導語：如何才能寫好一篇券商風險投資，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

我國的風險投資業從1985年9月國務院正式批準成立“中國新技術風險投資公司”起，經過十幾年的發展，各類風險投資機構已發展到80家，融資能力達36億美元，可以說有了一個開端，但作為新興的事物，其運作體系和機制尚不健全，環境條件也不成熟，目前仍存在若干缺陷和障礙：其一，資金來源不足，投資基金規模偏小，不能完全達到建立投資組合以分散風險的目的；其二，缺乏具有高度專業素質的風險投資人才，對基金和投資項目的管理落后于國外同行業水平；其三，缺少真正的風險企業和風險企業家，到目前為止我國尚未形成成熟的經理人市場，具有戰略眼光而且勇于創新、敢于創業的企業家還很少；其四，缺乏退出渠道，資本投入并取得成功后不能全身而退成了風險資本家特別是風險投資機構的心病。對此，筆者以為，應鼓勵券商積極參與風險投資事業。

根據西方國家從事風險投資的經驗，投資銀行與風險投資之間具有內在的相融性，其金融中介和投資主體功能將對風險投資的發展起到重要的推動作用。從職能上看，風險投資主要擔負著六個方面的使命；一是提供創業者所需要的資金；二是作為創業者的顧問，提供管理解決重大經營決策，并提供法律和公關咨詢；五是運用風險投資公司的關系網絡，提供技術咨詢和技術引進渠道，介紹有潛力的供應商與購買者；六是協助企業進行重組、購并以及輔導上市。而通常我們認為現資銀行的業務主要包括證券承銷、證券交易、企業并購、資產管理、咨詢顧問、項目融資、風險控制和金融創新等內容。不難看出，風險投資的主要職能均涵蓋在投資銀行的業務范圍之內，兩者之間具有密切的相關性，風險投資操作流程的每一個環節都離不開投資銀行的支持（見下表）作為成長中的投資銀行，券商應當肩負起介入風險投資事業并推動其發展的重任，這不僅是我國風險投資事業發展的客觀需要，同時也是券商向真正的投資銀行邁進的內在要求：隨著國內券商之間的競爭日趨激烈，承銷、經紀和自營三大傳統業務已經步入微利甚至無利的階段，再加上入世在即，國外的投資銀行也正通過各種渠道紛紛進入我國市場。在此情況下，我國券商僅依靠傳統業務將難以維持生存，為了進一步適應我國市場經濟及資本市場發展的需要，必須開拓市場、在業務和組織上進行創新以尋求新的利潤增長點。參與風險投資可使券商：（1）分享創新企業高成長的收益。券商通過投資高成長性的中小企業，可以低成本持有該企業的原始股份，企業一已上市，其高成長性將使券商獲得高額的回報。（2）培育客戶。從長期看，券商可以風險投資為先導，通過對風險企業初期的技術咨詢、市場前景預測、管理輔導以及融資支持等，加強與企業之間的溝通，并與其共同成長，從而挖掘到一批可以長期合作的優質客戶，為各項業務的開展奠定基礎。（3）延伸投行業務。作為策劃者與組織者，券商幾乎可以參與風險投資的整個運作過程，從融資、選擇創作型企業到企業上市發行股票的承銷權等各方面業務都較容易取得，這不僅使其傳統的投資銀行業務得到有效的延伸，而且可以增加投行業務的資源儲備和盈利空間，增強券商的競爭能力。

風險投資的操作流程投資銀行的作用

1、籌集資本融資顧問，選擇融資方式建立風險投資公司或風險基金

2、選擇投資項目幫助企業分析市場投資項目評估篩選、識別、挑選出投資項目

3、談判和簽訂投資協議投資及財務顧問

4、培育風險企業參與風險企業的經營決策及策略規劃、財務計劃、發展目標、反資項目的實施監管提供管理、法律、技術等咨詢服務

5、實現投資回報退出方式和時機選擇策劃企業上市轉售、并購及回購的財務安排

二、我國券商參與風險投資的可行性分析

目前，我國券商已經具備了參與風險投資所需要的人才、經驗乃至運作機制等方面的堅實基礎和行業優勢：

第一，具有豐富的投資銀行業務經驗。在上市公司承銷方面，我國券商取得了有目共睹的成績，已經成功地推薦了1000多家企業在滬深兩個交易所及境外上市，為企業在境內外累計籌資超過9000億元，并且積累了各類企業的上市承銷經驗，特別是在推薦高科技企業上市方面具有很強的專業性，能專門為高風險、高回報的高科技產業提供融資服務。有明確的專業領域和服務重點。在基金管理方面，我國券商所擁有的10家基金管理公司管理著34家證券投資基金，資產總規模達550多億元，從而為其涉足風險投資基金管理打下了基礎。

第二，擁有一支具有較高專業素質的人才隊伍。風險投資涉及到公司方式、經營管理、投資、財務、金融、高科技等多方面的綜合性專業知識，并且要在投融資過程中解決一系列實際操作問題。目前具備這種高素質的風險投資人才在國內很少，相對而言，券商擁有一批既懂金融、管理，又懂技術的風險投資和管理的復合型人才，他們熟知資本運營，能夠直接進行風險投資和為風險資本提供財務顧問、股票發行承銷、收購兼并等一系列金融服務。

第三，擁有大量的信息資源。券商在長期的投資銀行及業務中，與有關的政府部門、企業、科研機構及投資者建立了良好的業務關系，擁有廣泛的信息網絡、資金渠道以及投資協議轉讓或通過配股的方式包裝進已上市的公司，退出方式多元，退出渠道也較為暢通，為投資項目的取得、篩選、評估以及風險投資業務的順刮進行打下了良好的基礎。

第四，券商已為即將開設的創業板做好了充分的準備。公開發行上市是風險投資最佳的退出方式，即有利于增值后的風險投資順利進入下一個投資周期，又有利于被投資公司未來的發展。即將推出的創業板市場（二板市場）為我國風險投資提供了退路，許多券商都已及時地對投行業務進行了調整，有些甚至將重點放在了創業板上市這一新業務上，或者將創業板上市業務納入業務創新的主要范圍。

盡管如此，我們絕不能因此而忽略了券商參與風險投資事業可能面臨的風險：

首先，財務風險。由于風險投資是一種股權投資，其投入的期限較長，一般需要三至五年甚至更長的時間。而券商的財務結構中最明顯的特征就是高財務杠桿，其資金來源除自有資金外，絕大多數都是很不穩定的短期負債，如果將其作為長期資本使用，必須始終將控制風險、防止財務危機的發生放在第一位。

其次，經營風險。盡管有諸多的相似之處，投資銀行業務和風險投資在所需要的資金性質、專業知識、人力資本、組織結構、項目評估、決策程序和資金回收等方面仍然存在著差異。我國券商在本身業務的發展尚處于初級階段的情況下進入風險投資業，顯然需要一個適應的過程，再加上我國風險投資業本身也存在著大量的不確定因素，其發展當然不會是一帆風順的。

再次，法律政策風險。在現有法律的規范之內，券商只能從事經紀、承銷、投資等專業證券服務，從事非證券業務必須得到中國證監會的特別批準。同時券商作為金融機構，其對外投資不能超過自有資金的一定比例，從而在財務上決定了券商參與風險投資的法律風險。而且現階段的相關法律法規基本上都是暫行規定，因此具有不確定性，即或是正式的法律出臺，也必然要對相應的企業進行清理整頓，這也構成了券商參與風險投資的不利因素。

三、我國券商參與風險投資方式的選擇

考慮到風險投資業的高風險性，我國券商應選擇合適的方式進入風險投資領域，以降低風險、提高投資的成功率。從國內外的實踐經驗來看，主要有以下三種方式可供選擇：

（一）自行創業

該方式主要有兩條途徑：一是在原有投資銀行部門的基礎上設立相應的機構來負責風險投資業務，如國信證券在2000年3月成立了“風險投資部”；二是投資設立風險投資公司，如國通證券與招商銀行以及上海港機、東北高速等上市公司一道發起組建的二十一世紀科技投資公司。采用這種方式可以充分利用券商現有的各種資源，但存在以下缺點：（1）規模受到限制。我國券商普遍面臨資金不足的問題，盡管各大券商都積極地增資擴股，但目前最大的券商——銀河證券的注冊資本金也僅為45億元人民幣，另外，管理層雖已出臺了證券公司股票質押貸款、容許券商進入短期同業拆借市場等措施，但這些資金來源的性質并不適合進行風險投資。（2）現有人員難以適應新的投資領域。風險投資涉及到公司方式、項目管理、財務金融、專業技術等諸多方面，券商原有人員可難以適應；（3）作為公司的部門或二級法人機構，有可能會使風險投資的運行、管理、決策等受到較多方面的影響和制約。

（二）購并

券商通過購并在國內有一定發展潛力的風險投資公司，可以獲得被購并方的人力、項目等資源，較快地介入風險投資領域，但其不足之處在于：（1）“獵物”公司的選擇較難。往往運作較好、規模較大的目標企業具有人才及項目優勢，不愿意被兼并，而小的企業缺乏人才和項目，沒有購并的價值；（2）在資本市場不完善的情況下，購并非市場行為，而主要是通過私人的談判和協商來完成，由于沒有市場價格作為參照，風險投資企業的價值評估就較為困難，從而為購并的談判帶來很大的不便。

（三）合資經營

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我國的風險投資業從1985年9月國務院正式批準成立“中國新技術風險投資公司”起，經過十幾年的發展，各類風險投資機構已發展到80家，融資能力達36億美元，可以說有了一個開端，但作為新興的事物，其運作體系和機制尚不健全，環境條件也不成熟，目前仍存在若干缺陷和障礙：其一，資金來源不足，投資基金規模偏小，不能完全達到建立投資組合以分散風險的目的；其二，缺乏具有高度專業素質的風險投資人才，對基金和投資項目的管理落后于國外同行業水平；其三，缺少真正的風險企業和風險企業家，到目前為止我國尚未形成成熟的經理人市場，具有戰略眼光而且勇于創新、敢于創業的企業家還很少；其四，缺乏退出渠道，資本投入并取得成功后不能全身而退成了風險資本家特別是風險投資機構的心病。對此，筆者以為，應鼓勵券商積極參與風險投資事業。

根據西方國家從事風險投資的經驗，投資銀行與風險投資之間具有內在的相融性，其金融中介和投資主體功能將對風險投資的發展起到重要的推動作用。從職能上看，風險投資主要擔負著六個方面的使命；一是提供創業者所需要的資金；二是作為創業者的顧問，提供管理解決重大經營決策，并提供法律和公關咨詢；五是運用風險投資公司的關系網絡，提供技術咨詢和技術引進渠道，介紹有潛力的供應商與購買者；六是協助企業進行重組、購并以及輔導上市。而通常我們認為現資銀行的業務主要包括證券承銷、證券交易、企業并購、資產管理、咨詢顧問、項目融資、風險控制和金融創新等內容。不難看出，風險投資的主要職能均涵蓋在投資銀行的業務范圍之內，兩者之間具有密切的相關性，風險投資操作流程的每一個環節都離不開投資銀行的支持（見下表）作為成長中的投資銀行，券商應當肩負起介入風險投資事業并推動其發展的重任，這不僅是我國風險投資事業發展的客觀需要，同時也是券商向真正的投資銀行邁進的內在要求：隨著國內券商之間的競爭日趨激烈，承銷、經紀和自營三大傳統業務已經步入微利甚至無利的階段，再加上入世在即，國外的投資銀行也正通過各種渠道紛紛進入我國市場。在此情況下，我國券商僅依靠傳統業務將難以維持生存，為了進一步適應我國市場經濟及資本市場發展的需要，必須開拓市場、在業務和組織上進行創新以尋求新的利潤增長點。參與風險投資可使券商：（1）分享創新企業高成長的收益。券商通過投資高成長性的中小企業，可以低成本持有該企業的原始股份，企業一已上市，其高成長性將使券商獲得高額的回報。（2）培育客戶。從長期看，券商可以風險投資為先導，通過對風險企業初期的技術咨詢、市場前景預測、管理輔導以及融資支持等，加強與企業之間的溝通，并與其共同成長，從而挖掘到一批可以長期合作的優質客戶，為各項業務的開展奠定基礎。（3）延伸投行業務。作為策劃者與組織者，券商幾乎可以參與風險投資的整個運作過程，從融資、選擇創作型企業到企業上市發行股票的承銷權等各方面業務都較容易取得，這不僅使其傳統的投資銀行業務得到有效的延伸，而且可以增加投行業務的資源儲備和盈利空間，增強券商的競爭能力。

風險投資的操作流程投資銀行的作用

1、籌集資本融資顧問，選擇融資方式建立風險投資公司或風險基金

2、選擇投資項目幫助企業分析市場投資項目評估篩選、識別、挑選出投資項目

3、談判和簽訂投資協議投資及財務顧問

4、培育風險企業參與風險企業的經營決策及策略規劃、財務計劃、發展目標、反資項目的實施監管提供管理、法律、技術等咨詢服務

5、實現投資回報退出方式和時機選擇策劃企業上市轉售、并購及回購的財務安排

二、我國券商參與風險投資的可行性分析

目前，我國券商已經具備了參與風險投資所需要的人才、經驗乃至運作機制等方面的堅實基礎和行業優勢：

第一，具有豐富的投資銀行業務經驗。在上市公司承銷方面，我國券商取得了有目共睹的成績，已經成功地推薦了1000多家企業在滬深兩個交易所及境外上市，為企業在境內外累計籌資超過9000億元，并且積累了各類企業的上市承銷經驗，特別是在推薦高科技企業上市方面具有很強的專業性，能專門為高風險、高回報的高科技產業提供融資服務。有明確的專業領域和服務重點。在基金管理方面，我國券商所擁有的10家基金管理公司管理著34家證券投資基金，資產總規模達550多億元，從而為其涉足風險投資基金管理打下了基礎。

第二，擁有一支具有較高專業素質的人才隊伍。風險投資涉及到公司方式、經營管理、投資、財務、金融、高科技等多方面的綜合性專業知識，并且要在投融資過程中解決一系列實際操作問題。目前具備這種高素質的風險投資人才在國內很少，相對而言，券商擁有一批既懂金融、管理，又懂技術的風險投資和管理的復合型人才，他們熟知資本運營，能夠直接進行風險投資和為風險資本提供財務顧問、股票發行承銷、收購兼并等一系列金融服務。

第三，擁有大量的信息資源。券商在長期的投資銀行及業務中，與有關的政府部門、企業、科研機構及投資者建立了良好的業務關系，擁有廣泛的信息網絡、資金渠道以及投資協議轉讓或通過配股的方式包裝進已上市的公司，退出方式多元，退出渠道也較為暢通，為投資項目的取得、篩選、評估以及風險投資業務的順刮進行打下了良好的基礎。

第四，券商已為即將開設的創業板做好了充分的準備。公開發行上市是風險投資最佳的退出方式，即有利于增值后的風險投資順利進入下一個投資周期，又有利于被投資公司未來的發展。即將推出的創業板市場（二板市場）為我國風險投資提供了退路，許多券商都已及時地對投行業務進行了調整，有些甚至將重點放在了創業板上市這一新業務上，或者將創業板上市業務納入業務創新的主要范圍。

盡管如此，我們絕不能因此而忽略了券商參與風險投資事業可能面臨的風險：

首先，財務風險。由于風險投資是一種股權投資，其投入的期限較長，一般需要三至五年甚至更長的時間。而券商的財務結構中最明顯的特征就是高財務杠桿，其資金來源除自有資金外，絕大多數都是很不穩定的短期負債，如果將其作為長期資本使用，必須始終將控制風險、防止財務危機的發生放在第一位。

其次，經營風險。盡管有諸多的相似之處，投資銀行業務和風險投資在所需要的資金性質、專業知識、人力資本、組織結構、項目評估、決策程序和資金回收等方面仍然存在著差異。我國券商在本身業務的發展尚處于初級階段的情況下進入風險投資業，顯然需要一個適應的過程，再加上我國風險投資業本身也存在著大量的不確定因素，其發展當然不會是一帆風順的。

再次，法律政策風險。在現有法律的規范之內，券商只能從事經紀、承銷、投資等專業證券服務，從事非證券業務必須得到中國證監會的特別批準。同時券商作為金融機構，其對外投資不能超過自有資金的一定比例，從而在財務上決定了券商參與風險投資的法律風險。而且現階段的相關法律法規基本上都是暫行規定，因此具有不確定性，即或是正式的法律出臺，也必然要對相應的企業進行清理整頓，這也構成了券商參與風險投資的不利因素。

三、我國券商參與風險投資方式的選擇

考慮到風險投資業的高風險性，我國券商應選擇合適的方式進入風險投資領域，以降低風險、提高投資的成功率。從國內外的實踐經驗來看，主要有以下三種方式可供選擇：

（一）自行創業

該方式主要有兩條途徑：一是在原有投資銀行部門的基礎上設立相應的機構來負責風險投資業務，如國信證券在2000年3月成立了“風險投資部”；二是投資設立風險投資公司，如國通證券與招商銀行以及上海港機、東北高速等上市公司一道發起組建的二十一世紀科技投資公司。采用這種方式可以充分利用券商現有的各種資源，但存在以下缺點：（1）規模受到限制。我國券商普遍面臨資金不足的問題，盡管各大券商都積極地增資擴股，但目前最大的券商——銀河證券的注冊資本金也僅為45億元人民幣，另外，管理層雖已出臺了證券公司股票質押貸款、容許券商進入短期同業拆借市場等措施，但這些資金來源的性質并不適合進行風險投資。（2）現有人員難以適應新的投資領域。風險投資涉及到公司方式、項目管理、財務金融、專業技術等諸多方面，券商原有人員可難以適應；（3）作為公司的部門或二級法人機構，有可能會使風險投資的運行、管理、決策等受到較多方面的影響和制約。

（二）購并

券商通過購并在國內有一定發展潛力的風險投資公司，可以獲得被購并方的人力、項目等資源，較快地介入風險投資領域，但其不足之處在于：（1）“獵物”公司的選擇較難。往往運作較好、規模較大的目標企業具有人才及項目優勢，不愿意被兼并，而小的企業缺乏人才和項目，沒有購并的價值；（2）在資本市場不完善的情況下，購并非市場行為，而主要是通過私人的談判和協商來完成，由于沒有市場價格作為參照，風險投資企業的價值評估就較為困難，從而為購并的談判帶來很大的不便。

（三）合資經營

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關鍵詞：商業銀行；投資銀行；全面風險管理

中圖分類號：F803

文獻標識碼：A

文章編號：1674-1723（2012）06-0093-03

我國商業銀行投資銀行業務歷經幾年的快速發展，已經取得了一定市場業績，但業務高速發展的同時，也帶來了一系列風險防范的問題。為進一步完善商業銀行投資銀行業務條線組織架構和制度建設，打造投資銀行業務精細化管理理念，積極防范投資銀行業務風險，穩步推進我國商業銀行投資銀行業務健康發展，我們應采用全面風險管理的理念，對商業銀行投資銀行業務進行積極的風險管理。

一、商業銀行投資銀行業務全面風險管理架構

全面風險管理作為一個過程，體現為以風險管理組織架構為載體的表現形式。我們可以構想把投資銀行各個業務單元的風險作為一個整體來看待，將投資銀行業務風險全盤納入現有的商業銀行風險管理體系，對商業銀行的風險管理架構進行調整，從宏觀的角度對商業銀行整體風險進行統一測評。

一是設立獨立的風險管理委員會，將投資銀行業務風險納入商業銀行風險管理范圍，由風險管理委員會進行統一監管；由投資銀行部門與風險管理部門共同組成投資銀行業務風險控制團隊，對投資銀行業務的風險進行管理。二是進一步完善投資銀行部內部風險管理架構，通過設置雙重結構、內外結合來防范投行業務風險。在投資銀行部設立專門的內部風險管理團隊，明確規定部門內部各業務團隊的職責權限;內部風險管理團隊對每一筆業務做單獨的風險評估和風險管理，對投行業務項目進行監督和稽核，嚴格區分銀行可控制和不可控制的風險，并針對不同風險采取不同的防范措施（架構圖如圖1）。

二、將商業銀行投資銀行業務與傳統銀行業務進行風險隔離

商業銀行的傳統銀行業務一直秉承著“審慎經營”的原則來防范風險，對于風險往往采取“規避”的態度。主要是因為傳統的商業銀行業務如果發生風險事件將會給金融安全乃至整個國家經濟安全帶來嚴重威脅，具有明顯的外部性特征。而商業銀行投資銀行業務則強調承擔和控制風險，通過創新的金融工具和金融方法來分散和控制風險以獲取中間業務收入，在對待風險的看法上更加積極，二者是從不同視角來看待風險防范問題。

商業銀行內部應加強對投行風險文化的認識，在投行業務與傳統業務之間建立“防火墻”，對風險進行有效隔離。控制部門之間資金流動, 對傳統商業銀行信貸資金和投資銀行業務資金進行嚴格把控，防止資金使用違規，做到“ 專款專用、封閉運行”，減少商業銀行內部的風險傳遞與外溢。

圖 1

三、在投資銀行部門內實行前中后臺分離，明確前中后臺職責

在經營過程中,可以根據“ 內控先行”的原則,在投資銀行部門內實行前中后臺分離，嚴格區分前中后臺職責，防范內部風險。

前臺為業務擴展線，為風險管理線，后臺為產品設計部和數據中心。前臺主要負責市場拓展和客戶營銷工作，為監督管理部門,主要負責交易風險的評估、管理,對于風險計量模型進行測試與分析。后臺為產品設計部門和技術支持中心。產品設計部門主要負責投行產品的包裝、銷售、交易結構的設計和產品存續期管理，并與前臺共同開展產品創新工作，向提供業務風險防范的支持；技術支持中心主要負責交易的確認、輸入、會計處理和清算支付, 并根據批準的限額對交易行為進行管理；同時負責涉及各類業務活動的信息管理系統，確保部門信息暢通無阻，使部門內部人員能夠準確了解所需信息，如相關業務政策等內容；高管層也能知曉部門內部運作情況，并通過技術支持獲得外部有用信息以幫助其對經營管理作出相關決策。這樣既可以形成中后臺對前臺的業務支持，又可以實現中后臺對前臺業務的風險控制，從而有效的利用了部門資源，使得流程標準化，大大提高部門的運作效率。而且還能減少由于人員工作交接疏漏而造成的一些列操作風險，便于將防范操作風險關口前移，實現風險集中管理。

四、注重投資銀行業務內外部合規性，建立現代風險管理制度

任何業務的發展離不開制度的建設，商業投資銀行業務涉及面廣、產品結構復雜、流程較長，因此，建立一套規章完整、權責分明、運作高效的內部工作制度尤為重要。投行業務發展快，制度的建設會出現一定的時滯，但制度建立速度不能滯后于業務發展過多。同時投資銀行部們內部也應盡快建立起一整套規章完整、權責分明、運作高效的內控工作制度，包括配套的風險管理制度，人力資源管理制度和財務資源制度等，明確各業務崗位職責，針對關鍵風險突出的流程，以設立不相容崗位的形式進行內部控制約束，對于關鍵崗位人員實行輪崗制度。同時要加強與外部監管部門的及時溝通，盡可能地減少監管風險，建立投資銀行業務應急預警機制。

圖 2

篇4

3月迎來了最后一個交易日，月振幅為2.82%。對于上周的走勢，有機構表示，上周滬指創年內最大跌幅，短期維持低位震蕩格局。目前的下跌可以說是為“一帶一路”的上漲清理前期的獲利盤，加之目前資金緊張的局面一直未破解，后市或將繼續保持低位震蕩的格局。

對于次新股，長江證券表示，綜合近期出現的利空因素，需注意次新板塊的回調風險。與此同時，次新股行情是周期性的，風險釋放之后，投資機會也將出現。

對于4月的A股市場及投資機會，多數機構表現樂觀。

天風證券表示，近期銀行間出現一定程度的“錢荒”，可能跟季末MPA考核有關，但對股票市場的影響總體相對有限。隨著時間進入4月份，MPA考核的影響階段性結束，資金面在邊際上應該會迎來正面反應。隨著3月末資金面最困難時候的結束，以及對于A股加入MSCI的預期，4月份L險有望偏好從被壓制轉向修復，助推市場繼續反彈一段。

西南證券表示，市場出現放量回調，指數繼續分化，當前創業板有破位跡象，但上證依然站在20日均線上，預計這一格局有望延續。清明假期即將到來，市場暫時難有起色，在弱勢調整之后，市場仍將選擇繼續向上態勢。

對于投資機會，西南證券表示，關注那些業績增速高于市盈率，即PEG小于1的行業及個股投資機會，關注電子、銀行、保險等投資機會，主題上可繼續關注“一帶一路”。

方正證券也指出，當前無論是從國內環境還是從國際格局來看，“一帶一路”都處在加速推進期，伴隨著未來“一帶一路”戰略進一步走向縱深，將會有更多國家和地區加入到與中國的經貿合作中來，對于逐步走出國門的中國企業而言，也意味著未來存在更多機遇。5月即將在北京召開的“一帶一路”國際合作高峰論壇，無疑會進一步提升“一帶一路”的市場關注度。對此，三條投資線索值得關注：首先，是PPP模式與“一帶一路”相結合帶來優勢產能的輸出，主要涉及建筑、建材、機械等行業。其次，是以高鐵、通信、電力設備等高端制造業為代表的優勢產業的對外推廣。第三，是關注西部地區大規模基礎設施建設，走向新一輪前沿。

券商看盤

天風證券：“錢荒”對A股影響有限

天風證券徐彪表示，近期銀行間出現一定程度的“錢荒”，可能跟季末MPA考核有關，但對股票市場的影響總體相對有限。這一方面可能是因為這次“錢荒”的程度還不算嚴重，另一方面可能是因為A股市場資金來源與銀行無直接關系，杠桿水平低且總體倉位中樞相比前兩三年要低，導致股市在短期具有相對強的短期抗跌性。隨著時間進入4月份，MPA考核的影響階段性結束，資金面在邊際上應該會迎來正面反應。

除此之外，之前MSCI官方了A股納入MSCI的咨詢報告，市場預期A股在2017年納入MSCI的概率顯著提升。總體來看，對于A股市場而言，回顧今年以來的行情，在需求層面始終無法證偽或證真的情況下，風險偏好（資金面、政策面）成為震蕩市中影響A股的核心因素。1-2月公布的經濟數據以及3月上旬的高頻數據，都顯示需求層面仍然糾結，大考延后（或要等到5月）。在此之前，風險偏好繼續主導市場，隨著3月末資金面最困難時候的結束，以及對于A股加入MSCI的預期，4月風險偏好從被壓制轉向修復，助推市場繼續反彈一段。中期來看，經濟基本面應當會起到關鍵性作用，這需要時間來揭曉，或許需要等到二季度的某個時候。

申萬宏源證券：“一帶一路”有運作的空間

申萬宏源證券表示，上周大盤之所以沒有延續原來的上漲態勢，而是掉頭向下，既有外部原因，也有內部原因。近來，周邊市場走勢疲弱，美股道指已連續下跌多日，市場開始討論“特朗普行情是否結束”的問題了。海外市場持續走弱，對于一個正試圖向上突破的市場而言，其影響顯然是很消極的。從內部原因來說，由于行情運行中并未出現增量資金明顯流入的局面，市場基本上還是存量博弈，這就決定了行情會呈現板塊輪動的格局。這種熱點的快速輪動，使得股市很難形成賺錢效應，而且指數也不太容易上臺階。事實上，當市場試圖以高股息概念股為沖高的主要力量時，客觀上就已進入操作誤區了。

申萬宏源證券指出，近期熱點抱團有所消退、多方抓手不多。前階段市場沖入“無套區”的策略實效看來即將過去，最近幾日次新股和價值白馬股的逼空趨勢有所消退。目前，國內出現利率上行的跡象，市場很難有整體性趨勢行情。與此同時，中小板指數已經把去年年底的“坑”全部填滿，創業板稍弱，只能填一半的“坑”。清明小長假臨近，市場預計會有個縮量的過程，滬綜指下方30日均線有較強支撐，估計最近幾天將再次面臨考驗。

篇5

在備戰之前，投資者首先需要對投資風險有一定的認識。

我們先來看這個游戲怎么玩法。風險投資的運行模型為：向創業者注資（播種期）―讓企業生產出適當的產品并設計好包裝（孵化期）―在證券市場上市（收獲期）―在二級市場上套現（退身期）。這就是風險投資的游戲規則，這個規則決定了風險投資的本性具有投機性。如何將企業包裝上市賣個好價錢是它考慮的首要目標，其它如企業能否健康成長，未來的發展等統統變得無關緊要。

風險投資得以實現的基本條件是，它必須找到一個釋放風險的平臺，基于這個模型只有一個出口：上市套現，于是股市便成了它唯一釋放風險的場所――躲在幕后的風險“接棒者”便粉墨登場了。這人是誰？看看像不像你自己？不管你情不情愿，只要你在玩股票，只要你在追捧時下最熱門的創投概念股，你便被拖入了這場游戲之中，而且還注定要扮演“將游戲進行到底”的角色。

證監會顯然也注意到了風險控制的問題，在《首次公開發行股票并在創業板上市管理暫行辦法》中，就對建立投資者準入機制、多渠道嚴控風險做了嚴格規定。

上半場：摒棄概念重實質

作為“孿生子”，風險和收益總是并存的。風險投資者在悄無聲息中“退身”時，也把所有的風險轉讓給了你。當然，也包括不能確定的高收益。我們曾看到2008年大盤下跌中，擁有創投概念的紫光股份、大眾公用等逆市走牛，成為熊市中亮點。被稱為創投第一概念的魯信高新，3個月時間實現最大漲幅476％，成為牛年第一牛股，中小板也水漲船高，成為牛股“批發市場”。

考慮到創業板還有許多后續步驟需要落實，真正面世可能尚需時日，在等待的過程中，投資者能否備戰主板相關創投概念股？分析師們的答案是肯定的。

上海證券分析師蔡鈞毅指出，對于創投概念股，需要激情和理性并重，不過度追漲，在創業板開設之前的概念運作中，以逢低適度參與為主要原則。

“創投概念公司的主要著力點在兩條主線上：一、旗下具有高科技園區的相關公司，未來一旦創投開設，旗下孵化公司有望登陸創業板，從而為公司創造財富神話的預期品種；二、由于創業板的開設，券商類公司的業務收入在未來有望獲得新的增長點，這主要集中在部分優質的中、大型券商。”蔡鈞毅說。

券商股受益于創業板的邏輯在于：獲取增量經紀、投行業務機會（但相對有限）、為直投業務IPO提供想象空間、平緩業績周期并降低券商靠天吃飯的現象。

申銀萬國同樣給出了摒棄概念炒作的投資策略。申銀萬國認為，創業板相關受益概念股的交易主線，將從純概念炒作向業績增厚、投資項目上市的思路演變。

“不可否認，創業板推出這一事件蘊含著一定的投資機會，但整體板塊機會出現的可能性較小。”申銀萬國指出，原因之一在于前期由于創業板推出的朦朧預期，相關板塊（尤其是創投概念股）已經經歷了較大幅度的上漲；原因之二在于，創業板推出意味著利好預期的兌現，“因此，我們的觀點是需要提防風險因素，尋找其中安全性較高、有切實推動力的品種。”

申銀萬國主推券商、信托類上市公司，如中信證券、遼寧成大、吉林敖東、海通證券、安信信托和大眾公用。

下半場：估值方法是關鍵

至于創業板真正推出后，投資者如何抉擇，也早有券商提出對策。

“由于中國股票市場不健全的投資者結構、市場的相對封閉性以及投資者的較高‘賭性’等因素的共同作用，預計未來創業板的估值水平將會出現較大的波動性。”銀河證券認為，真正投身創業板，須明辨估值方法。

針對創業板擬上市公司，銀河證券建議采用PEG（市盈率與業績增長率之比）和PE（市盈率）、PB（市凈率）作為主要估值方法；并且，針對創業板不同行業的特點，有必要采取若干估值方法作為這3種主要方法的補充。

篇6

在收集項目之前，風險投資家要充分分析風險幾率、投資目標市場價值和產業發展前景，并且研究機構、會計所和證券商都是其尋找項目的機構，這樣能夠保證尋找到優質項目。②項目篩選階段。風險投資家在大量風險項目中尋求投資機會，并針對選中的部分有潛力項目做出詳盡調查和評估。不同的風險投資公司使用不同的篩選方式，風險企業所處發展階段、項目規模、所處行業和地理位置等是風險投資公司著重考慮的問題。項目所處行業及發展階段是重要的篩選內容。通常情況下，風險投資家只在某個或幾個行業比較精通，所以，對自己精通領域進行投資幾率較大。因為越是了解自己所投資的行業就越能充分發揮自己的經驗和關系，為企業技術、市場等提供優良服務，取得投資收益。

項目評估階段。風險投資家將選中的方案進行調查分析，為是否投資做出判斷。評估內容有：一是風險企業預期風險和收益水平，包括產品技術特征、環境威脅抵抗能力、市場特征和企業家能力等；二要評估可能收益金額，包括風險企業投資規模及其出讓股權數額。④構建契約階段。構建契約階段是在風險企業投資評估得以通過并且雙方達成共識之后。風險企業家和風險投資家根據風險企業的股票價值、基本約束機制和利益劃分方式進行協商，并簽署具有法律效力的法律文件。此階段主要對以下幾個方面內容進行討論：第一，可轉換優先股、債券、普通股等屬于股權形式。計價方面，投資公司側重于公司凈值、票面扣除技術折價、商譽和票面價值等。第二，為保障股權、降低風險，投資公司會在協議書上明確股權保障方式，包括：重大資本預算核擬方式、財務責任、董事會權利義務和董事會席位分配等。另外對技術股權利和義務劃分也有明確規定。第三，針對投資公司回收年限、受資企業股票上市時機、出售持股時機與規范等內容進行協議說明。第四，對投資公司參與經營決策及參與程度加以確認。

二、退出機制

篇7

股權投資，包括對金融企業的投資、產業投資和風險投資

證券投資，包括債券、股票和證券投資基金券

資產委托管理

根據中國人民銀行7月份全國金融統計數據顯示，全國企業存款已達40240億元，較去年同期增長21.6%。而同時期我國GDP的增長為8.2%。這從一個側面反映出，隨著經濟的增長，企業的現金資產不斷上升，且增長速度超過經濟增長率。同時表明，大部分企業將現金資產都存入了銀行，反映出投資渠道的單一。企業存款中，又有相當大部分（約60%以上）是屬于企業集團的閑置資金，這部分資金由于各種原因沒有進入生產領域，而是在銀行獲取較低的收益，無論從資源配置還是企業資產保值增殖的角度，都是低效率和不利的。因此，對于企業集團來說，通過各種手段進行資產經營，是十分重要的課題。

一、企業集團進行資產經營的必要性

1、進行資產經營是企業集團可持續發展的需要。

企業集團在多年的經營中，積累了相當豐富的現金資產，這部分資產能否合理運用，實現保值增值，是關系到企業能否實現可持續發展的重要問題。現金資產是企業的活血，是保障企業發展后勁的重要物質基礎。如果僅以銀行存款的形式存在，由于我國的利率尚未市場化，銀行利率難于根據宏觀經濟金融形勢的迅速變化作出及時調整，因此仍然面臨著一定的風險。同時，銀行存款的收益率較低，不能滿足企業集團資產保值增值的需要，進而影響到企業的可持續發展。

2、資產結構多元化是企業抵御風險的客觀要求。

目前我國正處于產業結構調整時期，許多行業已進入成熟期（例如能源、電力和鋼鐵）甚至衰退期（例如煤炭行業），表現為技術落后、市場趨于飽和，追加投入的邊際收益不斷下降，因此處于這些行業的企業都面臨著兩個重要問題，一是先前的積累如何進一步保值增值的問題，二是所處的行業本身生命周期所帶來的潛在風險。因此，資產結構多元化，進行資產的有效組合，是企業集團實現存量資產保值增值、抵御市場風險和實現部分甚至全面轉型進入新興行業的必要手段。

3、產融結合合是市場經濟發展的必然趨勢。

發達國家市場經濟發展的實踐表明，產業資本和金融資本必然會有一個融合的過程，這是社會資源達到最有效配置的客觀要求。這種融合，宏觀上有利于優化國家金融政策的調控效果，微觀層面有利于產業資本的快速流動，提高資本配置的效率。因此產業資本進入金融業，資本的相互轉化和融合，是商品市場和金融市場發展的交叉點，從這個角度來說，企業集團的一部分資產進入金融業，成為金融資本的一部分，具有必要性和合理性，另一方面，這種趨勢也為企業集團資產經營提供了新的思路和渠道。

二、企業集團資產經營的原則和宗旨。

企業集團的現金資產具有數量巨大、對安全性要求高的特點，因此資產經營策略必然的原則之一是安全性，在保證安全性的基礎之上，獲取穩定的收益，而不追求過高的超額收益，因為那樣必然是以犧牲安全性為代價的。同時，投資立足于長線，對流動性要求不高。

綜合起來，企業集團資產經營的原則是：長線投資、確保安全、穩健為本、力爭收益，從而達到實現資產的保值增值的目的。基于以上的分析，我們對企業集團的資產經營策略進行分析，并提出相關建議。

三、企業集團資產經營的手段分析及策略建議

企業集團資產經營手段，實際上就是企業集團合理運用閑置資金進行各種投資的方式和渠道。下面分為股權投資，證券投資和間接投資幾個方面進行分析。

（一）股權投資

1、金融企業的股權投資。

金融行業在我國屬于朝陽行業，具有發展前景好，收益較高的特點。從我國目前的現狀考慮，對于商業銀行的股權投資比較困難，而且收益較低，以深圳發展銀行為例，2000年中期的凈資產收益率僅6%，即使按照80%的分紅率計算，按每股凈資產進行股權投資的收益率也只有4.8%。因此，對非銀行金融機構的股權投資是切實可行的手段。

投資參股證券公司。近兩年來，許多大企業集團抓住國內券商增資擴股的契機，紛紛投資參股成為券商的大股東。例如深圳機場參股國信證券（20%股權），投資額為54480萬元，七個月即獲得了5293萬元的收益（數據來自深圳機場1999年年報），年回報率約為16.7%；青百控股青海證券，初期投資額為5016.6萬元，1999年實現利潤1100萬元，收益率為22%；申能股份1999年8月投資12142.84萬元入股海通證券，年終獲得1820.53萬元的股利，年收益率為36%。

參股證券公司的優點是：（1）證券業是新興行業，成長性好，收益較高。（2）不直接面對證券市場，由于中間有券商作為隔離帶，風險大部分被券商所分擔，主要風險是證券公司的經營風險。

參股證券公司需要注意以下幾個方面的問題：

其一，證券公司的選擇問題。由于主要的投資風險是券商經營風險，因此券商的素質成為選擇的重要依據。選擇標準包括管理水平高低，財務狀況優劣、風險控制體系完善與否等方面，尤其風險控制體系的完善與否，直接決定了股權投資受證券市場風險影響的程度。一般來說，風險控制體系完善的證券公司，將致力于使證券市場對公司股東投資的影響降到最低限度。

其二，控制權的問題。由于投資額度較大，因此必須對投資的情況進行一定的監督，有必要獲得一定得公司控制權，對公司的經營管理有一定的參與。參股的股權比例應該以大于20%為宜，因為根據有關規定，這是股東擁有公司財務審計權的最低股份比例。深圳機場就是按照這個標準對國信證券投資的，占有20%的股份。

保險公司。保險業也是具有良好發展前景的行業，但是目前的狀況并不樂觀，主要是因為投資工具較少，國家對保險公司的投資管制較多，造成保險公司的經營風險較大。

由于目前存款利息和國債利率較低，而保險公司向客戶承諾的利率相對較高，僅靠利差收入來維持，收益十分有限，造成保險公司經營面臨相當大的困難。長遠來看，國家將逐漸放松管制，保險公司資金的投資渠道將越來越寬，尤其是可投資于股票市場的資產比例逐漸提高，使保險公司在未來的發展前景看好。但是目前介入的力度不宜過大。

基金管理公司。發起設立基金管理公司也是一種可行的投資手段。盡管1997年頒布的《證券投資基金管理暫行辦法》規定，只有非銀行金融機構才能發起設立基金管理公司，但目前在實際操作中已經放寬了條件，國有企業也可以作為基金管理公司的發起人。

按照目前基金管理公司的投資/收益狀況，一個管理20億基金的基金管理公司，注冊資本在5000——8000萬元之間，按照管理費收入（無風險收益）計算，每年的凈資產收益率也將超過10%，如果旗下基金的收益較高，還將獲得豐厚的傭金收入，同時隨著基金規模的擴大，可預期的管理費收入還將增加。因此，以發起基金管理公司的方式投資，可以在保證基本收益率的基礎上獲得較高的收益。

不足之處在于容量較小，即發起基金管理公司所需資金量較小，很難滿足企業集團投資需求，目前資本規模最大的博時基金管理公司的注冊資本才1.5億元人民幣。因此，對于企業集團的現金資產來說，這種方式在投資組合中只能占很小的比例，其風險/收益特性對于整體來說影響不顯著。從發展的眼光來看，隨著開放式基金的推出和擴張，對基金管理公司的資本規模和抗風險能力將提出更高的要求，進而擴大對初期股權投資的需求，因此，發起基金管理公司仍不失為一種具有投資潛力的的方式。

2、公用事業和基礎設施投資。主要是指投資于公路橋梁建設等公用事業項目。這種行業屬于通常所說的“防守型行業”，具有明顯的優點，即收益穩定，受宏觀經濟周期波動的影響小。缺點是建設期和投資回收期較長，意味著收益實現的時間較長和資產流動性較差。如果需要資產變現，則會遇到相當大的困難，盡管企業集團資產經營對資產流動性要求不高，但由于市場變化速度太快，難免會遇到根據經濟形勢和市場狀況改變投資方向，調整投資組合的情況出現，因此為保證這種靈活性，就需要一定的流動性。

以投資于公路為例，上市公司湖南高速（0900），主要的收入來自于高速公路收費，1999年的凈資產收益率為10.59%，當年湖南省以及全國的經濟形勢并不樂觀，車流量較往年沒有明顯增長，但湖南高速仍然取得了較高的收益。重慶路橋（600106）也是從事公路橋梁等基礎設施建設的公司，收入來自路橋收費，1999年的凈資產收益率達11.93%。

基礎設施建設投資需要注意的問題。

其一、地域的選擇。進行公用事業和基礎設施建設應當選擇目前不太發達但是具有經濟增長潛力的地區，同時國家政策的扶持也是相當重要的。選擇不太發達的地區是因為地價等成本較低，初期投入相對發達地區少，意味著未來潛在收益率提高。

其二、項目的選擇。盡管公用事業整體上具有收益穩定的特點,但穩定也有高低之分。通常建設期長的項目收益較高，因為項目建設周期長的項目風險相對較大，因而收益中必然有一部分是風險補償。因此，在項目的選擇中，有必要在風險和收益之間尋找平衡點，必須進行嚴格的項目論證。

其三、控制投資數量。由于公用事業投資所需資金量巨大，投入產出周期長，時流動性較差，因此這種投資在整個資產經營策略中的比例不宜過高。如果企業集團的現金資產數量較小，則應投資于流動性更強的項目。

3、風險投資。風險投資在國外已經是非常成熟的行業，投資方向主要是處于初創期或進入成長期的新興企業，具有風險大、潛在收益高的特點。國內的風險投資經過十多年的發展，形成了一定規模的市場，也積累了一定的經驗和教訓。隨著國內二板市場的推出，風險投資的退出機制將逐漸完善，而且，國家科教興國戰略的實施，為信息技術、生物技術、新材料技術為代表的高科技產業的發展提供了歷史性的機遇。因此從外部條件，投資客體的角度來看，目前在國內進行風險投資的條件已經基本具備。同時，企業集團資金數量大，能夠滿足風險投資進行項目群投資組合操作的資金需求。

企業集團從事風險投資可以采取兩種方式，直接進行投資和通過發起風險投資公司（或基金）進行風險投資。由于在風險投資的實際操作中，投資項目的發掘，培養和風險/收益評估要求很高的專業水平；在新興公司的成長過程中需要在很大程度上介入其經營管理，對風險管理和控制的要求高；風險投資的退出過程中需要專業化的操作，因此，我們認為，企業集團進行風險投資，以上述的第二種方式為宜。同時考慮到風險投資的高風險特性和前述資產經營的原則，風險投資在整個的投資額中應占較小比例，不宜超過5%。

（二）證券投資

證券投資的最突出特點是流動性強，適合于投資組合的調整，目前主要的投資品種有國債、股票、基金券。

1、國債。風險小，收益穩定，最近發行的三年期國債，票面利率為3.14%。由于其風險/收益特性十分明顯，在此不作詳細分析。

2、股票。目前國家對于國有企業股票投資管制已經放松，國有企業既可以作為戰略投資者參與一級市場的配售，也可以參與二級市場的股票投資。從目前的狀況看，在一級市場對業務相關性較強的新上市公司進行戰略投資，優先認購是風險較低而收益較高的方式。以證券投資基金為例，每年通過這種方式投資的收益率均在10%以上，占其總體收益的比例達25%——50%。因此企業集團采取這種投資方式比較理想。

另外，企業集團也可以在二級市場進行投資，企業集團直接投資于二級市場的優點是可以自主進行風險控制，決定投資策略和投資品種，決策比較迅速，但缺點是企業集團內部缺乏股票二級市場操作的經驗和人才，專業化程度不夠，在一定程度上加大了風險，因此比較合適的方式是委托機構進行資產管理，在下面將有分析。

3、證券投資基金。對基金券的投資從目前看也是比較理想的投資方式，從我國證券市場新基金兩年來的實踐看，大部分都給基金持有人帶來了良好的收益。

這種方式優點是委托機構進行操作，不需要進行額外的人力物力投入，而且專業化程度高，可以獲得相對穩定的收益，并有效地管理風險。委托金融機構進行資產管理，并不僅僅限于股票二級市場的投資，還可以其他方式——例如風險投資等的操作來實現收益。采取這種方式應該注意的主要問題是受托人即機構的選擇。選擇的標準應當從以下幾個方面考慮。

其一，以往證券業務自營的業績。這一點反映了機構操作大資金的能力和盈利水平，是決定投資收益率的重要因素。

其二，操作風格。不同的機構具有不同的風險偏好，反映在操作風格上就表現為積極型和穩健型。企業集團處于本金安全性的考慮，應該選擇風格穩健的機構。

其三，風險管理水平。機構的風險管理水平高低和風險控制機制是否完善也在很大程度上影響著本金的安全性。

（四）策略建議

根據以上的分析，我們對于企業集團的資產經營策略提出以下建議

1、根據安全性和收益性相結合，并兼顧一定的流動性的原則，建議將投資分為流動性較強的證券投資和流動性較差的股權投資兩部分，各占50%左右。

2、在股權投資中，對金融企業的股權投資可占30%——40%，這部分資產的流動性相對較強（資產質量好，易于轉讓），但風險較大。產業投資中，公用事業投資可占50%——60%，風險投資占10%左右（總量的5%）

篇8

[關鍵詞]循環經濟；創新創業；生態體系；發展走勢

我國從上世紀八十年代正式開啟了風險投資事業，經過多年的發展歷程，我國風險投資交易的單筆規模越來越大。這一現象體現出了當前我國創新創業生態體系的發展具有較強潛力。此外，我國中小板以及創業板市值占據了多層投資的占比，從而實現了許多風險投資機構具備較大的退出容量。所以，從根本上來講，我國當前風險投資市場能夠在較短的發展歷程中，成為許多研究學者的研究焦點。

一、我國創新創業市場形成環形的原因分析

(一)創投基金與創新生態體系之間存在較大的關聯性從風險投資層面來進行分析，不管是以供給關系來表現，還是體現出相應的需求驅動并沒有一個最終的結論。從相關研究成果來進行分析，對于創新創業市場形態的優劣，需要風險資本來提供后盾支持。通過有效的風險資本，才能夠進一步提升創新創業實效性，并能夠有效地強化企業家精神。

(二)創投基金與多層次資本市場收益與股權增值價值的關聯性在風險投資市場中，只有具備較為高效的信息流動及價格發現機制，才能夠為整個投資鏈提供退出保障，并能夠為風險投資帶來更多收益。為了能夠更好地適應不同企業所表現出的差異化風險特征，需要根據相對應的發展階段，制定出能夠滿足風險投資以不同方式的退出需求。同時，還借助多層資本市場為風險投資來提供保障，通過與有效監管體系形成有機的融合。以此來形成風險投資的生態體系。在此過程中，風險投資的加入可以對具有較強發展潛力的初創項目進行篩選，并針對性地提高了其企業的管理水平。同時，在高效的監督管理體系下，能夠讓整個項目的經營以及研發創新得到有效發展。這樣才能夠為資本市場項目輸入質量得到最大化保障。

(三)創新生態體系成為資本市場的關鍵職能利用好流動性可以有效地降低信息不對稱所形成的許多問題。這些問題的存在，導致企業在實施外部籌資過程中會增加其成本，這樣造成了資金供求雙方表現出了多元化需求的現象。通過這種方式，可以針對部分創新研發周期長，具有較高風險的創新創業項目提供全方位的估值評價體系。此外，以這種方式來進行評估，還能夠為各投資機構提供分散風險的組合投資，確保所投資的資金對創新創業企業提供較大的支持。同時，還有利于順利構建具有高效性的創新創業生態體系。通過與不同規模及生命周期創新創業項目的結合，促進創新行為的高效性，能夠進一步促進資本市場運作的完善。

二、循環經濟背景下我國創新創業生態體系的發展趨勢

(一)呈現積極的外在創新氛圍相關著作中提出了某個國家的創新力，關鍵在于人口總數、人口質量、內部交流量和外部交流量這四個層面的要素。我國在實施改革開放以來，深圳作為東南沿海地區的前沿，擁有了非常大的政策優勢以及地理優勢，從而實現了對外來人才的吸引。隨著其人才的流動對其區域的經濟、創新創業氛圍形成了非常大的帶動作用。

(二)引導政策和鼓勵措施隨著我國創新創業外在良好氛圍的刺激作用下，國家出臺了相應的創新體制，并針對性地對創新服務提供了有效的引導以及扶持。比如：針對創新創業企業給予優惠的財稅政策、為相關企業提供創業發展平臺、鼓勵高校學生創業以及留學歸國人員創業扶持等優惠政策。同時，還在相關區域內搭建了國家級創新科技園區，為更多的創新創業項目提供了良好的孵化平臺。截至2019年9月，我國已經形成了企業主導并在高校與科研院協助下多個創新體系。并促進了創新專利申請和授予數量的快速提升(如下圖所示)。截至2019年7月，從國家知識產權局提供數據中了解到，2019年上半年我國發明專利申請量達到了近65萬件，同比下降9.4%，共授權發明專利近24萬件，同比增長9.9%。隨著外在創新創業氛圍以及相關優惠政策扶持作用下，在全國范圍內已經形成了良好的創新氛圍，并取得了一定的成效。在這樣的發展形勢下，為整個風險投資產業提供了強大的發展動力，并進一步增強了創業創新力量的積累，形成了輸入端的良性循環。

(三)構建多層次資本市場生態隨著我國多層次資金市場生態體系的不斷健全，為我國的創新創業的風險投資提供了保障。除了滬深主板體系以外，國家還推出了深交所的多個板塊，切實將新三板推向了全國的資本市場。此外，全國范圍內還積極地發展地方股權交易市場，紛紛搭建了交易所市場、場外交易體系等具有多層次特征的資本市場生態體系。通過這樣的發展走勢，為創新創業市場風險投資的退出保障提供了有效的條件。自本世紀初，我國資本市場一直以來都存在缺少風險資金退出渠道，從而在很大程度上對我國的資本市場結構形成了約束。其主要原因是在此階段我國的IPO市場，主要是針對國有企業提供服務，還有部分發展趨于成熟的中小型企業。但對于初創以及成長中企業并沒有達到當時的上市標準。從另一個層面來進行分析，當時對于國際資本損傷經驗并不足，無法實現與國外資本市場的對接，從而在一定程度上對于本土創投基金的退出形成了一定的影響，導致了本土基金發展非常遲緩。截至2019年底，新三板市場掛牌企業存量9921家,總市值3.25萬億元。而且在多層次資本市場體系的不斷完善下，我國的IPO市場容量開始向著穩定的方向發展。在這樣的發展形勢下，為我國風險投資提供了多層次的退出渠道，有效促進了創新創業市場融資及相關投資領域的發展。隨著我國多層次資本市場體系的不斷完善，我國風險投資基金開始為大量的成長型企業提供資金扶持，進一步提高了資本市場的項目輸入質量，提高了資金市場的交易活力，從不同程度上對資金市場的健康、穩定發展提供了保障。截至2019年7月，許多創業板企業均取得了風險投資扶持，從而讓我國的風險投資與資本市場形成了良性循環。

(四)引導創投基金生態我國風險投資基金最早出現于上世紀八十年代，為我國改革開放初始階段成立的科技產業提供了一定的資金配置。在此之后，通過風險投資方式對我國的資金活力形成了積極影響，有效提高了當時的科技創新和產業發展。隨后，在我國市場中出現了外資私募機構，并為我國的基金管理提供了一定的管理經驗。加上國家所出臺的扶持政策，對我國本土創投基金的生態建設起到了有效的強化作用。并在政府主導以及稅收調控等層面，對社會資本參與到風險投資中提供了條件。從目前情況下進行分析，我國對于公司制或試點區域內的有限合伙制創投企業投資種子期、初創期科技型企業界滿2年時，可以根據其企業的投資額度來制定稅收調控制度。比如：將其70%的投資額用于抵扣企業應納稅。隨后，我國證券協會頒布了《證券公司私募基金子公司管理規范》以及《證券公司另類投資子公司管理規范》兩項規范。這也就意味著我國券商股權投資業務開始形成了規范化管理，并促進了其行業趨向于市場化發展。在此發展形勢下，可以促進其在風險投資體系中占據非常重要的地位。

(五)不斷拓展基金募資渠道對于當前我國的風險投資的初始資金，主要是在政府主導下的基金、社會資本以及企業年金等，在一定程度上缺少發達國家較為成熟合伙人市場。從而導致了初期的風險投資基金表現出一種粗放型發展的現象。但在發展過程中，對于風險資本募資渠道形成了一定的限制。同時，還對于創投機構管理的規范化管理形成了阻礙。為了解決這些問題，中國證券業協會于2016年的兩種管理規范，為券商股權投資業務向市場化發展提供了有利條件。同時，也給我國的科技創新型企業、各類中小微企業以及具有戰略性創業產業發展提供了條件。在此之后，中國銀監會開始對銀行子公司參與到科技創新股權投資的規定進行了重新調整，在一定程度上放寬了準入門檻。此外，通過并表綜合算大帳模式，有效解決了投資收益對沖貸款風險損失的問題。隨著我國證券市場的不斷深化，我國創投機構的管理工具也得到了優化。例如：國家發改委主導審批的雙創孵化債、交易商協會主管雙創專項債等等，不僅有效地促進了證券市場的發展，還有效拓寬了風險投資機構募資渠道。

三、結語

篇9

關鍵詞：風險投資；聲譽；IPO抑價；長期業績

中圖分類號：F830.59 文獻標識碼：A 文章編號：1003-9031（2013）09-0072-06 DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2013.09.17

一、引言

風險投資是由專業投資者投入到新興的、迅速發展的、有巨大競爭潛力的企業中的一種股權性資本。隨著中國風險投資市場的不斷發展，這個特殊的投資群體也正在逐漸步入各行各業的視野，并在中國的經濟活動中扮演著愈來愈重要的角色。在過去的十年中，我國風險投資發展迅速，投資數量和金額均有大幅度的提升，投資案例數由2002年的226起快速增加到2011年的1503起，投資金額也由2002年的4.18億美元增至2011年的128.65美元①。

風險資本退出的主要渠道是把成熟企業推向IPO。2011年中國風險投資市場風投機構共發生456筆退出交易中，IPO退出共計312筆，占比68.4%，遠遠大于并購退出（12.1%）、股權轉讓退出（9.0%）以及管理層回購（4.8%）等其他退出方式②。

風險投資行業是一個存在著許多競爭者、市場集中度低的行業，聲譽作為一項無形資產對風險資本家就顯得非常重要。隨著我國風險投資行業近十年的快速發展，已經有相當一部分風投機構通過優秀的投資表現在市場上建立起了良好的聲譽，也有一些風投機構因為創立時間較短，還處在需要用業績證明自身實力、建立行業地位的階段。

目前，國內學者關于風險投資對創業企業影響的研究已經越來越多，但是絕大部分研究集中風險資本對企業的IPO發行抑價和長期業績的影響等方面，而從風險投資聲譽的角度對這些問題進行的研究則鮮有涉及。房四海（2010）通過比較高低聲譽風險投資家對其支持的樣本公司在IPO時的經營期限、發行價格、抑價度、承銷商數量以及IPO后的經營和市場表現，最終得出結論：高聲譽的風險資本支持的企業發行價格更高、上市時抑價程度更低，上市后的市場和經營表現好于低聲譽風險資本支持的企業[1]。李曜和張子煒（2011）研究了私募股權、天使資本對創業板市場IPO抑價的不同影響，分析了私募股權的聲譽與IPO抑價率的關系，實證研究結果表明聲譽對IPO抑價率并沒有顯著的影響[2]。

以上文獻僅比較兩類不同樣本企業在上市時和上市后在一些指標上的差異，沒有深入分析聲譽對企業上市后長期業績的影響。本文將在現有文獻的基礎上，圍繞企業上市這一風險資本退出方式，系統深入地分析不同聲譽的風險投資對其支持企業的IPO抑價程度以及上市后長期業績的影響，并根據實證分析的結果提出相應的政策建議。

二、理論分析與研究假設

大部分風險投資基金都采取有限合伙制的形式，每個基金的存續期為10—13年（一般都是10年），存續期滿時必須清算所有投資并將收益分配給投資人。為保持投資活動的連續性，風險投資在上一輪基金募集結束后的三至六年就要重新募集基金。風險投資家只有保持良好的聲譽（這一聲譽往往可以通過前期所支持的風險企業的IPO次數和規模來體現），才可能在下一次募集基金時吸引到投資者，從而募集到更大規模的基金。而一旦投資業績不佳，下一次募集基金時就可能面臨著無法籌到款項的風險。Gompers（1996）指出，該機制會使得從業時間短、資歷尚淺的風投機構迫于后續融資的壓力，更有動機推動企業過早上市，從而實現資本的退出并回報投資人，以保證融資和投資活動的持續性（“逐名動機”假說）[3]。而對于那些從業時間較長、已多次成功融資的風投機構來說，他們在市場上已經留下了足夠好的業績記錄和聲譽，故一個額外的IPO對提升他們后續融資能力的邊際收益相對較低，因此他們沒有強烈的急功近利傾向。本文提出如下假設：

假設1：低聲譽的風險投資機構存在急功近利的傾向，即“逐名動機”。

低聲譽風險投資的“逐名動機”對被投資企業產生的負面影響會通過短期績效（即上市首日抑價）和長期業績反應出來。

上市首日抑價是指企業上市首日收盤價高于新股發行價的現象，國內外學者對抑價現象的解釋主要基于信息不對稱理論。首次公開發行公司由于成立時間較短，上市前向公眾披露的財務和經營信息都有限，企業通常會通過降低發行價來吸引更多的投資者。另外，低聲譽的風險投資為盡早取得業績，并在市場上留下業績記錄，有動機把被投資企業在尚未發展成熟的情況下就倉促推向IPO市場。因此，企業越早上市，抑價水平越高。Gompers（1996）發現低聲譽（年份短）的風險投資家所支持的IPO抑價更大，使投資者得到更大的優惠，有利于風險投資建立自己的聲譽，并成功籌集到下筆資金。Lee和Wahal（2004）也發現在同樣幅度的抑價下，低聲譽的風險投資難以募集到與高聲譽的風險投資一樣的后期資金，因此，他們需要更大程度的折價才能達到所需的資金規模[4]。本文假設：

假設2：低聲譽風險投資支持的企業的上市抑價程度高于高聲譽風險投資支持的企業。

由于低聲譽的風險投資急于推動被投資企業的上市，造成了他們對這些企業的了解程度不夠深。相比之下，高聲譽的風險投資注重自己在市場上辛苦積累而來的聲譽，他們不但會挑選具有潛力的企業進行投資，而且會傾入很多精力照顧和監控被投資企業。另外，高聲譽的風險投資機構的從業時間更長，他們不但積累了豐富的投資經驗，而且在其投資領域里擁有更加深厚和穩定的社會網絡關系，在挑選企業資質的能力方面會高于低聲譽投資家。因此，這些被挑選出來的企業在經營和資本市場的表現都會更好。Espenlaub等（1999）發現，IPO企業的長期回報與風險投資的聲譽正相關，表明聲譽好的風險投資能夠有效地監督核證所支持的公司[5]。Krishman等（2007）以風險投資所創造的IPO的份額來衡量風險投資的聲譽，發現由高聲譽風險投資所支持的企業在未來進行IPO的概率更高，同時也與IPO后的長期業績顯著正相關[6]。本文假設：

假設3：高聲譽風險投資支持的企業在上市后長期業績優于低聲譽風險投資支持的企業。

信息不對稱的現象不僅僅存在于創業企業和二級市場投資者之間，同時也存在于風險投資家和創業企業之間。創業企業在起步階段往往需要大量的資金，而企業在未來又存在較大的不確定性，銀行等金融機構幾乎不能提供企業發展所需的資金。為了能說服風險投資的介入，創業企業有可能隱藏自身真實的盈利水平和經營能力。另外，創業企業為早日實現上市的目的，可能會對其業績進行“包裝”。本文提出以下假設：

假設4：風險投資支持的企業在上市后其長期業績會出現明顯的下滑。

三、樣本選取和風險投資聲譽的衡量

（一）研究樣本和數據

本文的研究樣本是2006—2010年在深圳證券交易所中小企業板首次公開發行上市的131家有風險投資背景的公司，風險投資的從業時間、持股比例以及股權性質等數據來自各家公司的招股說明書，其他數據來自RESSET和CSMAR數據庫。

本文對風險投資機構的認定依據主要包含以下幾個方面：一是在股東情況介紹文字中出現“有限合伙”、“主要從事股權投資”、“沒有實際從事生產經營活動”等語句；二是與公司的實際控制人或高管沒有任何關聯關系；三是同一家公司所有風險投資機構的持股比例之和不低于5%。另外，考慮到我國私募股權投資和風險投資業務相互滲透，兩者界限比較模糊，故本文不對私募股權投資機構和風險投資機構做區分，將這兩類投資統稱為風險投資。

（二）風險投資聲譽的衡量

劉曉明等（2010）認為風險投資家的聲譽主要是基于其從業經驗與存續時間、專業技能、所掌控的資金規模和以前的業績（特別是其培育的企業IPO的個數）形成的[7]。隨著對這一問題研究的深入，風險投資聲譽衡量的方法也越來越多，但還沒有一個被普遍接受的統一方法。Gompers（1996）利用風險投資的從業時間長短將其分為高聲譽（從業時間多于6年）和低聲譽（從業時間少于6年）兩類，并研究這兩種類型的風險投資在某些關鍵性指標上（首日發行抑價、風險投資的持股比例、風險投資家在被投資公司董事會的任職時間等）的不同，得出了顯著性差異的結論，這說明采用風險投資的從業時間來衡量風險投資的聲譽是有效的。本文沿用Gompers（1996）的方法，將風險投資機構的從業時間作為聲譽的衡量方法。由于很多公司可能有不止一家風投機構持股，故本文將持股比例最高的風投機構確定為領頭風險投資機構，并得出樣本公司領頭風險投資機構從業時間的中位數，這一數值接近于6，故本文將從業時間多于6年的風險投資認定為高聲譽風險投資，少于6年的為低聲譽風險投資。

四、實證結果和分析

（一）風險投資聲譽與IPO抑價

1.樣本公司相關變量的比較

IPO企業變量定義如表1所示，表2描述了高聲譽和低聲譽風投支持企業上市時的特征。

（1）Gompers（1996）研究發現低聲譽的風險投資機構為了在市場上盡快建立聲譽并盡早募集到下一輪的資金，往往存在著過早將其所支持的企業推向IPO市場的動機，并且愿意為此承擔成本，包括更高的IPO抑價以及在上市公司中更低的持股比例。從表2可以看出，高聲譽風投支持企業上市首日抑價顯著高于低聲譽風投支持企業，這與Gompers的研究結論相反；而在持股比例以及被支持公司的年齡上，前者均大于后者。因此，統計分析的結果部分支持了Gompers的“逐名動機”假說。

（2）高聲譽風險投資支持的企業的融資規模顯著低于低聲譽風險投資支持的企業，說明后者更依賴上市融資來為企業的擴張提供資金。

（3）在資產規模和負債水平上，高聲譽風險投資支持的企業均低于低聲譽風險投資支持的企業，但以上差異均未通過顯著性檢驗。

（4）從中簽率來看，高聲譽風險投資支持的企業的發行中簽率平均值為0.39%，低聲譽風險投資支持的企業這一數值略大，但也僅僅為0.58%，極低的中簽率反映了我國股票市場上仍然存在嚴重的供不應求現象。

（5）上市首日換手率，前者大于后者，而且兩類企業的該變量數值都較大，平均值接近75%，過高的首日換手率說明大部分的投資者傾向于在上市第一天就將手中的股票拋售，以獲取超額收益率。這說明我國中小板市場確實存在顯著的抑價現象，股票發行上市后首日進行拋售就可獲得穩定的超額收益，同時也說明我國中小板市場中投機氛圍較濃。

（6）兩類企業在承銷商的選擇上并沒有顯著差異，這與Gompers（1996）的結論“高聲譽的風險投資能為風險企業聘請到高聲譽的承銷商”并不一致，這可能是因為在深圳中小板上市的企業融資規模普遍偏小，比較難吸引大的券商承銷，同時他們也更難負擔券商的高額承銷費用。

2.風險投資聲譽對IPO抑價影響的實證檢驗

本文首先建立如下多元回歸方程比較高聲譽和低聲譽風險投資支持的企業上市首日抑價程度的區別：

Underpricingi，t=a0+a1VC_agei，t+a2VC_stakei，t+a3VC_nyi，t

+a4Lnagei，t+a5Offersizei，t+a6Sizei，t+a7Levi，t+a8Lotteryi，t

+a9Chri，t+a10Mi，t+a11Underwriteri，t+a12Hightechi，t

+a13YearY，i+ei，t

其中，Hightech為行業啞變量，如果公司所屬行業為信息技術業，則取1，否則取0；Year為年度虛擬變量，i和t分別代表樣本公司和上市年度。

表3列示了不同聲譽風險投資對其支持的企業上市首日抑價影響的多元回歸結果。從回歸結果來看，風險投資聲譽的高低對IPO抑價并沒有顯著的影響，假設2不成立。事實上，在有關抑價問題上，風險投資聲譽的影響可以說相當復雜。一方面，投資者可以通過風險投資推動企業進行IPO來對其聲譽進行評價，因此高聲譽的風險投資不太愿意對IPO定價過高，以免發行失敗，毀壞自己的聲譽。而且抑價大可以使投資者得到更大的實惠，從而給風險投資樹立良好的市場形象，這有利于風險投資建立和鞏固自己的聲譽。另一方面，聲譽高的風險投資又不太愿意使抑價幅度過大。因為抑價對風險投資來說是一個真實存在的損失，它會使財富從現有股東（包括風險投資家）向新股東轉移，使風險投資家的利益受損。因此，這兩個方面的共同作用可能造成聲譽對IPO抑價的影響不顯著。此外，上市首日的回報（或抑價）被看作是“首日瘋狂”，它能夠引起輿論、機構和散戶的廣泛注意。因此，高抑價吸引大量資金流入的激勵（抑價大可以使投資者獲得更大的實惠，從而吸引更多的資金購買風險企業的股票）也許會使風險投資認證風險企業的動機不足，這也可能導致風險投資聲譽與IPO抑價之間的關系不顯著[8]。

年齡大的公司能顯著降低IPO抑價程度，即公司年齡越小，IPO抑價程度越高。由表2可知，高聲譽風險投資支持的企業的平均年齡大于低聲譽風投支持企業，說明資歷淺的風險投資機構更急于用業績來證明自己，為早日實現投資收益會促使企業過早上市，導致股價被低估。相比之下，成熟的風險投資已經在市場上建立了良好的聲譽，故他們一般不急于推動企業上市。因此，低聲譽風險投資的“逐名動機”得到了進一步證實。此外，從信息不對稱的角度來看，年齡越大的公司，所披露信息也會越多，投資者對它的了解也更加深入，能夠有效地避免和減少信息不對稱，因此發行股票的抑價程度也會越低。

此外，融資規模、上市首日換手率以及上市首日大盤指數均會對IPO抑價產生顯著的影響。剩下的控制變量同樣能影響IPO抑價，但是在統計上都不顯著。

（二）風險投資聲譽與企業長期業績

國外學者的研究表明高聲譽的風險投資在企業發展的過程中的確起到了很大的作用，聲譽好的風險投資在所支持的企業上市后依然能夠很好地發揮監督監管的作用，使得這些公司的質量和盈利能力持續提升，經營業績表現更佳。在中國的資本市場上，風險投資的聲譽是否會對企業長期業績產生影響呢？

本文采用總資產凈利率（ROA）指標來反映上市公司的經營業績。在數據的處理上，用IPO后1年和2年的ROA分別減去IPO前一年的該指標數值。由表4可知，（1）高聲譽風險投資支持的企業和低聲譽風險投資支持的企業在上市前一年的盈利情況均良好，資產收益率都在10%以上，但是兩類企業之間沒有顯著差異。由于深圳中小板要求公司在上市前擁有較強的盈利能力，因此得到該結果是合理的。（2）樣本公司在上市后一年和兩年內的經營業績都出現了不同程度的下滑，即業績“變臉”。（3）低聲譽風險投資支持的企業在IPO后1年的ROA下滑幅度顯著高于高聲譽風險投資支持的企業；而在IPO后2年的變化程度上，低聲譽風險投資支持的企業ROA下滑程度也更大，但是這一差異并沒有通過顯著性檢驗。造成這一結果的原因一方面可能是高聲譽的風險投資在挑選企業資質的能力方面會高于低聲譽投資，對被投資企業的核證和增值作用更大；另一方面也證實了低聲譽風險投資機構急功近利傾向的存在。

為了檢驗風險投資聲譽對企業長期業績的影響，本文建立了如下的多元回歸模型，具體的回歸方程如下：

CROA[-1，j]i，t=b0+b1VC_agei，t+b2VC_stakei，t+b3VC_nyi，t

+b4Lnagei，t+b5Offersizei，t+b6Sizei，t+b7Levi，t+b8Underwriteri，t

+b9Hightechi，t +b10，YYearY，i+ei，t

CROA[-1，j]表示企業上市后第j年和上市前一年的總資產凈利率之差，其余變量與前文相同，表5列示了相應的回歸結果。從模型1、2、3可知，風險投資聲譽能夠對企業的長期業績產生顯著的影響，聲譽的變量VC_age的符號為正，并且在統計上顯著，也就是說由高聲譽的風險投資所支持的企業在上市后的經營業績更好，這也說明了聲譽高的風險投資更有可能挑選具有高增長潛力的企業進行投資，而在這些企業上市后，風險投資通過提供增值服務提升被投資企業的盈利能力和增長能力，而且他們的參與能使銀行、政府等外部機構給予被投資企業更多的信任，使這些企業得到更好的發展[9]。另外，風險投資的投資領域往往集中在某幾個特定的行業，他們在這些行業的多年投資經驗所積累的專業技能與社會網絡關系都能幫助被投資企業在經營和管理上更加地高效，從而表現出更好的經營業績。相比之下，低聲譽的風險投資從業時間較短，支持的企業在上市后的業績表現相對較差，說明年輕的低聲譽風險投資機構存在急功近利的心態。

此外，風險投資的持股比例，企業上市的融資規模，上市前的資產規模均會顯著地影響其上市以后的經營業績。

五、結論及政策啟示

本文以2006—2010年在深圳中小板上市的131家風險投投資支持的企業為樣本，研究了風險投資的聲譽對企業IPO的表現和長期業績的影響，并得出以下結論：（1）風險投資聲譽對IPO抑價并無顯著的影響；（2）低聲譽的風險投資機構存在著過早將其所支持的企業推向IPO市場的動機，即“逐名動機”；（3）風險投資聲譽對企業的長期業績具有顯著的正面影響，高聲譽的風險投資機構對被投資企業的核證和增值作用更大，聲譽對企業長期業績的影響機制是存在的；（4）風險投資支持的企業在上市后的經營業績均出現了下滑，但高聲譽風險投資支持的企業業績下滑程度更小。

根據以上研究結論并結合國外風險機構發展的成功經驗和教訓，本文提出以下政策建議：

首先，風險投資機構應努力提高自身的投資管理能力，建立良好的聲譽，以吸引更多的優秀企業選擇自己為其融資。一方面，風險投資應該提高對被投資對象的篩選能力，謹慎評估被投資企業的真實盈利能力和未來成長性。另一方面，風險投資應加強對被投資企業的后續“培養”，投入更多的資源、精力和管理人才幫助這些企業提高經營水平。

其次，對于創業企業而言，在進行股權融資時，可以優先考慮創立時間較長（高聲譽）的風險資本。風險投資成立的時間越長，從業經驗也越豐富，此外，這些風險投資家為維護其多年積累的聲譽，勢必會加強對被投資企業的監督和管理，實現成功的IPO，并提升其經營能力。相對而言，年輕的風險投資家則因為缺乏經驗更易受到逆向選擇的負面影響，并且會因為業績記錄的缺失而存在過早推動企業上市的動機。

最后，風險資本有助于篩選優質企業，改善治理水平，但是從實證研究中可以看出，風險投資與被投資企業之間長期存在著信息不對稱問題，這在一定程度上影響了風險投資的積極作用。因此，須大力培育、規范發展風險投資和承銷商等中介機構，這類機構不僅有助于減輕投資者與發行公司的信息不對稱，還能夠規范發行公司的行為，參與其管理和監督。

參考文獻：

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[2]李曜，張子煒.私募股權、天使資本對創業板市場IPO抑價的不同影響[J].財經研究，2011（8）.

[3]Gompers， Paul A. Grandstanding in the Venture Capital Industry[J].Journal of Financial Economics， 1996（42）.

[4]Lee， Peggy M.， Sunil Wahal. Grandstanding，Certification and the Underpricing of Venture Capital Backed IPOs[J].Journal of Financial Economics， 2004（73）.

[5]Espenlaub， S.， I. Garrett and W.P. Mun. Conflicts of Interest and the Performance of Venture-Capital-Backed IPOs： A Preliminary Look at the UK[J].Venture Capital， 1999（4）.

[6]Krishnan， C.N.V.， Ronald W. Masulis and Ajai K.Singh. Does Venture Capital Reputation Matter？ Evidence from Subsequent IPOs[JB/OL].[2007-06-20]，http：///abstract=910982.

[7]劉曉明，胡文偉，李湛.風險投資收益、IPO抑價和長期業績：一個研究綜述[J].管理評論，2010（11）.

篇10

    一、市場細分是各國券商發展的必然趨勢

    從成熟國家證券業發展的情況來看,隨著自由競爭和進入壁壘的降低,金融服務價格下降,證券行業平均利潤率下降,導致券商并購和整合力度加大,行業競爭格局向寡頭壟斷演進,一些券商通過挖掘和發揮自身的比較優勢從而獲得市場超額利潤,券商經營模式的分化現象日益明顯。美國券商在業務收費完全自由化后,市場競爭加劇,并促使美國券商不得不為尋找新利潤來源而重新調整發展戰略,由此便產生了券商經營模式的分化現象。目前,一些世界著名的券商同時出現了兩種發展趨勢:一方面,為客戶提供的金融服務十分廣泛,已經拓展至投資、融資、保險以及資產管理、財務顧問等各個領域,同時,這些券商通過設立子公司將風險隔離,有效防范各項業務風險在公司內部擴散并危及整個公司的生存,呈現出多樣化、集團化、國際化特征,另一方面,又充分利用其具有的比較優勢各有所長地向專業化、差異化、特色化經營方向發展,傳統的三大業務也隨之出現專業化和細分化趨勢。

    為數不多的現代化大型投資銀行占據證券市場主導地位,成為行業龍頭與支柱;摩根斯坦利和高盛長于包銷證券,以二級市場自營業務和并購中介業務為主,偏向高風險與高收益的私人資本投資業務;雷曼兄弟公司擅長固定收益證券的交易;所羅門兄弟公司的特長是商業票據發行和債券交易;美林證券的專長則是項目融資、產權交易以及固定收入的資產管理業務和證券經紀業務。即使是以綜合服務為主的大型投資銀行在業務發展上也各有特色。同時,這種市場細分又使各券商證券研究也形成了不同領域的研究特色。例如,怡富證券、匯豐證券、巴克萊、ING霸菱證券和華寶證券對于藍籌股的研究遙遙領先;兆富證券、怡富證券、摩根建富等精于研究小型上市公司;而里昂證券、浩威證券和霸菱證券則擅長于研究中國B股市場。他們靠自己的品牌贏得了客戶的信賴,也獲得了良好的經營效益。

    在國外成熟市場上,券商出局現象也時常發生,其關鍵在于其核心競爭力沒有形成或者喪失。據深交所提供的數據,1971-2001年,美國共有299家券商破產,平均每年7家,僅2001年就達12家。在亞洲,香港百富勤、日本三洋證券、山一證券等一大批券商也在亞洲金融風暴之后相繼被兼并。能夠生存下來的券商均具有鮮明的業務特色或經營特色,它們機制靈活、業務特色鮮明、優勢突出,實力雄厚。

    國際

    資本市場發展經驗表明,券商要在激烈的競爭中站穩腳跟并持續發展,關鍵是要通過市場細分,揚長避短,找準自己的定位,打造核心業務,從而實行專業化、特色化經營,以突出某一項業務來發掘新的利潤增長點,并在特定領域樹立起各自公司的品牌。隨著市場競爭的不斷加劇,各券商為求得生存,以客戶為導向進行市場細分是一種必然趨勢。

    二、市場細分是我國券商發展的現實選擇

    券商發展模式有兩種選擇,一種是粗放式經營,一種是細分化經營。我國券商已經歷了十幾年的發展歷程。由于整體上仍處于成長期,在2001年前幾乎所有證券業務都有較高的利潤率,券商資金利潤率在2001年以前在30%以上,大大高于其他行業,因此絕大部分券商均走上了以規模擴張為主的粗放式經營道路。這種模式使絕大多數券商的生存之路維系在股市的系統風險之上。券商之間也未擺脫低水平、低效率的競爭格局,加之長期以來證券市場一直處于供不應求的狀態,因而導致券商之間的非價格競爭較少,各券商沒有市場細分,經營范圍類似,業務品種趨同,業務結構雷同,所服務的客戶及所運用的手段也大致相同,沒有形成自己獨特的經營特色,證券業務差別化的影響和作用不明顯。

    具體來說,傳統的投資銀行業務基本上只是利用發行通道為企業發行證券。特別是并購重組、資產管理、財務顧問等業務沒有得到重視和發展,使得券商廣義投行業務的細化程度和差別化程度較低。

    經紀業務也是主要依靠交易所的席位為投資者提供交易通道,傭金收入雖然是券商最主要的收入來源,但“靠天吃飯”,對投資者的市場細分不夠,提供投資咨詢的層次不夠,投資咨詢基本只發揮了吸引客戶來營業部交易的功能。

    資產管理和自營業務前幾年是券商重要的收入來源,但沒有形成個性化的投資風格和特色。在2001年下半年股市連續下跌,而市場監管趨于嚴格的情況下,大多數券商的這塊業務成了致命傷。

    隨著證券市場改革的進一步推進和證券市場規范化發展進程的加快,證券市場化程度在提高,市場的透明度也在增強,制度保護逐步被削弱,行業進入門檻降低了,新的競爭者的加入使市場競爭進一步激化。適應市場細分需要產生的網絡經紀公司、金融財務公司以及合資券商、境外機構投資者等,不僅會分羹券商的傳統業務,還在向傳統業務的上下游業務滲透,市場的細分和投資者需求的變化,為新的競爭者加入培育了生存的土壤,傳統業務的生存發展受到挑戰,開拓市場的難度加大,2001年以后券商資金利潤率出現大幅度下降。我國證券行業競爭也出現了新的變化:一是證券市場由賣方市場向買方市場轉變;二是證券服務的競爭正在由硬件服務向軟件服務轉變;三是證券交易由以營業部為中心向以客戶為中心轉變;四是競爭方式由資產規模的競爭向高效管理、人力資本的競爭轉變;五是競爭領域從傳統的通道業務向非通道業務擴散。這表明我國證券市場已由粗放經營時代進入到市場細分時代,要適應這種新的變化,只有按照國際慣例并結合我國國情,依據市場需求勇于創新,不斷開拓業務領域,為客戶提供差異化、個性化服務,樹立專業化、特色化服務優勢,爭取在部分領域和行業中建立自己的品牌,才能在競爭中取勝。

    三、推進我國證券市場細分的條件已經具備

    2001年以后,由于我國證券市場持續低迷,我國券商粗放式經營的問題開始暴露并逐漸惡化,為了解決這些問題,中國證監會從去年開始首先實行了監管細分,引導券商向差異化方向發展。根據不同風險承受程度和控制能力,將國內券商分成A、B、C、D四類,對不同市場主體實施不同監管方法、給予券商不同的發展空間,為證券市場細分和實現差異化經營創造了條件。

    特別是中國證監會對券商引入了風險準備制度,將以凈資本為核心的風險控制指標體系分為兩個層次:一是規定凈資本絕對指標和相對指標及其標準,使公司業務范圍與其凈資本充足水平相匹配;二是風險準備,即規定券商應根據業務規模計算風險準備,以實現對各項業務規模的間接控制,同時配合對部分高風險業務規模直接控制,建立各項業務規模與凈資本水平動態掛鉤機制。將凈資本和風險準備掛鉤以后,會鼓勵券商對不同業務進行凈資本配置,為券商發展自己主要業務創造空間。比如偏重投行發展的券商,就應適當收縮資產管理和經紀業務,為投行業務配置更多的凈資本。在新的機制下,券商的自主性將更強,差異化的優勢也會體現得更明顯。

    中國證券業協會積極協調解決影響證券市場細分化的路障,通過各種途徑為券商差異化經營營造良好的環境。

    上交所也將個股板塊差異化,還將對部分板塊放寬漲跌幅限制、推出T+0和權證等措施,積極推動市場細分,為券商差異化經營創造了條件。

    主辦投行模式的興起,有利于券商將其主要精力放在項目研究、業務創新等方面,通過進一步細分投資銀行市場,形成自己的業務特色,從而確定和發展自己在某些行業和為某種類型客戶提供某種投資銀行服務上的優勢。

    經紀業務在傭金自由化、網上交易盛行、通道壟斷權喪失等沖擊下,一些券商根據自身的特點逐漸在經紀業務上采取特色化的競爭戰略,特別是網上交易的興起,使券商間業務差別化程度迅速提高。

    資產管理業務將會更多地從客戶交易行為的特點、投資偏好、期望的投資目標等角度出發來對客戶進行細分,進行針對性的服務。

    風險投資的發展也將促進券商采取差別化發展戰略。風險投資是技術創新和金融創新相結合的產物,無論是在組織設立方式、產品設計、介入風險企業的程度、開展服務的方式等方面都將越來越多地體現出各券商的個性差異。

    隨著證券行業內并購重組的加速,近年來,我國券商在市場細分和差異化經營方面做了大量嘗試。目前,招商、國泰君安等券商集合理財產品規模處于領先地位。中金公司除了發行短期債券集合理財產品之外,還開始介入外匯集合理財產品,中金公司和廣發證券邁出了資產證券化業務方面創新的第一步。中小型券商則力爭在網上交易、證券自營、企業債承銷等方面做出特色。目前,網上交易市場份額主要集中在華泰證券等少數優勢券商。在鞏固市場占有率的同時,大部分券商也加快了業務差異化競爭的腳步。中信、國泰君安、國信、招商證券等創新類券商基本將業務定位于全面服務型券商。通過便捷的交易通道,標準化的金融產品和覆蓋面較廣的業務布局為各類客戶提供全方位服務,中金公司則將自身業務定位于為高端機構客戶服務。中信、國泰君安等老牌券商在債券發行承銷業務中鞏固了自己的優勢,還有一些中小券商在自營業務、投行業務、經紀業務做出了特色,有的券商甚至利用其信托平臺開展產業投資。據報道,國海證券、華西證券等券商針對特定地區提供特色服務、形成了地域優勢,東吳證券則憑借自己在蘇州當地經紀業務的壟斷優勢,使企業債市場業務取得了長足的發展。

    可以說,經過前期監管部門對券商的綜合治理,大部分券商通過整改使風險得到釋放,一些券商在解決生存問題的同時,在證券市場細分方面做了一些有益的嘗試,積累了經驗,為推進證券市場細分創造了良好的條件。

    四、大力推進市場細分,提高我國券商核心競爭力