內容提要:文章通過分析目前憑證式國債在發行實踐中存在的問題，結合新推出的憑證式國債（電子記賬）的特點，提出未來儲蓄國債的制度設計與構想。

關鍵詞：憑證式國債儲蓄國債制度設計

一、憑證式國債的歷史沿革與發展

我國自1981年恢復國債發行以來，面向個人發行的國債一直只有無記名國庫券一種，到1994年我國面向個人發行的債種才從單一型（無記名國庫券）逐步轉向多樣型（憑證式國債、記賬式國債和憑證式國債〈電子記賬〉）。隨著2000年國家發行的最后一期實物券1997年三年期債券的全面到期，無記名國債已經宣告退出國債發行市場的舞臺。因此目前面向儲蓄存款市場發行的國債品種主要是憑證式國債和憑證式國債（電子記賬）。

回顧我國近年來的經濟發展歷程，從1997年亞洲金融危機爆發后，我國出現有效需求不足和通貨緊縮的現象。

在這種特殊背景下，為擴大內需，我國政府連續七年實施了逆風向而動的積極的財政政策，大量的財政支出必然造成較大數額的財政赤字，而彌補赤字的一個重要途徑就是增發國債。憑證式國債在這樣的背景下逐步發展和壯大起來，并占據了1/3的國債市場份額，在財政籌資過程中承擔著主渠道的作用。2004年為完善憑證式國債，研究推廣新型儲蓄類國債，財政部首次發行了憑證式國債（電子記賬）品種。憑證式國債（電子記賬）與以往憑證式國債的不同點在于：在記賬方式上，它以電子記賬方式記錄債權；在托管模式上采取二級托管制，由各承辦銀行總行和中央國債登記結算公司分級托管、各負其責；在銷售方式上采取代銷方式，發行期結束后，未售完部分劃回財政部；在兌付資金清算方式上實行財政部與商業銀行每月清算兌付本息款項，防止商業銀行大量墊付資金。2004年兩期憑證式國債（電子記賬）的成功推出，達到了預期的設計目的，但仍然存在諸多問題。

近些年來，憑證式國債作為“金邊債券”，廣大投資者對其信任和投資熱度長盛不衰，雖然發行量逐年增加，但人們卻難以買到，這足以證明憑證式國債發行的火爆。但在空前火爆的光環下，我們必須看到隱藏在背后的風險因素，加以認真分析并采取有力的監控防范措施，化解風險。下面就憑證式國債承銷機構的風險監控談幾點粗淺的看法。

一、憑證式國債承銷機構風險

（一）超任務發行風險

近年來隨著國家屢次降息，居民投資方向開始發生變化，儲蓄存款已不是居民閑置資金的首選，他們更熱衷于收益較高的國債，造成儲蓄存款分流，銀行面臨籌資困難，完成存款任務難度增大，影響其經營狀況。商業銀行資金緊缺時，便利用發行國債時違規超發“債券”，增大存款，以發行國債之名，行攬存款之實。

這種行為一方面違反了國債發行的有關管理規定，擾亂了國家信用市場；另一方面，由于商業銀行對超發債券的資金管理與正常發生的國債資金管理不同而出現了資金運行不規范的現象；同時，使承銷機構在經營中面臨籌資成本增大和利率上調帶來的風險。超發債券使銀行暫時籌集到部分資金，解決了眼前的資金緊張狀況，但其兌付成本高于銀行存款利息，增加了經營成本。

（二）預約發行風險

【摘要】憑證式國債作為我國國債發行的兩大主要品種之一，對籌集財政資金、促進經濟發展、滿足人民群眾投資需求發揮了重要作用。但經過10年的改革實踐，其在實際發行及管理過程中的一些問題也逐漸暴露出來。為此，筆者提出四條改進和完善憑證式國債發行及管理的對策。

【關鍵詞】憑證式國債交易市場風險承銷期限結構利率

憑證式國債是以財政部為發行主體、以國家信用為保證、面向城鄉居民和社會各類投資者發行的儲蓄類債券，自1994年開始發行以來，至今已歷時10年，對籌集財政資金、促進經濟發展、滿足人民群眾投資需求發揮了重要作用，但其在實際發行及管理過程中的一些問題也逐漸暴露出來，亟待改進和完善。

一、憑證式國債利率設計不夠合理

憑證式國債發行利率在一定程度上反映了資本市場上資金供求狀況，我國憑證式國債的發行利率主要是參照同期銀行定期儲蓄存款利率確定。利率調整雖然對緩解投資者買債難起到了促進作用，但由于憑證式國債相對于儲蓄存款的投資優勢還沒有完全被廣大投資者認同，加之除儲蓄外其它許多金融資產的利率均大大高于憑證式國債發行利率，因此雖然憑證式國債的風險小、變現也比較靈活，但利率高低仍是影響憑證式國債發行的最主要因素。目前憑證式國債的利率水平及其到期一次還本付息，不計復利，逾期也不加計利息的規定，也影響了投資者的認購熱情，不利于憑證式國債的按期發行。

二、憑證式國債期限結構存在弊端

一、憑證式儲蓄國債存在的問題

首先，由于憑證式國債債權的記錄和管理分散在各承銷機構的基層營業網點，沒有統一的發行及債權托管系統，因此，客觀上形成了投資人和承銷機構，承銷機構和財政部之間的雙重債務關系。這種雙重債務關系已成為產生憑證式國債發行及管理方式中深層次問題的重要原因。主要表現在以下幾個方面：

1.超發風險。由于憑證式國債債權由各承銷機構自行管理，在法律地位上承銷機構集“準發行者”和“債權托管者”職能于一身，債權的記錄分散在各機構網點且大部分采取手工方式。因此，超發憑證式國債，借國債信譽違規籌資不僅成本低、便于操作，而且難以被發現，監管的難度很大。

特別是憑證式國債承銷銀行中的絕大多數是中小銀行，他們資金實力不足、資金質量和管理水平參差不齊，不僅違規超發的可能性更大，而且難以承擔超發后果。在現階段社會資金較為寬松、投資需求較弱的條件下，承銷銀行違規籌資的內在動力不足，超發的可能性較小，但不能排除當經濟趨熱、社會資金趨緊時，個別承銷機構借超發憑證式國債違規籌資的可能。一旦大量發生，不僅會使國家債務規模失控，更重要的是還會破壞金融秩序，形成金融風險和國債信譽危機。

2.包銷風險。目前，我國憑證式國債的承銷是由以國有商業銀行為主體，股份制商業銀行和部分城市商業銀行及郵政儲匯系統為輔的40家國債承銷機構負責的。在數量認購、發行和繳款方式上實際是包銷，而銷售剩余的憑證式國債要由承銷機構被迫持有。這種發行方法的實質是政府向各承銷機構攤派發行，若發行不暢，就造成了政府向各承銷機構直接融資，承銷機構替財政部承擔了發行風險。

3.提前擠兌。由于憑證式國債存在雙重債務關系，且債權的記錄分散在承銷機構的基層網點，財政部無法準確知道各機構提前兌取量和需要支付的兌付資金數量，因此，現行憑證式國債發行辦法規定，投資者提前兌取至國債到期的資金由承銷銀行自行墊付。1996年以來，市場利率呈單邊下行走勢，投資者提前兌取憑證式國債的情況很少，但在目前利率已近低谷、預期未來利率將震蕩上行的情況下，商業銀行承擔著投資者大量提前兌取占壓資金的潛在風險。如果提前兌取數量過大，還有可能進一步影響商業銀行的資產質量及資金的流動性，進而影響商業銀行的支付能力誘發金融風險。

憑證式國債從1994年開始發行，歷經了10年的變化歷程，通過在實踐中探索，在改革中求新，取得了長足發展，維護了“金邊債券”的信譽，對國家籌集財政資金、促進宏觀經濟發展、滿足人民群眾投資需求發揮了重要作用。但隨著資本市場迅猛發展、個人投資渠道的增多、投資趨向的多元化，憑證式國債面臨著多種投資工具的沖擊，與銀行分紅保險、開放式基金和其他個人投資品種比較，其價值優勢逐步削弱，市場份額在逐步減少。

一。發行和代銷的基本情況

憑證式國債發行基本情況

2004年，湖南省各承銷機構共計劃發行憑證式國債36億元，實際發行32億元，完成計劃總量的88％；各商業銀行被動持有憑證式國債占發行總量的12％；同期居民儲蓄存款增量為2418億元，國債發行計劃數占同期居民儲蓄存款增量的13％。

其他投資品種發行情況

2004年，湖南省各商業銀行和郵政儲匯局代銷的各種分紅保險17億元，占全省保險行業各險種業務總量的56％，代銷各種開放式基金12億元，其他理財金融產品17億元。開放式基金業務起步較晚，但發展勢頭強勁，2004年的業務量比2003年增長50％。

一。發行和代銷的基本情況

（一）憑證式國債發行基本情況

2004年，湖南省各承銷機構共計劃發行憑證式國債36.6億元，實際發行32.2億元，完成計劃總量的88％；各商業銀行被動持有憑證式國債占發行總量的12％；同期居民儲蓄存款增量為246.18億元，國債發行計劃數占同期居民儲蓄存款增量的13％。

（二）其他投資品種發行情況

2004年，湖南省各商業銀行和郵政儲匯局代銷的各種分紅保險17.7億元，占全省保險行業各險種業務總量的56％，代銷各種開放式基金15.2億元，其他理財金融產品16.7億元。開放式基金業務起步較晚，但發展勢頭強勁，2004年的業務量比2003年增長50％。

（三）其他投資品種對國債發行的影響

一、憑證式儲蓄國債存在的問題

首先，由于憑證式國債債權的記錄和管理分散在各承銷機構的基層營業網點，沒有統一的發行及債權托管系統，因此，客觀上形成了投資人和承銷機構，承銷機構和財政部之間的雙重債務關系。這種雙重債務關系已成為產生憑證式國債發行及管理方式中深層次問題的重要原因。主要表現在以下幾個方面：

1.超發風險。由于憑證式國債債權由各承銷機構自行管理，在法律地位上承銷機構集“準發行者”和“債權托管者”職能于一身，債權的記錄分散在各機構網點且大部分采取手工方式。因此，超發憑證式國債，借國債信譽違規籌資不僅成本低、便于操作，而且難以被發現，監管的難度很大。

特別是憑證式國債承銷銀行中的絕大多數是中小銀行，他們資金實力不足、資金質量和管理水平參差不齊，不僅違規超發的可能性更大，而且難以承擔超發后果。在現階段社會資金較為寬松、投資需求較弱的條件下，承銷銀行違規籌資的內在動力不足，超發的可能性較小，但不能排除當經濟趨熱、社會資金趨緊時，個別承銷機構借超發憑證式國債違規籌資的可能。一旦大量發生，不僅會使國家債務規模失控，更重要的是還會破壞金融秩序，形成金融風險和國債信譽危機。

2.包銷風險。目前，我國憑證式國債的承銷是由以國有商業銀行為主體，股份制商業銀行和部分城市商業銀行及郵政儲匯系統為輔的40家國債承銷機構負責的。在數量認購、發行和繳款方式上實際是包銷，而銷售剩余的憑證式國債要由承銷機構被迫持有。這種發行方法的實質是政府向各承銷機構攤派發行，若發行不暢，就造成了政府向各承銷機構直接融資，承銷機構替財政部承擔了發行風險。

3.提前擠兌。由于憑證式國債存在雙重債務關系，且債權的記錄分散在承銷機構的基層網點，財政部無法準確知道各機構提前兌取量和需要支付的兌付資金數量，因此，現行憑證式國債發行辦法規定，投資者提前兌取至國債到期的資金由承銷銀行自行墊付。1996年以來，市場利率呈單邊下行走勢，投資者提前兌取憑證式國債的情況很少，但在目前利率已近低谷、預期未來利率將震蕩上行的情況下，商業銀行承擔著投資者大量提前兌取占壓資金的潛在風險。如果提前兌取數量過大，還有可能進一步影響商業銀行的資產質量及資金的流動性，進而影響商業銀行的支付能力誘發金融風險。

摘要:2002年4月3日央行頒布了《商業銀行柜臺高賬式國債交易管理辦法》。記賬式國債柜臺對銀行和國債市場的發展均有很大的促進作用,它豐富了投資者的投資渠道,增強了投資者的資方流動性,對國債市場的健康發展,起到了推波助瀾的作用。

關鍵詞：記賬式國債商業銀行中國論文

2002年4月3日中國人民銀行頒布了《商業銀行柜臺記賬式國債交易管理辦法》(以下簡稱《辦法》),四大國有商業銀行在部分地區進行記賬式國債柜臺交易業務的試點工作。記賬式國債走上銀行柜臺,無論對銀行、投資者個體還是對國債市場整體來講,都帶來了前所未有的機遇。

一、記賬式國債柜臺交易對銀行發展的促進作用

所謂記賬式國債,指商業銀行通過其分布在全國各地的營業網點,與國債投資人進行記賬式國債的買賣,同時辦理該國債的托管與結算。根據中國人民銀行頒布的《商業銀行柜臺記賬式國債交易管理辦法》規定,具體的交易流程將按“投資人在商業銀行交納一定開戶手續費開戶→商業銀行對投資者的國債賬戶實行二級托管→中央結算登記有限公司對商業銀行國債賬戶分自營賬戶、委托賬戶分別進行一級托管”的方式進行。

(一)有利于提高我國銀行的競爭能力

關鍵詞：岳陽；國債發行；貨幣政策；實證分析

內容摘要：本文通過對岳陽市國債發行狀況的實證分析，揭示了國債發行對貨幣政策執行效率、貨幣政策傳導機制以及區域宏觀調控等方面的正負效應，提出了調整國債結構、實現國債利率市場化、推進國債市場建設等措施，以促進國債市場與財政政策和貨幣政策的協調一致。

作為財政政策與貨幣政策的有效“結合點”，國債發行為貨幣政策有效實施創造了條件，也對現行的貨幣政策產生較大影響。然而，它是怎樣影響區域內貨幣政策執行的，如何進一步完善國債發行，充分發揮其貨幣政策功效？帶著這些問題，我們對湖南岳陽國債發行及其對貨幣政策的影響情況進行了調研。

一、岳陽市轄內國債發行的主要特征

（一）從國債發行方式看：憑證式國債占比較高，記賬式國債占比較低。通過轄內有承銷資格的四家國有商業銀行、交行及郵政儲蓄網點向社會投資者發行的，具有安全可靠、操作方便和個人儲蓄性質等特點的憑證式國債，一直為個人投資者所青睞，今年6月末該國債余額占全轄國債余額的68%.而通過下列途徑發行的記賬式國債僅占轄內國債余額的32%.一是通過證券公司向社會投資者發行的記賬式國債占國債余額的1.4%.由于投資者認為證交所發行的國債與股票一樣存在較大風險，表現出較淡的市場需求。二是通過剛剛起步的銀行柜臺交易系統向社會投資者發行的記賬式國債占全轄國債余額的0.01%.三是通過銀行間債券市場向有資格的法人金融機構發行的記賬式國債占全轄國債余額的30.59%.岳陽轄內只有岳陽市商業銀行和岳陽市農村信用聯社經營此業務。由此可見，岳陽市國債發行主要以不可上市流通的憑證式國債為主，記賬式國債對個人投資者而言還比較陌生，整個國債發行市場流動性較弱。

（二）從國債認購偏好看：憑證式國債出現滯銷，商業銀行被動持有；記賬式國債被金融機構看好，而難被個人投資者認可。近年來，在銀行柜臺，有儲蓄存款、保險、基金等金融產品供個人投資者選擇。據調查，銀行“鴻泰”等投資型保險業務手續費高達2.5%，比國債手續費高，個人投資者投資這種保險除不交利息稅和擁有固定收益外，每年還參與分紅，整個收益比儲蓄存款利息高；基金發行手續費一般為1%，收益率最高時可達10%，加上受去年以來市場升息預期的影響，憑證式國債發行遇到了一些困難，銀行被動持有國債比例呈上升趨勢。2001年至今年6月，轄內金融機構被動持有憑證式國債占當期銷售任務的比例分別為1.27%、7.45%、7.1%和8.33%.而記賬式國債以其較強的變現能力和收益投機被金融機構看好，但個人投資者因心理障礙、交易手續繁瑣、宣傳不到位等多種原因，對記賬式國債需求不足。由此可見，岳陽市國債認購主體參與不充分，認購偏好明顯。

一、農村居民國債購買意愿與傾向調查

本次調查共發放問卷600份，收回有效問卷580份。問卷結果顯示：

(一)農村居民購買意愿較強，傾向購買憑證式國債

被調查對象中，選擇“希望購買國債”的占69.48％，選擇“不購買”的占30.52％。

導致部分居民不購買國債原因依次為“沒有閑置資金”(26.55％)、“購買不方便”(41.80％)、“收益率不高”(19.77％)、“其他”(11.88％)。對于國債品種的選擇，85.86％的居民選擇憑證式，10.69％的選擇記賬式，3.45％的選擇電子式。

(二)農村居民難以及時獲悉發行信息，購買滿足率較低