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三、外匯與匯率的概念和分析

外匯和匯率是國際金融事務的基本概念，匯率是影響一國對外經濟活動的基本價格變量（總量價格指標，就象國內經濟事務中的一般物價指數一樣）。對企業和居民來說，理解國際宏觀經濟的一個重要方面就是理解匯率的變化趨勢和變動行情。

§3.1外匯

外匯在英文中叫做foreignexchanges，意指具有貨幣功能、但不由本國貨幣當局發行、至少可在對外交易活動中使用的資產或支付手段。

在金本位貨幣制度流行的時候，人們很少用“外匯”這個概念，那時，各國的金幣可自由跨境流通，一國發行的金幣同時具有世界貨幣的作用。（不過，由于各國貨幣的含金量不相同，各國貨幣之間依然存在貨幣兌換及其比價問題）。

各國實行信用貨幣后，許多國家的貨幣在境外不再具有可兌換性或流通性，在境外流通的貨幣主要就是境外發行的貨幣。由此，“外匯”的概念就開始出現并流行起來。

一種區分方法是：廣義上的“外匯”指所有由外國發行的貨幣或準貨幣資產；狹義的“外匯”指在國際上廣泛流通（具有高度國際流動性）的外國貨幣或準貨幣資產。

另一種區分方法是：狹義的“外匯”僅指外國貨幣，廣義的“外匯”同時還包括外國準貨幣資產，即除現金以外的各種有價證券，例如，支票，匯票，信用證，國債，等等（因為這些有價證券可以直接兌換為各自相應的外國貨幣）。

目前具有高度流動性的貨幣有美元、德國馬克、日元、英鎊和瑞士法郎等等。對這些國家的企業和居民來說，本國貨幣可以視為“外匯”嗎？No.對美國居民來說，美元不是外匯，盡管實際上在很大程度上可以將之作為“外匯”來用（即在國際支付中使用本國貨幣）。美國中央銀行的外匯儲備不包括美元儲備。

§3.2匯率

本國貨幣兌換外國貨幣的比價，或者說，一種貨幣兌換另一種貨幣的比價。

貨幣比價可以有兩種表示法：一是直接標價法，即用一定單位的外幣可兌換多少本幣來表示（￥/$）；二是間接標價法，即用一定單位的本幣可兌換多少外幣來表示（$/￥）。

對本國居民而言，直接標價法顯示“買匯成本”，即購買一單位的外匯需付出多少單位的本國貨幣；間接標價法顯示“購匯收入”，即用一單位本國貨幣可買到多少單位的外國貨幣。從歷史上，通常的國際債權大國容易形成使用“間接標價法”的習慣，而大多數國際債務國及其居民容易形成使用“直接標價法”的習慣。19世紀和20世紀前半期，英國習慣使用“間接標價法”；這一習慣至今保留下來；20世紀后半期，美國開始習慣使用“間接標價法”，包括在英鎊/美元兌換關系上。

在市場上，人們通常看見有兩種匯率報價（雙重報價）：一是外匯賣出價，二是外匯買入價，兩個價格是不同的。例如，人們可看到，同樣是￥/$比價，賣出價為8.30,買入價為8.20。這意味著，你用一美元買人民幣時，可買到8.20元，但轉過來你用人民幣購買美元時，你需要支付8.30元。這中間的差別（0.10元）為中介外匯機構金融所得。（順便說，銀行的外匯買賣價差在一定意義上就相當于普通商人的進貨與出貨價差一樣，對銀行外匯機構而言，買入價是它們的進貨成本，賣出價是它們的售貨收入，后者一定要高于前者，否則便會面臨虧損；大型銀行機構或專業化的外匯中介機構是外匯市場上自營商,market-maker，它們實行外匯買賣雙向報價，同時買進和賣出，當然根據不同的比價）。

設想在美國也有人民幣報價：用一美元可買到8.20人民幣（外匯賣出價），但需用8.30人民幣才能買回一美元（外匯買入價）。這雖然與上述報價的情形相反，但實質是一樣的，外匯買賣者通過外匯買賣價差向銀行中介機構多支付了價款，而不可能謀利。（匯率穩定與否的考察需用“賣出價”指標，即本幣換外幣的比價）。

一般說，在外匯市場出現重大波動（危機）時期，匯率的買賣價差會擴大。

[亞洲金融危機期間，有人混淆了人民幣買賣價差，把舊金山一美元可買到8.30人民幣當成人民幣匯率穩定的國際標志，請問錯在何處？]

國際流行趨勢時，金融中介機構代為客戶買賣外匯時，按比例收取手續費（其比例還可根據客戶交易額的多少而浮動）。但是，為什么在收取手續費后中介機構報價存在買賣價差（難道它們存心賺取兩筆錢？）-這主要是因為在外匯批發市場上存在買賣價差，外匯中介經營者不想承擔風險，因而零售市場上也給自己的客戶報出買賣兩種價格。

關于歐元：實行貨幣統一，取消買賣價差。

現貨匯率報價和期貨匯率報價：貼水和升水。

外匯綜合匯率（有效匯率：effectiveexchangerates）：反映本國貨幣對若干外國貨幣比價綜合變動的一個指標。設想，在過去的一年中，人民幣對美元匯率保持不變，人民幣對日元有所貶值，對歐元有所升值，現在問：全面地看，在過去一年中，人民幣對這三種貨幣的綜合比價是上升了、下降了抑或未變？[注意：有效匯率是一個時間變化指數，而不是一個時點上的絕對水平指標]

計算公式：美元匯率變動幅度*美元權數+日元匯率變動幅度*日元權數+歐元匯率變動幅度*歐元權數（各個權數的總和為100%）。

實際有效匯率：名義綜合匯率乘上相關國家通貨膨脹相對比率。

§3.3影響匯率的主要因素

§3.3.1匯率的形成

最基本的分析：匯率是外匯市場上供求雙方相互作用及其勢力對比決定的。一般而言，外匯需求隨匯率升值而增加，外匯供給隨匯率貶值而增加。

圖示：縱坐標–匯率（直接標價法￥/$），上升意味著貶值，下降意味著貶值；橫坐標–外匯需求量或供給量。

外匯需求曲線：向下延伸（為什么？-匯率升值，在外國商品價格不變的情況下，本國貨幣的對外購買力增強，本國進口需求增多，用匯需求增加；）

外匯供給曲線：向上延伸（為什么？在本國貨幣降值的同時，在外國市場上的本國商品的國外標價相應提高，外國消費者在本國產品的開支相對減少，本國出口外匯收入相應減少，外匯供給減少）

外匯需求曲線與外匯供給曲線的交點就是“均衡外匯比價”和“均衡外匯供求量”（兩者在此時相等）。

“均衡匯率”的含義：①均衡匯率是外匯買賣的成交價格，僅指某一時點上的匯率水平，不同時點上的匯率可能是不同的，因而可能存在不同的均衡匯率（亦即均衡匯率是一個可變變量）。

②同一種貨幣對不同貨幣可以有著不同的“均衡匯率”，它們的變動情況也可能不盡相同。[是否存在的復合的均衡匯率？]

③決定或影響均衡匯率的基本因素是外匯市場上的供求力量及其對比和變化情況。外匯供求中的任何一方發生變化，均衡匯率也可能隨之而發生變化。一般地說，外匯供給增多或外匯需求減少，匯率存在向上變動的壓力（升值）；相反地，外匯供給減少或外匯需求增多，匯率存在向下變動的壓力（貶值）。

嚴格地說，匯率升值（revaluation）或貶值（devaluation）是出于貨幣當局人為的匯率調整行為；在自由外匯市場上，匯率上升或下降則通常被稱為匯率升水（appreciation）或貼水（depreciation）。但是，在國際貨幣市場上，人們經常用“升值”或“貶值”來概括重要國際貨幣比價的顯著變動。

④較為嚴格意義上的均衡匯率是在一國保持國際收支平衡條件下的匯率水平，即該國既沒有國際收支逆差、也沒有國際收支順差時的匯率水平。相應地，當一國國際收支未能保持平衡，即使有大量的本幣/外幣交易活動和成交價格，這也不能說是“均衡匯率”。

這個定義也不是說沒有問題：首先，國際收支平衡是僅指經常項目平衡還是包括資本和金融項目在內的國際收支平衡（這可引伸為：經常項目逆差可由資本項目逆差來彌補；但是，亞洲金融危機的“教訓”之一是一個發展中國家不能寄希望于以資本流入來彌補貿易逆差所導致的資金缺口）。其次，經常遇到的情形是：一個國家在一些時候是國際收支逆差，在另一些時候則是順差，很少有國家能長期做到年年保持國際收支平衡，不管它們的匯率是變或是不變。（這個問題留待后面進一步討論）。

§3.3.2影響匯率或者說外匯供求的主要因素

A、影響外匯需求的主要因素

①商品進口需求

②服務進口需求

③收入流出需求

④資本流出需求（對外直接投資，對外證券投資，對外信貸）

B、影響外匯供給的主要因素

①商品出口

②服務出口

③海外收入流入

④吸引外國資本流入（外國直接投資，外國證券投資，外國信貸融資）

從另一個角度看，影響外匯供求和匯率的主要因素可以視為：

①商品流動（貿易平衡或經常項目平衡）

②資本流動（資本項目）

③人員流動（經常項目中“收益項目”和資本項目平衡）

④政府政策：A、對外匯市場的直接干預政策；B、宏觀經濟政策

⑤從長遠觀點看，一國產業的國際競爭力

§3.4購買力平價模型和利率平價模型

如何分析上述各種影響匯率或者說外匯供求關系的因素？能否概括出類似定律一樣的結論？能否據此對有關國家的匯率變化趨勢作出預測？

下面介紹的兩個模型試圖回答這些問題。應注意這兩個模型的出發點是不一樣的，第一個模型的出發點是各國間存在自由貿易，商品可以跨國自由流動。第二個模型則進一步認為（假定）各國間存在自由資本流動，資金可以不受限制地在流出或流進各國。

A、購買力評價模型（PPP–purchasingpowerparity）

來自于“金平價論”（goldparity）：19世紀，1英鎊含金（比如說）5盎斯，1美元含金（比如說）1盎斯，英鎊/美元比價當然為1：5。

“一價定律”（同物同價）：在自由貿易條件下，競爭和趨利避害行為會導致同種商品在各地價格趨同（扣除交通運輸成本）。

含義：一國貨幣與他國貨幣的比價取決于該國與他國在同種商品價格上的比率。用公式來表示，即為：E￥/$=P￥/P$；（E￥/$*P$=P￥就是“一價定理”的體現）[例]匯率決定與汽車價格：同型汽車在美國售價為10000，在加拿大售價為14000；美加兩國貨幣比率大致為1.40CN$/$=14000CN$/10000$。

設想如果不是這樣，那么，①設想匯率為1.6：在加拿大出售一輛汽車的美元收入（在售價不變的情況下）就為8750$（=14000CN$/1.6），顯然，人們更愿意在美國多出售這樣的汽車，而不愿意在加拿大出售；加拿大不從美國進口汽車，就減少了外匯支出（外匯需求），在其他條件不變的情況下，這就會引起加元匯率升值（美元貶值），即匯率從1.6水平向1.4水平靠攏；②反之，設想匯率為1.2：在加拿大出售一輛汽車的美元收入（在售價不變的情況下）就為11667$（=14000CN$/1.2），顯然，人們更愿意在加拿大多出售這樣的汽車，而不愿意在美國出售；加拿大從美國多進口出口汽車，就增多了外匯支出（外匯需求），在其他條件不變的情況下，這就會引起加元貶值（美元升值），即匯率從1.2水平向1.4水平靠攏。

以上是基于匯率可變的推理。如果匯率不可變，情形會怎么樣？回憶公式，匯率不變，但只要價格可變，其等式也會成立。設想：①匯率為1.4，同樣汽車在美國售價為10000$,而在加拿大為16000CN$,人們會因此而從美國購買汽車轉而銷售到加拿大，這樣一來，加拿大市場上汽車供應增多，汽車價格傾向于下降；美國市場上汽車供應相對減少，汽車價格傾向于上升，這一降一升最后傾向于使兩國汽車價格比率接近于1.4；②反之，設想汽車價格在美國高于10000$,而在加拿大低于14000CN$，加美兩國汽車貿易方向就會變成從加到美，在其他條件不變的情況下，這就會引起汽車價格在美國下降，在加拿大上升，其比率最后又回到1.4水平上。

從“一價定律”到購買力平價：P表示購買同樣的一組商品組合在兩個國家分別所需的兩個國家的貨幣總額。

可以看出，購買力平價匯率決定模型有兩個重要前提條件：一是兩個相關國家發生貿易，二是有一些“唯利是圖”的商人存在，他們會在情況出現變化時積極行動起來，促使貿易商品的流動，從而推動匯率變動或者價格變動。

以上被叫做“絕對購買力平價匯率決定模型”。“相對購買力平價匯率決定模型”指匯率變動趨勢與相關國家之間物價變動趨勢相吻合：通貨膨脹較快的國家其匯率傾向于貶值，通貨膨脹較慢的國家其匯率傾向于升值。[為什么？]

[應用購買力平價模型]：各國麥當勞巨無霸價格的比較及與現行匯率的比較：判斷現行匯率是高估還是低估實際匯率（高估–名義匯率高于隱含的購買力平價匯率；低估–名義匯率低于隱含的購買力平價匯率）。

衡量購買力平價匯率水平：巨無霸快速比較指數

數據來源：英國《經濟學家》周刊

[問題]：依靠購買力平價模型能夠預測匯率變動嗎？回答：在短期內，不能；在中長期內，即可能也可能不能。

Why?①購買力平價模型依賴商品流動性假定，但各國中可貿易商品只是其國民經濟中的一部分；②各國貿易政策和稅收政策不同，縮小了商品的可流動性和商品價格的可比較程度；③各國國民的文化習慣傳統不同，也增添了價格的不可比較性；④干擾匯率市場的各種短期性因素多種多樣，它們中的有些長期存在（這個時候是這個短期因素，那個時候是那個短期因素），使得在中長期中匯率也難以向由購買力決定的水平靠攏。（充分信息流動或知識普及也是一個必要條件。）

[事例]：歐洲的汽車價格長期高于北美的汽車價格。

上述情況是否說明購買力平價理論沒有意義？否。其意義是，如果沒有干擾因素的作用，人們可以預期市場匯率將向由購買力平價決定的水平靠攏。

B、利率平價模型

購買力平價模型以商品貿易為前提，意味著由兩國購買力平價決定的均衡匯率水平如果要出現，也需要一個相當長的時間過程（設想將成千上萬輛汽車在美國加拿大之間或者在歐洲與日本之間來回運輸需要多少時間）。即使我們承認這個模型有效，我們也可能問，在運輸業務完成之前的這段時間中，匯率又由什么因素決定？

可以說，在短時間中，匯率主要由相關國家的相對利率水平及其預期變動來決定。

利率平價定理：均衡匯率取決于相關國家資金市場上的平均收益率（利率）對比關系。用公式表示，即：($/￡)遠期/($/￡)即期=（1+r￡）/(1+r$)。

舉例：￡10000存入英國銀行，年后可得利息￡800(r￡=8.0%)；按現行匯率$/￡1.60可換為美元$16000，存入美國銀行，年后可得利息$1600(r$=10.0%)；一年后，投資于英國市場上本金加利息收入為￡10800，投資于美國市場上的本金加利息收入為$17600，這個比率為1.6296，即是年后的遠期匯率($/￡)遠期。

設想，一年后的匯率比這個高，例如1.7,那么，投資于美國市場上的本金加利息收入再買回英鎊時等于￡10353（$17600/1.7），這比不進行貨幣兌換、僅僅投資于英鎊市場上的資金收益（￡10800）還少，人們顯然不會按現行匯率去兌換并投資于美國市場；再設想一年后的匯率比這個低，例如1.5，那么，投資于美國市場上的本金加利息收入再買回英鎊時等于￡11733（$17600/1.5），高于上述按預期匯率兌換時得到的收益（￡10800），顯然，人們一方面可能更多地現在就將英鎊兌換為美元（從而促使英鎊即期匯率貶值），或者另一方面在到期是蜂擁將美元兌換為英鎊（從而促使英鎊遠期匯率升值）。

結合coveredarbitrage和uncoveredarbitrage說明在上述情況下，現貨市場上拋售英鎊和期貨市場上拋售美元的行為及其對即期匯率和遠期匯率的影響。

經驗概括：當前，本國利率相對低，外國利率相對高，遠期匯率通常會比即期匯率高（遠期匯率相對即期匯率升水）。

利率平價模型的前提：資本流動，而且是短期性資本的大量流動；套利活動達到相當規模（arbitrage）。

相關概念：coveredarbitrage–拋補套利，通過購買遠期匯率而鎖定未來收益的套利活動；uncoveredarbitrage–無掩護套利，未通過購買遠期匯率而鎖頂未來收益的套利活動，風險相對大。

通貨膨脹平價模型

什么因素決定各國利率的相對水平以及各國物價的相對水平？最重要的短期動態因素是各國的通貨膨脹率及其相對比率。

通常說來，各國貨幣當局在面臨通貨膨脹時或嚴重通貨膨脹預期時，會采取提高利率的措施。投資者（投機者）會密切觀察貨幣當局的決策行為，作出自己的通貨膨脹預測和利率調整預測，并據此決定自己的跨國投資策略，從而通過改變資金的國際流向而影響匯率。（這種跨國投資往往是在證券市場上、尤其是短期國債市場上進行，也有相當部分涉及股票市場）。

D、小結：匯率與國際收支的相互作用關系

上面說到，影響匯率的主要因素有國際收支中的經常項目和資本項目，由此我們可以進一步說，決定匯率水平的主要因素是一個國家的國際競爭力（它決定了這個國家的產品在國際市場上的相對地位，從而決定了這個國家貿易收支），以及這個國家資本市場的國際吸引力（它決定了這個國家在國際資本市場上的相對地位，從而決定了這個國家的資本項目平衡情況）。

下表說明，發達國家中資本項目的交易規模（相對于經常項目）通常比發展中國家大，因此，在這些國家中，資本項目收支平衡（資本流動）對匯率的影響較大。

數據來源：《國際統計年鑒》1998年。

國際收支與匯率也存在另一個方向上的關系，即匯率變動可以影響到收支平衡的改變以及國際收支的結構。通常說來，匯率高估可以引起收支逆差（進口超過出口），并通過匯率貶值預期引起當前（投機性）資本流入和未來資本流出；相反地，匯率低估可以引起收支順差（出口超過進口），并通過匯率升值預期引起資本流入。

匯率對國際收支的影響，有的時候被人稱之為“匯率影響到一國產品的國際競爭力”。產品的國際競爭力，嚴格說，指同等質量標準下的價格競爭力或對國際消費者的吸引力。在海外市場上的價格競爭力顯然與匯率水平有關，但是否可以說匯率是影響一國產品國際競爭力的一個因素呢？需要具體分析。如果你認為匯率具有自動走向均衡的趨勢，政府當局不可能長久地將匯率維持在一個顯著偏離其均衡的水平上，那么，匯率對各個產品國際競爭力的影響可以說是“中性的”。但是，另一方面，考慮到一些國家、尤其是發展中國家，其資本市場的國際吸引力在其發展的早期階段上較弱，政府很有可能在一個較長時期中人為地實行壓低本國貨幣匯率的政策，并以此來促進本國出口貿易的擴張（也可以說間接提高本國產品的國際競爭力）。

匯率變動對本國經濟的優劣：貶值：促進出口，但導致國內資產價格“縮水”，對外購買力下降；升值：對外購買力增強，但出口增長受阻（兩德統一，“科爾總理用一比一的匯率政治上統一了兩德，但經濟上扼殺了東德以及整個德國和歐洲”）

§3.5匯率危機和匯率風險

A、匯率危機

定義：匯率危機通常指一國貨幣對外比價在短期內的劇烈波動，而且這種波動具有自我加強、超出貨幣當局可控制的趨勢。

[舉例]東南亞金融危機，泰國，印度尼西亞，韓國；1994/95年墨西哥金融危機。

[機制]回想購買力平價匯率公式：E=Ph/Pf；這個公式表明，只要Ph/Pf保持基本不變，E的變動是短期性的，而且在幅度上是有限的。但是，一旦貨幣（外匯）市場上E的變動引起了Ph/Pf的相應變動，E的變動出現長久化和無限制的可能性。具體說，從動態上看（相對購買力評價匯率模型），Et=Pht-Pft（一國通貨膨脹對別國通貨膨脹的相對速度決定匯率變動）；另一方面，我們知道，在完全預期情況下，一國貨幣增長速度與一國通貨膨脹速度達到高度一致，即Pht=Mht；Pft=Mft。在匯率危機期間，外國貨幣增加速度Mft幾乎是不變的，而國內貨幣增長速度Mht可以達到天文數字，這樣一來，Et就可能無止境地變動（貶值）。

為什么Mht可能出現無限制增加呢？這主要是處于政府維持國內貨幣體系和經濟運轉的努力，以盡可能多地增發貨幣來防止經濟衰退并抗衡自發出現的使用外幣或其他支付手段的行為。但是，由于政府不能有效地獲得公眾對國內貨幣保持價值穩定的信心和信任，政府增發貨幣的行為結果只帶來了國內物價上漲和匯率貶值。[俄羅斯]

導致匯率危機的原因：多種多樣：政府的國內宏觀經濟政策（嚴重通貨膨脹預期）；匯率體制及其調整；長期失調的經濟結構和國際收支平衡；政治和社會動蕩；國際經濟環境的突然變動（美國利率水平的調整及其沖擊影響）。

B、匯率風險

從微觀角度來看的匯率風險：匯率出現意外劇烈變動的可能性；匯率變動給社會成員經濟利益可能帶來的不利影響。

匯率風險的種類：①交易風險：進口商或使用進口物品的生產商的成本費用（進口）及其所引起的利潤（盈虧）變化，也可表現為出口商或擁有海外市場的生產商收入及其所引起的利潤（盈虧）變化。

②會計風險（綜合財務報表風險）：主要指擁有海外分支機構的企業或企業集團在匯總財務報表時所面臨的價格換算風險，例如，分支機構所在地匯率的貶值導致總資產或收益的減少（運用時點匯率的會計法則）。

③經濟風險：泛指與匯率變動有關的、并能給企業（生產者或投資者）的經營和投資活動帶來的各種直接或間接影響。例如，匯率變動影響到競爭對手的成本（匯率升值為使用較多進口物品的競爭者帶來了較多的成本節約，從而為競爭者展開價格競爭提供了有利條件，反之亦然）；匯率變動引起供貨商成本的變動，從而間接影響到本企業；匯率變動引起客戶企業或消費群體收入的變動，從而間接影響到本企業的收益和利潤前景；匯率變動影響到國際融資的成本（還本付息的本幣支出增加）。

④更一般地，匯率變動增加了價格和市場的不確定性，從而增加了企業的信息費用（實行歐元的主要理由之一）。

⑤貨幣兌換的存在本身就會使企業和居民為國際交易所支付一份費用，匯率變動的頻繁傾向于使價差擴大，從而增加企業和居民的國際交易費用。

[分析]匯率變動對企業成本收益的影響（直接影響）

所需數據：企業海外銷售收入占全部銷售收入的比重；進口占企業成本開支的比重；

企業在國內外市場上所面臨的消費需求彈性。

C、防范匯率風險

首先需要承認，在現行國際貨幣制度下，匯率風險不可避免，實行貨幣一體化的前景對世界上大多數國家來說，十分遙遠。即使政府當局采取了有效宏觀經濟措施來穩定匯率，匯率依然存在變動的可能性（例如中國，人民幣/美元的匯率在近幾年來相當穩定，但人民幣與其他貨幣的匯率卻是高度可變的），爆發匯率危機的可能性也不能完全排除（對發達或發展中國家而言皆如此）。

防范匯率風險的措施取決于各個企業和投資者的積極努力和發明創造。這里只是一些提示。

①冷靜合理評價匯率風險，包括近可能準確預測匯率變動的方向、時間、幅度，連帶效應，政府政策反應，其他企業（競爭者）的反應，對自身企業利益的可能影響，等等。

②利用外匯期貨市場，鎖定匯率風險。

③沒有外匯期貨市場，在一定程度上也可利用現貨市場，在目前我國為現貨第三方市場（cross-border），即不涉及本國貨幣的外幣交易市場。

④在國際貿易中，盡可能同時發展有出有進的雙向貿易活動，使匯率變動帶來的正反兩方面影響相互抵消。

⑤國際債務來源在有可能的情況下可做到多樣化。

⑥海外投資在有可能的情況下也盡力做到一定程度上的分散或多樣化。

⑦區分“匯率敏感產業”和“匯率不敏感產業”，幫助在國內市場上的投資決策。

⑧采取其他一些相關措施，應區分不同情況而論這些措施的有效性或合法性，因為這些措施大多屬于“投機取巧”的辦法，例如，在結算上采取提前支付（預期本幣貶值）或延遲支付（預期本幣升值），設立海外結算中心，讓海外兩家分支機構相互進行結算（平扎），在機構內部建立“匯率風險基金”，等等。

四、國際貨幣制度（國際金融體系）

§4.1國際貨幣制度的含義

國際貨幣制度，顧名思義，其含義是國際社會對國際貨幣事務的制度安排。什么是國際貨幣事務？它包括許多方面，例如，關于各國貨幣發行基礎的規定，各國貨幣對外兌換的規定，各國進行貨幣結算和清算的安排，各國在國際收支問題上的相互協調和合作，等等。

從歷史觀點看，在很長時間中，各國政府并不就國際貨幣事務進行相互協調，而是各自決定和處理屬于各自管轄范圍內的貨幣事務，而且也將貨幣的是否可兌換、貨幣發行的儲備基礎、國際收支的調節等等看做是主權事務，其決策不受外國影響。19世紀中，各國陸續實行的金本位制或銀本位制事實上都是各國自行選擇的結果，而不是各國相互磋商或協議的產物。可以說，那時的國際貨幣制度是以各國自行選擇和國際慣例為基礎的不成文體系。

第二次世界大戰結束時，許多國家認識到，對待國際貨幣事務再也不能采取“放任自流”或“任其發展”的態度了，應當有一個經過各國協商并達成一致協議的規定，以成文形式約定處理國際貨幣事務的基本原則，并就國際合作事項作出原則性安排，同時設立專門負責國際貨幣事務的國際性機構（IMF和世界銀行等）。這個國際協議，在1944年美國新澤西州布雷頓森林召開的國際會議上得到確認，因而被稱之為“布雷頓森林制度”或“布雷頓森林體系”。這是國際貨幣制度向國際法、國際協調機制發展的一個重要轉折。

1970年代初，國際經濟出現一系列重大事件，包括石油危機，美國的國際收支危機和美元危機。當時的美國總統尼克松采取了讓國際社會感到吃驚的幾個舉措，單方面中止了美元與黃金的掛鉤關系，并事實上讓美元貶值。原以維持國際匯率穩定為宗旨的“布雷頓森林制度”因此遭受重大沖擊，許多國家的貨幣紛紛浮動起來，1930年代曾經出現過的競相貶值的局面再次浮現（回想1930年代國際金本位制的崩潰所伴隨的事情是第二次世界大戰）。在這個時候，國際社會作出了一些探討，并達成一些妥協性協議，例如，尊重各國對貨幣事務的主權資格，允許一定范圍內的匯率浮動，同時強調對國際貨幣事務的多邊協調，并積極推進個例事務上的國際協調。這些協議的基本精神延續至今。但是，1980年代的國際債務危機和1990年代的幾次金融危機都對這個“后布雷頓森林制度”提出了重大挑戰，不同國家提出了不盡相同的改革方案。

國際貨幣制度涉及到的主要問題有：

①各國是否應采用共同的貨幣單位？黃金、白銀、美元、或者別的某種東西？

②各國貨幣之間是否應當實行固定匯率制或浮動匯率制？

③遇到一些國家發生匯率危機時，其他國家是否應當伸出“援助之手”，如何安排國際援助，附加條件的界限在哪里？

④各國是否應當就貨幣可兌換事項作出安排？這是主權事務還是一個可協商的國際事務？

§4.2關于固定匯率制和浮動匯率制的爭論

§4.2.1匯率制度簡介

固定匯率制：

①金平價匯率制

②國際協議安排（布雷頓森林貨幣體制）

③貨幣區域（歐洲）

④聯系匯率制（香港，currencyboardsystem）

⑤匯率目標盯住制：公開承諾和隱性實行（中國，單方面）；單一目標與組合目標（藍子貨幣目標）

⑥目標區（有限浮動，超過上下界限，貨幣當局入市干預；有管理浮動，“骯臟浮動”）

浮動匯率制：

①爬行浮動

②獨立浮動（貨幣政策以國內目標為主，匯率事實上很少出現劇烈波動）

匯率制度“轉軌”（exit）問題

§4.2.2贊成浮動匯率制的觀點

①貨幣政策自主：固定匯率制可能意味著本國利率隨世界市場行情的變動而變動；

②匯率自動穩定功能：作為（短期內快速）糾正國際收支失衡的一個基本手段；

③相應地，固定匯率制好象是實行僵化的價格控制政策，不利于經濟增長和結構調整。

B、贊成固定匯率制的觀點

①不利于國際貿易和國際投資：導致形成價格不穩的預期；

②助長投機行為；

③助長政府不負責任的宏觀經濟管理政策（缺乏必要的紀律約束）；

④導致國際經濟和貨幣秩序的紊亂（競爭性貶值）。

§4.3國際金本位制的興衰

金本位制是各國自然選擇的結果，歷史上最早出現于英國，其經歷了兩個世紀（從混合貨幣制度逐漸過渡到金本位制）。在英國模范的影響下，世界上許多國家到19世紀末或20世紀初都采用了金本位制。19世紀后半期和20世紀初期被認為是金本位制的鼎盛時期（“黃金時代”）。

金本位制的特點是，中央政府通過法律形式確立黃金的貨幣地位，但壟斷了金幣的鑄幣權，相應發行的銀行券或后來的紙幣必須有相應的“含金量”（注意現在的美元已經沒有含金量，但人們仍然習慣叫它為“美金”），黃金可以自由地兌換為銀行券或制幣，并可自由進出國境或用于國際支付。

現在的人們認為有三種金本位制形態：

①金幣本位制（goldspeciestandard）

②金塊本位制（goldbullionstandard）

金匯兌本位制（goldexchangestandard）

金本位制下各國貨幣的匯率決定：黃金含量比價（金平價）。只要各國政府

不改變金含量，匯率就是穩定的。

在金本位制下，各國國內物價也是相對穩定的，因為黃金的供給量（貨幣供給量或發行量）通常不會出現短期內大幅度增加的情況。物價相對穩定，意味著宏觀經濟環境的相對穩定，一般說來有利于經濟增長。

但是，金本位制也有它非常明顯的不利之處，尤其對那些不產金并大量使用金貨幣的國家而言（例如，英國恰恰是不產金的國家）：如何獲得金供給并保證它的持續增長（而且，其增長速度與國民經濟增長相適應）？

不產金的國家如欲得到金，通常的途徑是貿易順差，外國以金支付其貿易逆差；得不到貿易順差，就需要資本凈流入；得不到資本凈流入（資本流動本身具有一定的不穩定特點），就只有靠海外投資收入（英國正是靠了這一點，但事實上世界上只有不多的幾個國家可以同時做到這一點）。所以，不產金的國家缺乏一個牢靠的機制來獲得金的穩定供應及其增長。

從世界范圍看，全球黃金生產的增長速度落后于全球經濟增長速度，這勢必導致全球性的通貨緊縮壓力。19世紀后半期出現過通貨緊縮。

一國若出現大量國際收支逆差，意味著黃金外流。政府為了保證本國擁有國際支付中的最后手段，往往在國際收支發生巨額逆差時開始出臺一些限制黃金外流的措施（最早的外匯管制措施），尤其是針對私人部門的國際貿易，使得純粹的金本位制開始走樣。

第一次世界大戰爆發后，許多歐美國家宣布中止實行金本位制，強行防止黃金外流。

1920年代，一些國家恢復了金本位制，但多半不再是戰前那種完全的金本位制了。英國在丘吉爾領導下，拒絕了凱恩斯的反對意見，恢復了金本位制，結果被證明是不利于英國經濟復蘇的（凱的意見時，按當時英國經濟及其對外關系而言，金本位制下的國際收支逆差會促使國內貨幣供給收縮，物價下跌，工人實際工資上升，資本家減少對工人的雇傭，失業增多，政治壓力增大，國內局勢動蕩；后來的情況證明凱恩斯是比較正確的）。大危機期間，英國放棄了金本位制。其他國家也先后放棄了金本位制。

從二戰后的經歷來看，歐美各國在戰后初期沒有設法恢復金本位制的一個重要原因是世界黃金產地的地理分布當時看來是令人難以接受的（南非和前蘇聯等，這跟石油幾乎一樣，用油國與產油國的政治經濟文化差別太大）。

§4.4布雷頓森林體制的興衰

布雷頓森林體制的內容是：

①設立常設國際機構，IMF和世界銀行，代表各國政府協調國際貨幣事務；

②確立美元與黃金并列的國際儲備貨幣地位；

③確立各國貨幣盯住美元的固定匯率制度（間接與黃金掛鉤）；

④建立起政府間國際收支平衡失衡調節機制（IMF負責短期失衡；世界銀行負責長期發展和長期收支平衡問題）。

這個體制的內在矛盾：國際社會如果獲得足夠多的貨幣供應，需要通過對美貿易順差達到這個目的；但這又意味著美國貿易逆差，但美國貿易逆差不斷擴大后，意味著美元的價值下降，美元與黃金的固定比價難以持久維持。（特里芬難題）

這個矛盾后來逐漸凸現出來。

1971年尼克松的“新經濟政策”。

1976年“牙買加協議”：①浮動匯率“合法化”；②多種國際儲備貨幣；③確立SDR的儲備地位；④擴大對發展中國家的資金援助規模。

“牙買加協議”的歷史意義：沒有退回到金本位制；作為一種可為各方接受的中間過渡體系。

80年代后半期西方七國首腦會議和財長央行長會議的形成及其對國際匯率的聯合干預。“后布雷頓森林體制”的表現之一。

目前的國際貨幣體系仍然可以看做是這個體系的延續。

§4.5展望國際貨幣體制的改革

1980年代以來，國際社會中自發地出現了以美元為主要國際儲備貨幣和支付手段的傾向，美元的國際貨幣地位反而得到增強；同時，發展中國家多次遭受匯率危機沖擊（均表現為對美元貶值）；1990年代以來，國際資本流動加快，發展中國家感到遭受匯率危機沖擊的可能性進一步增大，匯率危機對國內經濟增長的不利沖擊作用也增大了。

改革的主要議題：

美元的中心貨幣地位問題（現在與歐元聯系在一起）；

對國際資本流動的監管問題

國際匯率體制的協調（反對“兩極端方案“：聯系匯率制和浮動匯率制）

國際援助機制

各國宏觀經濟管理和市場經濟機制。

國際清算銀行（BIS）和區域貨幣組織的作用。

五、國際金融市場

經濟全球化、金融全球化和國際金融市場的一體化