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［摘要］本文對中信泰富遠期合約巨虧案例進行系統分析,探討我國公司該如何有效地控制衍生金融工具投資風險。

［關鍵詞］中信泰富；外匯；風險管理

1中信泰富案例簡介

中信泰富是一家綜合性的實業公司,中信泰富縱橫內地、香港資本市場近20年,在鋼鐵、基礎設施、房地產、電信等多個領域幾進幾出。

中信泰富在2008年10月20日發表的公告中稱,為對沖澳元升值風險,鎖定公司在澳洲鐵礦項目的開支成本,中信泰富與香港的銀行簽訂了四份杠桿式外匯買賣合約,其中三份涉及澳元,最大交易金額為94.4億澳元。令中信泰富損失最為慘重的,是其中一份澳元外匯合約。按照合約內容,中信泰富須每月以固定價格用美元換澳元,合約2010年10月期滿。雙方約定的匯率為澳元兌美元1∶0.87。如果澳元匯率上漲,中信泰富即可賺取與市場匯率的差價,但匯率上漲到一定幅度,合約將自動終止,即贏利上限是鎖定的；但如果澳元匯率下跌,根據雙方約定的計價模型,中信泰富不僅將蒙受約定匯率與市場匯率的差價損失,而且還受合同約束需加倍買入澳元,其損失也將成倍放大。

自2008年7月以來,澳元兌美元匯價即一路下滑,近期一直在1∶0.7附近徘徊,最低已達1∶0.65。按照中信泰富的公告,2008年7月1日至2008年10月17日,中信泰富已終止部分當時生效的杠桿式外匯買賣合約,至今已虧損8億港元。如澳元維持現價,到合同終止日杠桿式外匯合約虧損達147億港元,即合計虧損155億港元。

消息公布之后,中信泰富又被下調信用評級,市場信心正在迅速瓦解,貸款銀行密切注視中信泰富的動態,交易對手縮減往來交易額。在各種合力之下,中信泰富已被逼至懸崖邊緣。與之相應,衍生品巨虧消息一經披露,中信泰富股價即告暴跌。中信泰富方面仍然力圖維持市場信心,公告宣稱將按實際情況以三種辦法處理這批外匯合約：終止合約、重組合約或繼續執行合約至期滿。然而,無論哪一種方式,最終都意味著巨額資金的支出。

2中信泰富外匯風險管理策略分析

在中信泰富丑聞曝光之前,這類被統稱為Accumulator(累計期權)的衍生工具,已經是讓市場人士談虎色變的一個品種。市場分析認為,中信泰富之所以簽訂這一“止賺不止蝕”的合約,一方面可能因為計價模型過于復雜,操作者不能準確對其風險定價；另一方面,這一合約簽署時,澳元當時在穩定的上行通道中,市場匯率應當高于1∶0.87,即中信泰富簽訂合約之初即可賺錢,且看似在相當一段時間內并無下跌之虞。

我們可以把這些合約歸納成由兩個期權組成的合約,A.買入一份澳元的看漲期權,只要澳元兌美元匯率上升,則可以協定價在一個較低的價格用美元買入澳元。B.賣出一份澳元的看跌期權,如果澳元下跌至一定價位或以下,則必須按協定價用美元高價而且是成倍買入澳元。并且,上漲的贏利是有上限的(即有終止條款保護),下跌的理論價格極限為零,合約的上漲贏利和下跌虧損不對稱,為巨虧埋下伏筆。明顯可以看出組成合約的兩份期權是單向的,都是賭澳元匯率不會下跌,從簽訂的協議上看,澳元兌美元的匯率從0.7730到0.9600。

2008年年末,澳元匯率開始暴跌,中信泰富在嘗到蠅頭小利后開始為冒險埋單,結果把全年的贏利賠光。

3從中信泰富看企業外匯風險管理

3.1利用衍生工具管理外匯風險的方式

(1)貨幣遠期。建立與現貨市場頭寸相反的頭寸。一家出口企業預期收到的外幣將貶值,就可以賣出遠期從可能的貶值中獲益和補償因貶值造成的損失。另一方面,一家進口企業擔心一項外幣債務的貨幣將升值,于是買進遠期(或期貨)對沖外匯風險。外匯遠期合約通常是在場外市場交易,企業的交易對手一般是銀行或其他金融機構。標的資產是貨幣,交易雙方約定在將來規定日期按事先確定的匯率買賣一定數量的貨幣。各種世界主要貨幣遠期匯率一般是已知的,所以達成遠期合約非常方便無須成本。而且遠期合約屬于衍生產品,不需要在資產負債表中反映,適用于規避各種類型的風險。

(2)貨幣期貨。與貨幣遠期非常相似,二者的不同之處在于前者在交易所內交易。與遠期相比,期貨在流動性、標注化和安全性上更具優勢,但靈活性不如前者。

(3)貨幣期權。期權種類非常多,標準期權、平均匯率期權、障礙期權或有權利金期權等,均可在場外交易。有些也可以在交易所內交易。中信泰富的累積期權就是結構性期權的一種。出口企業可以買入外匯看漲期權,獲得在約定期限內賣出外匯的權利而非義務。期權的賣方則接受買入相應外匯。如果外匯貶值,企業行權。否則,期權沒有價值,企業損失支付給賣方的期權費。相反,若是進口企業需要在未來支付外匯,則可以買入外幣的看漲期權規避匯率上升風險。

(4)互換交易。互換有兩種類型：貨幣互換和利率互換。參與互換的公司直接交換資金。類似于與相同交易對手同時買進和賣出貨幣。互換的交易成本低,安排靈活,而且屬于表外工具不反映在財務報表上,因此雖然發展時間不長,但卻是一種很受歡迎且大量使用的避險工具。

3.2利用衍生工具管理外匯風險的注意事項

(1)企業應建立完善的外匯風險防范機制。由于利用金融衍生產品防范外匯風險是一項技術性極強的工作,企業應加強與銀行的溝通、合作,及時了解國際金融市場匯率、利率的走勢,結合風險的實際情況及市場預期,及時采用相應的金融衍生工具,有效規避風險。

(2)企業應樹立正確的外匯風險防范觀念。進出口企業在匯率風險防范中,應充分考慮市場匯率走勢,而不能被人為設定的價格所左右,杜絕投機思想。舉借外債的企業則應根據本企業的債務構成、經營情況及對企業未來現金流的預測,對外債結構進行優化,合理控制外債資金成本,防范因匯率、利率變化帶來的償債風險。

(3)商業銀行應加大對金融衍生產品業務的拓展力度。國內商業銀行必須積極參與金融衍生工具的設計、開發與推廣,既增加表外業務收益,并推動外匯存款、外匯融資和國際結算等傳統業務的發展,又通過擔當交易中介甚至對手,客觀上推動企業有效地進行外匯風險管理。

(4)監管部門應完善管理辦法。金融衍生工具是一把“雙刃劍”,若運用得當可使市場參與者規避匯率、利率風險,但如運用失當則使市場參與者遭受巨大損失,甚至危及整個金融市場的穩定與安全。因此,企業的管理部門和外匯管理局必須加強對金融衍生業務的監管。由于大部分的金融衍生工具屬于表外業務,不列入企業和銀行的資產負債表,因此,原先表內業務的監管方法已無法適應金融衍生業務等創新業務的發展,相關監管部門必須與時俱進,在積極培育市場的同時完善相應的監管辦法,確保金融衍生產品市場的安全、高效運行。

參考文獻:

約翰•赫爾.期權、期貨及其他衍生產品［M］.北京：機械工業出版社.