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我國證券市場經過10多年的發展，取得了令人矚目的成就。但一些問題也不斷地暴露出來，特別是自去年以來，從鄭百文、猴王、億安科技，到目前剛剛被揭露出來的銀廣夏事件，使社會各界對證券市場的民事賠償制度表現出前所未有的關注。中國證監會的領導也明確表示鼓勵合法權益受到損害的中小股東聯合起來，充分利用現有的法律法規，提出損害賠償之訴。

但到具體操作層面，我們就會發現我國的證券法比較側重于刑事責任和行政責任的追究，忽視民事責任的承擔。證券法中規定法律責任的第十一章共有三十六條，其中三十三條是證券違法行為的行政責任，十八條論及刑事責任，而涉及民事責任的只有兩條。民事責任的缺位一望即知，法律責任制度嚴重失衡。因此，如何借他山之石，盡快建立我國的民事賠償制度，實為當務之急。作者不揣陋見，愿求教于有識之士。

責任的性質

關于證券欺詐民事責任的性質，學說上有契約說、侵權行為說及獨立類型說三種。但在行紀交易制度下，投資者并非買賣契約的當事人，所以，即使對投資者造成損害，他也只能以行紀契約向證券經紀商求償，而不能直接向加害人請求。這樣勢必導致受害人的損失無法得到補償，從而影響投資者的投資積極性，阻礙證券市場的發展。

事實上，在證券集中交易市場，投資者的意思表示經格式化的市場制度集中在交易所進行撮合，并通過行情揭示板傳達。這樣就使得對標的物的價值評價欠缺客觀標準，再加上揭示板傳送信息的迅速與普遍，欺詐及操縱等不法行為就會更容易進行，而投資者因行紀交易制度又喪失了買賣當事人的地位，所以，無論是在我國的證券法還是在民法通則中都找不到此種行為的獨立請求權基礎。因此，我們將此種損害賠償的類型規定為侵權行為型，就可以將賠償義務人的范圍擴大到第三人，這對發揮民事賠償的功能、保護投資者利益大有裨益。

雖然將此種責任定為侵權責任類型，但為避免敲詐濫訴情形的發生，必須同時限定請求權人的范圍，即規定請求權人應為善意的因該欺詐行為而實際買受或賣出有價證券者。之所以界定善意投資人與惡意投資人，是為了防止惡意投資人利用該制度獲得補償。在司法實踐中，應該允許被告通過證明原告明知此為虛假事實但仍為證券交易來獲得免責。

應以重要事實為必要

虛假披露或遺漏的必須是重要事實，這是訴訟成立的一個不可或缺的要素。我國證券法第六十二條采列舉式，指出法律認為屬于重大事件的十種情況。所以在司法實踐中，只要能夠認定屬于證券法所列舉的情形，即符合此要件。

應有過錯

雖然我國證券法的主要目的是為了保護投資者利益，使其免受虛偽不實陳述的損害。但如果僅強調行為的結果，不考慮行為人主觀心態的話，就會極端到對完全無過失的行為也課予責任。所以，如果想要行為人承擔責任的話，首先必須證明其有欺詐或操縱的故意。

但考慮到在證券市場中，受害人對侵權人的主觀過錯難以舉證證明的實際情況，可以采過錯推定原則，即只要侵權行為人違反法律或法規的規定，進行了虛偽不實陳述，便可以推定其有過錯，而應當承擔民事責任。

至于重大過失是否符合這一過錯標準，普通法的傳統規則一貫就是：漠視真實的重大過失行為或事實上不可信的陳述，在欺詐行為中都可以構成過錯。所以，我們在認定侵權行為人的過錯時，應將重大過失行為包括在內。

應具有因果關系

欲成立證券欺詐的民事賠償責任，就必須證明原告所受損害與被告不法行為之間存在因果關系。在“紅光實業”一案中，法院正是以因果關系無法確定而裁定駁回起訴的，可見因果關系的確定成為證券賠償案件的關鍵所在。

早期美國許多法院在處理證券欺詐案件的因果關系時，都將其分為前后兩個階段：在第一個階段，受害人必須證明其因信賴虛偽不實陳述而做出了錯誤的投資決定這一“交易的因果關系”（transactioncausation）也就是說，如果沒有行為人的違法行為，就不會有此項交易的完成，至少該交易只是可能發生；在第二個階段，受害人必須證明違法行為與其損失間的“損失的因果關系”（losscausation）也就是說，其所遭受的損失是直接因侵權行為人的違法行為和該不當交易造成的。這樣，才能在侵權行為人的違法行為和受害人的金錢損失之間提供一個必要的牽連關系，以免反欺詐條款淪為投資損失的保險。

但是證券市場的飛速發展，傳統的面對面的交易形態早已不復存在，而可能引起證券行情變化的因素又是如此之多，這就使得投資者想要證明其損失正是由于被告的欺詐行為造成的，其難無異于蜀道之難。加上電腦的快速撮合，每天都有數以百萬乃至千萬計的交易完成。一旦發生欺詐情事，就會涉及無法數計的投資者。面對如此眾多而又零散的受害人，只能采取集團訴訟的形式，一方面可以減輕受害人的訴訟成本，另一方面也可以減輕法院的負擔。但按傳統的因果關系證明要件，一方面使受害人很難得到賠償，同時也阻礙集團訴訟的發展。

所以到20世紀80年代初，美國法院開始引入欺詐市場理論（fraudonthemarkettheory），這一理論基于經濟學上久負盛名的有效市場假說，指出由于關于證券的所有信息都會反映在證券價格上，侵權人所散布的虛偽不實信息也會反映在股價上，造成股價被抬高或壓低的現象，這等于是愚弄了市場。由于任何一個投資者都有權相信他所在的證券市場是一個公開、公平、公正的市場，他也就有權相信市場價格的公正性。此時他卻因信賴證券市場價格而受到欺詐，那么他就有權要求賠償。欺詐市場理論大幅度減輕了受害人的舉證責任，使因欺詐而提起的民事賠償之訴能較容易地實現。

必須指出的是，該因果關系的推定同樣是可以反駁的。作為侵權行為人，可以通過證明其所散布的不實陳述并沒有影響到證券價格，或受害人即使知道了真實的信息仍會做同樣的交易而獲得免責。

損害賠償的方法與計算

基于證券市場這一集中交易市場的特殊性，解約權、撤銷權、恢復原狀等救濟方式在適用上會較為困難，所以應以金錢損害賠償為主要救濟方式。

至于賠償范圍的確定及賠償金額的計算主要有三種學說：一是實際價值計算法，即賠償額為受害者進行交易時的價格與當時證券的實際價值的差額；二是實際誘因法，即行為人只對不實陳述引起的價格波動負賠償責任；三是實際差價計算法，即從請求權人為取得該有價證券所支付的金額中，扣除要求賠償損失時的市場價格。若已賣出，則為該證券賣出的價格；或請求權人賣出該證券的價格與要求賠償損失時市場價格的差額。

無論采哪種計算方法，如果被告能夠證明原告所受的全部或部分損失并非因信賴被告的虛假陳述造成的，對該損失或該部分損失就不負賠償責任。

相關制度的探討

為使民事損害賠償制度能發揮其應有的功效，除須建立完備的法律法規外，尚需注意以下幾點：

首先，應提高投資者的權利意識。如欲發揮證券法上民事責任打擊違法行為、維護市場秩序的功能，除須建立完備的民事責任制度外，投資者權利意識的培養，亦為必要條件之一。投資者如不能積極主張權利，縱有良法美制亦屬徒然。

其次，須建立便于投資者提起訴訟的訴訟制度。目前，一旦發生證券欺詐案件，人們往往歸咎于主管機關的失職，造成這一現象的主要原因就在于現行證券法沒有提供投資者便捷的民事救濟途徑，缺乏可操作性，無法追究行為人的民事責任。

再次，須建立便于廣大中小投資者的集團訴訟制度。證券糾紛中受影響的當事人范圍往往很大，并且層次不一，當事人在資力以及收集證據的能力方面存在很大差距，如果我們不能排除或縮小這一差距，大多數中小投資者就無法實現其訴訟目的，更無法通過法律實現公平和正義。為此，應尋求可以實現當事人對等化的有效途徑。而集團訴訟制度對縮小當事人之間的差距、減少訴訟成本，益處多多。我們應結合我國司法實踐的實際情況，建立證券訴訟中的集團訴訟制度。

總之，為恢復中小投資者對證券市場的信心，促進證券市場的健康發展，同時打擊證券違法行為人，建立一個秩序良好的證券市場，構建我國證券市場的民事責任成為擺在我們面前刻不容緩的任務。