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我國(guó)的證券市場(chǎng)產(chǎn)生于經(jīng)濟(jì)體制改革的重要關(guān)頭，作為現(xiàn)代企業(yè)制度的重要組成部分，證券市場(chǎng)，尤其是其中的股票市場(chǎng)是配合國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)機(jī)制的轉(zhuǎn)變而誕生的，因而其肩負(fù)的首要職能是“國(guó)企轉(zhuǎn)制”，其次才是投資融資體制改革和國(guó)有資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，提高資源配置效率的要求。

一、我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展

從1981年國(guó)務(wù)院財(cái)政部批準(zhǔn)首次發(fā)行國(guó)庫(kù)券，以國(guó)家信用形式向社會(huì)籌集資金，標(biāo)志著在我國(guó)中斷了30年的證券市場(chǎng)開(kāi)始復(fù)蘇，到1990年與1991年瀘深兩個(gè)證券交易所的成立，以及1999年7月1日《證券法》的實(shí)施，我國(guó)的證券市場(chǎng)經(jīng)歷了一個(gè)從無(wú)到有，從小到大的發(fā)展歷程。綜合我國(guó)證券市場(chǎng)16年來(lái)的發(fā)展情況，大致可以分為兩個(gè)階段。

第一，初步形成階段（1981年—1991年）這一階段是我國(guó)證券市場(chǎng)的初創(chuàng)及初步形成階段，1981年中央政府恢復(fù)發(fā)行政府債券，到1988年，共發(fā)行國(guó)庫(kù)券455億元。1988年4月，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，在哈爾濱、沈陽(yáng)、上海、廣州、武漢、深圳、重慶等地進(jìn)行了國(guó)庫(kù)券轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)的試點(diǎn)。與此同時(shí)，股票市場(chǎng)開(kāi)始孕育：1984年，上海飛樂(lè)音響股份有限公司向社會(huì)首次公開(kāi)發(fā)行股票，1986年，其股票與上海延中實(shí)業(yè)股份有限公司的股票一起在中國(guó)工商銀行上海信托投資公司靜安分公司掛牌買賣，新中國(guó)首次出現(xiàn)了股票柜臺(tái)交易，開(kāi)辟了企業(yè)以股票方式籌集資金的新渠道。到1990年12月，上海證券交易所成立，其時(shí)，上海、深圳共有12家股份公司的股票進(jìn)行柜臺(tái)交易，我國(guó)股票市場(chǎng)誕生，并在上海、深圳兩地有初步發(fā)展。1991年7月，深圳證券交易所成立，標(biāo)志著我國(guó)的證券市場(chǎng)初步形成。

第二，規(guī)范發(fā)展階段（1991年至今）。以上海和深圳證券交易所的成立為標(biāo)志，我國(guó)的證券交易尤其是股票交易由場(chǎng)外的分散交易進(jìn)入了高度組織化的交易所內(nèi)集中進(jìn)行，證券市場(chǎng)進(jìn)入了快速發(fā)展階段。1992年春，鄧小平發(fā)表南巡講話后，大批企業(yè)公開(kāi)向社會(huì)發(fā)行股票并上市交易。這段時(shí)間里，無(wú)論是證券發(fā)行市場(chǎng)還是流通市場(chǎng)都得到了長(zhǎng)足的發(fā)展。到1998年底為止，我國(guó)境內(nèi)上市公司已達(dá)843家；開(kāi)辦證券公司90家；兼營(yíng)證券業(yè)務(wù)的信托公司237家，下屬證券營(yíng)業(yè)部2400多家，有43家境內(nèi)企業(yè)在海外上市，累計(jì)籌集資金100多億美元；有105家公司成功地發(fā)行了B種股票，籌集資金40億美元；證券從業(yè)人員10萬(wàn)余人，股票登記者已達(dá)170萬(wàn)人以上。

我國(guó)證券市場(chǎng)規(guī)模快速發(fā)展的同時(shí)，國(guó)家對(duì)證券市場(chǎng)的規(guī)范也在隨之不斷加強(qiáng)和逐步走向完善。1992年10月，國(guó)務(wù)院證券委員會(huì)（簡(jiǎn)稱證券委）和中國(guó)證券監(jiān)督委員（簡(jiǎn)稱證監(jiān)會(huì)）成立。證券委和證監(jiān)委的成立，標(biāo)志著全國(guó)統(tǒng)一的證券市場(chǎng)管理體制開(kāi)始形成。1993年國(guó)務(wù)院頒布了新中國(guó)第一部全國(guó)性股票法規(guī)《股票發(fā)行與交易管理暫行條件》以及債券法規(guī)《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》，同年7月，國(guó)務(wù)院證券委《證券交易所管理辦法》，8月又了《禁止證券欺詐行為暫行辦法》，1994年8月，國(guó)務(wù)院了《關(guān)于股份有限公司境外募集股份及上市的特別規(guī)定》，1995年12月又了《關(guān)于股份有限公司境內(nèi)上市外資股的規(guī)定》，同年7月，在巴黎召開(kāi)的第20屆證監(jiān)會(huì)國(guó)際組織年會(huì)上，中國(guó)證券委被接納為正式成員。1998年12月29日，九屆全國(guó)人大常委會(huì)通過(guò)了《中華人民共和國(guó)證券法》并于1999年7月1日起施行，這是新中國(guó)第一部《證券法》。

綜上所述，我國(guó)證券市場(chǎng)已經(jīng)具備了一定的規(guī)模，已初步形成了一套市場(chǎng)運(yùn)作及其管理和規(guī)范的框架。從80年代自發(fā)的國(guó)債與股票的柜臺(tái)交易，到90年代初上海、深圳兩大證券交易所的成立；從以深圳“510”事件，上海“327”事件為典型代表的高度投機(jī)階段到“法律。監(jiān)管。自律。規(guī)范”八字方針指引下的調(diào)整與整頓，《證券法》的頒布與實(shí)施，以及B股、H股、歐美市場(chǎng)存托憑證的發(fā)行交易等等，我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展無(wú)不遵循著“發(fā)展與規(guī)范”的辯證統(tǒng)一規(guī)律。

二、我國(guó)證券市場(chǎng)的現(xiàn)狀

由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革還處于“摸著石頭過(guò)河”的階段，尤其是處在兩種體制的轉(zhuǎn)軌階段，雖然在過(guò)去的時(shí)間里取得了重大的成效，許多領(lǐng)域內(nèi)部仍然存在著或?qū)⒗^續(xù)出現(xiàn)各種各樣的問(wèn)題，證券市場(chǎng)也毫不例外。我國(guó)市場(chǎng)化取向確立的時(shí)間不長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)生活中的各個(gè)領(lǐng)域還殘存著計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的烙印，在這種背景下成長(zhǎng)起來(lái)的證券市場(chǎng)不可避免地帶有傳統(tǒng)計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的痕跡。

就發(fā)行市場(chǎng)而言，首先是上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理。“國(guó)有上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)被分割成國(guó)家股、法人股和社會(huì)公眾股（個(gè)人股）。國(guó)家股與法人股占總股本的2／3，而個(gè)人股只占1／3左右。個(gè)人股可以上市流通，國(guó)家股與法人股不能或不易上市流通，但國(guó)家股、法人股與個(gè)人股具有相同的投票權(quán)。”國(guó)家股與法人股可以較小的價(jià)值持有控股權(quán)，從而控制股東大會(huì)及董事會(huì)-國(guó)有股成為政府控制國(guó)有公司上市的主要手段。在這種情況下，通過(guò)外部接管簽訂以股票價(jià)格為基礎(chǔ)的管理合同，以及以股東的直接干預(yù)方式來(lái)轉(zhuǎn)變上市公司經(jīng)營(yíng)機(jī)制的功能無(wú)法實(shí)現(xiàn)，融資功能就成了股票發(fā)行的主要功能，證券市場(chǎng)扭曲發(fā)展。其次，我國(guó)股票市場(chǎng)還存在著A、B股分割市場(chǎng)、獨(dú)立運(yùn)行的問(wèn)題。一個(gè)企業(yè)同時(shí)發(fā)行A股和B股的情況下，B種股票與A種股票在國(guó)內(nèi)的同一市場(chǎng)上市。雖然B股是對(duì)境外投資者發(fā)行，以美元（上海證券交易所）或港元（深圳證券交易所）計(jì)價(jià)，但它們的價(jià)格卻不一致（不考慮外匯兌換比率的因素）。除了投資者和幣種的區(qū)別以外，二者之間還存在著收益分配的差別。另外，發(fā)行B股的目的是吸引外資，境內(nèi)居民無(wú)論擁有多少外幣，也不能進(jìn)入B股市場(chǎng)，這種現(xiàn)象嚴(yán)重不合理。第三，證券發(fā)行的程序不夠規(guī)范。在證券發(fā)行程序中，證監(jiān)會(huì)根據(jù)國(guó)務(wù)院要求及證券市場(chǎng)發(fā)展的實(shí)際情況，向有關(guān)部門(mén)下達(dá)發(fā)行額度（家數(shù)指標(biāo)）后，首先面臨的是地方政府或者國(guó)務(wù)院有關(guān)產(chǎn)業(yè)部門(mén)的推薦問(wèn)題。在這個(gè)推薦過(guò)程中，由于我國(guó)證券發(fā)行監(jiān)管模式還有待完善，因而有不少不符合法定條件的企業(yè)為了達(dá)到融資目的，采用形式合法的虛假包裝，大搞“公關(guān)”活動(dòng)，使自己成為推薦對(duì)象，形成“包裝上市”。而在推薦以后的預(yù)選審核、發(fā)行審批等程序中，有關(guān)部門(mén)人員又往往都是高高在上，只是對(duì)包裝后的材料進(jìn)行形式上的審查。許多不合格企業(yè)因此得以上市，一些真正具備上市條件的企業(yè)卻被拒之門(mén)外，造成嚴(yán)重的不合理。另一方面，就我國(guó)證券流通市場(chǎng)而言，存在的問(wèn)題更多，內(nèi)幕交易、操縱市場(chǎng)、欺詐客戶等等，不勝枚舉。

不言而喻，16年來(lái)，我國(guó)證券市場(chǎng)在規(guī)模擴(kuò)張的同時(shí)，對(duì)證券市場(chǎng)監(jiān)管措施，自律規(guī)范、交易制度等方面的法律建設(shè)也取得了很大成就。特別是《證券法》的頒布，標(biāo)志著我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展將進(jìn)入一個(gè)規(guī)范發(fā)展的階段。對(duì)證券市場(chǎng)上出現(xiàn)的許多不法、違法現(xiàn)象的規(guī)范和管理都有了法律依據(jù)。但是鑒于我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展的歷史短暫性，其存在的問(wèn)題在現(xiàn)階段還暴露得不夠充分，加之證券市場(chǎng)的發(fā)展方向以及證券市場(chǎng)在發(fā)展過(guò)程中將會(huì)出現(xiàn)何種情況、產(chǎn)生何種問(wèn)題，立法者不可能在現(xiàn)階段就進(jìn)行預(yù)言并制定出各種完善、健全的法律規(guī)范和規(guī)則。更何況有些問(wèn)題是屬于我國(guó)特定歷史時(shí)期的特定產(chǎn)物，是歷史遺留問(wèn)題，僅憑法律手段也是解決不了的。我國(guó)證券市場(chǎng)目前還是一個(gè)非自由市場(chǎng)，除了要受市場(chǎng)本身特有規(guī)律的影響外，還受體制，傳統(tǒng)觀念，偶發(fā)事件、隨機(jī)因素，尤其是政治因素的嚴(yán)重影響。所以，我們?cè)诳隙ā蹲C券法》作用的前提下，還應(yīng)看到《證券法》的不足之處。

三、我國(guó)證券法的不足以及應(yīng)對(duì)措施

首先，關(guān)于我國(guó)證券市場(chǎng)的監(jiān)管問(wèn)題，《證券法》第10章第167條至第174條對(duì)證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)的規(guī)定，包括對(duì)統(tǒng)一監(jiān)管機(jī)構(gòu)、8項(xiàng)職權(quán)、執(zhí)法措施，執(zhí)行程序、保密義務(wù)、工作人員的守則等等都作了詳細(xì)的規(guī)定，這些原則性的規(guī)定既符合世界證券市場(chǎng)和證券立法的發(fā)展趨勢(shì)，也表明我國(guó)證券市場(chǎng)的集中統(tǒng)一監(jiān)管機(jī)構(gòu)和體制已基本確立。然而，長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)對(duì)證券市場(chǎng)的管理存在著多頭共管的現(xiàn)象。就一級(jí)市場(chǎng)而言，市場(chǎng)的監(jiān)管職能分屬不同部門(mén)：發(fā)行規(guī)模之計(jì)劃主要由國(guó)家計(jì)劃委員會(huì)負(fù)責(zé)，發(fā)行公司的確定一般由地方政府和國(guó)務(wù)院主管機(jī)關(guān)確定，僅在形式上報(bào)中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)。就二級(jí)市場(chǎng)而言，管理職能由中國(guó)人民銀行，財(cái)政部和地方政府所分享；財(cái)政部從財(cái)務(wù)管理，國(guó)債交易角度更換場(chǎng)內(nèi)交易方式和交易系統(tǒng)，而地方政府對(duì)設(shè)在當(dāng)?shù)氐慕灰讏?chǎng)所、交易中心、報(bào)價(jià)系統(tǒng)以及證券登記結(jié)算公司，仍享有較大的管理權(quán)限，所以，在將監(jiān)管權(quán)力收歸證監(jiān)會(huì)時(shí)，有必要征求政府有關(guān)部門(mén)的意見(jiàn)，上述各項(xiàng)權(quán)力也不必全部都收歸證監(jiān)會(huì)，但必須以法律明確各部門(mén)的責(zé)任和分工，并用法律協(xié)調(diào)各部門(mén)權(quán)力的分工和合作，以保證證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管效率。另一方面，證監(jiān)會(huì)集中監(jiān)管體制的確定，以及隨著它的不斷發(fā)展和加強(qiáng)，證監(jiān)會(huì)的權(quán)力將會(huì)不斷擴(kuò)大，對(duì)證監(jiān)會(huì)的權(quán)力膨脹和可能因此而造成的證券市場(chǎng)效率的降低，以及對(duì)產(chǎn)生腐敗的擔(dān)心也會(huì)隨之而來(lái)。然而《證券法》對(duì)此問(wèn)題卻沒(méi)有進(jìn)行充分的考慮。

其次，關(guān)于證券跨國(guó)發(fā)行與交易中的法律適用問(wèn)題。目前，我國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化進(jìn)程發(fā)展很快，證券發(fā)行與交易行為跨越國(guó)界。一旦發(fā)生糾紛，適用哪個(gè)國(guó)家或地區(qū)法律是當(dāng)事人首要考慮的問(wèn)題。總的來(lái)講，證券跨國(guó)發(fā)行與交易中的法律沖突主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：（1）外國(guó)證券在我國(guó)發(fā)行交易，由于該外國(guó)發(fā)行交易人所屬國(guó)有關(guān)法律與發(fā)行交易地所屬國(guó)（我國(guó)）法律可能不同而引發(fā)的法律沖突；（2）我國(guó)證券在外國(guó)發(fā)行交易而引起的我國(guó)法律與外國(guó)法律之間的沖突；（3）外國(guó)證券在外國(guó)發(fā)行交易，可能引發(fā)的交易人所屬國(guó)、發(fā)行交易地所屬國(guó)法律之間的沖突。國(guó)外證券立法中，對(duì)跨國(guó)證券交易及發(fā)行中法律沖突的規(guī)范，一般采用的原則有以下幾個(gè)：（1）適用證券所在地法原則；（2）適用發(fā)行人屬人法原則；（3）適用行為地法原則；（4）適用證券交易所所在地原則；（5）適用當(dāng)事人合意而選擇的法律原則。綜觀我國(guó)現(xiàn)行《證券法》以及一系列證券法規(guī)，對(duì)證券法域外適用的規(guī)定幾乎是一片空白，這就使得我國(guó)面臨涉外證券法律適用的沖突問(wèn)題，顯得束手無(wú)策。

第三，關(guān)于《證券法》制定的宗旨問(wèn)題。《證券法》明文規(guī)定，其制定的宗旨是“規(guī)范證券發(fā)行和交易行為，保護(hù)投資者的合法權(quán)益。”從邏輯上講，權(quán)益的保護(hù)基于對(duì)行為的規(guī)范，權(quán)益是目的，規(guī)范行為是手段。可是《證券法》里卻出現(xiàn)了維護(hù)手段而犧牲目的的情形。《證券法》第177條規(guī)定：“依照本法規(guī)定，經(jīng)核準(zhǔn)上市交易的證券，其發(fā)行人未按照有關(guān)規(guī)定披露信息、或者所披露的信息有虛假記載，誤導(dǎo)性陳述或者有重大遺漏的，由證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)責(zé)令改正，對(duì)發(fā)行人處以30萬(wàn)元以上60萬(wàn)元以下的罰款。對(duì)直接負(fù)責(zé)的主管人員和其他直接責(zé)任人員給予警告，并處以3萬(wàn)元以上30萬(wàn)元以下的罰款，構(gòu)成犯罪的，依法追究刑事責(zé)任。”從上述規(guī)定可以看出，對(duì)發(fā)行人的處罰，尤其是對(duì)發(fā)行人經(jīng)濟(jì)上的處罰，最終的責(zé)任承擔(dān)者將是因聽(tīng)信該發(fā)行人之誤導(dǎo)而購(gòu)買其證券的廣大投資者，其經(jīng)濟(jì)責(zé)任最終都將通過(guò)發(fā)行人之手轉(zhuǎn)嫁到投資者身上，而《證券法》對(duì)因此而受到經(jīng)濟(jì)損失的投資者的損失賠償問(wèn)題毫不涉獵，從何而談對(duì)投資者利益的保護(hù)！《證券法》之立法本意是保護(hù)那些購(gòu)買證券、幫助該證券發(fā)行人之經(jīng)濟(jì)從企業(yè)本位走向個(gè)人本位的廣大投資者，不讓這些善意的投資者承擔(dān)其委托者出于惡意而造成的損失。但立法的實(shí)際情況卻有違立法初衷，筆者期待有關(guān)法律規(guī)范朝著更科學(xué)、更合理的方向發(fā)展。我國(guó)證券監(jiān)督機(jī)構(gòu)有權(quán)批準(zhǔn)或不批準(zhǔn)某個(gè)企業(yè)證券的特殊交易，比如企業(yè)股票的發(fā)行、增發(fā)、配股、合并等，而且這種批準(zhǔn)通常不需要事先對(duì)企業(yè)的這種特殊交易的經(jīng)濟(jì)價(jià)值及企業(yè)中大多數(shù)個(gè)人股東的意見(jiàn)進(jìn)行了解；它還有權(quán)懲罰或不懲罰證券發(fā)行人，專業(yè)中介機(jī)構(gòu)等，而不顧及這種懲罰是否會(huì)轉(zhuǎn)嫁給該企業(yè)的個(gè)人股東。筆者認(rèn)為，《證券法》保護(hù)的首先應(yīng)該是個(gè)人股東的委托權(quán)。應(yīng)該明確應(yīng)受懲罰的是那些具有違法行為的證券發(fā)行人自身-這里主要指?jìng)€(gè)人股東的委托者，即證券專業(yè)交易的安排者（發(fā)行人的董事會(huì)和經(jīng)理層），而不能將責(zé)任轉(zhuǎn)嫁給個(gè)人股東。

第四，關(guān)于證券發(fā)行核準(zhǔn)制的問(wèn)題。現(xiàn)行《證券法》將股票發(fā)行必須經(jīng)國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)審查批準(zhǔn)，修改為“報(bào)經(jīng)國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)核準(zhǔn)或者審批。”不少人認(rèn)為核準(zhǔn)制與審批制是有根本區(qū)別的，會(huì)從根本上杜絕一些企業(yè)弄虛作假，包裝上市的現(xiàn)象。但從《證券法》的條文上看不出核準(zhǔn)制和審批制有何根本區(qū)別。全國(guó)人大常委會(huì)辦公廳《證券法應(yīng)用指南》編寫(xiě)組所作的關(guān)于證券發(fā)行規(guī)章的解釋中明確指出：在我國(guó)以往的股票發(fā)行實(shí)踐中采用的都是核準(zhǔn)制。我們由此可以看出，《證券法》中確立的核準(zhǔn)制與審批制之間，沒(méi)有什么質(zhì)的區(qū)別，也不會(huì)因?yàn)榇_立了核準(zhǔn)制，“包裝上市”，“捆綁上市”等現(xiàn)象就被杜絕了。另外，我們還應(yīng)當(dāng)認(rèn)識(shí)到，基于我國(guó)目前所處的階段，《證券法》所確立的核準(zhǔn)制與成熟市場(chǎng)條件下的核準(zhǔn)制之間還存在著很大的差別，我們的核準(zhǔn)制是中國(guó)特色的核準(zhǔn)制。在肯定股票發(fā)行核準(zhǔn)制的前提下，有人認(rèn)為，我國(guó)過(guò)去股票發(fā)行市場(chǎng)上的種種弊端應(yīng)歸結(jié)于對(duì)發(fā)行額度的限制。然而，配額本身并不是產(chǎn)生諸如包裝上市等弊端的根源，它只是限制了一些符合股票發(fā)行條件的公司上市。我國(guó)目前股票發(fā)行市場(chǎng)的問(wèn)題突出地表現(xiàn)在許多不符合上市條件的公司包裝上市，出現(xiàn)這個(gè)問(wèn)題的關(guān)鍵不在于配額而應(yīng)在于配額的分配程序：只要配額分配程序和分配標(biāo)準(zhǔn)缺乏科學(xué)性，平等性和透明度，額度的分配就不可能公平合理。在當(dāng)前對(duì)股票發(fā)行實(shí)行配額的前提下，企業(yè)發(fā)行股票須經(jīng)地方政府或主管部門(mén)推薦，但由于政府和主管部門(mén)處在現(xiàn)階段的條件和水平之下，很難按照市場(chǎng)規(guī)律辦事。所以，《證券法》將審批制改為核準(zhǔn)制最大的意義在于：它提示我們?cè)O(shè)計(jì)一種較能體現(xiàn)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)規(guī)律的額度分配程序和機(jī)制。若國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)所設(shè)計(jì)的報(bào)送方式和程序依然照搬《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》中的規(guī)定，則核準(zhǔn)制與審批制之間沒(méi)有什么差別；若國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)所設(shè)計(jì)的核準(zhǔn)程序能真正體現(xiàn)公開(kāi)、公平、公正等原則，核準(zhǔn)制就將會(huì)成為適合我國(guó)國(guó)情的一種較為合理的發(fā)行機(jī)制。