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隨著居民收入水平的顯著提升、互聯網信息技術的不斷成熟，以及城鎮化進程的加速推進，我國消費市場迎來了新的變革，消費行業進入了新的升級優化。在消費升級的大背景下，以80、90后為主力軍的消費群體，其在消費觀念和消費需求上發生了明顯變化，面對消費升級環境下消費者多樣化和高標準化的消費需求，社會各行各業都在積極地進行創新和變革，以不斷優化產業結構，提升整體效率和產品核心競爭力。但在當下經濟高速發展、競爭激烈的市場環境中，企業的優化升級往往面臨資源難以合理調配的問題，因此，以并購方式對相關資源進行整合，成為多數企業增強自身整體實力和提升市場競爭力的選擇。就零售行業并購情況來看，自2014年以來，我國零售業線上線下全渠道發展的興起，掀起了一股在線上與線下企業之間的并購熱潮，通過此種形式并購企業可以快速實現全渠道的搭建。同時，隨著大數據、人工智能等先進技術對零售業供應鏈各環節的優化升級作用的凸顯，先進技術成為零售企業的核心競爭力之一，零售企業以技術整合為目的收購也頻頻開展，如此，在多種動因作用下，推進了零售行業并購整合時期的到來。

零售類上市公司并購的現狀概述

從全球范圍來看，消費升級背景下，線上零售的快速發展使全球市場競爭激烈程度不斷加深。在此壓力下，傳統零售企業為擺脫發展困境，紛紛以并購方式進行新產品研發或地理擴張的活動，這逐漸成為零售行業的一種發展。根據《2018年全球零售力量》資料顯示，在全球250強零售企業中，2018年零售企業整體收入體量呈現持續快速擴張之勢，而并購活動成為其中主要推動力。以全球零售巨頭沃爾瑪為例，為了拓展線上渠道，沃爾瑪頻頻進行并購活動，僅在2016-2019年三年期間便兼并收購了6家電商企業。又如，全球電商巨頭亞馬遜為了拓展線下市場，其在2017年對美國天然食品超市WholeFoodsMarket進行了收購。可見，零售企業通過并購行為對線上線下進行布局已然成為零售行業發展的一股熱潮。從地區分布來看，中國地區的零售業并購活動尤其頻繁，其直接促進了整個亞太地區整體零售交易規模的穩步上升。從2010-2018年上半年來看，我國零售類上市公司并購案例數整體呈現上升趨勢，其并購案例從2010年的33例上升到2017年的123例，增加了近四倍；而在并購金額方面，整體交易規模則表現出明顯的波動上升，2010-2013年，我國零售類上市公司并購金額小幅下降，且并購金額都較小，未超過100億元。而2014-2016年間，由于我國金融行業監管環境的放松，企業擁有了更多的融資途徑，使得企業在并購活動中有更充足的資金支持，同時，隨著跨境電商的快速發展，跨境并購也在一定程度上拉高了整體并購金額的規模，所以這段時期內的并購金額得到大幅上漲，達到531.60億元，比2013年的52.30億元增長了十倍。而在經過了快速拉升之后，我國零售企業2017年并購金額有所下降，但仍維持在較高的一個水平（見圖1）。

消費升級背景下零售類上市公司并購效應分析——基于好想你并購百草味的案例

（一）并購相關企業介紹。1.好想你。好想你棗業股份有限公司于1992年成立，其是一家集研產銷為一體的食品零售企業。好想你的核心產品包括紅棗、堅果、果干等，憑借技術、產品種類最多等優勢，好想你逐步成為中國紅棗領導品牌，并于2011年5月20日掛牌上市，其成為了中國紅棗行業第一股。好想你作為中國紅棗行業的龍頭企業，26年來始終秉承“開創標準健康食養生活方式”的發展戰略，其圍繞“新一代健康凍干食品”的發展策略，聚焦“健康、時尚、快樂、品質”的品牌定位。截至目前，好想你已建有六個生產加工基地，下轄17家全資子公司、4家控股子公司，以及7家參股公司，并擁有“紅棗大學”和“百草味大學”兩所大學。截至2018年上半年，好想你實現營收26.26億元，同比增長35.11%，歸屬于上市公司股東的凈利潤1.03億元，同比增長50%。2.百草味。百草味在2003年創立之時，主要經營線下實體店鋪的休閑食品企業。2010年百草味入駐淘寶，“百草味旗艦店”上線標志著其將重心從線下轉至線上。在2015年底，百草味成功轉型為線上純互聯網休閑零食品牌。百草味擁有五大零食系列，產品品類豐富，成為中國互聯網休閑零食第一品牌。目前，百草味食品原產地遍布全球12個國家與地區，其中在中國的6個主要原產地均搭建了產品基地，這有效保證了百草味充足穩定的貨源和品類豐富的商品。同時，為促進國內以及全球食品零售業的發展和現代化。百草味投入4000多萬元建立了現代化的食品生產線，其擁有北京、濟南、杭州、廣州、武漢、重慶等全國八大倉儲物流中心，倉儲面積達到10萬平方米。（二）好想你并購百草味的背景和過程。1.好想你并購百草味的背景。從市場大環境來看，好想你并購百草味之前，我國消費市場正進入升級變革的新階段。這一階段消費者收入明顯提高、互聯網廣泛普及、消費支付方式越來便捷，消費升級出現，消費者開始追求多樣化、個性化的商品。在這一市場環境下，好想你與百草味均不同程度的遇到了發展瓶頸。從好想你2015年業績來看，好想你2015年虧損達到三百萬元，凈利潤下滑的速度更是超過百分之一百零六，嚴重的產品滯銷造成了好想你自2011年以來的首次虧損。而在百草味方面，雖然當時百草味已是零食電商的領先者，但同樣受到消費升級這一特殊環境以及早前“堅果大戰”的影響，其凈利潤仍處在較低的水平，甚至出現虧損。在如此背景下，兩者都迫切希望通過借助并購這一手段，對雙方資源進行整合優化，從而通過資源共享、優勢互補，以更好應對消費升級下消費者多樣化的需求，從而實現雙贏。2.好想你并購百草味的過程。好想你于2016年7月獲得以發行股份收購百味草的核準后，2016年10月10日晚間，好想你正式宣布發行人民幣普通股股票59，590，313股，其每股發行價格為人民幣16.11元，募集配套資金總額為9.6億元用于收購百草味。這次收購總代價為9.6億元，其中1.44億元以現金方式支付，剩余8.16億元通過發行股份支付，本次標的資產的交割不涉及債權債務的轉移，并購完成后，雙方實現資源共享。（三）好想你并購百草味的動因分析。1.財務動因。在并購前，消費升級大環境下，好想你與百草味都在財務上出現不同程度的虧損。而并購后，雙方資源可以實現共享互通，好想你通過百草味相對完善的線上渠道和品牌效應，可以促進在線上的銷售，進而提升整體銷售額、改善財務虧損的不良局面。而百草味則可借助好想你龐大的線下網絡，提升產品流通的效率，同時，也拓展了其盈利范圍。2.上市融資動因。一般而言，在企業的并購中市場投資者往往會根據并購企業各方面的發展情況對其市場價值進行重新審視，并通過評估其并購價值來采取相應投資策略。從好想你的成長和發展前景來看，其并購向投資者傳遞出來的是一種企業穩健發展和具有較大成長空間的正向信息，即投資者從中獲利的機會和概率均較大，因此可吸引其進行投資。另外，對于上市公司的好想你來說，一方面，并購可以促進其融資活動的開展，另一方面，并購也能有效刺激公司股票的增值，進而提高公司的總市值。3.尋求協同效應的動因。通過并購，好想你與百草味能夠實現資源的共享互通，同時借助對方各自擁有的優勢，實現優勢互補，有利于品牌協同效應的形成，以便更好促進雙方的進一步發展。表1為好想你與百草味的資源協同互補情況。4.戰略動因。在戰略產品方面，并購后好想你與百草味將各自選取16款核心戰略產品，歸入對方的產品體系進行銷售，二者共同打造爆款產品。在好想你選出的16款產品中，其中8款產品已經上市，而余下8款在歸入百草味產品體系后，利用其成熟的線上網絡渠道，在消費者黏性和客單價方面將得到較大提升，其產品上市進程也得到了快速推進。此外，除了借助百草味的線上優勢，百草味全國9大分倉的優勢也將進一步提升好想你在物流倉儲方面的效率，從而為消費者帶來更好的消費體驗。（四）好想你并購百草味的效應分析。1.經營的協同效應。一般而言，完成并購后，如果并購的參與主體能夠在生產經營等方面進行有效對接并由此形成規模效應，且企業獲得了成本降低、整體效率提升等好處，那么便說明并購活動在企業經營上形成了協同效應。而在實際情況中，經營協同效應的表現形式其實是具有多樣性的，其表現形式會因企業并購類型的不同而呈現一定差異。如，采取橫向并購的企業，其效應的實現大多從規模的擴大、效率的提升、生產成本的降低、市場份額的提升以及技術的共享五個方面進行體現；而采取縱向并購的企業，其經營協同效應的實現則是反映在上下游資源的優化整合、企業交易成本和經營風險的降低。從好想你并購百草味來看，其屬于橫向并購。并購后，雙方不僅在業務產品、區位、銷售渠道等方面進行了有效的對接和互補，其在對雙方資源進行深入整合、優化之后，二者企業的整體規模得到進一步提升，并逐漸促成規模效應。相比并購活動前，好想你在成本費用方面出現了一個較為明顯的下降趨勢。此外，雖然好想你和百草味同屬于零食零售行業，但并購后雙方并未在經營上造成沖突，其反而利用對方的優勢資源彌補了自身發展的不足，并實現了經營水平的提升。因此，這說明了在好想你并購百草味的活動中實現了經營上的協同效應。2.管理的協同效應。對于企業而言，企業生產經營活動的質量往往與組織管理水平有著直接的關系，即企業的組織管理水平越高，那么其生產經營活動的質量也越高。而在企業進行并購后，企業規模、產品類型以及在其市場競爭中位置等方面將變得更為復雜，從而對企業管理有了更高的要求。但是，由于企業的組織管理是具有流動性的，管理技術、技巧等可隨人員流動進行轉移，因此，在企業并購中，并購的一方都會最大程度的挖掘并吸收被并購一方優秀的管理人員和管理技巧等，以便有助于并購后在管理方面的取長補短，并實現整體管理水平的提升。在好想你并購百草味之后，好想你基于雙方的實際情況，結合各自在管理方面形成的優勢，不僅對百草味原有相關人員進行了妥當安排，還重新調整了原有的管理架構，制定新的管理制度，這使得在并購之后企業能夠平穩過度和交接，并實現整體管理效率的提升。所以，好想你在并購百草味中實現了管理的協同效應。3.財務的協同效應。從百草味以往的融資情況來看，其有兩次融資活動。第一次是在創立之時的股東注資，當時注冊資本金為300萬，實際收到金額與其一致。在2013年的時候，百草味將注冊資金從300萬增加到了1000萬，實收1000萬。第二次融資是在2014年，由當時剛引進的中國-比利時直接股權投資基金和重慶聯創共富一期股權投資企業分別入資，兩者在百草味的資金占比各為6%和4%，共占10%，可見，百草味第二次融資稀釋股比為10%，當時百草味估值約為5.3億元（見表2）。由表2可見，作為創始股東，在2013年百草味進行增資后，其投資IRR為342%，而在第二次融資后，中-比利基金和聯創共富兩個風險基金的IRR為35%。從風險投資的角度來看，35%的IRR并不算高，但是項目兩年便實現了確定性回報，即被上市公司并購退出，雖然IRR不高，但是項目的安全性高。此外，從好想你并購百草味的實際價值來看，據好想你披露的財務報告，截至2017年底，好想你公司總資產51.54億元，同比增長2.14%，公司員工數量4773人，同比增長11.96%。其中，公司營收超過40億元，同比增長96.47%。百草味方面，2017年百草味零售規模突破40億，同比增長42.96%。由此可見，在并購后兩者的業績上都有了明顯的增長。

消費升級背景下零售類上市公司并購的趨勢

從好想你并購百草味的案例可以看到，在當前消費升級環境下，線上線下全渠道成為零售企業發展的必然選擇。同時，隨著大數據、人工智能等先進技術對零售業供應鏈各環節的優化升級作用的凸顯，先進技術成為零售企業的核心競爭力之一。因此，從零售類上市公司并購的趨勢來看，零售企業基于同業態并購、產業整合，以及進軍新領域的目的會更加明顯，而在并購方式上也會更加的多樣化。（一）同業態并購居多且傳統零售企業并購互聯網同類企業的趨勢不斷增強。消費升級背景下，消費者需求呈現多樣化、個性化趨勢。因此，無論是線上線下全渠道的構建，企業整體效率的提升都在市場競爭中顯得極為重要。在這一環境下，傳統零售企業為了擺脫線下發展瓶頸，大多選擇通過并購互聯網同類企業的方式，來快速完成全渠道的構建，并以此實現產業的優化協同效應。因此，在零售類企業并購中，傳統零售企業對互聯網同類企業進行并購的趨勢也逐漸增強。在這一類的并購中，雖然兩家企業同屬一種類型，在本質上存在一定的競爭，但從渠道等方面來看雙方側重點往往不同。例如，在傳統食品企業并購互聯網食品企業的典型代表—好想你并購百草味中，好想你和百草味雖然都屬于零食銷售企業，且在本質上存在著競爭關系，但好想你主要進行線下銷售，而百草味則進行線上銷售，所以好想你并購百草味，能夠在銷售渠道上實現互補，從而快速建立起線上線下全渠道體系提升產品流通效率。（二）多為橫向并購且強強聯合趨勢增強。據《2018年中國零售業并購發展研究報告》數據，目前我國零售業的并購多為橫向并購，其占整個并購總數的70%以上。這種并購方式彌補了企業資產配置的不足，成為企業獲取自己不具備的優勢資產、削減成本、擴大市場份額、進入新的市場領域的一種快捷方式。同時，由于規模效應，并購能使企業生產成本降低，并提高了其市場份額，從而更易實現經營管理上的協同效應，進而能夠增強企業的競爭力和贏利能力。例如上文分析的好想你并購百草味，就是橫向產業整合并購的一個典型。通過橫向并購，雙方在業務產品、區位、銷售渠道等方面能夠進行有效的對接和互補，雙方資源的整合、優化使得整體規模得到壯大，最終促成規模效應，以致企業成本費用較并購活動前有所減少，進而實現了經營上的協同效應。此外，從好想你和百草味各自的行業地位來看，好想你作為中國紅棗行業的龍頭企業，擁有全國1200余家線下門店，其入駐商超KA店2200余家，產品款類達到244種。百草味則是擁有千萬會員的互聯網休閑食品領先品牌，所以，好想你并購百草味就是強強聯合的體現。（三）并購方式日趨多樣化。在以前，我國零售上市公司并購的方式主要通過協議并購、間接并購以及國有股權行政劃轉等方式進行，其涉及股權多為非流通股。而當前消費升級背景下，企業并購的方式變得更加的多樣化，二級市場舉牌收購上市公司流通股等收購方式在零售業并購中隨之涌現。從好想你并購百草味來看，好想你以發行股份和支付現金的方式購買了百草味母公司100%的股權，其交易價格96，000萬元。其中發行股份支付比例合計為85%，共發行5065萬股，每股16.11元，總計為人民幣8.16億元；其余15%現金支付1.44億元。同時，為實現好想你高層管理者的利益綁定，好想你向特定對象非公開發行股票募集9.6億元配套資金，認購股數5959萬股，每股16.11元，并分別用于現金支付、中介機構費用支付以及門店建設等。

綜上所述，消費升級背景下，為了滿足消費者新的消費需求，零售企業尤其上市公司的并購活動愈加頻繁，其促使零售業進入了并購整合的新發展階段。從好想你并購百草味的案例可以看到，上市公司并購的動因主要源自財務、上市融資、尋求協同效應以及戰略這四個方面。同時，成功的并購可以使并購企業在經營、管理、財務方面形成良好的協同效應，從而提升企業在市場競爭中的整體水平。此外，從零售上市公司并購的趨勢來看：第一，零售企業同業態并購居多，傳統零售企業并購互聯網同類企業的趨勢不斷增強；第二，零售企業并購多為橫向并購，強強聯合趨勢增強；第三，零售企業并購方式日趨多樣化。基于此，零售類上市公司在開展并購活動前，應充分考慮市場發展需求以及自身實際情況，并對各方要素進行綜合評估和考量，進而決定是否進行并購，或采取何種方式、策略進行并購，這是提升企業并購活動成功的概率并實現企業并購效應的現實要求。

作者:吳宗奎 單位:黃河水利職業技術學院