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論文關鍵詞:中部地區高管人員報酬決定因素

內容提要:本文以中部六省部分上市公司為樣本，選取公司特征、公司治理結構以及高管人員人力資本特征等三類十一項因素，運用實證研究的方法，分析它們各自與高管報酬的相關性，探討這些因素對高管報酬決定的影響程度。研究結果顯示:公司績效、法人股比例與高管報酬存在顯著的正相關關系，國有股比例和機構投資者持股比例與高管報酬顯著負相關，高管年齡對其報酬也構成重要影響。

一、導言

高管人員報酬決定是公司治理制度安排中涉及經營者激勵的關鍵問題之一，通過報酬合同將人的利益和委托人的利益聯系起來，業已成為對人激勵的最有效方式。從某種意義上說，正確處理高管人員報酬激勵問題，使高管人員利益與公司績效掛鉤、與所有者利益一致，可以使他們充分發揮其管理才能，完善和優化內部控制，從而最大限度地避免“內部人控制”問題產生，進而營造一個有利于維護所有者利益的良好內部控制環境。

國外對高管人員報酬的研究已有70多年歷史(張正堂，2002)，國內學者對我國企業高管人員報酬的研究始于1990年代末期，特別是十五屆四中全會強調要建立和健全國有企業經營管理者的激勵和約束機制，規范經營管理者的報酬，由此而引發相關研究熱潮。國內外在高管人員報酬決定因素的研究中，關注內容在不斷變化，本文提出了自己的研究假設。

二、研究做議

假設1:高管人員報酬與公司經營績效正相關。根據理論，當公司高管人員與股東之間存在信息不對稱的時候，股東會與高管人員簽訂報酬—績效契約，以減少高管人員由于道德風險和信息不對稱所帶來的成本，使企業高管人員的行為符合股東利益最大化的原則。在報酬一績效契約下，理性的高管人員將通過尋求提高公司經營績效來提高自己的報酬。

假設2:公司的成長性與高管人員報酬正相關。公司的高速成長是高管人員能力的體現，高管人員要掌握公司的發展信息，承擔與公司相關的更大的責任和更大的工作復雜性。高管人員能力的提高也會要求更高的報酬作為補償。相反，如果企業高管得不到相應的激勵，對企業的成長就會產生消極影響。而且高成長的公司受到外界的更多關注，高管人員的報酬也趨向于合理化。

假設3:董事會規模與高管人員報酬存在相關關系。董事會作為公司的內部治理機構，其職責是監督經營者的經營管理活動，參與重大決策。其中，考核企業經理的經營績效、設計與建立企業經理的利益補償激勵約束機制、減少經理和股東之間的沖突、提高企業的效益是董事會的基本職責。董事會規模愈大，愈能有效發揮監督效果，但當董事會規模過大時則會造成溝通困難，降低董事會運作效率，反而無法有效發揮其監督效果。因為董事會最適規模一直難有定論，故在此我們假設董事會規模與高管人員的報酬有關，但不能預期其影響的方向。

假設4:獨立董事比例與高管人員報酬存在負相關關系。獨立董事制度作為改進公司治理結構的重要舉措，其職責是積極維護股東的利益，能在重大的決策問題上獨立發表意見，在選派經理、制定報酬、評價業績方面發揮應有的作用。獨立董事制度的實行還可以加強董事會監督的職能，并能通過對外部經理市場的了解制定出合理的高管人員激勵政策，防止高管人員侵害股東利益。

假設5:國有股比例與高管人員報酬存在負相關關系。在經濟改革過程中，我國政府對國有企業普遍實行了股份制改造，改制后的股份制企業的國有股份所占比重較大。國家股持股主體一般為集團公司、國資局、國有資產經營公司、國有控股公司、企業主管部門、財政局。從國有資本投資主體可以看出政企不分、政資不分的問題仍沒有完全解決，國有股權所有者的缺位問題仍然存在，這意味著沒有誰真正能夠擔當起激勵這一資本所有者的職責。當股權結構中的國有股具有絕對控股地位時，對于激勵機制效用的發揮無疑具有抑制作用。

假設6:股權集中度與高管人員報酬存在負相關關系。公司股權集中度指股東所持公司股份的比例，是全部股東因持股比例的不同所表現出來的股權集中還是分散的數量化指標。在市場經濟中，股東監督高管的行為，并且有步驟地采取措施懲罰和解雇違規的高管。股權集中度越高，最大股東就擁有越大的控股權，有更大的積極性對高管人員進行監督。在這種情況下，監督成本小于激勵成本，監督比激勵更有效;股權集中度越低，意味著股權越分散，監管越難以進行，高管的權力也越大，高管人員就能為自己謀取更高的報酬。

假設7:高管人員報酬與其持股比例存在正相關關系。理論認為高管人員持股有助于協調高管人員與所有者之間的利益，由于高管人員不斷追求自身價值最大化，當他們持有企業的股票越多時，他們將視企業為利益共同體并為之奮斗，將會促使利潤增加，提高經營績效，從而獲得更高的薪金報酬。同時人力資本理論也認為，人力資本作為生產要素對企業作出貢獻，高管人員持股是高管人員能力的體現，而具有異質性人力資本的高管人員也樂意接受股票報酬，選擇與企業共同發展。

假設8:機構投資者持股比例和高管人員報酬負相關。近年來，機構投資者受到各界廣泛關注。在公司治理中，機構投資者可以利用其專業優勢，監督上市公司管理層的經營運作，使上市公司的經營更加規范化、有效化，減少大股東侵犯公司利益的機會。機構投資者持股比例的增加有利于緩解股權集中和分散的局面，對公司治理和相關決策與管理施加影響，可以使高管報酬更加規范化，抑制高管人員報酬高增長的情況出現。

假設9:高管的年齡和高管人員報酬存在正相關關系。年輕的經營者出于職業長遠發展的考慮，通常會更愿意從事那些有利于出資人、但卻是難以觀察的活動，以樹立良好的聲譽(Gibbons和Murphy1992)。當企業經營者年紀接近退休年齡時，其往往不再擔心其未來的事業發展問題，此時經營者報酬(支付)契約中可規定較高的報酬—未來業績敏感度水平，以抑制經營者短期化行為的發生。因此經理的年齡越大，可能得到的補償也會越多。

假設10:高管人員的任期與報酬存在正相關關系。隨著任職時間的增加，高管人員對公司越了解，經理地位也就越穩固，企業更難解雇他們或解雇成本更高。要抵消這種影響，企業只能是將經理的報酬與他們的業績聯系起來。但是如果沒有這種安排，經理在任時間越長，積聚的權力就越大，對董事會成員的影響也越大，因而能設置對自己更有利的報酬契約，所以其報酬也會越高。

假設11:高管人員的教育背景和報酬正相關。人力資本理論認為對人力資本的投入回報率大大高于物質資本，新增長理論更是把人力資本作為經濟增長的主導要素，而人力資本形成的主要來源是教育。教育程度越高意味著人力資本投資成本越高，也就要求更高的回報來達到成本和收益平衡。

三、實證研究

(一)樣本選擇

本文選擇滬深兩市中部地區部分__匕市公司為樣本，利用2004年年度報告截面數據進行分析。初始樣本共有230個，其中安徽44家，山西22家，河南33家，江西23家，湖南44家，湖北64家。依據本文研究的需要，按以下原則對樣本進行處理:<1)考慮上市公司經營狀況的穩定性，消除異常樣本的影響，對ST,PT、全面攤薄凈資產收益率為負、銷售收入負增長的上市公司進行剔除。<2)由于國內投資者主要關注的還是A股上市公司，而且B股和H股對A股的信息披露有所影響(徐向、王俊偉，2005)，所以本文刪除了同時發行B股或H股的A股上市公司，使數據具有可比性。(3>所選擇的樣本為2004年以前發行的上市公司，易」除在考察期間發行上市的公司。<4)樣本公司3年內的財務數據完整，公司年報完整地披露董事、監事和高管人員報酬及持股信息等原始資料。

依據上述的選擇原則，69家上市公司成為本文的實際研究樣本。所使用的樣本數據全部從中國證券監督管理委員會網站()公布的上市公司年報擷取。

(二)變量定義

本研究所選取的變量名稱、變量符號及變量定義如表1所示。

(三)樣本的描述統計分析

描述統計的結果顯示，中部地區上市公司高管人員的年度報酬平均值為50.78萬元人民幣，中位值是41.25萬元，表明過半數高管的收入超過40萬元;高管的報酬也相差懸殊，其中最高的達到320萬元，最低的只有7萬元。而據魏剛(2001)的統計，中國上市公司高管人均收入平均為37502.45元;王培欣等(2005)對2003年中國上市公司數據統計發現中國的經理層報酬平均值為16.5萬元，國內數據比較說明近年來中部地區上市公司高管報酬得到明顯改善。

中部地區上市公司高管持股的數量有限。樣本公司中有60%的公司高管持股，其持股平均值僅為0.05%，最大值也只有2.3，還存在“零持股”現象;從國有股比例來看，中部地區上市公司平均達到40.92%，低于2002年我國上市公司47.2%的國有股比例，說明中部地區上市公司國有股比例在下降，但在公司的總股本中還是占據絕對優勢;從股權集中度來看，中部地區上市公司前五大股東持股比例之和最大值達到79.64%，平均值為61.94%，說明中部地區上市公司的股權高度集中，且這些集中的股權都掌握在國家股和法人股東手上，不能流通，國有股“一股獨大”狀況還沒有得到明顯的改善;從機構投資者持股比例來看，平均只有1.934%，和我國上市公司機構投資者的比例1.93%相當(金鑫，2002)，中位值為0，說明中部地區無論是機構投資者的規模還是其占上市公司總股份的比例都非常小。

中部地區上市公司高管人員教育程度的平均值為0.78，中位值為1，超過50%的高管人員教育水平處于本科以上。高管人員的平均年齡為45.91，中位值為47，年齡最大的為63歲，最小為31歲，超過半數高管的年齡處于47歲以上，整體年齡結構偏年輕化。

(四)多元回歸分析

本文運用多元回歸分析方法來檢驗高管人員報酬與其影響因素的關系，并且把已經得到充分研究而結果較為一致的公司特征因素看作為模型的控制變量。首先進行控制變量檢驗，以保證這兩個變量在對高管報酬影響檢驗時的獨立性;然后再對本研究所選取的全部三類十一種變量進行檢驗。依據以上的分析思路，本文建立以下兩個模型進行回歸分析:

包含控制變量的回歸分析模型一:

四、結格

1.公司特征因素的影響。模型一和模型二實證檢驗結果均支持假設1，公司績效與高管報酬正相關，且在5%水平上通過檢驗。但假設2不能成立。

2.公司治理因素的影響。研究表明:(1)董事會的規模與高管報酬正相關，但沒有通過顯著性檢驗;(2)獨立董事比例與高管人員報酬負相關，且在10%水平上通過檢驗;(3)國有股比例與高管人員報酬負相關，但沒有通過顯著性檢驗;(4)股權集中度與高管人員報酬負相關，并在5%水平上通過檢驗;(5)高級管理人員的報酬與其持股比例正相關，但沒有通過顯著性檢驗;(6)機構投資者持股比例和高管人員報酬負相關，并在10%水平上通過檢驗。

3.高管人員人力資本因素的影響。實證研究表明:(1)高管的年齡和高管人員的報酬正相關，并在10%水平上通過檢驗;(2)高管人員的任期與報酬負相關，假設10不成立;(3)高管人員的教育背景與報酬正相關，但沒有通過顯著性檢驗。