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[論文關(guān)鍵詞]金融危機(jī)次級貸款自由主義

[論文摘要]美國次貸危機(jī)引發(fā)的金融風(fēng)暴席卷全球，其影響不僅僅局限于金融業(yè)和集體經(jīng)濟(jì)，還對人們的理論體系產(chǎn)生沖擊，使自由主義政策受到挑戰(zhàn)。金融危機(jī)的產(chǎn)生主要由次級貸款業(yè)務(wù)的擴(kuò)張和美國房價下跌的現(xiàn)實引起，但從制度上來說，根本原因在于金融衍生品的本質(zhì)特征和衍生金融市場缺乏監(jiān)管導(dǎo)致的投機(jī)泛濫。無論是當(dāng)前的救市政策，還是未來的風(fēng)險防范，政府干預(yù)都將是必然選擇。

2008年9月集中爆發(fā)了被稱為“華爾街風(fēng)暴”的金融危機(jī)，其影響之大、范圍之廣，使得人們將之與1929-1933年資本主義經(jīng)濟(jì)大蕭條相提并論。

9月7日，曾占據(jù)美國房貸市場半壁江山的房利美和房地美被美國政府接管；9月15日，美國第四大投資銀行雷曼兄弟申請破產(chǎn)保護(hù)，第三大投行美林被美國銀行收購；9月21日，美國第一大投行高盛和第二大投行摩根士丹利轉(zhuǎn)型為銀行控股公司，加上今年3月第五大投行貝爾斯登被摩根大通收購，至此，美國前五大投行已“全軍覆沒”。其它的金融巨頭也未能幸免：9月16日，世界最大保險公司--美國國際集團(tuán)（AIG）告急；9月25日，美國最大儲蓄銀行華盛頓互惠銀行被美國聯(lián)邦監(jiān)管機(jī)構(gòu)接管；9月29日，美聯(lián)銀行被花旗銀行收購……金融機(jī)構(gòu)紛紛倒閉不僅意味著“華爾街模式”的覆滅，而且引發(fā)了人們對于金融市場的深刻反思。

美聯(lián)儲前主席艾倫·格林斯潘(AlanGreenspan)10月23日表示，信貸危機(jī)“與我所能想象的任何情形相比，涉及面都要大得多”。在回答美國眾議院監(jiān)督委員會主席沃克斯曼(HenryWaxman)的問題時，美聯(lián)儲前主席表示，他從自己的思路中“發(fā)現(xiàn)了一個缺陷”。格林斯潘說：“當(dāng)時我犯了一個錯誤，就是假定各機(jī)構(gòu)(具體來講就是銀行和其它企業(yè))的自我利益決定了，它們是保護(hù)自己股東利益的最佳方面。”[1]

格林斯潘曾經(jīng)是神話般的人物，他1987年8月開始擔(dān)任美聯(lián)儲主席，并且史無前例的四次連任，歷經(jīng)四位總統(tǒng)。他導(dǎo)引下的美國經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷過兩次衰退、一次股市泡沫和一次歷史上最長的增長期，在克林頓時代創(chuàng)造出了“零通貨膨脹”的經(jīng)濟(jì)增長奇跡。美國媒體曾經(jīng)毫不掩飾的宣稱：“誰當(dāng)總統(tǒng)都無所謂，只要讓艾倫當(dāng)聯(lián)儲主席就行。”

由于格林斯潘對美國經(jīng)濟(jì)政策的影響力，人們在金融危機(jī)爆發(fā)之后“清算”到他頭上也不奇怪，那么格林斯潘錯在何處？他的錯誤對今天的危機(jī)應(yīng)當(dāng)負(fù)多大的責(zé)任？要討論這個問題，首先要理解這次金融危機(jī)產(chǎn)生的原因。

一、投機(jī)與擴(kuò)張--華爾街模式的本質(zhì)

長久以來，以大摩和高盛為代表的一批從事證券買賣、為客戶提供咨詢服務(wù)、同時比從事儲蓄和貸款業(yè)務(wù)的傳統(tǒng)銀行受到更少監(jiān)管的獨立投行，一直是華爾街的“形象代言人”。他們以少量資金投入，通過杠桿作用，對各種衍生證券進(jìn)行炒作，以小博大，極短時間內(nèi)實現(xiàn)牟取暴利。在這樣的模式下，風(fēng)險也隨著一次次交易進(jìn)行而累計、擴(kuò)大，最終爆發(fā)出來。

金融衍生產(chǎn)品主要的積極作用是“對沖”投資損失，或者說規(guī)避風(fēng)險，但并不是消除風(fēng)險，只不過把一部分人的風(fēng)險轉(zhuǎn)移到另一部分人頭上。比如商業(yè)銀行為居民提供住房貸款，就面臨著居民違約的風(fēng)險；為了轉(zhuǎn)移風(fēng)險，商業(yè)銀行將這些貸款合同賣給房地美、房利美和投資銀行等機(jī)構(gòu)；投資銀行當(dāng)然不能成為最終的風(fēng)險承擔(dān)者，它一方面將貸款處理成債務(wù)抵押債券CDO（CollateralizedDebtObligation），賣給包括商業(yè)銀行、保險公司、養(yǎng)老金、對沖基金等在內(nèi)的全球投資者，讓債券持有者來分擔(dān)房貸的風(fēng)險；另一方面，投行創(chuàng)造出“信用違約保險”CDS（CreditDefaultSwap），讓保險公司如AIG等為這種次債提供擔(dān)保。

金融衍生產(chǎn)品的另一個作用是投機(jī)和套利，炒家除了會投機(jī)升跌，還會投機(jī)波幅。在1995年時，衍生金融工具投機(jī)得到臭名遠(yuǎn)播。尼克·李森，巴林銀行的一名交易員，造成13億美元的損失，導(dǎo)致這家有數(shù)百年歷史的金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)。

“次級抵押貸款”是指一些貸款機(jī)構(gòu)向信用程度較差和收入不高的借款人提供的貸款，無法還貸的風(fēng)險很高。隨著美聯(lián)儲連續(xù)17次加息，次貸購房者的還貸負(fù)擔(dān)不斷加重，同時美國房價下跌，使次貸購房者難以通過出售或抵押住房來獲得融資，這樣，越來越多的次貸購房者無力還貸。于是，房貸機(jī)構(gòu)（商業(yè)銀行）形成了大量的次貸壞賬；“兩房”、投資銀行、全球各類投資者手中的大批次債由于失去償付來源而大幅貶值，金融危機(jī)從此洶涌襲來。

“把錢借給能還錢的人。”是人類第一間銀行大門柱上刻的唯一一句話。可是今天這些世界頂尖的銀行家們竟集體把錢借給低收入者，投資銀行給把貸款做成債券并且給予很高的等級，保險公司甚至為這種債券擔(dān)保，為什么？

追逐利益固然是根本原因，另一方面則可以用心理學(xué)的一個規(guī)律解釋：群體在做同一件事情時，個體容易喪失自我。于是人們相信：只要美國地位不變，全世界的人就都想去美國定居，美國的土地有限，那么房子價格總是要上升的，只要住房還在，我的貸款就不會收不回來。

次貸危機(jī)之所以演變成全球性的金融危機(jī)，還有一個重要原因則是金融衍生市場的高杠桿性。衍生產(chǎn)品的交易采用保證金制度(margin)，即交易所需的最低資金只需滿足基礎(chǔ)資產(chǎn)價值的某個百分比。以雷曼兄弟為例，從2004年到2007年，雷曼炒作的資產(chǎn)負(fù)債表高達(dá)3000億美元，主要是通過購買住宅和商業(yè)房地產(chǎn)貸款證券作支撐的后盾。而同一期間，雷曼只增加了60億美元的股本--相對3000億，可說微乎其微。所以，雷曼的資產(chǎn)從極高位的24倍資本，增加到了更高位的31倍。反過來，如果投資總價值下降3%，那股東的權(quán)益便完全被銷除一空。[2]

二、新自由主義--格林斯潘拒絕監(jiān)管衍生金融市場

既然認(rèn)識到了衍生金融市場本身的高風(fēng)險，以及銀行家及投資精英可能利用專業(yè)知識和影響對其他投資者作出不當(dāng)引導(dǎo)，那么首先想到遏制危機(jī)的重要辦法就是加強(qiáng)市場監(jiān)管。然而美國自20世紀(jì)80年代以來就奉行新自由主義經(jīng)濟(jì)政策，強(qiáng)調(diào)減少政府對金融、勞動力市場的干預(yù)，從而埋下了危機(jī)的禍根。

20世紀(jì)90年代，有些人聲稱，衍生品市場已變得如此龐大，并且難以理解。為了金融系統(tǒng)的整體安全，他們要求聯(lián)邦政府介入，加強(qiáng)衍生品監(jiān)管。無論是會見政府官員、出席國會聽證會，還是在聽眾云集的場合發(fā)表演講，格林斯潘一直堅決反對限制衍生品交易。他希望這一問題由華爾街自行解決。[3]格林斯潘一方面信奉市場的力量，相信華爾街金融市場的參與者行為是可靠的，因為他們都應(yīng)該是自己機(jī)構(gòu)利益的最佳代表；另一方面，他認(rèn)為與個人私利相比，政府的干預(yù)會是“邪惡的”。1998年，對沖基金“長期資本管理”因衍生品投資而陷入破產(chǎn)境地，引起一場金融風(fēng)暴。但在格林斯潘施壓下，美國國會仍然宣布凍結(jié)商品期貨交易委員會6個月監(jiān)管權(quán)力。

格林斯潘對華爾街的信任并非毫無理由--經(jīng)濟(jì)學(xué)基本假設(shè)之一就是“理性人”：參與市場活動的主體知道什么是有利的，什么是不利的，并且總是趨利避害。所以華爾街精英們應(yīng)該珍惜自己的聲譽，把握好風(fēng)險與收益之間的關(guān)系。然而，他低估了市場擴(kuò)張的力量，一個人冒險固然不是明智之舉，拉上其他人一起“攤薄”風(fēng)險之后，人們的行為就要大膽得多。正是有投行的分析、金融創(chuàng)新作為支撐，商業(yè)銀行才一再擴(kuò)大次貸業(yè)務(wù)；而投行有了保險公司、商業(yè)銀行以及其他投資者作為客戶，金融創(chuàng)新之舉也越來越多。當(dāng)經(jīng)濟(jì)不再增長，資金鏈斷裂，自然是一損俱損。

在反對一切政府干預(yù)和宏觀調(diào)控的政策下，政府放棄了對市場的有效監(jiān)管，金融市場的高風(fēng)險性也無法得到有效控制。高度自由最終導(dǎo)致金融風(fēng)險爆發(fā)，對金融系統(tǒng)和實體經(jīng)濟(jì)造成嚴(yán)重沖擊。[三、政策導(dǎo)向的變化--金融危機(jī)的影響

金融危機(jī)的影響不僅僅是大量金融機(jī)構(gòu)的倒閉、危及實體經(jīng)濟(jì)，還將改變經(jīng)濟(jì)政策導(dǎo)向。從格林斯潘“認(rèn)錯”來看，金融危機(jī)將促使人們重視金融監(jiān)管，背離自由導(dǎo)向的市場原則。

自現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)產(chǎn)生的三百年間，西方國家一直強(qiáng)調(diào)自由市場的力量，以美國為代表的發(fā)達(dá)資本主義國家還曾頻頻指責(zé)其他國家比如中國政府對經(jīng)濟(jì)的干預(yù)。市場的優(yōu)點非常明顯，能夠促進(jìn)效率，而它的缺點也非常明顯，以自我為中心的盲目擴(kuò)張容易導(dǎo)致危機(jī)。1929-1933年的經(jīng)濟(jì)大蕭條是一例，這次金融危機(jī)也是。

理論在現(xiàn)實面前總是虛弱的，盡管美國一再推銷“讓金融體系自己尋找平衡點”的自由主義金融政策，但是自由給我們帶來了什么？拉美債務(wù)危機(jī)；美國儲蓄和貸款危機(jī)；斯堪的納維亞銀行業(yè)危機(jī)；美國房地產(chǎn)危機(jī)；日本房地產(chǎn)泡沫和隨后的金融危機(jī)；墨西哥龍舌蘭危機(jī)；亞洲和俄羅斯金融危機(jī)；長期資本管理公司(Long-TermCapitalManagement)破產(chǎn)；“網(wǎng)絡(luò)泡沫”；以及現(xiàn)在的“次貸危機(jī)”。金融自由化的好處明顯：讓很多人變得格外富有，但壞處也是明顯的：危機(jī)頻繁并且代價高昂。

于是在金融危機(jī)面前，白宮毫不猶豫的舉起了干預(yù)大旗：10月14日，美國政府宣布向銀行注資2500億美元，同時為銀行新債提供擔(dān)保；10月21日，美聯(lián)儲表示，將動用多至5400億美元，用于向貨幣市場共同基金購買短期債務(wù)，以扶持美國金融體系的一大關(guān)鍵支柱；推行從陷于困境的金融企業(yè)買入問題資產(chǎn)的7000億美元計劃；[4]等等。

美國政府這次市場干預(yù)的政策力度堪稱歷史之最，對我們也有重要啟示。首先，市場自由是相對的，比信奉自由主義更重要的是把握好國家在經(jīng)濟(jì)中的職責(zé)，那就是維持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，尤其注重行業(yè)監(jiān)管的力度，預(yù)防危機(jī)的發(fā)生--多數(shù)人相信，如果美國政府重視金融市場的風(fēng)險，對金融衍生品加以管制，那么次貸危機(jī)不會擴(kuò)展到今天這個地步；第二，金融危機(jī)的關(guān)鍵是如何恢復(fù)信用，政府注資私人銀行最主要的作用不在于提供資金，而在于給出一個信號：政府將對銀行貸款提供擔(dān)保。

隨著中國綜合國力的不斷增強(qiáng)，美元本位制給中國資本市場帶來的困擾乃至災(zāi)難的風(fēng)險急劇增加，如何應(yīng)對國際金融市場動蕩的傳遞效應(yīng)，這已是關(guān)系到我國金融戰(zhàn)略和中國整體發(fā)展戰(zhàn)略的問題。尤其是我國正處于金融市場改革的重要時期，以一種什么樣的態(tài)度制訂政策、如何對待衍生金融市場，都需要更加謹(jǐn)慎的考慮。

參考文獻(xiàn)

[1]引自《格林斯潘“認(rèn)錯”》，F(xiàn)T中文網(wǎng)，2008-10-24

[2]引自《希望，華爾街模式的消失》，揚子正如

[3]引自《走下神壇的格林斯潘》，財富時報，2008年10月17日

[4]引自《美國即將實施7000億美元救市計劃》，金融時報，2008年10月6日