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【摘要】股票期權激勵計劃中，評價經理人的業績是至關重要的第一步。在評價方法上，應盡量本著全面客觀的原則來設計評價模型。文章立足客觀評價與主觀評價相結合、財務指標和非財務指標相結合，提出了由“財務指標——股東權益的市場增加值”和“非財務指標——董事會評價”構成的組合模型，并進行組合分析，試圖建立一條經理人業績評價的有效途徑，為企業股權激勵的實踐提供借鑒。

【關鍵詞】股票期權；業績評價；經濟增加值；董事會評價

現代企業由于專業化、復雜化的不斷加強，所有者很難獨自完成企業的經營活動，故通過選舉將所有權委托給董事會行使，形成所有權。董事會再通過契約將經營權交由經理人員行使，形成了經營權。現代企業理論認為，在所有者與經營者之間的委托關系中，經營者有可能為了自身目標而作出違背所有者利益的行為，產生道德風險和逆向選擇，于是出現了所謂的“委托問題”。為了防止經營者背離所有者目標，所有者通常采取監督和激勵兩種方式來協調自己和經營者之間的目標，其中，激勵是重要而關鍵的。如今，在西方國家已經形成了較為完善的經理人激勵機制，包括股票期權（ESO）、管理層收購（MBO）、年薪制等。目前認為，股票期權是一個理想而有效的工具，曾一度被譽為美國激勵機制的創舉，甚至被稱為“自公司制后資本主義的第二次制度革命”。

一、股票期權在我國的實施

股票期權，又稱為“認股權證”，是企業所有者授予激勵對象在未來一定時限內以事先約定的價格和行權條件購買一定數量該公司股份的權利。股票期權作為“獎勵期權”，很大程度上解決了企業經營者激勵約束的相容問題，它把經營者的未來報酬和企業的長遠利益（長期業績和市場價值）有機結合起來，從而實現了經營者與所有者的利益趨同。

理論上，股票期權是一種完美的機制設計，但在實際操作過程中，特別是在我國這樣一個資本市場不太完善的環境中，負面效果還是不可避免地暴露了出來。

我國實施股票期權的問題主要表現在：一是經理人薪酬決定機制存在弊端，股票期權監督力度不足，故股票期權實施環境與條件不夠樂觀；二是股票期權是對經理人常規收入之外的補充激勵，應來自非常規勞動和業績，但如今職業經理人市場不夠活躍，缺少專業化和高素質的職業經理人，行不成有效競爭，故股票期權激勵效果不夠理想；三是我國證券市場不夠成熟，股價和公司業績的關聯度不高，另外股價波動較大，難以有效反映經理人的工作業績。

盡管如此，實踐證明股票期權依然是具有吸引力的激勵制度，在實施中也取得了良好的效果。為了促使股票期權發揮應有的作用，在實施過程中需要解決多個問題，核心是要回答行權條件、行權時間和行權數量這三個問題。本文主要探討行權的條件，即經理人達到什么樣的業績可以行使股票期權。

二、經理人業績評價模型及應用

激勵的作用是引導激勵對象作出符合激勵方利益的行為。作為企業的投資者，他們希望企業能為自己增加財富，因此可以將企業的目標表述為股東財富最大化，這是一種長期追求，不是短期目標。所以，企業所有者也希望經理人能夠遵循他們的意愿去經營企業，去增加股東財富，即去追求“股東權益的市場增加值”。然而，經理人的任期總是一定的，而“股東權益的市場增加值”是一個長期概念，經理人任期內所作出的努力可能會增加未來的“股東權益的市場增加值”，所以即便是在最為完善的資本市場中，也不一定會將經理人的努力立即完全體現出來，因此僅憑借這一個財務指標并不能客觀地評價經理人的任內全部業績。

另外，還要注意到，企業的市場份額、核心競爭力、研發能力、售后服務水平等難以量化的指標也是深刻影響企業長期效益的關鍵指標，如果忽略這些，也會對經理人的業績作出不公正的評價，而這些業績可由股東的人——董事會評分估計。

由此，可以構建一個由“財務指標——股東權益的市場增加值”和“非財務指標——董事會評價”的組合模型來評價經理人的業績。但由于“市場增加值”的局限和難以計算，筆者改用更為實際和容易獲取的“經濟增加值”來替代。

（一）“財務指標——股東權益的經濟增加值”模型

1.模型設計

經濟增加值是把會計基礎和價值基礎結合起來的評價方法，可以定義為企業收入扣除所有成本（包括股東權益的成本）后的剩余收益，在數量上等于息前稅后經營利潤減去債務和股權成本。即每期的經濟增加值（EVA）為：

EVA＝稅后凈利潤－股權費用＝稅后經營利潤－全部資本費用＝期初投資資本×（期初投資資本回報率－加權平均資本成本）

其中：期初投資資本＝期初所有者權益＋期初凈債務

加權平均資本成本＝股權資本成本×股權百分比＋債權資本成本×債權百分比

則經理人任期內企業價值增加額

（二）“非財務指標——董事會評價”模型

1.模型設計

為激勵經理人在任期內能為企業的長遠發展考慮，業績評價時應著重考慮影響企業長期效益的非財務指標。

非財務指標應根據企業行業特征和公司戰略綜合確定，由董事會成員作出評價。這是因為：首先，公司在某個戰略期必然有其重點發展目標，經理人在具體執行戰略過程中也要重點在該方面作出努力，例如確定擴大市場份額的戰略，那么市場份額肯定就是需要重點考慮的非財務指標，當然不同行業企業關注的重點也有不同；其次，經理人是由董事會選聘的，經理人也是對董事會負責的，作為股東的人，董事會對企業戰略理解最為深刻，對企業發展狀況最為熟悉，因此對經理人的評價也能做到合理；最后，董事會中既有股東，也有非股東，可以體現評價的客觀性，當然，董事會的表決方式是一人一票，故在評價時具有等價性，所以計算相對簡便。

董事會評價模型可分為三步設計。

第一步：假設某企業董事會共有m位董事，重點關注的非財務指標共有n個，用aij（i＝1，…，m；j＝1，…，n）表示第i位董事對第j個指標的評分。如果某董事認為經理人任期內某非財務指標沒有變化，則aij＝1，如果變差，則aij＜1，如果變好，則aij＞1。理論上aij可以是任意正值，但筆者認為，對于一個相對成熟的企業，實際上某項指標不可能變得無限好，故本著謹慎性原則，筆者假定某項指標向好發展的最大可能性為經理人任期初的兩倍，即0＜aij≤2。

第二步：用xj（j＝1，…，n）表示第j個非財務指標對于實現企業長期利益的權重，該值可以通過董事會或者聘請專家組商議打分確定，也可以通過層次分析法計算確定。

第三步：用yi（i＝1，…，m）表示第i位董事對n個非財務指標的評分總和。

2.評價方法

為保證協調一致，利用董事會評分來評價經理人的業績也可參照經濟增加值模型的評價方法，使用劃分等級來作出結論。由于該評分本身是一個相對值，故無須再作比較，可直接作為等級劃分標準。

（三）組合模型

上述兩個模型是分別闡述的，但在做綜合評價時，需要將兩個模型聯系起來分析。這里要注意一個問題，即如何對待兩個模型的分析結果對經理人業績評價的影響問題，董事會有多種選擇，可以同等對待，也可以偏重任何一方，多數情況下側重經濟增加值的評價結果，這主要看董事會的偏好。

對于將兩種結果組合的方法，有兩種方式可供選擇。

一是“交集法”，即同時滿足兩種結果的某一種情況下設定贈與股票數量，這種方式在理論上要設定25種情況。

如果該經理人任期內企業價值增加額考核等級為良好，而董事會評價考核等級為優秀，則他可以獲得的股票數量為150萬股。

二是“并集法”，即將滿足不同考核等級下的股票數量相加來確定經理人最終所獲股票數量。

如果該經理人任期內企業價值增加額考核等級為良好，而董事會評價考核等級為優秀，則他可以獲得的股票數量為150+50=200萬股。

三、結論

雖然股票期權激勵在我國發展不太成熟，也存在一定問題，但股票期權仍不失為一種有效的激勵手段。本文主要就行權條件展開討論，建立了由“財務指標——股東權益的市場增加值”和“非財務指標——董事會評價”構成的組合模型來評價經理人的任內業績，較為準確地反映了經理人貢獻的大小和能力的高低，同時在一定程度上解決了因證券市場不完善所引起的經理人業績與股價關聯度較低的問題。本方法簡明清晰、易于使用，不但適合上市公司的經理人業績評價，對非上市公司也有借鑒意義。

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