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職工持股制度之所以是現代產權改革的制度選擇，最主要的原因是其實現了資本邏輯與勞動邏輯的有機統一，使職工真正成為了企業的主人，職工的利益和企業的發展息息相關，充分調動了職工的積極性，從而為企業的發展注入了新的活力，客觀上促進了整個社會生產力的發展。通過企業內部職工持股，不僅能明晰產權，實現企業產權多元化，而且能強化對企業內部職工的利益激勵，尤其是對經營者的激勵，提高企業經營績效。因此，企業內部職工持股是我國企業產權改革中的一個重要內容。

本文試從我國職工持股制度的歷史性作用和存在問題入手，提出職工持股的信托思路和設計方法。作者相信，信托原則對于解決我國上市公司與非上市公司職工持股計劃設計中存在的問題，真正形成“聯股聯利又聯心”的發展機制、對于發揮職工持股在國企改革中的積極作用將產生長遠的影響。

一、職工持股制度的價值發現

職工持股制度產生于西方發達國家，美國于20世紀60年代初開始推行職工持股計劃（即ESOP：THEEMPLOYEESTOCKOWNERSHIPPLANS的縮寫），最初是作為養老金福利計劃的一種方式，但由于職工持股計劃除了福利作用外，還有激勵作用，因此，職工持股計劃作為一種新的薪酬模式，很快發展出了多種模式，而且在英國、法國、加拿大、新加坡、日本以及印度、中國香港等地都得以實行。我國于20世紀80年代初開始發行內部職工股，試行職工持股制度，90年代初期是職工持股制度快速發展的時期，出現了發行內部職工股的熱潮。

職工持股的核心內容是一種使企業職工獲得勞動收入和資本收入的制度設計，從而激發職工的創造精神和責任感，消除由于社會保障制度的日益健全而產生的企業內在動力真空現象。實現經驗表明，職工持股具有非常重要的歷史作用。第一，職工持股真正實現了職工“當家做主人”的主人翁地位，使企業職工不但能夠獲得勞動收益，而且能夠獲得合法的資本性收益，調動了職工的積極性與創造性，穩定了職工隊伍；第二，職工持股促進國有企業管理的科學化和產權的明晰化，對于完善公司法人治理結構，完善決策監督體制、提高管理效率等具有非常重要的作用；第三，職工持股可以集中民間資本，發揮了集資融資功能，提高資產運營效率，促進國民經濟的持續穩定健康發展；第四，職工持股在保障體系不健全的情況下成為職工退休保障的重要形式。

總之，從我國社會政治、經濟和文化變革的特殊性分析，我們必須重視和發展職工持股制度。職工持股在解決我國特殊的社會問題和經濟矛盾方面上具有特定的歷史作用，而且作為一種市場經濟發展過程中形成的制度安排，其在消除貧富懸殊、解決社會公平問題、提高效率等方面將起著越來越大的作用。

二、我國職工持股的現狀和存在的問題

（一）我國職工持股的實踐現狀和法律現狀

改革開放以來，職工持股在我國得到一定程度的發展，主要表現為公司法框架內的職工持股和股份制企業中的職工持股，而且在中小企業中的發展規模更大、更廣泛。目前，我國二十幾個省市自治區形成了有關的職工持股管理辦法、條例和地方性法規，但是，我國有關職工持股的宏觀政策和法規體系尚未形成，沒有統一明確的政策和法律、法規，各地都停留在試點水平，職工持股的存在形式和管理方法也各不相同，所采用的職工持股從形式、內容和程序上都存在諸多的問題。

職工持股的現實問題包括股份的取得方式、持股數量的確定、預留股份及股份流通和繼承等，實踐中比較突出的是國有資產的無原則“量化”、“關系股”、“人情股”等，由此導致了國有資產的流失和腐敗問題。職工持股的根本目的是為了形成職工與企業長期化的資本紐帶作用，而在利益驅動下，職工在股票上市后就競相拋售所持有股份，從而使職工持股失去本來意義。職工持股的現實問題還突出表現為持股的主體問題，有的是以工會所屬的職工持股會方式，也有的以部分自然人代持形式，更多的是以股份合作制這種過渡性的股權安排方式存在。其中具有社團法人資格的職工持股會是其中較為規范的形式，這種形式最早產生并普遍存在于外經貿企業的職工持股改制中。由于我國當時法規不健全、不完善，內部職工股的發行不僅存在超范圍、超比例發行的問題，而且還引發了一些投機行為，很多地方都出現非法交易的情況，造成“內部股公眾化、法人股個人化”等問題，尤其是不斷暴露出來的一些腐敗問題和國有資產流失問題，直接與職工持股行為相關聯，給證券市場的發展和股份制改革的推進帶來很大困擾。本文以職工持股主體問題為研究對象。

針對職工持股的主體問題，國家出臺了一系列舉措對之進行了規范和限制，包括：⑴1993年4月3日，國務院辦公廳轉發國家體改委等部門《關于立即制止發行內部職工股不規范做法意見的緊急通知》，明確規定“對新內部職工持股的定向募集股份有限公司要暫緩審批”。此規定的出臺，放緩了內部職工股發行的腳步。⑵1994年6月19日，國家體改委《關于立即停止審批定向募集股份有限公司并重申停止審批和發行內部職工股的通知》要求“各地方、各部門立即停止審批定向募集股份有限公司；各地方、各部門必須嚴格執行《通知》的規定，立即停止內部職工股的審批和發行”。此規定的出臺，基本限制了內部職工股的發行。⑶1998年11月25日，中國證監會《關于停止發行公司職工股的通知》規定：“自本通知下發之日起，股份有限公司公開發行股票一律不再發行公司職工股。目前尚未發行的，一律停止發行。定向募集公司原已發行的內部職工股以及股份有限公司經批準已經發行的公司職工股，仍然按現行政策執行。”此規定限制了擬上市公司和上市公司內部職工股的發行。⑷2000年12月11日，中國證監會《關于職工持股會及工會能否作為上市公司股東的復函》（以下簡稱《復函》）明確指出：“職工持股會屬于單位內部團體，不再由民政部門登記管理，不能成為公司的股東，”“工會作為上市公司的股東，其身份與工會的設立和活動宗旨不一致，故暫不受理工會作為股東或發起人的公司公開發行股票的申請。”此規定出臺后，一大批存在職工持股會或工會持股的擬上市公司，因股東資格問題難以回避以上法律沖突。

(二)我國職工持股主體存在的問題

在我國，職工持股是由企業內部職工認購本企業股份，并由職工持股會持有并進行集中管理的產權組織形式。但是，我國職工持股的實踐卻面臨一系列難題。首先是職工持股會缺乏明確的法律地位。雖然一些地方或部委的政策中對職工持股會作了一些規定，但迄今為止，我國沒有任何一部全國性的法律給予職工持股會以明確的法律地位。由于職工持股會沒有法律地位，持股機構就無法作為一個企業發起人參與企業的發起設立，即使職工持股會借助工會的法律地位參與發起設立公司也存在問題。其次，職工持股會或工會的社團法人身份與職工持股的贏利動機相矛盾。《工會法》和《全國社會團體登記管理條例》等法規中規定，社團法人是不以贏利為目的的機構，而職工持股是以贏利為目的的。因此，由社團法人作為職工持股主體，忽視了職工持股的贏利動機是不合適的。民政部停止審批職工持股會的主要理由，就是目前的職工持股會有贏利性質不能作為社團法人。另外，職工認購股份的資金缺乏融資渠道。由于我國現在商業銀行法明確禁止銀行貸款用于企業股權投資，所以，職工認購股份無法采用銀行貸款。

以職工持股會或工會名義存在的職工持股問題，現已成為擬上市公司能否上市的法律屏障。我們認為職工持股現階段所存在的問題，恰恰是因為我國的法律環境不夠完善，職工持股缺少依法規范的依據所致。職工持股制度在市場經濟發達國家的廣泛發展從根本上緣于其法律體系的完善，比如就職工持股會存在形式而言，美國、日本等國家的企業廣泛采用信托的方式，由信托基金公司（會）作為受托方管理職工所持有的股份，并以此為基礎進行融資、股份流動、收益分配等。下文將結合理論知識和實踐經驗，對這一問題的解決方式作以探討，以期對擬上市公司解決職工持股問題有所裨益。

三、職工持股的信托解決方案

（一）用信托方式規范職工持股的合法性

所謂信托，簡單地說，就是一種轉移財產并加以管理的設計。具體而言，是指委托人基于對受托人的信任，將其財產權委托給受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名義，為受益人的利益或者特定目的進行管理或者處分的行為。它由委托人、受托人、受益人三方面的權利義務構成，這種權利義務關系圍繞信托財產的管理和分配而展開。信托構造的要素主要包括信托設定的依據、信托財產、受托人、受益人、信托目的等。信托具有所有權與利益相分離、信托財產的獨立性、有限責任、信托管理連續性等特征。信托雖然是一種民事關系，但為了保障受益人的利益，使信托成為一種真正的規范市場經濟行為，同時又有益于社會的財產管理制度。信托制度在職工持股制度的規范化發展中具有重要作用。

2001年4月《信托法》的出臺與實施為職工持股計劃制度安排上的欠缺提供了一種解決的可能性，信托制度在我國的確立為職工持股計劃提供了一種制度性的實施架構，為職工持股計劃的實施提供了一種合法的穩定的制度。

（二）用信托方式規范職工持股的可行性

《信托法》頒布以后，以信托方式解決擬上市公司的職工股問題逐漸成為證券市場各方探討的熱點。以信托方式解決擬上市公司的職工持股問題，即由職工持股會、工會或自然人持股者作為委托人，與信托投資公司、其他法人或自然人（以下簡稱受托人）簽訂股權信托管理合同，將其所持股份委托給受托人，受托人按照委托人的意愿和有利于委托人利益最大化的原則，以自己的名義對信托財產進行管理和處分，委托人在信托合同中指定受益人（可以是委托人或原出資者個人），受益人享有信托受益權，根據信托合同的規定享有信托利益。

《信托法》從法律層面上解決了信托制度的合法性問題，同時規定信托財產本身及其所生的任何利益不能由受托人而只能由受益人享受，這就是信托法上著名的“所有權與利益相分離”原則，也是信托最根本的特色所在。職工持股，主要是獲取收益，所以信托持股，有助于職工（委托人和受益人）利益的保障。

根據《信托法》的規定，在企業改制直至股票發行上市過程中，企業職工甚至其他具有完全民事行為能力的自然人和法人，可以對特定公司的股權投資為目的設立資金信托，選擇值得信賴的受托人代表他們成為有限責任公司，特別是股份有限公司的發起人和股東，從而間接享受特定公司的資本收益。從經濟學角度分析，這種有特定目的的資金信托與股票期權制度相配合，將會較好地解決企業特別是大中型國有企業內部的產權缺位、約束和激勵機制不強的問題。

（三）用信托方式規范職工持股計劃的價值分析

信托制度能夠較好地解決我國職工持股制度建設中的基本問題，至少包括以下幾個關鍵方面：（1）信托持股，解決了目前職工持股中持股主體缺位的問題。信托持股可以設計為以自然人或非法人社會團體名義將職工持有的股份信托給自然人或法人進行管理、處分和收益分配。（2）信托持股，解決職工出資能力不足的問題。信托投資基金或其他受托人，可以以信托管理的職工股份作為融資擔保，向銀行貸款。這還能在一定程度上抑制“人情股”和“關系股”現象，推動職工持股改制的規范化和規模化發展。（3）通過信托公司代為持股，可以解決由于職工雙重身份、角色重合造成的企業管理上的困惑，使企業和職工股東不發生直接關系，由信托公司代表職工上升為股東從而提高管理效率。（4）由于外部人即信托公司的參與，可以使得職工持股管理辦法更為有效地執行，能夠合理解決股份繼承及預留股份問題。在信托法律關系中，股份繼承和預留股份問題可以在信托文件約定條件下順利得到解決。比如在職工購股融資的歸還、在職期間轉讓股權、跳槽要求兌現股權等問題上，可以避免內部人管理出現可能的道德風險。（5）另外，信托持股，有助于職工持股管理，真正發揮激勵約束作用。通過“表決權信托”，受托機構或受托人可以依法行使與信托財產相聯系的表決權，有利于企業完善法人治理結構、推進決策的科學化和民主化，從而解決職工個體參與投票表決和管理無法落實的問題。并且因為受托機構或受托人都具有相應的專業知識和技能，能更有效地發揮這種權利的價值。

解決現存職工持股問題，“信托方式”具有以下優點：1、職工持股股權信托后，職工仍持有公司股份，不會影響職工對公司的歸屬感和主人翁意識，不會對公司的正常生產經營產生負面影響。2、股權信托可以達到既解決擬上市公司職工持股的政策障礙，又能使職工的利益得到保護的目的，創造了雙贏的局面。盡管股權信托后，因為要支付信托費用，可能使職工的利益受到一些損失，但相對于成立有限責任公司或合伙企業的方式來講，這種成本是低廉的；而且從長遠看，信托制度有利于改善公司的經營管理水平，有利于提高公司的競爭能力和資本利潤率，因而更有利于維護職工的利益。3、以信托方式解決職持工股問題，有利于維護證券市場秩序。股權信托后，職工持股因為信托合同的存在，不再存在非法流通的機會，有效解決了長期存在的“一級半市場”問題，有利于維護證券市場的秩序。4、以信托方式解決職工持股問題受到的制約因素較少，因此更為靈活和可行。股權信托后，有利于維護職工利益，因此容易得到職工的理解，便于實施。此外，信托方式受到的資金限制較小，也不存在投資比例的限制和發起人股三年不能轉讓的限制，適用范圍比較廣泛。

利用信托實施職工持股計劃是發達國家的通例，主要功能是發揮專家理財、表決權集中行使、融資等方面的作用。信托架構能夠解決目前職工持股計劃存在的各種問題，如持股主體資格問題、職工持股計劃的管理模式問題、融資渠道問題、股份問題等。

四、用信托方式規范職工持股計劃的理想模式

（一）解決現存職工持股問題的途徑及比較分析

解決個人持股產生的問題，目前可通過以下三種途徑實現：第一，向法人協議轉讓個人持股股權（以下簡稱“轉讓方式”）。股份公司成立已滿3年的，可以通過協議轉讓將個人持股股權整體轉讓給法人，以達到規范股份公司股權結構的目的。第二，股份公司通過收購進行注銷（以下簡稱“回購方式”）。股份公司可以通過以自有資金收購本公司個人持股股權，然后注銷相應股份的方式解決個人持股問題。第三，個人持股股權信托管理（以下簡稱“信托方式”）。根據《信托法》和《信托投資公司管理辦法》（以下簡稱“《辦法》”）的規定，個人持股造成的障礙還可以通過股權信托方式予以解決。信托是委托人基于對受托人的信任，將其財產權委托給受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名義，為受益人的利益或者特定目的，進行管理或者處分的行為。這里的“財產權”即為信托財產。個人持股股權信托（以下簡稱“股權信托”）是以個人持股股權作為信托財產的信托，即職工持股會、工會或自然人作為委托人，與信托投資公司（受托人）簽訂股權信托管理合同，將其所持股份委托給信托投資公司，信托投資公司按照委托人的意愿，以自己的名義對信托財產進行管理和處分，委托人有權在信托合同中指定受益人，受益人享有信托受益權，根據信托合同的規定享受信托利益。信托公司將嚴格遵守信托合同，為受益人的最大利益處理信托事務。

對以上三種解決途徑進行比較分析：第一，在資金需求方面，轉讓方式和回購方式都需要巨額資金才能實現，實施成本很高，多數擬上市公司難以找到合適的股權受讓人或籌集足夠的資金進行收購，延緩甚至直接破壞了公司的上市計劃。而且，若以回購方式解決，不但造成擬上市公司資金困難，還直接導致公司注冊資本的減少，降低公司的社會競爭力，破壞公司長期發展計劃和潛力。而信托方式沒有特別的資金要求，只要受托人具有法律規定的資格便可實施。第二，在具體操作中，轉讓方式和回購方式均需就轉讓或收購價格、時間、方式等與持股人達成一致意見，由于持股人的大量存在，使得達成一致意見的過程非常漫長而導致實施難度較大。而采用信托方式，持股人的受益權并未受到影響，信托雙方易于達成一致意見。第三，以信托方式解決，還具有其它兩種方式難以企及的優越性：⑴規范資本市場秩序。信托方式將個人持有的股份（票）轉變為不可流通的信托合同，信托公司因信托關系持有股份公司的相應股權，同時在信托合同中限制了受益權的轉讓，解決了長期難以解決的非上市公司股份（票）或股權證在一級半市場非法流通的問題。⑵規范股份公司法人治理結構，保護中小股東利益。作為中小股東的大量自然人直接或以職工持股會、工會名義間接持有股份公司股份，難以充分行使自己的股東權利。而通過信托關系，作為受托人的信托投資公司成為股份公司股東，將以實現受益人的最大利益為宗旨，集合分散的個人股份、選派專業人士，通過參加股東大會、向股份公司推薦董事、監事人選等方式，參與公司運作，主張股東權利，為公司發展提供專業意見，從而更大限度的實現股東權益。⑶集中分紅派息。利用信托公司現成的營業網絡、先進的設備和專業的人員，更方便受益人領取紅利。⑷更便捷、全面地獲取公司信息。信托公司在固定場所，定期披露股份公司最新信息。

（二）職工持股制度的信托構造

（1）上市公司的信托構造

上市公司中職工持股信托構造中的受托人一般為信托投資基金和信托投資公司，其內容如下：①上市公司選定信托投資基金作為受托人；②擬定信托協議，出資職工與信托投資基金簽署信托協議；③公司上市后職工股份交付受托人；④受托的信托基金會行使信托財產的處分權，包括表決權、管理權等；⑤受托人向出資職工進行年度信托財產的現狀及管理情況的匯報。

對于上市公司而言，與職工股份相關的信托業務設計中的重點是表決權信托，而且其涵蓋范圍可以涉及到一般的小股東。我國股份公司存在的重要問題之一是股東權分散，股東大會開不起來，股東會的決策作用和對董事會的制約作用無從體現。若運用表決權信托，若干中小股東將股東權信托給某一家信托公司，由其集中管理和投票，可將分散的、無長期投資意識、無管理意識、追求近期利益的小股東的權益集中起來，對股份公司乃至整個證券市場都可能起到積極的推動作用。另外，通過信托制度，可以有效解決公司上市后職工拋售所持有的公司股票問題，即通過信托關系形成職工持股在信托關系框架內的繼承和流動（交易），真正形成一種與企業“聯股聯利又聯心”的機制，使職工注重通過勞動和貢獻獲得資本收益，關心企業的長遠發展。

（2）非上市公司中的職工持股信托構造

在非上市公司中，包括上市公司的二級子公司等公司制企業中，職工持股會的信托構造可視企業規模選擇對自然人信托、信托投資基金、信托投資公司等作為受托人。非上市公司的職工持股信托構造成中，需要重點解決的是職工出資能力不足的問題、預留股份問題、表決權信托問題等。其信托構造的基本內容與上市公司類似。

對于非上市公司而言，出于融資解決職工出資能力不足和提高管理效率的考慮，除表決權信托外，應著重以下兩個方面：一是“附擔保公司債信托”，為了融資順利，發行有擔保的公司債券勢在難免，若利用民法上的擔保制度，為無數的公司債務人一一提供擔保，這在運作上極為困難，即使有可能性，法律關系上也過于復雜。因此，除非設計出特殊立法，否則實務上無法為公司債務提供擔保。信托正是解決這一難題的好辦法。具體做法是：以公司債的物上擔保權為信托財產設定信托，使信托公司為所有公司債務負責物上擔保權的保存、管理與實行。這樣，既能得簡化復雜的法律關系，又能使所有公司債務人獲得與個別被提供擔保相同的利益。二是“經營權信托”，目前國營企業效益低下的一個重要原因就是管理水平低下，為此，在管理方式上進行了一系列的改革，先是承包，后是租賃，再是委托經營。委托經營的實質是一種信托，即將國有中小型企業的經營權委托給有管理能力的企業或信托公司，由后者進行管理。實踐證明，這種管理方式具有良好的成效。

（三）職工持股制度的實施方案

職工持股制度的實施方案分為四個步驟：

步驟之一：企業將職工的購股資金，可以是銀行擔保借款、稅前利潤獎勵分配、企業公益金以及現金出資作為信托資金，甚至可以將科技成果（專利、專有技術）作為信托財產，委托給某個信托機構。如果是職工的現金出資，則需按照《資金信托辦法》中關于集合資金信托的規定，即“信托投資公司集合管理、運用、處分信托資金時，接受委托人的資金信托合同不得超過200份（含200份），每份合同金額不低于人民幣5萬元（含5萬元）”。對于集合資金應盡量避免，因為當地銀行會對集合資金信托的審批比較謹慎，并且目前集合資金信托的實施細則并沒有出臺，對于集合資金信托的帳戶開立方式（是單獨還是整個開立帳戶）、風險和利益的分擔、還有與非法集資的區別等并沒有法律意義的解答，因此，利用現金出資的集合資金信托形式最好運用在規模較小、人數較少的企業，尤其在民營企業中。如果人數超過200人，可以考慮員工持股會作為信托主體，但目前中華總工會對此還沒有具體的意見。

步驟之二：企業或職工作為委托人與信托公司簽訂信托合同，依據委托人確定的管理方式或信托公司代為確定的管理方式管理和運用信托資金或信托財產。信托合同應是雙方主要的法律文件，應包括信托目的、信托期限、管理方式、受托人權限、信托利益的計算、稅費承擔、受托人報酬、權利和義務等主要條款，可以依據具體情況，將職工持股計劃安排和管理辦法納入信托合同之中。

步驟之三：信托公司利用上述信托資金受讓或認購企業股份，做股東變更的工商登記，成為公司法律意義上的股東。對于股東登記時，是否要披露信托關系，目前法律沒有具體規定。

步驟之四：信托公司履行信托合同，按照信托合同由信托公司或企業或職工持股會或其他職工股權管理機構，負責分配股權、管理股權。職工股權可以在內部按照既定規定進行轉讓、繼承、回購等行為，至此完成職工持股計劃。

綜合本文以上對職工持股信托解決方案的探討分析，筆者認為，以信托方式解決職工持股現存問題，可以使職工持股制度合法、穩定、安全、可行地運作。