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摘要:近年來,我國股市、樓市均出現過不正常的較大幅波動,給我國經濟的正常運行帶來了較大的影響和沖擊。國內學術界基本認同國際熱錢流入是其主要原因之一。熱錢流入首先對一國經濟造成推波助瀾的虛假繁榮;其次,熱錢大量流入加大外匯占款規模,影響貨幣政策正常操作,擾亂金融體系的正常運行,致使貨幣政策主動性不斷下降,貨幣政策效果大打折扣,增加了通貨膨脹的壓力。

關鍵詞:熱錢;匯率;本外幣利率差

熱錢是造成全球金融市場動蕩乃至金融危機的重要根源。1994年的墨西哥金融危機和1997年的亞洲金融危機,其主要原因之一就是熱錢的沖擊。當時,由于墨西哥和東南亞國家放松了對國際熱錢的警惕,允許資本自由進出,使得大量國際熱錢流入國內興風作浪,投機套利得手后迅速撤離,導致這些國家陷于嚴重的金融危機,國內經濟遭受重創。

一、何謂“熱錢”

“熱錢”一詞源于英文的Hotmoney,也稱游資,是逃避監管為追求最高報酬及最低風險在國際金融市場上迅速流動的短期投機性資金。這些資金流動速度極快,一旦尋求到短線投資機會,就會涌入;一旦獲得預期盈利或者發現投資機會已經過去,又會迅速流走。熱錢主要由跨國公司掌握的流動資金及暫時閑置過剩資金,國際銀行擁有的短期資金及外匯、信貸業務資金,各國國際儲備資產保值性運用的部分資金,各種投資基金及其他專項基金等無特定用途的短線資金構成。

總之,熱錢就是那些從國外未經合法核準進入中國內地的國際投機資本,利用各種敏感信息從事金融投機活動,其目的是尋求短期高額回報。熱錢的特征是:

第一,高收益性與風險性。追求高收益是熱錢在全球金融市場運動的最終目的。當然,高收益往往伴隨著高風險,因而熱錢賺取的是高風險利潤,它們可能在A市場賺而在B市場虧、或在此時賺而在彼時虧,這也使其具備承擔高風險的意識和能力。

第二,高信息化與敏感性。熱錢是信息化時代的寵兒,對一國或世界經濟金融現狀和趨勢,對各個金融市場匯差、利差和各種價格差,對有關國家經濟政策等高度敏感,并能迅速做出反映。

第三,高流動性與短期性。基于高信息化與高敏感性,有錢可賺國際熱錢便迅速進入,風險加大則瞬間逃離。表現出極大的短期性、甚至超短期性,,在一天或一周內迅速進出。

第四,投資的高虛擬性與投機性。說熱錢是一種投資資金,主要指它們投資于全球的有價證券市場和貨幣市場,以便從證券和貨幣每時每刻的價格波動中取得利潤,即“以錢生錢”,對金融市場有一定的潤滑作用。如果金融市場沒有熱錢這類風險偏好者,風險厭惡者就不可能轉移風險。但熱錢的投資既不創造就業,也不提供服務,具有極大的虛擬性、投機性和破壞性。

二、熱錢如何流入我國

我國一直實施嚴格的資本項目管制,短期國際資本不能自由進出我國,但這并不妨礙國際資本借道各種途徑進入我國。國際熱錢進入內地的流入途徑主要通過企業直接投資和個人購匯。如偽裝成貿易順差:一般與外貿出口公司合作,偽造并不存在的出口商品,或者夸大出口商品的數量和價格。

熱錢還可借助地下錢莊流入。地下錢莊轉移資金的主要途徑包括:通過境外投資機構轉移資金,通過出入境雙牌車私帶現金,這種做法在我國的珠三角一代比較多。境外資金若要通過非法途徑進入境內,只需在境外交給地下錢莊外幣,地下錢莊在收到外幣后,在境內按委托人指定的賬戶存入相應量的人民幣,這樣,境外資金就進入境內了,地下錢莊從中收取手續費。

另外,PE(私募股權,PrivateEquity)和VC(風險投資,VentureCapital)也是近年來熱錢流入的渠道。開放這兩種資本項目的本意是讓其幫助我國工商企業升級進步,但很多資金一旦入境便方向失控。如國外的投資方動輒對我國內一個小網站一擲數千萬美元,實際雙方卻極有可能為逃避監管而簽訂了秘密協議——投資的少部分真正地用于網站的建設,絕大部分投資歸投資方自由使用,那么這些錢就極有可能流入國內股市或樓市。

熱錢流入在企業方面的主要途徑是“高報出口、低報進口和虛假對境內直接投資”;在個人方面則主要通過兩個“合法”漏洞進行:即內地每人每年5萬美元的換匯額度;香港每天2萬元(港幣至人民幣)兌換額度及每天可向內地匯款8萬元人民幣的制度安排。

為了有效監控熱錢的流入,我國央行已經將“逐利外匯”進入的合法渠道歸結為七種:一是貨物貿易;二是FDI項下和FDI“投注差”(即投資總額與注冊資本的差額)的外債直接結匯;三是個人項下結匯;四是企業和金融機構境外股本融資渠道;五是服務貿易;六是合格境內機構投資者(QFII);七是利用黃金交易、期銅等大宗商品交易操作為達到套利目的進行融資。

當今,渠道多元、合法與違規渠道交叉已成為熱錢流入的重要特征。雖然外匯局在不斷加強對資本跨境流動的監管,但國際游資也創造出了不少變通手段,跨境的貨幣互換就已成為游資利用的工具之一。而且由于對境外貨幣互換監管存在難度,因此,權威機構也很難估算從這一渠道進入的熱錢到底有多少,但可以肯定的是,其影響正在逐步顯現。

三、熱錢流動的時機與原因

國際熱錢一般流向兩個熱源:一是短期利率正處在波段高點或還在走高;二是短期間內匯率蓄勢待發正要升值。只要符合以上兩個要件,熱錢就源源流入。熱錢會在房地產市場、債券市場、股票市場以及其他市場不斷尋找賺錢機會。在熱錢流入時會炒高東道國的股票、房價等等,進而通貨膨脹;當熱錢大規模迅速流出時,又會引發房地產價格迅速回落、股票市場大幅震蕩等不良后果。

國際熱錢的目標一般是發展中國家,經濟正在起飛,國民所得正在成長,股市正待上揚,房地產等資產價格正在上漲的市場,只要相對于別國符合以上條件,就能吸引八方熱錢而來。隨著大量熱錢涌入,該國經濟就逐漸變得炙手可熱,股市和房地產將形成一浪接一浪的瘋狂泡沫,直到最后泡沫破裂。同時熱錢毫無忠誠可言,它們會一直待到東道國相對于別國:一是短期利率已然回檔下跌;二是短期間內匯率正待走貶,熱錢就會再度流出。熱錢流出就是變賣本國貨幣計價資產,如外資擁有的股票、國債、投機性土地等大量變賣,換成他國貨幣之后傾巢匯出。一進一出,如果時間短而流量大,將造成本國股市、債市、房市暴漲暴跌。

國際熱錢流入我國,首先是受人民幣升值預期以及美元的貶值的影響。自2002年以來,美元不斷貶值,美元的貶值使得國際資本離開美國,而我國由于人民幣升值預期和經濟的長期增長潛力,成為國際資本流入的主要地區之一。其次,中美利差倒掛。相對較高的人民幣利率水平以及人民幣匯率繼續升值的確定性,給熱錢帶來套利機會。第三是資產價格的膨脹。從2003年以來,我國經濟增長進入一個高速增長的周期,GDP年均增長都超過或接近兩位數,并帶動了房地產市場和證券市場的繁榮,各類資產價格不斷膨脹為大量境外熱錢涌入我國逐利提供了機會。

四、熱錢涌入帶來的危害

熱錢大量流入我國,首先嚴重沖擊我國經濟的發展。近幾年大量熱錢以隱蔽的方式流入中國,為尋求高額利潤四處流竄,主要攻擊目標是國內房地產市場、股市、債市和期貨市場等,對經濟健康發展是一種不可忽視的威脅。近年來,國內房市樓價脫離實際價值飚升,與熱錢不無聯系。期貨市場中燃料油、煤炭、鋼材、期銅等價格的大幅漲跌波動,也明顯可見熱錢的身影。但熱錢終究不是有效資本,進入我國就是為了牟取暴利,撤走之后將會引發股市、樓市大跌,增加了國內金融市場的不穩定性。

其次,增大了人民幣匯率升值的壓力。近幾年,中國對外貿易、吸引外資勢頭強勁,國際收支出現較大順差。與此同時,美、日等西方國家對華貿易逆差較大,其國內經濟又不景氣,便極力鼓吹人民幣升值,企圖壓制中國出口,轉嫁困難。近年來,中國外匯儲備大幅增長,讓美、日等國抓住口實,竭力鼓吹人民幣升值。在這種情況下,熱錢不斷流入中國投機套利,使國家外匯儲備的數量、規模劇增,既給美、日等國鼓吹的人民幣升值論提供了直接支持,增大了人民幣匯率升值的壓力,同時又進一步擴大了人民幣升值預期,使中國現行的匯率制度受到嚴峻挑戰。

再有,增大了中央銀行宏觀調控的難度,不利于貨幣政策的制定和實施。在我國資本項目仍然管制的條件下,熱錢的影響主要表現在對匯率的沖擊上,央行為了保持匯率穩定,在熱錢不斷涌入的情況下,不得不大量買入外匯資金,貨幣供給大大增加。另一方面,為了抑制熱錢的流入,加大其成本,需要壓低人民幣利率。兩者的結果使得市場上的流動性大大增強,這又有可能造成通貨膨脹和經濟過熱。為保持匯率穩定,國家必須購買交易市場上溢出的外匯,在外匯管理局賬目上的對應反映就是外匯占款。作為一種金融資產,外匯儲備的增加無異于投放基礎貨幣,外匯占款的增加直接增加了基礎貨幣供應量,熱錢進入國家外匯儲備越多,人民幣的發放增長就越快。再通過貨幣乘數效應造成貨幣供應量的大幅度增長,使得流通中的人民幣迅速增多。這不僅增大了國內通貨膨脹的壓力,而且弱化了央行對貨幣供應量調控的能力及效應,不利于央行宏觀調控目標的順利實現。

最后,熱錢流入極易造成金融動蕩或金融危機。如1997年爆發的東南亞金融危機,在以索羅斯為首的國際熱錢——“量子基金”沖擊下,泰國被迫宣布泰銖大幅貶值,并廢除泰銖與美元的固定匯率制實行自由浮動,使泰國陷入金融危機之中。

五、結束語

雖然受全球金融危機的影響,部分熱錢撤出了我國,但并不排除重新流入我國的可能。因為在新興市場中,中國仍然是全球最具活力的經濟體之一,加之近期歐美金融危機已開始緩和,美歐政府的大幅注資和信用擔保也有效地緩解了金融機構的流動性短缺。隨著金融海嘯告一段落,以及金融領域“去杠桿化”的結束,國際熱錢勢必將再次流入新興市場。并且有統計表明,2009年上半年流入香港地區的資金,已經達到2007年牛市高峰每周流入的資金量水平,可是香港市場本身卻容納不了那么多的流動性。而香港正是國際熱錢通過各種途徑進入我國內地的最佳中轉站。

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