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一、中國(guó)上市公司債務(wù)融資結(jié)構(gòu)的趨勢(shì)分析

表2統(tǒng)計(jì)了中國(guó)上市公司自1995年到2006年12年的總體資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)負(fù)債比率、長(zhǎng)期負(fù)債比率、流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債的比率、長(zhǎng)期負(fù)債占總負(fù)債的比率以及銀行信用比率的變化情況，其中12年的平均值分別為51%、43.4%、7.7%、84.7%、15.2%和47.9%。圖1直觀的顯示了1995年-2006年中國(guó)上市公司的債務(wù)融資趨勢(shì)。

中國(guó)上市公司的債務(wù)融資結(jié)構(gòu)中，從期限結(jié)構(gòu)的分類來(lái)看，期限短的流動(dòng)負(fù)債占絕對(duì)的主導(dǎo)地位，而期限長(zhǎng)的長(zhǎng)期負(fù)債則只占一個(gè)較小的比重，這表明中國(guó)上市公司偏好期限短、流動(dòng)性好的流動(dòng)負(fù)債。從債務(wù)資金的來(lái)源來(lái)看，銀行信貸是企業(yè)債務(wù)資金的主要來(lái)源。從1995年至2006年12年的時(shí)序特征來(lái)看，中國(guó)上市公司的總體資產(chǎn)負(fù)債比率約為1/2左右，12年間呈U形變化，即1995年該比率為52.6%，之后逐年遞減，2000年該比率為45.54%，從2001年該比率開(kāi)始回升，到2006年達(dá)到63.86%，說(shuō)明中國(guó)上市公司通過(guò)債務(wù)籌集公司發(fā)展所需資金的趨勢(shì)在不斷增強(qiáng)；流動(dòng)負(fù)債比率偏高，也呈U形變化，即1995年該比率為42%，之后逐年遞減，到2000年該比率為38.83%，2001年該比率開(kāi)始逐年上升，到2006年該比率為55.91%；長(zhǎng)期負(fù)債比率很低，且呈逐年下降的趨勢(shì)，1995年該比率為10.5%，1999年該比率下降到最低點(diǎn)6.85%，之后又有所回升，到2006年該比率上升到7.82%；流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債的比重呈逐年上升的趨勢(shì)，1995年為79.8%，到2005年達(dá)到最高點(diǎn)88.1%；長(zhǎng)期負(fù)債占總負(fù)債的比重則呈逐年下降的趨勢(shì)，1995年為20%，到2005年達(dá)到最低點(diǎn)11.8%，2006年該比重有所回升，為12.2%。

從圖1可以看出，在2000年以前，中國(guó)上市公司的總體資產(chǎn)負(fù)債比率呈逐年遞減趨勢(shì)，長(zhǎng)期負(fù)債占總負(fù)債的比率也呈遞減趨勢(shì)，而流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債的比率仍呈上升趨勢(shì)，表明企業(yè)負(fù)債率的降低，主要是由于長(zhǎng)期負(fù)債的減少造成的，這可能與在1996-1999年間央行連續(xù)7次的降息有關(guān)，企業(yè)為了避免長(zhǎng)期債務(wù)的利息率風(fēng)險(xiǎn)而采取減少長(zhǎng)期債務(wù)融資或用短期債務(wù)融資來(lái)替代長(zhǎng)期債務(wù)融資的方式，以降低利息率風(fēng)險(xiǎn)，從而降低債務(wù)融資成本。

二、中國(guó)上市公司短期債務(wù)融資結(jié)構(gòu)狀況

表3列出了1995年至2006年12年間短期債務(wù)所反映的與企業(yè)具有債權(quán)債務(wù)關(guān)系的利益相關(guān)者與企業(yè)之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系。從表3可以看出：（1）中國(guó)上市公司的短期債務(wù)融資結(jié)構(gòu)中，短期借款所占的比重最大，平均為38.36%。（2）其次是應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付賬款和預(yù)收賬款與代銷商品款，這三項(xiàng)指標(biāo)所反映的是企業(yè)之間的往來(lái)所形成的資金占用關(guān)系，占流動(dòng)負(fù)債的比率平均為33.39%；其中又以應(yīng)付賬款所占的比重最高，平均占18.76%。（3）至于企業(yè)來(lái)自職工和股東的債務(wù)融資所占流動(dòng)負(fù)債的比重不大，分別為1.84%和3.54%。（4）從這12年的時(shí)序特征來(lái)看，短期借款占流動(dòng)負(fù)債的比重呈逐年遞減的趨勢(shì)，1995年該比重為40.14%，2006年下降為34.19%；而商業(yè)信用（企業(yè)相互往來(lái)所產(chǎn)生的資金占用）占流動(dòng)負(fù)債的比重有上升的趨勢(shì)，由1995年的28.26%上升到2006年的41.88%；再者，從表2可知流動(dòng)負(fù)債呈逐年上升的趨勢(shì)。這可能有兩個(gè)原因：第一，銀行信貸的有限性；第二，隨著銀行商業(yè)化改革的深入，銀行的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)逐漸增強(qiáng)，而上市公司業(yè)績(jī)又呈下滑趨勢(shì)，故出現(xiàn)“惜貸”現(xiàn)象。企業(yè)為了籌集到企業(yè)發(fā)展所需要的資金而采取了用商業(yè)信用來(lái)替代銀行信貸的債務(wù)融資方式。這也是在中國(guó)債務(wù)融資渠道單一的情況下企業(yè)理性選擇的結(jié)果。（5）企業(yè)對(duì)職工工資的拖欠在不斷上升，1995年為1.17%，2003年上升到2.09%，對(duì)股東支付股利等的拖欠卻在下降，這間接的表明企業(yè)為了滿足經(jīng)營(yíng)發(fā)展的資金需求，在盡力為企業(yè)保留發(fā)展所需要的資金。

注：各指標(biāo)的結(jié)構(gòu)比率是各指標(biāo)的平均值與全部流動(dòng)負(fù)債平均值之比。“企業(yè)與銀行”之間的債權(quán)債務(wù)是指“短期借款”；“企業(yè)與企業(yè)”之間的債權(quán)債務(wù)指“應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付賬款和預(yù)收賬款與代銷商品款之和”，即商業(yè)信用；“企業(yè)與職工”之間的債權(quán)債務(wù)是指“應(yīng)付工資與福利”；“企業(yè)與股東”之間的債權(quán)債務(wù)是指“應(yīng)付股利與利息”；“企業(yè)與其他債權(quán)人”之間的債權(quán)債務(wù)是指“應(yīng)交稅金、其他應(yīng)交應(yīng)付款、預(yù)提費(fèi)用、一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期債務(wù)以及其他流動(dòng)負(fù)債之和”。

三、中國(guó)上市公司長(zhǎng)期債務(wù)融資結(jié)構(gòu)狀況

表4列出了1995年-2006年中國(guó)上市公司長(zhǎng)期債務(wù)融資的結(jié)構(gòu)特征，可以看出，中國(guó)上市公司的長(zhǎng)期負(fù)債中長(zhǎng)期借款占絕對(duì)主導(dǎo)地位，平均為78.59%；其次是長(zhǎng)期應(yīng)付款，主要反映的是上市公司采用補(bǔ)償貿(mào)易方式下引進(jìn)國(guó)外設(shè)備價(jià)款、應(yīng)付融資租入固定資產(chǎn)租賃費(fèi)等，平均為13.88%；至于應(yīng)付債券，它所反映的是上市公司采用發(fā)行債券的方式來(lái)為公司籌集長(zhǎng)期資金的情況，在長(zhǎng)期負(fù)債中所占的比重很小，僅為2.92%。從這12年的時(shí)序特征來(lái)看，長(zhǎng)期借款和應(yīng)付債券占長(zhǎng)期負(fù)債的比重呈逐年遞增的趨勢(shì)，說(shuō)明上市公司越來(lái)越多的利用銀行貸款和債券市場(chǎng)籌集長(zhǎng)期資金，而長(zhǎng)期應(yīng)付款占長(zhǎng)期負(fù)債的比重則呈逐年遞減的趨勢(shì)，意味著中國(guó)上市公司采用補(bǔ)償貿(mào)易籌集長(zhǎng)期資金的比重越來(lái)越小，這可能是由于近年來(lái)外商多以設(shè)備作為直接投資進(jìn)入中國(guó)而造成的。

從表5可以看出，盡管銀行信貸是企業(yè)長(zhǎng)期債務(wù)資金的主要來(lái)源，但有相當(dāng)大比率的上市公司，其長(zhǎng)期借款為0，甚至于有16.49%的企業(yè)根本就不使用長(zhǎng)期債務(wù)，所有的債務(wù)資金全部來(lái)源于期限短、流動(dòng)性好的流動(dòng)負(fù)債。并且，從圖2可以看出，在2001年以前，上市公司的債務(wù)融資完全依賴于短期流動(dòng)負(fù)債而根本就不使用長(zhǎng)期負(fù)債的趨勢(shì)在增強(qiáng)，從2002年起這一趨勢(shì)又有所下降；而長(zhǎng)期借款為0的公司占總樣本的比率呈逐年上升的趨勢(shì)，表明越來(lái)越多的企業(yè)開(kāi)始尋求銀行以外的融資渠道來(lái)籌集公司發(fā)展所需的長(zhǎng)期資金。從應(yīng)付債券不為0的樣本分布來(lái)看，通過(guò)發(fā)行債券來(lái)籌集長(zhǎng)期資金的公司很少，并且從1995年到2001年，通過(guò)發(fā)行債券來(lái)籌集長(zhǎng)期資金的公司占總樣本的比率呈遞減的趨勢(shì)，這是由于我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，導(dǎo)致我國(guó)上市公司債務(wù)融資方式單一的必然結(jié)果。從2002年起，這一趨勢(shì)有所扭轉(zhuǎn)，通過(guò)發(fā)行債券來(lái)籌集長(zhǎng)期資金的公司占樣本的比率開(kāi)始呈現(xiàn)上升的趨勢(shì)，但趨勢(shì)并不十分明顯（圖2），表明我國(guó)迫切需要大力發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)，為我國(guó)上市公司融資渠道多元化提供支持。

摘要：本文采用描述性統(tǒng)計(jì)、參數(shù)和非參數(shù)檢驗(yàn)等方法對(duì)中國(guó)上市公司債務(wù)融資結(jié)構(gòu)的總體特征和行業(yè)特征進(jìn)行系統(tǒng)的分析。研究發(fā)現(xiàn)：在中國(guó)上市公司債務(wù)融資結(jié)構(gòu)中，流動(dòng)負(fù)債比率較高且呈逐年上升的趨勢(shì)，長(zhǎng)期負(fù)債比率較低且呈逐年下降的趨勢(shì)；中國(guó)上市公司的債務(wù)融資有1/2左右是靠銀行信貸實(shí)現(xiàn)的；中國(guó)受管制行業(yè)的總體資產(chǎn)負(fù)債比率和流動(dòng)負(fù)債比率較其他行業(yè)低，而長(zhǎng)期負(fù)債比率則較其他行業(yè)高；不同行業(yè)之間的債務(wù)融資結(jié)構(gòu)存在顯著性差異，這些差異大部分歸屬于行業(yè)差異而不是年度差異。

關(guān)鍵字：上市公司；債務(wù)融資；融資結(jié)構(gòu)；行業(yè)特征