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[摘要]：中國在世界上地位越來越重要，中國的經濟地位也越來越重要；以法國飛馬投資集團為代表的投資中介公司等開始尋求進入中國市場進行淘金，他們紛紛到中國開辦展示活動，介紹自己的產品和規模，并表示有信心在亞洲開發市場，希望這是合作的開始。與此同時，他們也非常重視美國方面的市場監管發展變化的情況。中國在制訂監管規章時，會遇到如何面臨世界各國規章的問題。國外較為成功的做法是，對客戶資金進行保險，例如私營保險公司、公益事業方面的保險公司，與客戶打交道的人士要有許可證制度，例如期貨、券商等。其主要目的是盡力減少客戶資金的風險，實現應有的利潤率。至于監管手段，市場上貿易商有幾家，監管機構應當知道，要有相應的監管機制。中介公司經營要有業績，還要有爭端解決機制，一套科學結算辦法，以減少體制內可能帶來的風險，也要避免跨市場做法。市場結算辦法：1、保險，2、保函，3、追加保證金。監管機構要強調三公正原則，確保公平執法。

[英文摘要]：

[關鍵字]：西方國家證券期貨市場法律監管

[論文正文]：

中國在世界上地位越來越重要，中國的經濟地位也越來越重要；以法國飛馬投資集團為代表的投資中介公司等開始尋求進入中國市場進行淘金，他們紛紛到中國開辦展示活動，介紹自己的產品和規模，并表示有信心在亞洲開發市場，希望這是合作的開始。與此同時，他們也非常重視美國方面的市場監管發展變化的情況。中國在制訂監管規章時，會遇到如何面臨世界各國規章的問題。國外較為成功的做法是，對客戶資金進行保險，例如私營保險公司、公益事業方面的保險公司，與客戶打交道的人士要有許可證制度，例如期貨、券商等。其主要目的是盡力減少客戶資金的風險，實現應有的利潤率。至于監管手段，市場上貿易商有幾家，監管機構應當知道，要有相應的監管機制。中介公司經營要有業績，還要有爭端解決機制，一套科學結算辦法，以減少體制內可能帶來的風險，也要避免跨市場做法。市場結算辦法：1、保險，2、保函，3、追加保證金。監管機構要強調三公正原則，確保公平執法。

一、世界各國對證券、期貨市場的監管概況

（一）澳大利亞。中央監管證券、期貨整個市場；澳大利亞正處于過渡時期，強調證券、期貨業許可證，2004年4月開始形成一個許可證，由證券投資委員會頒布。中央政府與其他政府一樣，只制訂一般性規則；另一個則是自我管理層面，例如交易所，成員組織，負責日常業務。澳大利亞由交易所進行自我管理，例如悉尼期貨交易所、澳大利亞證券交易所。與客戶實行協商解決爭端辦法。澳大利亞代表管理的世界發展趨勢。

（二）加拿大沒有中央級監管機構。由不同省份組成聯邦政府，實際權力掌握在省、州政府，每個省都有不同規定。加拿大應有一個統一的風險管理辦法，短期內要統一是不可能的。有一個投資管理協會，每個省份有不同的規則保護客戶權益，例如：1、獨立帳戶；2、保險；3、資本維持原則。

（三）香港統一、單一的監管辦法。有一個賠償機制：1、保險；2、政府保證；限于一定的賠償數額，只是針對經紀商舞弊、欺詐帶來的損失。如果賠償無限，就會鼓勵經營商的不法行為。賠償太低，就是鼓勵券商有更多資本。客戶可選擇資金充足的公司。

（四）日本由兩家中央機構監管：1、經濟貿易部，2、農林水產部。有建立客戶獨立帳戶的辦法，券商要負責掌握客戶的情況，讓他們知道在與誰打交道。“911”之前的辦法，使得經紀商的工作更加繁重，很多交易是通過其他辦法做成的。在國際貿易中掌握客戶的情況是困難的。

（五）英國金融服務管理局，根據廣泛的規則進行監督、解釋和分析。英國采取單一監管辦法的原因之一，之前有8家監管機構負責8個不同的范圍是困難的，有時會出現空白。單一機構涵蓋了所有的業務產品，避免對同一產品作出不同解釋。兩年前剛剛統一的。

（六）美國一套混亂的監管。一種比較武斷的辦法，區分金融產品，非金融產品，不符合世界上對金融產品的一致看法。期權被美國看成證券產品，在德國則認為金融產品。美國有不同的監管辦法，主要有兩家監管機構：證券、期貨監管委員會。財政部監管政府證券，美國授權ICC管理。美國創新的產品最終失敗。

美國聯邦證券交易委員會（SEC）是對聯邦證券法的實施和管理負責的主要部門。1934年交易法規定SEC由總統任命的五個任期為五年的成員組成（每年必須有一人退任），并且不應當有超過三人同屬一個黨派。SEC不僅行使管理權，也行使準立法權和準司法權，即制定法規的權利。它設有不同工作部門，其中包括執法部門。公司財政部門主要責任是審查所有的登記說明以保證證券法所規定的披露要求；市場管理部主要致力于對交易所和柜臺交易和交易商的管理和制定政策；投資經營部則主要負責與1940年制定的有關投資公司行業及投資顧問的兩個法案的管理；執行部門則被授權調查所有可疑的證券法律，可以發出停止和禁止令并可向聯邦法院尋求賠償措施。

聯邦證券交易委員會有九個地區級機構，這些機構協助聯邦證券交易委員會在地區范圍內完成其責任，并為此與公司、投資銀行以及準備向聯邦證券交易委員會登記注冊備案材料的律師們緊密合作。

聯邦證券委員會在律師及學習政府行為的學生中間享有很高的聲譽。它機構統一，成員素質很高，管理程序具有很強的靈活性和機動性，并且成功的避免了許多其他管理機構所無法擺脫的政治和經濟陷阱。它所執行的披露和其他措施對于美國公司證券及證券市場在美國乃至全世界投資者心目中享有很高聲譽做出了巨大貢獻。另一方面，SEC在其制定規則和要求的低效率和高成本上又是受到廣泛指責的對象。1996年，聯邦證券法在修改時就規定委員會在制定法律法規時除了要貫徹保護投資者的原則，還應該認真考慮其規定及行為對于促進資本市場的效率和競爭能否起到積極的作用。

除了依賴SEC的管理以外，聯邦證券法還奉行一個重要理念，即工商業和其他職業團體的自我規制（Self-Regulation）。在1934年證券交易法頒布以前，股票交易所自發約束其成員的行為已達140年之久。即使在交易法頒布之后，那些沒有納入法案的又被SEC所疏忽的交易行為仍然為自我約束規則所囊括。當國會在1938年決定對柜臺交易商做出更廣泛的規制，在1975年決定對城市交易商的行為進行規制時，它都采用了相同的方法，即授權建立聯邦證券交易商協會（NASD）和城市證券立法委員會（MSRB）作為這些團體的自我規制機構。

證券期貨，單一股票期貨，不同的監管機構監管是不適當的，會帶來意想不到的奇怪的后果；客戶買賣產品之前，經紀商要作出考查，是否適合于該客戶，而期貨中則不必要。確定經紀商有這樣的義務是毫無意義的。德國、法國、韓國等均實行單一的監管模式。

二、德國金融監管局（BaFin）對證券、期貨市場的監管

（一）證券、期貨市場的法律結構

1、德國的資金市場法律基礎。銀行法規定股票是如何上市、條件；證券市場法律規則，這個法只有8、9年歷史，股票市場法律是怎么運轉的，管哪一個機構，結構都有規定。德國股票法律規定很詳細，權利義務等。而具體的是在股票市場的具體條文中體現出來。使交易市場有調節自我的作用，而不受私人法限制，受公眾法的限制。

2、交易所法結構，德國屬公法，而倫敦則屬私法，這是法律上的特點。交易所高層決定不考慮私人利益，只考慮公眾利益。不考慮某個銀行、個人利益，如不符合公眾利益，就會取消某項交易。

德國法蘭克福股票市場也是一個上市公司，是由德國股票上市公司管理來運營，要由私立公司來運行，既可告別人，也可以被別人告。（主要由于交易所本身是公法機構，需要轉為私人法律主體形式）

董事局在監督管理，股票交易所監督辦公室，股票調停機構，股票處置委員會。調處委員會：有交易權的法人之間的糾紛可以管，但銀行與個人之間的糾紛則不管；銀行與上市公司之間的糾紛不會調解。仲裁應是自愿的，是否終局仲裁，當事人是否有權上訴到法院？調解機構作出決定一般是終局仲裁。這兩年沒有發生過上訴到法院的情況。據稱應當可以上告至法院。

3、德國法律的行政監管機構。最高機構是BaFin。

4、監督機構。不同的州都有不同的監督機構。

5、市場任務、運作程序、監督。證券法上的決定都是公法上的，與公眾利益密切相關，與私人利益無關。對于德國交易所是否有權作出市場禁入？是法律上作出，還是市場作出的問題，德國法采取的不是由市場上決定，而是由法律明文規定；如對決定不服，則可提出訴訟模式。

（二）德國證券、期貨監管、處罰方式

德國證券、期貨監督機構的監督范圍、方式，分成三個大的機構：1、BaFin；2、股票市場監督機構；3、每一個股票市場有一個監督處。BaFin管轄整個德國境內的金融機構活動，三個總的機構之間是有聯絡的。交易所處于監督第一線，有問題要向本地監督機構反映。

股票單個市場管理處：1、隨時可以看交易訂單文件，2、查到有不良跡象時，可以找交易人員。3、可到銀行交易處、公司去檢查。4、一個大的訂單后的人是誰，可通過銀行了解。

1、監察可以隨時去銀行、公司考察。一般人只有考試通過以后，才可以上網炒股，要看其有無相應的經營執照。到銀行查看一個大的訂單之后的情況，看看是否有大的投機，有可能兩個銀行由一個買、一個賣，可能就是同一個人，他自己在定股票的價錢。這是不允許的。

每天的交易都要記錄下來，每天要進行檢查。只要有不良的苗頭，就可以進行調查。有一個免費電話作為舉報電話，只要得到信息，監管機構就會去調查。公司交易只要有懷疑，就可以舉報。應當說同一筆買賣單根本就沒有成交，因屬同一人所有，不能反映股票真實價格。當一家銀行股票經紀得到一個大的買、賣單，為自己的銀行買下單，然后大訂單再進去，他再賣，這也是不允許的。

2、怎樣進行具體的監督：不同的報告、調查方式，如電子系統可疑出現時。不同的股票市場有不同的監督方式，股票大的訂單可能會對期貨的價格產生影響。如果對照發現三個市場都有反映，則說明有人為痕跡，否則可不再過問。如果有一個訂單進入交易平臺，我們能看到這個情況，電子監督系統可以24小時運作，晚上也去篩選，看昨天交易有什么不對的地方。警鐘系統響的話，整個系統可以退回前一周，就象時間倒流，可以看出誰如何作的買賣，整個市場就是透明的。對以前問題的理解就更透徹。

3、處罰辦法：股票監督處沒有處罰的權利。

監督處覺得應該去調查就一定會進行調查，任何一個總頭都不能插手。問題：如果州政府插手，會不會影響個人升遷，能不執行嗎？交易所監督處的專家認為：其在此工作有6年了，從來沒有發現查處與上級指令不符而受到影響，但也不說明與上級單位關系有多么好，但依法律辦事，也從未受到過事業上的影響。

交易所監督處沒有處罰權，但其他監管機構有權：如股票監督局、上級監督局、審查懲罰委員會。不同的機構有其運用的不同權力，如有觸犯股票條例，則由股票監督局管，其他則由相關機構管，這就是不同處置方式：（1）先給警告；（2）罰款；每個人、公司至少可以罰到25萬歐元。一家銀行罰款25萬歐元，每人可再罰10萬歐元。（3）停止炒股的權利，可到30天，一家銀行也可以禁止30天。可否象中國交易所一樣公開譴責？是否第一種情況包括這樣？警告由三個有權處罰機關作出，可以是不提名的公開處罰，即不是公開的指名譴責。（4）最重一條處罰就是執照被吊銷，永遠不能再炒股。

三、法國對證券、期貨市場的法律監管

（一）監管機構組成

法國以前的三個監管機構：1、法國證監會，2、金融市場主管局（委員會），3、金融管理紀律委員會。新的監管當局??法國金融監管局是由原三個監管機構合并而成，2003年8月剛成立。

任務：監管證券、期貨市場違規行為，確保市場的透明和公開，以及信息的對稱。

結構：受立法機構的指派，獨立于國家的法人機構，有權提出訴訟，可征收一些費用，沒有直接收入，有自主的管理辦法。監管機構有300人。

董事局，由16名董事組成。成員主要是：最高行政法院法官，最高上訴法院法官，審計院，國家會計局，法蘭西銀行，上議院，下議院，經社理事會，咨詢機構，另由經濟部長任命6名代表，代表保險公司、經紀人員，一個擁有股票的雇員（工會）代表，在法國經濟和財政是同一個部，可授權專門委員會辦理業務，可指派一些工作團，秘書長??董事長提名，財政部長批準，秘書長有權在收入、支出方面作出決定。實際就是單位的辦事機構，秘書長為日常負責人。

紀律委員會，新法授權采取措施，有12個成員，但都不是董事會成員，可設立工作組，每個工作組不超過6個成員。紀律委員會可設立專業委員會。

（二）監管機構的職責

監管范圍：集體的投資產品，立法機構同意這種產品交易，為核查這種產品提供信息。

基礎設施：結算所規則，監督市場交易情況，業內人士提供服務的信貸機構、公司、專業人士，制訂專業人士行為守則，規定其一些義務，提供投資資訊義務。

監管的執法規則由經濟部長批準，對規則的解釋，受理投訴，充當調解人，進行庭外爭端解決。

職責：核查、調查。秘書長提出監管、調查指令，負責這方面的業務，任命人員。證人有權尋求律師，口供要由證人簽字。調查人員可在法官授權下到公司進行搜查。在外國同等監管當局要求下，可以該局名義進行調查，結果提交董事會，董事會決定是否采取法律措施，但措施是否采取不公開。如董事會決定展開調查，就會通知有關人士，由紀律委員會執行決定，這方面材料也不公開。緊急情況下，涉及專業公司情況，董事會可以下令暫停公司業務（調查期間），如認為有必要追究刑事責任，董事會通知檢察官，傳達書要公開；如涉及價格操縱情況，董事會馬上通知檢察官，并提交有權受理案件的法院。接著就會出現調查第三個階段。紀律委員會獨立調查，可決定是否采取何種措施。紀律委員會從中任命一名報告人，準備法律訴訟的文獻。報告員向有關人士提供書面材料。被告要出席聽證，聽審時被告由律師協助。聽審時是公開的，被告有發言權。調查后，紀律委員會決定是否制裁？是在報告員不出席情況下作出制裁措施。可對公司制裁、代表或個人的制裁、對違背規章的人制裁。如果這些人的行為干擾了市場秩序。專業公司要負責他們的行為。

（三）制裁與司法手段的行使

1、制裁：（1）警告；（2）暫時或永久地停止業務；（3）處以150萬歐元罰款；（4）不法收益10倍的罰款。如是個人的，處5倍的罰款。除操縱市場行為之外。

紀律委員會可在媒體上公布其裁決。監管當局是國際證券委員會的成員，與其他國家進行多邊、單邊的交流，尤其在信息方面的交流。不服裁決的由巴黎上訴法院受理，專業的由專門上訴法院管轄。

2、搜查：只在刑事案件時得到授權搜查。不一定有司法警察在場，監管部門有比較大的權限。可以把文件拿走，因此不需司法警察協助。

3、行政禁令：禁止或停止某些行為或作為，而不是把某些人關押，停止他觸犯監管局的規則，如有人士不遵守規則，董事會才要求紀律委員會采取措施。

4、逮捕、拘留應由法院作出決定，而非檢察官、監管機構作出，這是由司法權力決定的，特別是法國的做法較其他國家似乎有一些區別。

四、西方國家監管模式對中國的啟示

客戶既買又賣，有些地方鼓勵客戶的買賣；遇有不同意見，即如果反對客戶的這種行為，客戶還可能在不同交易所進行買賣。什么叫正常業務呢？不在于不同國家，而在于不同國家有不同的理解。法國飛馬集團目前主要是證券，也包括期貨業務，在為客戶進行貿易，屬于一家銀行的交易公司，母公司是一家法國銀行，但是一家獨立的經營機構，在法國屬排列前五名的經紀公司。做衍生工具的，重點放在證券和商品期貨，向客戶提供咨詢、策略。16年來，以前是在場內進行交易，現在是在電子環境進行交易，不象場內噪雜，而且速度比較快。這方面是領先的，要適應電子市場的需求，舊的規則已經過時了，現在出現了新的規章。電子市場上信息流通的辦法，重點放在防范操縱市場。要在透明市場上向客戶介紹交易辦法，應當贊成這樣的辦法。飛馬集團也要了解世界各地的規則，進入中國市場，也要了解中國的交易、監管規則。

針對上述西方主要發達國家監管證券、期貨市場模式的介紹，總的可以分為單一的監管和混合的監管兩種主要模式。那么，到底采取何種監管體系更好？傾向性意見是單一的辦法是最好的。背景：象法國飛馬集團的客戶主要是機構客戶，客戶需求是去爭奪市場的，套利、套期客戶，需保護權益，不同的金融工具有不同的保護，他們有不同需求。如在利率方面，可從事政府證券，這是衍生工具。通過黃金買賣，再通過利率方面的買賣，應該有個共同規則提供便利，從經濟角度也是方便的；我個人經驗，的確在美國商品期貨方面作過，不同的機構、規劃、舞弊、偷竊的人可在不同機構之間尋找漏洞，影響規則產生的作用。

規則訂的越是廣泛，越適用于不同的產品，越靈活，更能照顧到不同利益，不同產品的發展；過于具體，就會限制機構的活動、利益。其一，以前是保護零售商的利益，轉而保護零售投資者，也就是我們通常所說的散戶的利益；二是鼓勵機構投資者合法的權益。規則應是靈活的，照顧兩者的利益。

中國對證券、期貨市場的監管一直采取單一制的方式，權力集中在中國證監會。對于保險市場的監管有中國保監會，對于銀行業的監管則有銀監會，這兩個監管機構成立的時間都不是很長，其中銀監會是于2003年才成立的。然而，中國在處理市場中出現問題的時候，經常會采取“拍腦袋”的做法，在未弄清楚問題癥結所在的情況下，就會貿然采取措施，有時措施是奏效的，但經過一段時間之后，就會發現絕大多數措施是失敗的，不是有利于市場的發展，相反卻阻礙了市場的正常發展。如果回顧一下以前走過的路程，不難發現，我們欠缺的是對事物的一個公正看法。

（一）如何看待市場發展初期的問題

中國的習慣是保持原有的傳統不輕易放棄。而當我們引入西方發達國家的新生事物的時候，由于沒有摸清這些事物的內在規律，就會盲目發展，一旦出現問題，又會盲目予以遏制，以致又回到起點。對待證券、期貨市場的過去10年，我們就是這么作的。考慮到我們要長期實行市場經濟體制，就必需大力發展金融市場，以及衍生產品市場，這樣的市場并非可有可無，而是必需予以高度重視。只有在這個前提下，公正對待市場初期出現的問題，及時采取適當的措施予以化解，才是上策。這也要求我們，必需研究市場的內在規律，總結出其他國家在市場發展初期的經驗教訓，避免我們再走彎路。這里需要重點解決的問題是，其他國家市場發展初期的歷史我們能否一躍而過，不必重復他人的歷程，同時，還要考慮別人犯過的錯誤，我們能否予以避免，采他人之長，避自己之短，使得市場的到健康、有序的發展，而非重復犯以前同樣的錯誤。

市場發展初期，政府、企業往往會發生短期行為，以圈錢為首任，其他一概不顧，導致市場的混亂，導致企業被無端的拖垮。這實際是我們面臨的一個非常大的問題，如果不能解決某些人的短期行為，市場是不會安寧的。如果不能在人的素質方面得到有效的提高的話，就需要通過市場規則的完善的辦法，徹底根除人們的陋習，將市場的漏洞予以填補。

（二）以市場規律指導市場的發展

可以說，我們的市場是學習發達國家經驗后產生和發展起來的，但是，向什么方向發展，將來是一個什么規模，都還是一個未知數。二十年前的“摸著石頭過河”的機制早就被淘汰了，我們也不可能再重復以前的愚昧、落后，只有借助于發達國家的先進經驗，通過消化、吸收，為我所用，才能夠有效的推動市場的發展。但只是利用別人現成的經驗也未必就是適合中國的國情，必需總結出一套符合中國實際的經驗和市場規律，用針對我們自己國家市場情況的規律指導我們的市場發展。而這個規律不能隨便說說就是規律，這是需要大量的實踐經驗的總結，是需要市場人士通過他們的經驗與教訓來考量的。對市場發展有利的，可能上升為規律，也可能只對其中某件事情是有利的，對整個市場可能就是行不通的，必須嚴格加以區別，只有將那些經過長期實踐檢驗的，能夠對整體市場發展有利的經驗，才可以上升為規律，否則，不能輕言我們就是掌握了規律。

是否可以創造規律呢？這種可能性不大。因為，市場因素是千變萬化的，不可能在沒有摸清市場脈搏的情況下，我們就可以毫無顧忌的去創造規律。首先，必須掌握市場內在的運行規律，通過人的因素適當去調節、引導，而非盲目去創造或者改變市場運行模式、方法。盡管西方國家有一整套經驗、規則，但如果照抄照搬，就會“搬起石頭砸自己的腳”。我們沒有完全馴服市場這頭“猛獸”之前，不應輕言我們可以駕馭這個市場。不能在無的放矢的情況下，隨意調整市場的發展、變化，不能人為地改變市場的發展軌跡，不要讓市場跟著我們的節奏，而應當由我們跟著市場的節奏去尋求加快發展的途徑。

（三）靜待與發達國家監管理念的接軌

在我國，一種比較激進的觀點是認為應當盡快與國際市場接軌，即全盤接收西方發達國家的監管理念，一切運行模式與外國同化。主要的傾向是與美國接軌。而到目前為止，按照我們介紹的國外的不同監管模式，美國的方法并不為大多數國家所接受，相反，還受到多種批評。在我們還沒有研究透西方國家監管模式的情況下，似乎不宜照搬照抄人家的監管理念。國情不同，人們的思維方式不同，社會環境的影響不同，所產生的社會效果肯定也是不同的。如果我們照搬了美國的方法，發現是錯誤的，回過頭來又照搬德國的，如果又發現是錯誤的，下一步我們該怎么辦？國人就會說，應當總結經驗教訓，然后再作決定。要考慮的是，在這期間，我們的市場要不要發展，在沒有看清道路之前，又該怎么做？因此，有許多問題是需要我們認真加以考慮的，不是平常做事那么簡單。只有認真研究市場規律，等待我們的市場、社會發達到一定程度之后，才可能會出現與西方國家監管理念接軌的問題，在初級階段，不可能一步到位。發展之后的結果是自然而然地與發達國家監管理念接軌，不是強求而來，應當是水到渠自然成的一種模式。

西方國家對證券、期貨市場監管的技術、尋求權力集中等做法，是值得我們加以借鑒的，并且我們也是在極力爭取監管權力的集中，尋求監管技術的改進和提高，希望在掌握市場內在發展規律的基礎上，通過監管促進市場的發展，而非阻礙市場的良性發展。本世紀前20年，是我國爭取實現國民生產總值翻兩番的關鍵20年，實現這一目標，就等于我們實現了達到中等發達國家水平的奮斗目標，也會為今后躋身世界強國的行列打下良好基礎。任何一個國家、任何一個機構，遵循市場規律辦事，均能夠取得預想的效果，反之，就會事倍功半，永遠找不到前進的正確方向，或者迷失正確方向，無限期延長成功的路程。雖然法律監管只是法律執行過程中的一個非常小的內容，但其對市場經濟的發展至關重要，應當在發展過程中不斷加以研究、總結，才能不斷取得法律上、經濟上的進步。

原載《裁判的理念與方法》人民法院出版社2004年6月版