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內(nèi)容摘要：回顧十幾年我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展，雖然取得了巨大成績(jī)，但在市場(chǎng)可持續(xù)發(fā)展建設(shè)方面仍舊存在諸多弊端，即上市公司發(fā)展、投資主體發(fā)展、制度建設(shè)等缺乏持續(xù)性，直接阻礙了證券市場(chǎng)的可持續(xù)發(fā)展。如何盡快清除阻礙證券市場(chǎng)可持續(xù)發(fā)展的障礙，確保證券市場(chǎng)穩(wěn)定、健康可持續(xù)發(fā)展，徹底擺脫長(zhǎng)期低迷的狀態(tài)，已成為急需解決的問題。

關(guān)鍵詞：證券市場(chǎng)可持續(xù)發(fā)展上市公司

回顧十幾年我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展，雖然取得了巨大成績(jī)，但在市場(chǎng)可持續(xù)發(fā)展建設(shè)方面仍舊存在諸多弊端。

造成證券市場(chǎng)長(zhǎng)期低迷的原因是多方面的，但最主要的就是上市公司、投資主體、以及制度建設(shè)普遍存在的“斷流缺陷”，即上市公司發(fā)展、投資主體發(fā)展、制度建設(shè)等缺乏持續(xù)性，直接阻礙了證券市場(chǎng)的可持續(xù)發(fā)展。

制約因素

上市公司缺乏可持續(xù)發(fā)展

上市公司是證券市場(chǎng)發(fā)展的基石，上市公司能否可持續(xù)發(fā)展直接決定著證券市場(chǎng)能否持續(xù)發(fā)展。然而，十幾年以來我國(guó)上市公司的發(fā)展?fàn)顩r表明，上市公司本身根本就不具備可持續(xù)性，這主要表現(xiàn)在：

上市整體業(yè)績(jī)?nèi)狈沙掷m(xù)增長(zhǎng)，盈利能力低下。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，1994年至2004年三季度，上市公司平均每股收益分別是0.318元、0.247元、0.238元、0.246元、0.19元、0.203元、0.202元、0.136元、0.16元、0.19元、0.21元，2001年盈利能力最低，2002年出現(xiàn)恢復(fù)性上漲，但10年來上市公司整體盈利能力呈現(xiàn)逐年滑坡態(tài)勢(shì)，上市公司的業(yè)績(jī)由1994年的0.318元下降到了2004年第三季度的0.21元，10年總共下降了34%，平均每年下降3.4%。

上市公司業(yè)績(jī)極不穩(wěn)定，虧損現(xiàn)象嚴(yán)重。從1999年到2004年第三季度的六年時(shí)間內(nèi)，進(jìn)入深滬兩市收益前五名的上市公司共有20家，其中，在前五名排行榜中只出現(xiàn)過一次的公司就有13家，占所有公司的比例高達(dá)65%，出現(xiàn)過二次的公司只有7家，占所有公司的比例為35%，出現(xiàn)過3次的公司只有2家，占所有公司的比例為10%，出現(xiàn)過4次的公司僅有一家，即貴州茅臺(tái)，占所有公司的比例僅為5%。這充分說明上市公司業(yè)績(jī)的極度不穩(wěn)定，缺乏持續(xù)增長(zhǎng)。

上市公司普遍重融資圈錢，低分紅、低回報(bào)現(xiàn)象嚴(yán)重。根據(jù)對(duì)1993年至2004年12年間分紅派現(xiàn)（現(xiàn)金）情況的統(tǒng)計(jì)分析，分紅比例最低的是1997年，只有29%，最高的是2000年，為62%，上市公司年平均分紅比例為38.9%，也就是說每年平均有60%左右的上市公司不進(jìn)行分紅。

投資主體資源的過度開發(fā)

雖然最近兩年我國(guó)在投資主體多元化建設(shè)、機(jī)構(gòu)化建設(shè)方面確實(shí)取得了較大進(jìn)展，但仍舊停留在“數(shù)量”方面，并沒有取得實(shí)質(zhì)性突破，最為重要的是由于對(duì)投資主體資源“開發(fā)過度”，缺乏相應(yīng)的制度、機(jī)制保證，投資主體面臨嚴(yán)峻的生死考驗(yàn)，嚴(yán)重影響了證券市場(chǎng)的可持續(xù)發(fā)展：

券商盲目擴(kuò)張引發(fā)全行業(yè)虧損。自2001年起國(guó)家加快了券商機(jī)構(gòu)的發(fā)展，目前券商已達(dá)133家，注冊(cè)資本金首次突破1000億元，總資產(chǎn)約5618億元，券商的快速擴(kuò)張帶有極大的盲目性，因?yàn)樵诋?dāng)時(shí)市場(chǎng)環(huán)境下，規(guī)模急劇擴(kuò)大的券商根本無法找到合適的投資品種，其業(yè)務(wù)范圍仍舊停留在經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，把自己的生死大權(quán)仍舊寄托在二級(jí)市場(chǎng)，而隨著2001年大調(diào)整的開始，靠天吃飯的券商2002年起也陷入了全行業(yè)虧損的泥潭，更為嚴(yán)重的是由于多年不規(guī)范運(yùn)做所形成的巨大包袱以迫使許多券商被行政托管，券商自身的生存問題已經(jīng)相當(dāng)嚴(yán)峻，更談不上可持續(xù)發(fā)展了。

基金跳躍式發(fā)展埋下諸多隱患。2003年開始加快了基金行業(yè)的發(fā)展，2004年基金行業(yè)更是獲得了超常規(guī)跳躍式發(fā)展，全年共完成募集58只基金，總募集規(guī)模1680億元，占目前基金總規(guī)模的52％。基金的跳躍式發(fā)展脫離了我國(guó)證券市場(chǎng)的實(shí)際需要和承受能力，相關(guān)資源過度開發(fā)和“透支現(xiàn)象”嚴(yán)重，已經(jīng)威脅到了基金行業(yè)本身健康、穩(wěn)定的持續(xù)發(fā)展，首先是由于市場(chǎng)缺乏優(yōu)質(zhì)資源，導(dǎo)致基金交叉持股、相互鎖倉(cāng)、扎堆持有等現(xiàn)象發(fā)生，形成新的“莊股”現(xiàn)象；其次是基金行業(yè)沒有形成自己的盈利模式，依然是靠天吃飯，存在管理落后、理財(cái)能力低下的問題，難以依靠自身的力量實(shí)現(xiàn)持續(xù)發(fā)展，行業(yè)虧損嚴(yán)峻。

散戶虧損嚴(yán)重，入市積極性大打折扣。2001年6月份以來，流通市值縮水7000個(gè)億，等于三年半的時(shí)間投資者總共損失了7000億！如果從13年總的虧損情況看，13年證券市場(chǎng)融資突破1萬億，印花稅等共計(jì)1.2萬億，投資者共支出2.2萬億左右，但截止到2004年12月31日，流通市值只有1.1萬億，預(yù)示著13年的投資虧損了50%！這種極不正常的狀況對(duì)于廣大普通投資者而言形成了毀滅性的打擊，使他們對(duì)證券市場(chǎng)的信心蕩然無存，選擇盡快脫離市場(chǎng)的投資者越來越多，而場(chǎng)外資金也普遍不愿投資股票，由此也導(dǎo)致2001年以后散戶開戶數(shù)量急速減少，2003、2004年，深滬開戶數(shù)增長(zhǎng)速度一直維持在2%左右，創(chuàng)下歷史最低水平。

通過以上分析不難發(fā)現(xiàn)，作為證券市場(chǎng)投資主體的券商、基金和散戶，目前的處境可說是“兩死一傷”，券商、散戶最尷尬，基金最近三年也是江河日下，既然市場(chǎng)的投資主體都自身難保，舉步艱難，無法持續(xù)發(fā)展，又如何寄托他們來推動(dòng)證券市場(chǎng)可持續(xù)發(fā)展呢？

市場(chǎng)制度化建設(shè)缺乏持續(xù)性

13年以來，我國(guó)在市場(chǎng)制度化建設(shè)方面進(jìn)行了一些嘗試和創(chuàng)新，但仍有許多問題急需改進(jìn)，其中之一就是我們?cè)谥贫然ㄔO(shè)方面缺乏持續(xù)性，制度建設(shè)滯后現(xiàn)象嚴(yán)重，無法滿足證券市場(chǎng)日益發(fā)展的需要，更無法保證證券市場(chǎng)持續(xù)發(fā)展了，這主要表現(xiàn)在：交易品種單一，上市交易的品種基本上是“老三樣”，即A股、B股、基金，根本無法滿足投資者規(guī)模及結(jié)構(gòu)變化的需要；市場(chǎng)體系不完善，二板規(guī)模小，三板也沒有形成規(guī)模；機(jī)制不完善，至今沒有做空機(jī)制，限制了大資金的運(yùn)作；缺乏投資者尤其是中小投資者權(quán)益保護(hù)方面的法律法規(guī)，在投資額者遭受侵權(quán)時(shí)難以得到相應(yīng)的賠償?shù)取?/p>

應(yīng)對(duì)策略

通過以上的分析，我們可以發(fā)現(xiàn)證券市場(chǎng)可持續(xù)發(fā)展基礎(chǔ)已經(jīng)遭受到嚴(yán)重破壞，如果不從根本上盡快加以解決，證券市場(chǎng)將無法發(fā)展，甚至蘊(yùn)藏著巨大風(fēng)險(xiǎn)：

堅(jiān)持民主法治，完善分類表決制。民主法治強(qiáng)調(diào)的是社會(huì)主義民主得到充分發(fā)揚(yáng)，依法治國(guó)方略基本得到落實(shí)，相對(duì)于證券市場(chǎng)就是要使股民的利益得到充分體現(xiàn)，市場(chǎng)具有較為完善的法律制度。但在這方面，證券市場(chǎng)仍就存在嚴(yán)重缺陷，其一就是股民的利益得不到充分體現(xiàn)，尤其是中小投資者無法充分行使參與權(quán)、話語權(quán)、表決權(quán)，分類表決制的實(shí)施雖然對(duì)于解決這一問題具有十分積極的意義，但在具體實(shí)施過程中出現(xiàn)新的“一股獨(dú)大”問題，由于基金等機(jī)構(gòu)集中持有一些股票，對(duì)重大決策具有絕對(duì)表決權(quán)，中小投資者無法正常行使參與權(quán)、表決權(quán)，建議采取“二次分類表決制”，對(duì)于基金集中持有的股票，現(xiàn)行由基金持有者進(jìn)行表決，基金只能作為這一表決結(jié)果的執(zhí)行者，把表決結(jié)果反映出來，只有這樣，分類表決制才能真正體現(xiàn)廣大投資者的利益和要求，才能實(shí)現(xiàn)廣泛意義上的民主。

堅(jiān)持公平正義，切實(shí)保護(hù)中小投資者權(quán)益。和諧觀強(qiáng)調(diào)各方利益關(guān)系得到妥善協(xié)調(diào)，這與證券市場(chǎng)“公平、公開、公正”的“三公”原則精神一致，要做到這一點(diǎn)，首先要解決股權(quán)分置、同股不同利、同股不同權(quán)的歷史遺留問題，不能一拖再拖，這個(gè)問題不解決，“一股獨(dú)大”的頑癥就不能根除，廣大投資者的平等地位就無從談起，上市公司的內(nèi)部治理也就無法完善，上市公司存在的虛假陳述、造假作假、非法關(guān)聯(lián)交易等嚴(yán)重問題也就無法根除。《國(guó)九條》以及溫總理在2005年3月份答記者問明確指出盡快解決國(guó)權(quán)分置問題，應(yīng)該抓住這一有利時(shí)機(jī)，盡快解決股權(quán)分置問題。其次是把保護(hù)廣大投資者尤其是普通投資者利益落到實(shí)處，除了上述實(shí)行“二次分類表決制”外，當(dāng)務(wù)之急是盡快制定“投資者賠償法律法規(guī)”，使遭受上市公司、證券公司等中介機(jī)構(gòu)欺詐而受到損失的投資者能夠及時(shí)得到賠償，以此來加大對(duì)違規(guī)行為的懲罰力度，切實(shí)保護(hù)投資者利益；最后是完善基金考核管理辦法，推行“求同追查”制度。隨著基金規(guī)模的快速壯大，基金已經(jīng)成為目前最具話語權(quán)的機(jī)構(gòu)，基金憑借其在資金、信息等方面的絕對(duì)優(yōu)勢(shì)常常獲得“不當(dāng)?shù)美保鉀Q這一問題必須完善對(duì)基金的考核管理辦法，改變目前“責(zé)、權(quán)、利”不明、不管盈虧照提管理費(fèi)的考核辦法，盡快制定新的考核辦法，把盈利指標(biāo)與基金獎(jiǎng)懲結(jié)合起來，有獎(jiǎng)有罰。

同時(shí)，針對(duì)基金內(nèi)部存在大量“暗箱操作”、“私建老鼠倉(cāng)”等問題，推行“求同追查制度”，對(duì)于那些總是在低位大量買入、高位大量?jī)冬F(xiàn)獲利的帳戶進(jìn)行跟蹤調(diào)查，嚴(yán)厲打擊非法獲取私利行為，遏制基金經(jīng)理憑借職業(yè)特權(quán)侵占其他投資利益的犯法行為。

堅(jiān)持誠(chéng)信原則，加大執(zhí)法力度。證券市場(chǎng)誠(chéng)信危機(jī)的加重不但與缺少相關(guān)的法律法規(guī)有關(guān)，更重要的是與執(zhí)法不嚴(yán)、有法不依有著直接關(guān)系，這是導(dǎo)致長(zhǎng)期以來誠(chéng)信危機(jī)不斷加重的最根本原因，由于執(zhí)法力度不夠、懲罰力度不夠，造成違規(guī)行為代價(jià)極低，不但無助于制止誠(chéng)信危機(jī)，反而助長(zhǎng)了誠(chéng)信危機(jī)的蔓延、加重。目前對(duì)于誠(chéng)信危機(jī)，偏重行政處罰、譴責(zé)，過分強(qiáng)調(diào)挽救、保護(hù)，誠(chéng)信危機(jī)代價(jià)過小，過分保護(hù)上市公司、中介機(jī)構(gòu)利益，忽視中小投資者利益，一味袒護(hù)誠(chéng)信危機(jī)制造者利益，沒有切實(shí)可行的保護(hù)受害者利益。

國(guó)外對(duì)誠(chéng)信危機(jī)的公司處罰相當(dāng)嚴(yán)厲，網(wǎng)易剛上市時(shí)僅僅是因?yàn)闊o意中將100萬美元合同被誤報(bào)成了收入，差一點(diǎn)被納斯達(dá)克摘牌，并被美國(guó)法院判賠償中小投資者435萬美元。安然事件暴光后，公司前董事長(zhǎng)肯尼斯·萊被判處175年的監(jiān)禁外加570萬美元的罰款，公司也因此破產(chǎn)。據(jù)悉被納斯達(dá)克摘牌的上市公司數(shù)量約7000家，遠(yuǎn)超過目前掛牌的5000家。中國(guó)有多少家上市公司因誠(chéng)信問題摘牌或支付巨額賠償？而在中國(guó)不過是警告、譴責(zé)、罰款了事。曾被權(quán)威機(jī)構(gòu)評(píng)為中國(guó)最有價(jià)值的上市公司的銀廣夏、東方電子，故意把業(yè)績(jī)從虧損虛構(gòu)為績(jī)優(yōu)，事發(fā)后不過是戴ST帽子繼續(xù)掛牌了事。因此，為此必須加大執(zhí)法力度、加大懲罰力度，這是現(xiàn)有條件下解決誠(chéng)信危機(jī)最有效的途徑。

堅(jiān)持充滿活躍原則，創(chuàng)造可持續(xù)發(fā)展環(huán)境。證券市場(chǎng)要實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，其關(guān)鍵條件之一是必須為機(jī)構(gòu)投資者提供一個(gè)可持續(xù)發(fā)展的環(huán)境，只有機(jī)構(gòu)投資者具有了可持續(xù)發(fā)展能力，證券市場(chǎng)才能實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，為此，必須加快交易品種創(chuàng)新，不斷豐富交易品種，適應(yīng)不斷發(fā)展的基金為主機(jī)構(gòu)投資者的需要，美國(guó)證券市場(chǎng)投資品種十分豐富，有證券和股指的現(xiàn)貨、證券和股指的期貨及期權(quán)、可轉(zhuǎn)換債券、信托憑證(ADRs)等品種。

投資者不僅可以進(jìn)行各類品種的單獨(dú)投資，還可以進(jìn)行它們之間的套利交易，避免因各類投資者行為趨同而造成市場(chǎng)單邊運(yùn)行，出現(xiàn)暴漲暴跌的局面；不斷完善市場(chǎng)體系，放寬入市條件，推動(dòng)中小板市場(chǎng)快速發(fā)展，完善三板交易市場(chǎng)，國(guó)外成熟市場(chǎng)如美國(guó)，其證券市場(chǎng)除了有主板市場(chǎng)(如紐約證券交易所)、NASDAQ市場(chǎng)(即創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng))、OTCBB市場(chǎng)外，還有粉紅單(PinkSheets)市場(chǎng)及其它市場(chǎng)(如幾家券商之間約定的不定期的交易市場(chǎng)等)，這就構(gòu)成了一個(gè)相輔相成的市場(chǎng)體系，這是我們應(yīng)該借鑒和學(xué)習(xí)的；加快業(yè)務(wù)創(chuàng)新步伐，放寬機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)范圍，券商業(yè)務(wù)基本以經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)為主，投行、財(cái)務(wù)顧問、委托理財(cái)?shù)葮I(yè)務(wù)發(fā)展緩慢，限制了券商的發(fā)展，加大了經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)該加快業(yè)務(wù)創(chuàng)新步伐，允許券商進(jìn)入更多的領(lǐng)域、開展更多的業(yè)務(wù)品種，以此擴(kuò)大券商生存發(fā)展空間，增強(qiáng)抗風(fēng)險(xiǎn)能力，減少政府“救助”壓力，使券商成為真正獨(dú)立的經(jīng)營(yíng)實(shí)體。