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當前國內會不會發生金融危機？

1.關于這個問題，在經濟學界有兩種不同的看法。一種看法是：當前國內可能發生金融危機。有兩個根據。第一個根據：國有商業銀行不良資產比例相當高。在國外，呆賬、壞賬、不良資產比例這么高的話，老早出問題了，老百姓不相信銀行，跑來擠兌。銀行兌不出錢，就倒閉了，于是發生連鎖反應，金融危機就爆發了。中國國有銀行不良資產比例高，難道不會出問題嗎？第二個根據：農村信用社一半以上已經資不抵債了。一些地方，經常發生這樣的情況，就是農民把某一個信用社包圍了，兌不出錢來，就砸了。然后，上面想辦法調些錢來償還存款。一半以上信用社資不抵債，難道不是發生金融危機的跡象嗎？所以有些經濟學家認為當前有可能發生金融危機。

另外一些經濟學家認為，當前不可能發生也不會發生金融危機。也是兩個根據。第一個根據：人民幣匯率穩中有升。我們的外匯儲備到2002年3月底已經超過2200億美元，哪里像發生金融危機呢？東南亞國家發生金融危機時，都是本國貨幣大幅度貶值，外匯大量流失，中國根本沒有出現這種情況。第二個根據：2002年5月底，銀行的居民儲蓄存款已接近8萬億元了。2001年一年就增加了8000多億元?？梢姡习傩諏τ谌嗣胥y行是信任的，是往里頭存錢的，從來沒有發生擠兌的情況，哪里會發生金融危機呢？

2.上述兩種觀點都有事實根據。那么，當前金融會不會發生問題呢？我們說，這兩種觀點都不大正確。第一種觀點是不了解中國的國情。第二種觀點是不了解中國經濟的全球化趨勢?，F在讓我們來分析一下。

(1)第一種觀點認為當前國內可能發生金融危機，這是不了解中國的國情。外國的銀行是私營銀行，私營銀行的不良資產比例高了，人家就不往里面存錢了，不相信你了，把錢取走了。中國不會發生這種情況，因為中國的銀行是國有商業銀行，是國家獨資的銀行。老百姓不懂什么叫不良資產比例。他也不關心它，不問它。他就認定一點：你是國家銀行，你不會讓我虧本的。假定你對某個存款人說：“你別往某個銀行存錢了，它的不良資產比例很高了?！彼f：“我怕什么？是國家銀行，它能不還錢？它能虧我的？”所以說，這個問題在目前不會發生。不少農村信用社資不抵債是事實，但不要緊。為什么？影響中國金融大局的，是城市金融，而不是農村金融。何況，農村信用社出問題，星星之火不會燎原。它是某一個鄉、某一個鎮的問題。信用社是農村的。這里出問題了，一告急，省銀行調一些錢來，馬上就化解了。所以說第一種觀點是不了解中國的情況。

(2)第二種觀點認為不會發生金融危機，這是不了解中國經濟的全球化趨勢。有可能發生問題，但不在現在，而在中國加入WTO5年之后。那時，外資銀行可以從事人民幣的存款業務了，問題將在那個時候發生。因為外資銀行規模大，勢力雄厚，而且外資銀行服務質量高，技術水平先進。這還不算，外資銀行能替存款戶保密。第二次世界大戰中，納粹德國在瑞士銀行存的錢，到現在還沒查清楚。菲律賓前總統馬科斯存在瑞士銀行多少錢，現在還在查呢！中國老百姓認為外資銀行會替存款戶保密。這是一般老百姓的心理，他們怕露富。他講：在金融實名制的情況下存進銀行的錢，一查起來，不就露富了嗎？你對他說：“不要緊的，沒關系。因為我們國家的法律規定，縣以上的人民法院、縣以上的人民檢察院下文才能查人家的存款。”他們不相信，他們認為本單位領導同銀行領導串聯在一起，本單位黨委書記打個電話不就查到了嗎？他們還認為，就算你不查，但對銀行基層工作人員的素質，特別是縣以下的，不放心。比如說，營業員跟人家吃飯、聊天，喝多了，就說“某某人家不錯，最近他家又來存錢了，他們家的存款又增加了。”這一下可不得了，于是他們家的孩子就可能是綁架的對象。基層的攤派，他們家的份額就可能多一些。他們總是有這種擔心。外資銀行進來以前，沒有辦法，只好往國有銀行存，沒有其他可供選擇的余地。去買股票，買股票被套住了，所以只有往銀行存。外資銀行進來以后，情況就要發生變化。要知道，中國的國有商業銀行不怕現在不良資產比例高，怕就怕在老百姓今后不存錢了，新存款不往里存，舊存款沒有到期還不取，怕利息有損失，一到期就取。這就發生問題了。因為銀行的放款和存款是有一定比例的。存款減少，放款要收回。放款收不回來，不良資產比例不就越來越高嗎？問題將在那個時候爆發出來。就像幼兒園小孩玩游戲，有10個小朋友，只有7個小板凳。小板凳圍成1個圈，10個小朋友拍手、唱歌，圍繞這個圈轉，不會出問題。他們唱得挺高興的，歌聲一慢，一停，馬上搶位置，肯定有三個小孩子沒有位置坐。所以國有銀行在運行過程中，如果存款不斷減少，在這樣的情況之下，問題將爆發出來。那時怎么辦？這是個現實問題。到那個時候，農村信用社再出問題，省銀行自顧不暇。救火隊沒水了，怎么救？問題也會在那個時候爆發。因此金融問題擺在我們面前，是相當嚴峻的。怎么辦？只有加快金融體制改革。二國有商業銀行的股份制改革

多年以來，對國有獨資商業銀行只談如何改善經營管理問題，而沒有涉及體制改革問題。當時主要考慮的是。第一，國有獨資商業銀行在體制上有沒有改革的必要性？結論是沒有必要。第二，國有獨資商業銀行如果在體制上要進行改革，比如說改制為股份制銀行的話，那么有沒有改革的可行性？結論是：難度太大，沒有可行性。

因此，盡管早在20世紀80年代經濟學界就已經有人提出國有獨資銀行改制為股份制銀行的建議，但從未引起過重視，甚至還被認為是“誤導”。一耽誤，就是十多年?，F在，國有獨資商業銀行的股份制改革問題才提上了議事日程。這在很大程度上與中國加入WTO以后國有獨資商業銀行面臨的壓力越來越大有關。

1.國有獨資商業銀行進行股份制改革的必要性目前已經被多數人認識。歸結起來，必要性在于：

(1)只有進行股份制改革，使國有獨資商業銀行改制為多元投資主體組成的現代金融企業，才能實現政企分開，使商業銀行按市場經濟的要求經營，并能建立起促進效率增長的激勵機制和防范風險的約束機制。

(2)只有進行股份制改革，才能使國有獨資商業銀行充實資本金，并建立規范的資本金注入制度，從而將增加商業銀行的競爭能力和抵御風險的能力，以應付日益激烈的競爭。

(3)只有進行股份制改革，才能使改革后的商業銀行建立健全法人治理結構，銀行內部的管理才得以完善，各項制度才能被有效地執行，商業銀行在國民經濟發展中的作用才能充分發揮出來。

除了對國有獨資商業銀行進行股份制改革以外，目前還找不到第二條可以使國有獨資商業銀行應付中國加入WTO以后的銀行業挑戰的有效對策。

2.于是問題的關鍵在于怎樣推行國有獨資商業銀行的股份制改革，在國家控股的前提下，大體上有三種方案可供選擇。第一種方案是各家銀行都實行分拆上市或切塊上市；第二種方案是交叉持股，幾家國有獨資商業銀行，通過相互交換股份，同時改制為股份制銀行；第三種方案是根據每家銀行的實際情況，各自采取“整體改制、分步到位”的做法。

三種方案比較的結果，我認為上述第三種方案的可行性最大。

(1)第一種方案，即分拆上市或切塊上市方案，對于工業企業通常是適用的，但卻不適用于銀行業。這是因為，一方面商業銀行的資產負債是全國統一核算的，某些分行是存大于貸，另一些銀行是貸大于存，資金統一調配，不宜分拆上市或切塊上市；另一方面，目前全世界的銀行發展趨勢是合并，銀行規模大，優勢才顯現，如果把中國的國有獨資商業銀行分拆上市或切塊上市，豈不是規模變小了，競爭中的優勢也就消失了。當然，這里是指商業銀行的主要業務，即存貸業務而合的，并不是說不可以把非主要業務的經營機構（如信用卡公司等）從商業銀行中分拆出來，改為上市公司。

(2)第二種方案，即交叉持股方案，在私營銀行重組過程中也許適用，但同樣不適于當前中國的國有獨資商業銀行的體制改革。理由在于：中國現有的幾家國有獨資商業銀行，各有自己的歷史背景和經營特色，也各有各的問題，如果讓它們相互交換股份，交叉持股，不但解決不了當前急需解決的充實資本金的問題，反而會把幾家國有獨資商業銀行各自原有的問題又帶到了交叉持股后建立的銀行之中，使情況更加復雜和難以處理，效率很可能進一步降低。

(3)由此看來，第三種方案，即“整體改制、分步到位”方案，要優于上述兩種方案。“整體改制、分步到位”是指，商業銀行在主要業務方面不要分拆或切塊，而是采取整體改制，分三步到位：第一步是改制為多元投資主體的有限責任公司，第二步是改制為投資主體更加多元化的股份有限公司，第三步是改制為上市公司。三步到位所需要的時間肯定會長一些，但這是必要的，匆忙地改制成上市公司的做法將會帶來更多的問題。這三步中，最難的是邁出第一步，即尋找合作投資者共同組成有限責任公司。合作投資者不應是其他的國有獨資商業銀行，而應是非國有獨資的商業銀行、非銀行的金融企業或非金融企業，包括工業、商業、交通運輸等企業。這樣組成的有限責任公司制的商業銀行，相對于原有的國有獨資商業銀行而言，將是一個實質性的進展，并有助于接著采取整體改制的第二步、第三步。三商業銀行走向混業經營

中國對商業銀行和非銀行的金融機構目前采取分業經營的政策。這與從計劃經濟體制向市場經濟制轉軌過程中為防范金融風險有關。而在中國加入WTO后，外資銀行的進入對中國商業銀行的分業經營將是嚴峻的挑戰。外資銀行實行的是混業經營，混業經營中最重要的一項就是投資業務，中國的商業銀行則被限定于存貸業務，不得從事投資業務，這樣，在國內市場的競爭中，中國的商業銀行顯然處于不利地位。此外，保險業、證券業對一些外資銀行而言，也是可以從事的，而中國的商業銀行也被禁止在保險、證券領域內開展業務。這同樣不利于中國的商業銀行。

因此，中國的商業銀行正面臨著兩難選擇。如果中國的商業銀行依然是分業經營，那么在同外資銀行的競爭中將處于不利地位，優質客戶將減少，利潤率也會下降。如果中國的商業銀行要同外資銀行一樣，也轉為混業經營，首先將遇到現行的法律限制；即使法律被修改，容許商業銀行實行混業經營，那么在國有獨資商業銀行的體制改革尚在進行之際，商業銀行一旦從分業經營轉向混業經營，銀行面臨的風險可能增大很多，銀行投資的失誤勢必影響銀行的存貸業務，并使銀行的競爭力大大降低，從而使中國的商業銀行在同外資銀行競爭時處于劣勢。

當前中國的商業銀行究竟應當如何對待分業經營還是混業經營的問題？在我看來，混業經營是方向，是大勢所趨，也是形勢所迫。從分業經營走向混業經營是不可回避的。但為了防止金融風險的發生和銀行混業經營后帶來的新問題，可以采取這樣三個措施：一是先成立現行法律所允許的金融控股集團公司；二是商業銀行所從事的存貸以外的業務應逐步放開，可以采取先放開投資業務，再放開其他業務；三是提高金融監管的質量?，F分別加以闡述：

1.金融控股集團公司。已有的股份制商業銀行，以及國有獨資商業銀行在實行第一步改革后成立的有限責任公司制的國有控股商業銀行，都可以成為金融控股集團公司。這是現行法律允許的。商業銀行是這個金融控股集團公司之下的獨立法人，仍然以存貸業務為主。在金融控股集團公司之下可以有其他的機構，它們也是獨立法人，分別從事投資業務、保險業務、信托業務、證券業務等。由于第一個從事具體業務的公司是金融控股集團公司下的子公司，又是獨立法人，因此在子公司與子公司之間依然存在“防火墻”，從而可以避免金融風險的發生與蔓延。金融控股集團公司作為各個子公司的母公司，統攬全局，并可以根據各個業務領域的競爭態勢和各個子公司的經營狀況進行調節。這樣，對于子公司而言，依然分業經營，各有專業分工，也便于各自發揮自身優勢。對于母公司而言，則是混業經營的。整體集團的經營與發展戰略，以及對各個子公司的協調，都是母公司應當考慮的問題?！澳腹净鞓I、子公司分業”這一模式可以在現行法律條件下實現。這種模式有利于使中國的商業銀行適應于加入WTO后的新形勢。

2.商業銀行業務領域的拓展?，F行法律中有關商業銀行業務的規定，應隨著商業銀行改革的進程而作出修改。在法律修改后，商業銀行分為兩種情況。一是新成立的商業銀行，二是已有的商業銀行。新成立的商業銀行一律是股份制的商業銀行，它們可以根據修改后的法律，除了從事存貸業務而外，也可以從事存貸以外的業務。但在業務領域拓展方面，應當分步驟進行，即先從事投資業務，以后根據自身的條件，再從事證券、信托、保險等業務，而且不一定要涉及那么多的領域，否則，把攤子鋪得過廣，反而影響主要業務的開展。至于已有的商業銀行，由于它們在法律修改前可能已經是金融控股集團公司之下的一個子公司，所以它們可以保持現狀，采取“母公司混業、子公司分業”的模式，也可以把子公司進行適當的合并、重組，即把較多的子公司合并為較少的子公司，其中的商業銀行可以合并從事投資業務或其他業務的子公司，進而成為混業經營的商業銀行，即采取“母公司混業、子公司適當混業”的模式。此外，還可以把金融控股集團公司之下的商業銀行分離出來，采取混業經營的模式3.提高金融監督的質量。這里所說的提高金融監管的質量，一是指對采取“母公司混業、子公司分業”的金融控股集團公司提高金融監管的質量，二是指對采取混業經營模式的商業銀行提高金融監管的質量。應當指出，無論是金融控股集團公司的建立還是混業經營的商業銀行的建立，都是體制改革的成果，產權都已界定，投資主體的責任都已明確，公司的法人治理結構也都已健全。這就為提高金融監管質量創造了前提。在此基礎上，要提高金融監管的質量，需要注意以下三個問題。

(1)從事金融監管的機構目前是分業監管的，在商業銀行混業經營后，如何采取分業監管的做法，就必須注意各個分業監管機構之間的協調，避免出現監管空缺或監管脫節的情況。

(2)關于以后是否改為金融統一監管的模式，即把各個分業監管機構合并為一，需要慎重對待。不要以為只要合并了各個分業監管機構，就可以提高金融監管質量了。情況未必如此。由于各個業務領域的情況有很大差異，統一金融監管的質量不一定比分業監督高。考慮到商業銀行業務范圍拓展后，通常仍是“存貸為主”，所以可以保持分業監管的做法，同時由分業監管商業銀行的機構兼管商業銀行的混業經營狀況。

(3)在商業銀行混業經營后，金融監管的重點之一應當在金融創新的監管方面。金融創新或者是由市場競爭激烈化所導致，或者是為了逃避金融監督，或者是為了分散經營中的風險或減少這種風險。無論出于何種原因，金融創新都會使金融監管遇到新問題，尤其是為了逃避金融監管而進行的金融創新更是如此。這就迫切需要加強金融監管人員的業務培訓和改進金融監管的方式。

四農村信用社的股份制改革

當前中國農村金融面臨兩個急需解決的問題。一是商業銀行已經退出或正在退出廣大農村，農村經濟發展和農村生產經營者難以從商業銀行那里得到貸款，以致影響農副業生產和農民收入。二是農村信用社不少處于資不抵債的狀態，它們不僅解決不了農村經濟發展的融資問題，甚至會成為農村經濟發展的拖累。盡管影響中國金融大局的是城市金融而不是農村金融，但農村信用社的現狀卻不能不令人擔憂。

1.關鍵首先在于對農村信用社進行股份制改革?；旧峡梢詤⒖既舾沙鞘行庞蒙缤ㄟ^股份制改革而組建城市商業銀行的做法。由于農村信用社的情況復雜，所以不宜“一刀切”，而應當采取“成熟一批、改造一批”的方式，即把清理整頓后條件已經具備的農村信用社改建為股份制的農村商業銀行（或命名為農村合作銀行、農民儲蓄銀行）。規模大一些的可以按縣或縣級市組建，條件不足的可以幾個縣或縣級市聯合組成，也可以按地級市組建。

2.組成農村商業銀行的過程中必須有新的資本金投入。有了新的資本金投入，農村商業銀行才能顯現生機。民營企業、鄉鎮企業、城鎮工商業個體戶、農村專業種植戶或養殖戶、以及城鄉居民個人，都可以作為新股東，注入資本。同時，組建后的農村商業銀行既然是股份制的商業銀行，就必須建立符合有限責任公司或股份有限公司的制度，建立健全的法人治理結構，政府不干預銀行的經營管理，只由有關機構進行監管。銀行內，股東會、董事會、監事會以及董事會聘請的總經理各司其職。

3.但我們也必須清醒地認識到，只依靠新組建的農村商業銀行是擔負不了發展農村金融和活躍農村經濟的任務的。一方面，由于新組建的農村商業銀行規模都不大，而且并不是每個縣市都有條件組建農村商業銀行，甚至可以說，在最近一段時間，可能只有較少的縣市組成規范的農村商業銀行，這顯然滿足不了發展農村金融和活躍農村經濟的要求。另一方面，相對于國有商業銀行，已有的股份制商業銀行和城市商業銀行而言，新組建的農村商業銀行顯然缺乏高素質的金融事業人才。現有的農村信用社系統的工作人員如果不進行有計劃的培訓，適應不了發展農村金融的任務。因此，引進人才和提高現有農村信用工作人員的素質，是當務之急。

4.農村商業銀行一般應當采取嚴格的分業經營模式，即只從事存貸業務，而不應把業務擴展到投資業務或其他業務領域。這主要同上述農村商業銀行規模不大和金融專業人才不足有關，此外還同歷史上農村信用社呆賬壞賬太多、資金誤投、決策失誤有關?！澳腹净鞓I、子公司分業”模式對新組建的農村儲蓄銀行是不適用的，至少在今后一段時期內是這樣。

那么，發展農村金融和活躍農村經濟的任務究竟怎樣實現呢？一種可行的解決途徑是加快建立為農村和小城鎮經濟為服務對象的民營銀行。

五民間資本進入銀行業

在現階段的中國，民間資本是比較充裕的。不妨先對民間資本的潛力作一些估計。城鄉居民儲蓄存款大約8萬億元；城鄉居民手持現金大約1萬多億元；城鄉居民手持股票、國債、企業債券、投資基金券等有價證券大約3萬多億元。以上這3項加在一起在12萬億元以上。如果再加上城鄉個體工商戶的資本、民營企業的資本、城鄉居民手中可較快變現的財產，那么民間資產的潛力就更大了。只要所有上述這些現實的民間資本和潛在的民間資本中有八分之一或十分之一進入國內的銀行業，少則1萬多億元，多則2萬多億元。這是一大筆有助于加快銀行業改革和壯大中國的商業銀行實力的資本投入，必將使銀行業的面貌發生重大變化。

1.民間資本進入銀行業大體上有以下4種方式：

(1)國有獨資商業銀行在改制為股份制銀行的過程中，民間投資者可以成為股東。已有的股份制銀行在增資擴股過程中，民間投資者可以成為新股東。農村信用社改制為農村商業銀行的過程中，民間投資者同樣可以成為股東。

(2)股份制的商業銀行（包括國有獨資商業銀行改制的股份制商業銀行）上市后，民間投資者通過購入股票而成為上市銀行的股東。

(3)民間投資者根據商業銀行法的規定，可以申請組建有限責任公司制的商業銀行，經金融主管機構批準后，這樣的商業銀行就是民營的股份制商業銀行。

(4)如前所述，農村信用社的改制需要具體分析，具體處理。條件成熟的可以改制為農村商業銀行，條件不成熟的暫不改制。條件不成熟的農村信用社又可以分為三類。第一類是指那些只要經過清理整頓，把過去積存的問題逐個解決，就可以改制為農村商業銀行的農村信用社。第二類是指那些過去積存的問題較多，一時難以解決，需要較長外的時間，但仍然有希望逐漸改制為農村商業銀行的農村信用社。第三類是指那些過去積存的問題太多，已經破產或瀕臨破產，從而沒有希望改制為農村商業銀行的農村信用社。對第一類和第二類，不妨再等待一段時間，即使較長的時間，等積存的問題得到妥善的解決，才籌組為農村商業銀行。至于第三類，或者按程序破產，或者轉讓給民間投資者。由于農村信用社是可以從事存貸業務的農村金融機構，所以會吸引民間投資者來接管，重組，注入資本，重新開展業務。讓民間投資者接管，要比宣告破產好。

2.除了上述4種方式以外，還可以有以下這種可供選擇的讓民間資本進入銀行業的方式。這就是：如果采取了金融控股集團公司模式，商業銀行作為子公司存在并開展活動，那么民間投資者也有參股于母公司的可能性。這也可以被看成是民間資本進入銀行業的一種方式。

現在讓我們再回到農村金融這個問題上來。由于新組建的農村信用社因條件不成熟而未能改制，這樣，在農村金融領域內就留下了讓民間資本進入較大的空間。

假定新建了民營的股份制商業銀行，那么它們可以在農村作為自己的業務領域之一，例如從事農村的存貸業務。

假定民營銀行或民間投資者接管了現存問題太多、已經沒有希望改制為農村商業銀行的農村信用社，加以重組，注入資本，重新開展業務后，那么農村金融就有可能好轉。

看來，這些設想都是可以逐步實現的。

六發揮證券市場的作用

關于中國建立和發展證券市場的重要性，盡管近年來已有不少書籍和文章從正面加以論述，但從前一段時間內所謂“賭場論”、“泡沫論”、“推倒重來論”等觀點的出現可以看出，這個問題仍有進一步闡釋的必要?！百€場論”之類的觀點之所以錯誤，關鍵在于不了解證券市場在現階段中國的積極作用，不了解10年來中國資本市場發展的主流是健康的。當然，中國證券市場上目前仍存在不少問題，這些問題值得重視，并應當有針對性地逐個解決，但決不能因此就否定中國證券市場已有的成績1.中國證券市場的積極作用同國有企業的改制密不可分。沒有證券市場，就難以推進國有企業的股份制改革，難以實現資產重組，也難以為中國的經濟建設和技術創新籌到大量資金。

在中國，企業投資需要有資本投入，基礎設施也急需大量投資。把資金投入企業技術創新和基礎設施建設，為經濟增長創造條件，是資金有較大使用效率的表現之一。銀行貸款雖是籌集建設資金的渠道之一，然而銀行貸款起不到促進企業轉換經營機制的作用。只有充分利用證券市場向企業和基礎設施建設提供資金，才能既滿足資金投入的要求，又能加快促進企業經營機制的轉換和投資體制改革。

要知道，在經濟學中，較早出現的是生產效率概念。生產效率是指：有多少投入就會有多少產出，多投入就多產出，少投入則少產出。生產效率概念是對的，但太窄了。后來出現了資源配置效率概念。資源配置效率是指：在投入不變的條件下，通過資源的優化組合和有效配置，效率就會提高，產出就會增加。比如說，假定投入為既定，以A方式配置資源，可以產生n效率；用B方式配置資源，可以產生n+1效率；而用C方式配置資源，則可以產生n+2效率。這樣，資源配置效率同生產效率是并存的，二者共同對產出的增加起作用。發揮證券市場的作用，就在于優化資源組合，對資源配置進行有效的、合理的調整，以達到提高效率的作用。簡言之，證券市場是提高資源配置效率的場所。

把證券市場比喻為賭場，實際上是不了解證券市場的資源配置功能，不了解證券市場同優化資源組合和提高資源配置效率的關系，也就是說，不了解證券市場在現代經濟中的重要作用。

要知道，任何投資者，不管是大投資者還是小投資者，總希望自己在證券市場上的投資能得到回報，而且回報越多越好。對他們個人來說，這是盈利的機遇，機遇不可錯過。但從客觀上說，大量投入證券市場的資金對國民經濟起著積極的作用，包括前面已經提到的優化資源組合和提高資源配置效率。沒有眾多的投資者和他們為尋找盈利機遇而投入證券市場的資金，證券市場的作用是發揮不出來的。回報率高而風險也大的高新技術企業之所以要到證券市場去籌資融資，不正因為一部分投資者看中了它們的高回報率而寧肯冒著高風險去投資么？

2.然而從另一方面來看，眾多投資者由于同時看好某一種或某幾種股票，都去購買它，會促使它的價格上漲，或者，眾多投資者由于同時看空某一種或某幾種股票，都拋售它，會促使它的價格下跌，這些情況都屬于正常。只要大家都遵守法律法規，對此無可非議。假定有人違法違規，那么該怎么處理就怎么處理，這也是毋庸置疑的。

正因為如此，所以在中國證券市場發展過程中，泡沫的出現往往難以避免，股票價格升升降降，行情起起落落，不足為奇，不能由此認為證券市場等同于泡沫經濟。一定要區分“經濟的泡沫”和“泡沫經濟”?！敖洕呐菽?，并沒有什么值得驚慌之處，經濟發展過程中，有時有泡沫，有時泡沫多一些，這仍是正常現象。至于“泡沫經濟”，當然是有害的，要防止它出現。但“泡沫經濟”是如何出現的？難道只是因為有了證券市場嗎？只是由于企業進行了直接融資嗎？不能這么說。間接融資就不會促成“泡沫經濟”嗎？不一定。國內某些沿海城市前幾年炒熱了房地產，價格飛漲，圈占土地過多，投機盛行，試問投入其中的資金有多少來自直接融資？又有多少來自間接融資？顯然，銀行貸款失控在這里起了主要作用。可見，無論是直接融資還是間接融資，只要融資所得到的資金不是用于增加社會有效供給方面，或者資金使用效率低下，都會引起投資的膨脹；只要以發展生產或更新技術名義進行融資所得到的資金被用于炒作，都會給經濟帶來不利的后果。這才是應當引以為戒的問題。因此不能認為證券市場造成了“泡沫經濟”，從而指責直接融資。.從歷史上看，證券市場在西方國家早已出現，在解放前的中國也存在過。因此，有些人認為，既然世界上許多國家早就有了證券市場；既然解放前的中國就存在過證券市場，那么證券市場在中國就算不上什么新東西，中國現階段要發展證券市場，把西方已有的一套做法照搬過來就行了，反正在證券市場中運作的都是所謂的國際慣例，在這方面能有什么創新？又怎能說是創新？

這種看法顯然是不正確的。我們知道，創新不等于發明，創新是把一種發明在經濟中應用，從而產生巨大的效益。盡管證券市場在世界各國早已有了，在解放前的中國也有過，但中國現階段正處于由計劃體制向市場經濟體制的轉型階段，在轉型社會中如何實行股份制改革，如何建立并發展證券市場，這些都是前人不曾遇到過的問題，也是世界上其他國家沒有實踐經驗的新嘗試。

中國與西方國家在證券市場的實踐方面存在的一個重要區別是，當初在中國證券市場上市的企業，原來都是計劃體制下的國有企業或集體企業，產權不明確或模糊，投資主體缺位或不確定，需要先進行改制，才能成為上市公司。而在國有企業改制而成立的上市公司的股權結構中，國有股占著相當大的比重，這也是由計劃體制向市場體制轉型過程中不可避免地存在的問題。不能設想中國的上市公司一開始就像某些理論家所說的那樣應有合理的股權結構。這是做不到的。而且也不能設想國有股一開始就全部參加流通，如果那樣，中國國有企業股份制改革的阻力就會大得多，甚至連證券市場都不可能在20世紀90年代初就建立。這就是中國的國情。因此，中國必須在考慮到證券市場的國際慣例的同時也考慮中國的國情。照搬西方的模式來建立中國的證券市場，在當時的情況下，不僅是行不通的，而且只可能導致從計劃體制向市場體制的轉軌無法順利進行下去。從這個意義來說，在轉型階段對傳統的國有企業進行股份制改革，就是一種創新；在轉型階段建立符合中國國情的證券市場，同樣是一種創新。

承認中國證券市場的建立和發展是一種創新，并不意味著肯定中國證券市場已是一個完善的、健全的資本市場了。創新，不等于承認現狀是完美無缺的，更不等于改革的停步。創新不是一次性的，改革總是分階段的，要使中國的證券市場成為符合國際慣例的證券市場，還有相當長的一段路要走。但無論如何我們不能因此就認為這樣的證券市場就必須“推倒重來”。在證券市場的實踐中，需要有新的創新。然而，新的創新只能在原有創新的基礎上進行。發展中國證券市場好比是一場接力賽跑，一棒接一棒跑下去，難道能否定以往的成績，再從頭開始？不可能，因為歷史不可能重演，也做不到，因為那樣會使中國的經濟遭受巨大的損失。而且也不允許這樣做，否則幾千萬戶投資者的投資豈不是損失殆盡了？

七養老基金和資本市場

應當認識養老基金進入資本市場的必要性和資本市場吸納養老基金的必要性。首先，養老基金進入資本市場是必要的。其次，資本市場吸納養老基金也是必要的。

1.從中國資本市場發展的需要來看，養老基金和其他社會保障基金應逐步進入。“十五”計劃指出，必須發展資本市場，因為資本市場的發展對我們今后經濟發展和社會進步都有重要作用，例如開發西部離不開資本市場；產業結構調整離不開資本市場；高新技術產業的發展更加離不開資本市場，這些都是極為重要的。但是中國資本市場要發展，需要更多的機構投資者。養老基金進入資本市場，實際上是增加了很多機構投資者。從進入資本市場的資金數量來看，可進入的資金量越大，資本市場交易就越活躍。所以，從這個意義上來講，中國資本市場需要養老基金的加入。養老基金要保值增值，單純依靠銀行存款是不行的。銀行存款的保值增值在很多情況下都不理想，首先是利率低，其次是在通貨膨脹的情況下，如果利率不調整，養老基金就有貶值的危險。保值儲蓄也一樣，因為保值只是保證存款不貶值，實際上只是零利率，不能達到保值增值的目的。另外，將錢存入銀行由銀行進行運營的投資效果和養老基金委托基金管理人或信托方式運營的投資效果相比，前者較低，后者較高，加之，養老基金可以通過多種方式運營，可以帶來更理想的投資效果，因此存入銀行不是理想的選擇。2.養老基金進入資本市場時，購置國債是首先的考慮。國債雖然也可能有風險，但國債的風險仍小于銀行存款，所以養老基金購置國債是比銀行存款更好的投資方式。存入銀行，可能有銀行倒閉和破產帶來的損失。當然目前國有商業銀行還沒有這種情況發生，但國有商業銀行改制以后呢？那就很難說了。如果購買國債，國債會不還本付息嗎？不會，因為這是國家發行的。但如果國債利率是固定的，國債的期限比較長，在通貨膨脹條件下，風險就大了。即使國債可以在證券市場上變現，交易價格是根據市場情況來決定的，這也是風險。例如，在股票市場價格上升的時候，國債價格會下跌；在股票市場價格下跌的時候，國債價格會上漲。

3.當前，中國國債最大的問題是一般居民很難買到國債，銀行的經營行為是不正常的，國債的發行要依靠銀行購買國債來完成。雖然銀行的主要任務是發放貸款給企業，但由于目前銀行存款的利率很低，因此銀行購買國債的收益率大，銀行購買國債既能夠保證利差，銀行又沒有太大的風險。結果導致廣大中小企業的貸款資金短缺，因為銀行的相當一部分資金投入了國債，這就限制了中小企業的發展。

另外，國債本身也有缺陷，主要是國債的品種太少，使得各類基金（如養老基金）很難廣泛進行投資品種的選擇。今后一定要增加國債的品種。

同時，國債發行和流通的數量也值得進一步考慮。有人說，這幾年已經發行很多國債，再這樣下去，以后國債還本付息的壓力就會很大，因此目前不應該再發行國債。但中國經濟運行中的民間投資還沒有被有效啟動，如果不依靠政府發行國債拉動內需，近一兩年中國經濟增長和社會發展就不可能順利進行。當然，民間投資啟動以后，國債可以少發行。

總之，投資國債應該是養老基金進入本市場的較好選擇，為此，當前中國應當發展國債市場。