導語：如何才能寫好一篇貨幣政策論文，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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澳大利亞、加拿大等國也紛紛降息，一時間，降息路上，成群結隊，熱鬧非凡。再把目光轉向日本。持續低迷暮氣沉沉的日本經濟、昔日在全球風光無限的日本企業巨頭，現已不斷收縮在海外的業務戰線，甚至其生存都頻頻告急，極大地挫傷了日本的民族自尊。雖然日本商人孫正義放出豪言，要讓機器人把日本經濟在2050年帶回全球第一的寶座，但遠水解不了近渴。雖然地緣政治緊張驅使的民族主義情緒把安倍推上了連任，但安倍政府對付經濟不振，仍是其繞不過去的選擇。在這種情況下，推動以日元貶值為特征、量化寬松為核心的安倍經濟學，成了把日本經濟拉出衰退的稻草。與歐洲央行和美聯儲量化寬松不同，日本央行不僅確定其資產購買計劃的規模，而且也以日本商業銀行準備金余額為操作目標，購買的合格資產不僅包括國債，甚至一度包括股票，無所不用其極。2014年11月底，日本央行已把資產購買量擴張至了80萬億日元的歷史最高水平。日本不僅是全球率先推出量化寬松的國家，也是迄今為止持續時間最長的國家。經濟凋敝、工業衰敗，但印鈔廠卻格外繁忙。日本量化寬松，似乎成功地阻止了日本物價陷入長期負增長的通縮局面，CPI在2014年12月上升至2.4%，失業率降至3.4%，但消費者支出卻下降3.4%，直接拖累了日本經濟增長。

降息、寬松貨幣政策、阻止物價進一步下跌和刺激經濟，成了全球各大經濟體央行的主要政策選擇和任務。但也有逆全球降息大潮而動的，如俄羅斯和巴西。在瑞郎和丹麥克朗遭遇升值壓力的時候，俄羅斯和巴西代表的一些新興經濟體的貨幣卻出現了貶值壓力，并導致其國內通脹率持續上升，這使得它們的貨幣政策在全球降息潮中顯得非常另類。地緣政治關系緊張、油價的持續暴跌，給嚴重依賴于石油出口的俄羅斯經濟造成的沉重打擊，俄羅斯有切膚之痛。俄羅斯盧布匯價因油價崩盤而大幅下挫。2014年初，美元與盧布之間的匯率為32盧布/美元，而到2015年2月6日，就改寫為68.6盧布/美元了，期間，一度貶值到80盧布上下。盧布的匯率貶值直接導致俄羅斯國內貨幣攀升，俄羅斯2015年1月的通脹率達到了15%的高水平，比2014年1月的6.1%上升了8.9個百分點。盧布的對內對外雙雙貶值，迫使俄羅斯央行大幅提升利率，不惜犧牲經濟增長來換取市場對盧布的信心。俄羅斯央行網站顯示，至2月6日，它提供的隔夜貸款利率達到了16%，常備存款便利的隔夜利率達到了14%的水平，兩種利率與俄羅斯元月通脹率相當。大幅升息，對俄羅斯而言，無疑是極其痛苦的選擇，但這是不得已而為之的選擇。在地球的另一端，巴西的通脹率雖沒有俄羅斯那么嚴重，但實際的通脹率已經超過了該國央行4.5%的目標值，2015年1月實際的通脹率達到了7.14%，不僅大幅超過其目標值，而且也超過了其6.5%的容忍上限。其貨幣的對外價值方面，其貶值的幅度雖不像盧布那樣讓其持有者損失慘烈，但損失也不小。2014年初，里亞爾對美元的匯率為2.3975，到2015年2月6日已貶至了2.7641。

2014年10月末，羅塞夫獲選連任僅數日后，巴西央行就出乎市場意外而加息；2014年12月和2015年1月又接連兩次加息，使該國的基準利率提升至了12.25%的高水平。2月2日，巴西央行公布的調查報告顯示，金融市場預期2015年巴西經濟增長率僅為0.03%，通脹率則會突破7%，似乎有滯脹的危險。就在大部分國家降息刺激經濟或應對本幣升值，抑或升息以應對本幣貶值之際，美聯儲又是另一個特立獨行者，穩坐釣魚臺。次貸危機之后，美國的量化寬松幫助美國較快地擺脫了經濟衰退，尤其是在2011年的扭轉操作（美聯儲以短期國債置換中長期國債，引導中長期國債利率下行）后，美國失業率在三年里就從原來的9.5%下降到了目前的5.6%；美國的股票市場也正從流動型驅動轉向增長型驅動。經濟企穩、失業率大幅下降，讓美聯儲在2014年第三季度就結束了量化寬松，只不過保留了到期資產的續做，以維持既有的流動性供給。市場普遍預計，2015年美聯儲將進入加息周期，促使非傳統貨幣政策向傳統貨幣政策的回歸。但國際大宗商品價格下跌，全球新一輪降息潮，在一定程度上打亂了美聯儲原已計劃的貨幣政策調整的節奏。在最新的美聯儲決策會議上，美聯儲表示，對加息要保持耐心。這導致一些機構修正了此前對美聯儲加息時間節點的預期，甚至有機構預測，美聯儲加息可能要推遲到2016年第一季度了。

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一般來說，影子銀行對貨幣政策的影響主要通過影響社會信貸供應量調控、政策傳導機制兩方面來體現，本文將從兩個方面來展開分析。

1.影子銀行對貨幣供應量調控機制的影響

從某種程度上看，影子銀行能夠取代商業銀行的信用中介功能，擴大社會信貸投放量。影子銀行信用創造功能可以幫助企業從商業銀行以外獲取信貸資金，并將這部分資金存入到商業銀行，這就擴大了社會貸款供給總量。另外，影子銀行提供的各種金融產品和信貸業務，其利率往往比商業銀行利率要高得多，這就會吸引大量社會儲蓄，減少商業銀行存款，流動性要求減低，由商業銀行決定的超額準備金也會相應的減少，這會放大貨幣乘數，增大社會貨幣投放量。另外，影子銀行與商業銀行開展合作，將大量資金置于銀行體系之外，打破了傳統貨幣供給機制平衡，降低了人民銀行預測貨幣供求關系變化的準確性，無形中削弱了央行貨幣政策的有效性?？偠灾?，影子銀行體系通過信用創造功能擴大了金融市場信貸投放量，影響正常的貨幣供應量調控機制，削弱了貨幣政策實施效果。

2.影子銀行對傳統利率傳導機制的影響

傳統利率傳導機制為：緊縮性貨幣政策i上升I下降Y下降。也就是說緊縮性貨幣政策會促使利率i上升，這就會增加企業融資成本，導致社會投資I下降，最終導致社會總需求和總產出Y下降。如果存在影子銀行的話，當央行實行緊縮性貨幣政策時，信貸利率i提高，企業會減少對商業銀行的信貸量，轉而通過影子銀行融資。因此，社會投資I可能不會發生明顯變化，甚至會上升，社會總產出和需求不變或增加，這就削弱了人行的貨幣政策實施效果。

二、對策和建議

1.健全和完善貨幣傳導機制

(1)突出商業銀行的傳導地位。

要進一步規范商業銀行的經營行為，嚴格限制各類金融交易行為范圍和幅度，從源頭上化解金融市場主體有效性缺位的問題，在商業銀行體系內部建立一套貫通的政策響應和執行機制，為實施貨幣政策奠定堅實基礎。同時，要引導商業銀行信貸向中小企業傾斜。商業銀行體系是我國貨幣政策主要傳導機制，而中小企業融資主要渠道又是商業銀行信貸業務，這是影響貨幣政策傳導有效實現的關鍵環節。目前，商業銀行信貸資金主要流向大企業、國有企業以及少數行業，這使得中小企不得不向影子銀行尋求融資機會，產生了大量不規范的借貸行為。因此，建立一套完善的中小企業信貸融資體系，徹底化解中小企業信貸難問題，是有效規避影子銀行負面影響的重要手段。

(2)增強宏觀調控機制針對性。

人民銀行要加強影子銀行資金價格分析，對不同金融產品的收益率對流動性影響機制進行深入研究，以為制定宏觀經濟政策時采取正確的措施規避影子銀行的負面影響。在社會流動性充裕的前提下，貨幣政策要充分利用利率手段和價格型貨幣政策工具，加強對金融產品的監控，有效遏制影子銀行對流動性調控的干擾。

2.完善貨幣政策工具

(1)調整準備金的統計口徑。

在存在影子銀行的情況下，大量流動性流向非存款性金融機構和金融市場，顯著降低了商業銀行實際提繳的法定準備金。如果將經影子銀行流通的資金計入到貨幣供給的統計范圍內，就可以計算出更加貼近社會流動性實際情況的準備金數值，從而有效化解影子銀行干擾社會流動性的問題。

(2)提高再貼現工具的作用效力。

一直以來，國內再貼現工具利用頻率較低，隨著影子銀行影響力不斷增強，商業銀行消化持有票據的途徑選擇越來越多，這顯著降低了對央行貸款的依賴性。因此，要提高再貼現工具的效力，一方面要對當前金融市場上的票據理財、變相票據、"雙買斷"等操作加強規范。同時，要進一步規范會計操作行為，及時發現問題并嚴厲查處。另一方面，要明確再貼現工具的功能地位。過去以來，再貼現工具主要充當了市場培育和資金結構調整工具，通過對貼現對象和貼現條件的約束來調節經濟結構，而忽視了其調節商業銀行流動性的功能和作用。今后要在利率市場化改革過程中，逐步建立起市場化的、以票據市場利率為基礎的再貼現利率，只有這樣才能更好引導社會流動性，不斷增強貨幣政策的調控效果。

(3)加大公開市場業務操作力度

公開市場操作是央行實施貨幣政策主要手段，但我國目前尚沒有完全發揮其作用，實質沒有發揮法定存款準備金的調節功能。央行票據存在的持有主體、期限結構、發行成本等問題難以有效激發金融市場的活力。因此，從長期來看，要盡快健全和完善國債市場，特別是短期國債發行和提高國債上市流通效率，合理配置國債市場資源。另外，要將同業拆借市場、短期債券市場、票據市場等優化組合起來，形成完整的貨幣市場體系，加強各專業市場之間的協調配合，只有這樣才能提高社會資金流動性，并形成合理的市場利率機制，并準確傳遞中央銀行的貨幣政策意圖，實現其調控目標。

三、結束語

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關鍵詞：貨幣政策利率目標區社會福利最大化

從凱恩斯主義到新古典綜合理論，人們認為利率是宏觀經濟政策的有效工具，并在實踐中進行了廣泛的運用，而貨幣學派又從新貨幣數量說的角度提出了以控制貨幣數量為目標的政策操作規則。但從目前世界主要經濟發達國家的應用來看，利率仍是主要的操作工具，這與金融市場自由化與金融創新的發展是分不開的。本文試圖從理論上對以利率目標區為貨幣政策目標的優劣加以分析，并得出相關結論。

關于貨幣政策的幾個問題

一般而言，貨幣政策的執行可以分為如下幾個層次：

依賴于通過

政策規則執行目標執行工具效果及反饋

由于貨幣傳導機制不同，就會對央行期望達到的目標與執行工具間的相關性，以及央行對執行工具在多大程度上具有控制能力提出疑問。這也是討論貨幣政策是否有效問題的關鍵。因此，本文在分析上依據如下的基本假定：如果總支出的各個部分與長期利率變動的聯系十分密切，在此假定下，影響短期利率的貨幣政策措施與總量經濟之間的聯系就取決于利率的期限結構。決定貨幣政策是否有效，是實際利率與資本邊際收益率的比較；穩態實際利率由資本邊際產出決定，從長期考查貨幣政策對實際回報率不會有影響（貨幣超中性）；控制名義利率將會顯著影響總體價格水平。

也就是說，從貨幣數量，價格水平，實際利率與產出的關系上考查，在長期中（在足夠長的觀察期內），貨幣、利率均呈現出中性的特征。因此問題就在于短期的利率水平是否影響產出、短期利率與長期利率的關系如何和以控制利率水平為目標的貨幣政策規則是否會引發價格的過度波動。

從理論上看，由于宏觀經濟政策的時滯性及信息不對稱等問題的存在，貨幣政策的操作目標與實際效果間總是存在一定的偏差。同時在政策操作上，也存在著利率與總量目標不相容的問題（見圖1,2）。這就對貨幣政策規則的制定設定了選擇范圍，即利率或是貨幣量。

圖中I代表利率，M代表貨幣量。圖1表示了以貨幣總量為目標的狀態，當央行貨幣供給水平確定在MS水平的時候，由于貨幣需求的不確定性，Md會在央行預期的Md與實際的Md1Md2之間波動，由不同貨幣需求水平決定的市場利率會在I0I1I2間波動。也就表明以貨幣供給量為目標的貨幣政策將面對不確定的利率水平。圖2表示了以利率為目標的狀態，當央行確定I0目標利率的時候，央行預期的貨幣需求位于Md的位置，而當實際貨幣需求在Md1Md2間波動時，央行為確保利率目標的實現，必會調整貨幣供給水平，使實際貨幣供給量在Ms1Ms2間波動。

視利率為目標的貨幣政策，正是由于要調整貨幣供給量而可能在維護政策規則時付出其他代價。在其中價格的過渡波動會是直接的結果，如果在利率政策規則下，由貨幣供給引發的價格波動是可以接受的，則利率規則就是可取的，否則就是不可取的。無論從短期還是長期考察，貨幣政策都能影響名義利率，依靠費雪方程式就可以將實際利率、預期通脹及名義利率聯系在一起。由于利率與總量目標的不相容性，名義利率目標與通貨膨脹目標彼此無法單獨選定，故而控制名義利率就會對總體價格水平產生顯著影響。

標準化的研究模型

yt=yc+α(pt-Et-1pt)+et

yt=α0-α1rt+ut

mt-pt=-cit+yt+vt

it=rt+(Etpt+1-pt)

式中y代表產出m代表通貨數量p代表價格水平的對數；r代表實際利率i代表名義利率；yt,yc分別代表當期產出和預期的產出。既當期產出是預期值與通脹率的函數，實際貨幣供給是產出與名義利率的函數，名義利率是通脹率與實際利率的函數。其中通貨數量（名義的貨幣供給）確定產出y，價格水平p；名義利率i由系統內生決定。

當央行實行以固定名義利率水平的目標政策時，固定it=IT，以上總供求方程式變為：

yt=yc+α(pt-Et-1pt)+et

yt=α0-α1rt+ut

It=rt+(Etpt+1-pt)

上式的明顯變化是貨幣供給方程式不再是計算內容。因為已知實際產出、價格水平和名義利率，名義貨幣水平就可以由貨幣需求公式內生的決定。問題在于央行要嚴格的控制名義利率i,由此影響消費及決策，但影響總需求的卻是預期實際利率r。這也就對利率目標區設定規則的靈活性產生了影響。

觀查上式pt-Et-1pt；Etpt+1-pt；式中的價格水平僅是一種預期誤差，或說是一種預期變動率的形式（類似費雪方程式Etpt+1-pt）。假定序列｛p*t+i｝i=0∞是一種均衡，pt-Et-1pt或Pt*就是不確定的。得出此結論意味著，P對yt及r無影響，故而僅要求預期通脹率滿足：

iT=([α0-yt+ut]/α1)+Etpt+1*-pt*

價格水平的不確定性，被認為是純粹釘住利率過程的潛在問題。即如果經濟主體不關心絕對價格水平，同時央行也不關心這一問題，那價格的上揚就是不可避免的，這與美國上世紀70年代中后期出現的情況是相符的。而事實上這是不可能的，價格水平的無限上揚是不可接受的。

以上分析的意義在于，釘住名義利率不變規則下，央行若令貨幣數量隨價格變化進行調整而令實際貨幣余額保持不變，也即通脹水平保持在一定的范圍內，利率規則就是可取的。那么余下的問題是這種狀態是否存在。

對如上問題的討論實際上提出了央行實行怎樣的貨幣供給方式，能夠在實現利率目標的前提下不出現通脹的失控。麥卡倫(1986)曾強調指出，不確定性問題與多重均衡問題有所不同，后者涉及到的情形是多個均衡的價格路徑同時與給定名義貨幣供給路徑相匹配。央行對名義、實際貨幣供給量控制的方式或說途徑就成為了問題的關鍵。

貨幣供給方式的視角

以名義貨幣供給為實際操作工具

假定央行以名義貨幣供給為控制利率的操作工具，并釘住名義目標利率進行調整。

引入模型：

mt=μ0+mt-1+μ(it-iT)

其中m代表名義貨幣供給，上式的含義在于，名義貨幣供給增長率取決于名義利率偏離目標利率的程度。如果it圍繞著目標利率iT隨機的波動，則名義貨幣供給增長率為μ0。隨μ趨向于無窮，名義利率對目標利率的偏差如果會收斂，那么價格水平的確定性就可以保持。通過對上式的求解，可以得出結論mt是非穩態的，同時m的這一屬性也就導致價格水平的非穩態性質。也就是說價格水平誤差會隨著預測期的延長而加大。這就表明了，在釘住目標利率的政策規則下，以名義貨幣供給為實際操作工具的作法是不可行的。

以實際貨幣供給為實際操作工具（或說以趨勢穩定的方式進行貨幣供給）

假定央行以趨勢穩定的方式進行貨幣供給，上述模型變形為：

mt=μ＊+μ0t＋mt-1+μ(it-it)

式中隱含了平均貨幣供給增長率穩定為μ0的假定，同樣進行如上式相同的驗證過程，可以得出結果，名義利率與價格水平隨機表現為一種均衡。也就是在特定確定貨幣供給規則下，均衡的價格水平是趨勢穩定的，同時預期誤差方差并不隨預測期的延長而無上限的提高。

通過如上的分析，可以得出下述結論：在理論上貨幣政策的實施可以減少名義利率波動，同時并不引起價格水平的不確定性，既在理論上可以認為在特定貨幣供給規則條件下，目標利率貨幣政策規則是可行的；名義貨幣供給的基本表現，并不單一的取決于釘往目標利率的約束，這一目標可以通過不同的貨幣供給過程實現。

利率政策的最優性

如果盯住目標利率的政策規則是可行的，那么適當的目標利率水平又應當如何確定呢？

筆者認為這是個較為復雜的問題，以上是以央行為行為主體，依靠央行執行貨幣政策的獨立性得以實現目標利率政策規則。但如果將央行的政策執行置于同政府宏觀經濟政策相一致，或者說是兩種政策的搭配角度上來看這個問題的話，可能就會出現其他結果。

政府的目標函數決定了他的政策取向，也就決定了其宏觀經濟政策的取向。這樣一種自然福利標準的設定是相當困難的。脫離現實的宏觀經濟狀況，單純的用理論模型來解釋是不可取的。政府面對的宏觀經濟現況可能會比任何現有的經濟模型所解釋的情況都復雜。故而以目標利率為貨幣政策規則的設定必定與政府宏觀經濟政策取向是大體一致的。從理論方面對這個問題的研究，有的使用了一般均衡、代表人模型（卡爾斯托姆19951997）。其借用了預付現金模型，假定消費者資金必須從名義貨幣余額中籌措，此時正的名義利率表明對消費開征了一項隱性稅收，這就影響到家庭在現金商品與信用間的選擇。在模型中引入一期價格粘性可得出結論，固定名義利率會消除資本積累的扭曲，利率釘住帕累托優于固定的貨幣規則，而且對于任何都存在某種貨幣增長過程，類似于可變價格模型中的實際均衡狀況。即可以在外生名義貨幣供給過程下決定價格水平與名義利率。這實際上與上文中的研究結論是一致的，都論證了利率目標區貨幣政策規則的最優性與可行性。

當然，尚未解決的問題還是存在的。設定何種利率及利率水平依然是個沒有得到解決的問題。同時關于短期利率與產出，長期利率與產出，短期利率與長期利率間的關系；價格水平與利率的相關程度或說通脹水平與利率的相關程度有多大等在理論上也未達到統一。放棄在本文第二部份中標準化的研究模型，分別在封閉及開放環境中及受到外部沖擊條件下進行討論，利率目標區貨幣政策規則是否是最優政策選擇的結論可能是不一致的。

篇4

經濟學中所謂的“財富效應”最初是指庇古(ACpigou)提出的實際貨幣余額效應，即“庇古效應”。它是指價格總水平變化引起人們手持貨幣的實際購買力變化，進而引起消費水平和總需求量的變化。后來，弗里德曼(MFriedman)、莫迪利安尼(FModigiliani)等人在他們的現代消費函數理論中，提出了消費的“持久收入假說”和“生命周期假說”，引入財富變量，考察了它對消費的影響。RobertlElHall(1978)和MarjorierFlavin(1981)把理性預期理論、持久收入理論和生命周期假說綜合起來，同樣突出財富對消費的重要作用：提出了如下的現代消費函數的形式：

C=αWr+βYd+γ(1-β)Yd-1(1)

其中，0＜α、β＜1，Yd和Yd-1分別是當年和上年的可支配收入。上式表明，決定消費支出的不僅僅是現期和前期的可支配收入，還包括消費者積累的財富。消費者財富的一個重要組成部分是房地產資產。當房地產價格上升時，財富增加，資產組合價值就會增大，這樣消費也就隨之增加，這就是房地產的“財富效應”。房地產“財富效應”傳導貨幣政策的機制可以分為兩個過程。(見圖1)

一是貨幣政策影響房地產價格的過程。當貨幣供應量(M)增加，利率降低時，一方面，儲蓄變得沒有吸引力，社會公眾就會將持有的儲蓄資產轉移，銀行信貸放寬，企業與社會公眾貨幣持有增加，富余貨幣的出路之一就是股票市場和房地產市場等；另一方面，利率降低了，又會鼓勵通過按揭方式投資房地產的購房者，結果對房地產的需求增加，從而提高房地產的價格(Ph)。反之，則抑制房地產價格的上漲。

二是房地產價格影響消費與產出的過程，即通過房地產的“財富效應”影響消費和產出。房地產“財富效應”存在與否，以及大小如何是房地產“財富效應”傳導貨幣政策機制能否實現的重要依據。這一作用機制存在兩種相反的效應：一方面是產生“正的財富效應”。對于擁有房地產的消費者來說，房地產價格上漲帶來凈財富的增加，因此可以增加當期消費。如果房價上漲后可以通過再融資方式或出售房地產的形式來兌現資本收益的話，那么這種收益必定對家庭消費會有促進作用。如果房地產價格上漲，但并沒有進行再融資或出售房產的話，這種沒有兌現的財富仍可能促進消費，原因是它提高了財富的貼現價值。因此消費者在預期他們比以前“更富有”時就會增加當期消費。另一方面也帶來“負的財富效應”。例如，對于租房者來說，房地產價格的上漲對他們的個人消費就有負的效應，而那些計劃購買住房的家庭的消費會因為房地產價格上漲而減少，因為在面臨上漲了的房地產價格時，這些家庭要么只能購買一套更小的住房，要么就必須依靠減少當期消費來應付。

綜上所述，房地產“財富效應”傳導貨幣政策的機制是：

二、房地產“財富效應”對貨幣政策的影響

1.降低了僅以物價穩定作為最終目標的完善性。

隨著房地產市場的日益發展，房地產“財富效應”的存在使得房價對貨幣政策的最終目標構成較大影響，狹義價格指數的穩定并不能保證經濟的穩定。房地產價格上升，“財富效應”改善了企業、居民的資產負債表，刺激企業投資和居民增加即期消費，促進了經濟繁榮，可能造成一般商品和服務價格水平的膨脹。反之，房地產價格下跌，“財富負效應”會引起企業、居民的資產負債狀況惡化，將會動搖投資者和消費者的信心，抑制了投資和消費，引發了經濟衰退，可能陷入通貨緊縮的惡性循環。由此可見，房價波動產生的“財富效應”及“財富負效應”會進而引發經濟的波動，而僅以物價穩定作為貨幣政策的最終目標是不夠的，并不能保證經濟的穩定。

k或V穩定的情況下，貨幣當局可通過控制貨幣供給量來控制名義收入P—Y。即貨幣供給量能夠作為貨幣政策中間目標的前提是貨幣流通速度穩定。

而伴隨著中國房地產市場的發展，由于房地產的“財富效應”，長期內貨幣流通速度是變化的。因為房地產價格波動會導致消費者對資產組合重新選擇，這必然會導致貨幣需求量的變化，即k值或V必然要波動。這就使得貨幣供給量M2作為貨幣政策中間目標有很大的不確定性，它必須隨貨幣流通速度的變化做出調整。即存在如下關系：Hp波動資產選擇變化Md變化k或V不穩定Ms不確定貨幣政策效應的不確定性。

3.增加了貨幣政策傳導機制監控的難度。

隨著房地產市場的發展，房地產“財富效應”的日益擴大，房地產成為傳導貨幣政策的一條重要渠道。傳導主體的增加，使得傳導鏈更加復雜，傳導效果的不確定性增大，在一定程度上加大了中央銀行實施宏觀調控的難度。首先，房地產市場加入傳導體系使得信用創造功能可以在更大范圍實現，中央銀行控制貨幣的難度加大。其次，互動性增強使房地產市場吸納貨幣的能力增強，傳導更具彈性，房地產金融市場上的資金價格變化更直接地影響到商業銀行存款的增長。

三、實證檢驗

根據前面的分析，房地產“財富效應”影響貨幣政策的機制是通過房地產價格變化進而影響消費等實體經濟過程來實現的，財富效應的大小對房地產財富效應對貨幣政策傳導作用的發揮有重要的影響。因此，有必要對房地產“財富效應”作一具體檢驗。本文借助現代消費函數(1)，來檢驗我國的房地產“財富效應”?？紤]到前期的可支配收入已經分解為本季度的消費和投資(或儲蓄)，而投資(或儲蓄)部分已經形成居民的個人資產(實物資產或金融資產)，因此消費者在考慮當期消費支出時，主要考慮的因素應該是當期可支配收入和上期的居民資產，現代消費函數(1)再次簡化如下：

以全國房地產銷售價格指數來代表房地產財富變動狀況，以社會消費品零售總額代表消費支出水平，以城鎮居民人均可支配收入代表收入水平?？紤]到我國房地產價格在2000年到2005年的高速成長，本文采用2000年第一季度到2005年第三季度的數據來作為樣本。數據均來自此期間中國國家統計局的《中國經濟景氣月報》。

本文對易受季節因素影響的社會消費品零售總額和城鎮居民人均可支配收入數據作季節處理。由于采用的是時間序列數據，為避免虛假回歸，我們首先進行各變量的平穩性檢驗，即單位根檢驗(見表1)。表1中的DF和ADF檢驗結果與DW臨界值表明，各變量都是一階差分平穩序列I(1)。所以，可以采用Engle-Granger兩步法對Ct和其他變量進行協整回歸。

第一步：OLS回歸得到穩定的回歸結果如下：

從協整回歸結果(5)可以看出，消費支出、房地產市場和可支配收入三個變量之間存在動態均衡機制。從系數上看，可支配收入是影響消費支出的主要因素，可支配收入每變動1％，消費支出將變動0442％。隨著我國住房貨幣化改革的全面推進，以及近幾年我國房地產市場的發展和價格的整體上升，我國房地產市場也初步顯示了其財富效應。不過，我國房地產的“財富效應”還比較微弱，從回歸結果看，全國房地產銷售價格指數每變動1％，消費支出才變動0036％。

造成我國房地產“財富效應”比較微弱的原因是多方面的。首先，從自住與投資的角度看，房地產價格的變化對自住者的消費影響是有限的，而對投資者的消費影響是非常明顯的。當前，由于我國房地產金融市場還十分滯后，居民投資于房地產市場還缺乏有效的渠道，致使我國居民資產投資于房地產市場的還十分有限，房地產資產在家庭總財富中所占的比重還很低，相對于居民金融資產來說還很小，廣大居民所持有的住房是以自住為主，這樣，價格的上升，雖然家庭總財富是增加了，但是可用于當前消費的收入并沒有增加，消費當然也就沒能隨之增加。其次，由于我國正處于住房消費迅速發展的時代，即廣大居民從原來無房到逐漸有房的時代，而這一輪的房價上漲速度過快，價格過高，已經超出了大部份人的購買力，結果，對于那些想買房的人來說，為了能買到房子，他們就得減少當期消費來應付更高的首付和按揭貸款；對于租房者來說，這一輪的房價上漲使房租也同步上漲，抑制了其他消費的增長，也不利于整個社會消費的增長。

四、“財富效應”微弱對我國貨幣政策的啟示

從房地產財富效應傳導貨幣政策的機制看，貨幣政策的房地產傳導渠道要發揮作用必須具備以下兩個前提條件：一是中央銀行操作貨幣政策工具能有效地影響房地產價格并控制房地產價格走勢，二是房地產價格浮動要能有效地影響消費和投資。從實證檢驗結果看，我國房地產“財富效應”十分微弱，也就是說，即使房地產價格大幅度地變化，其對消費的影響也十分有限，進而對產出的影響也十分有限，想通過貨幣政策影響房地產價格進而作用于消費和產出必然會事倍功半。因此，單從房地產財富效應微弱的角度看，我國當前以及今后相當長的一段時期內貨幣政策都不應該考慮房地產價格因素。

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篇5

人民幣升值問題凸現貿易政策調整的緊迫性

從形成人民幣升值壓力的來源來看，至少包括以下方面因素：

人民幣匯價的定位

迄今為止，我國人民幣的匯率一直采用與美元單一掛鉤的政策，美元的相對貶值，同時導致了人民幣對其他貨幣的相應貶值。從理論意義上看，人民幣匯價的定位，并不在于人民幣匯率當前是升值或貶值，而是人民幣匯率的確定是否具有合理的形成機制。這里的困難在于，人民幣對美元的匯價不是由我國國內市場的供求關系所決定，而是由我國央行主導的模擬性外匯交易市場來確定。如果要使人民幣匯價通過市場機制形成，意味著外匯市場的放開、現行結匯售匯政策的變化、國家外匯儲備體系的改革、乃至整個銀行體系的重構等一系列制度的重大改變。顯然，根本改變現行的人民幣匯率形成機制，不是短期內可以實現的。因而，其他國家對人民幣匯率定位的不滿，將在一定時間里困擾我國匯率政策的制定。

中國對外貿易的迅速增長

相對于其他國家的貿易增長緩慢，近幾年我國對外貿易的高速發展，使中國的貿易增長成為國際社會關注的焦點。從實際情況看，當前我國對外貿易的迅速增長，主要是由在華的海外投資企業、特別是在華跨國公司的加工貿易所推動的。

中國FDI的穩定增長態勢

改革開放以來，我國的FDI累計達到了4900多億美元。尤其在2002年，中國的FDI超過了美國，排名躍居世界的首位。中國FDI的穩定增長，意味著國際資本持續不斷地流入中國，這一穩定增長的態勢與有關國家相比，形成了巨大的反差。

中國與主要發達國家之間的貿易摩擦

長期以來，我國對美國一直保持較大的貿易順差。由于美、日等國是我國最主要的貿易伙伴，這使我們在處理此類問題時，會經常處于比較弱勢的地位。

在筆者看來，人民幣升值壓力問題的實質在于：產品以中國大陸為原產地的國際競爭力優勢，使國際經濟資源向中國大陸的大規模集中，并由此可能導致中國經濟的長期持續增長。主要發達國家試圖通過人民幣的升值，改變國際經濟資源對中國的配置流向，來避免中國經濟發展的一枝獨秀。

很顯然，人民幣的升值壓力問題具有極其復雜的國際經濟背景。鑒于該問題直接起因于貿易，且主要通過貿易形式表現出來，因此，盡快調整我國現行的貿易政策，從中國對外經濟發展的戰略高度，綜合處理開放環境下所面臨的對外經濟矛盾，已成為目前我國經濟發展的當務之急。

制約貿易政策調整的主要因素

在筆者看來，以下客觀因素直接制約著我國貿易政策的調整：

“入世”后我國必須履行的有關義務

作為WTO的正式成員，我國將在近幾年內基本確立市場經濟的管理體制，整個宏觀經濟管理體系需要重新調整。就貿易管理而言，不論是關稅政策、進出口政策，還是市場準入、投資政策以及有關經濟開放的各項政策，都必須基本符合WTO的有關原則。其中，尤其是非歧視原則下的國民待遇、公平競爭與貿易、貿易政策的透明度等問題，在相當程度上制約著我國貿易政策調整的基本取向。

確保我國國民經濟持續發展的客觀要求

作為國家整體經濟政策組成部分的貿易政策，必須服務于保持國民經濟持續發展這一總體經濟發展目標。這一總體目標內在規定了我國貿易政策的形成基礎。不論是貿易政策的制定或調整，確保本國經濟的持續發展，總是第一位的。經濟開放本身只是手段，真正的目的在于，通過改革開放，促進本國經濟的發展和社會生產力的提高。制定貿易政策，實際就是如何在此基礎上，形成能為國際社會特別是主要貿易伙伴所接受的有關政策體系。

作為貿易大國需要平衡的國際貿易關系

近幾年中國對外貿易的高速發展，一方面有力地拉動了經濟的總需求，促進了國民經濟的持續發展；但另一方面，卻使中國與主要發達國家的貿易摩擦問題過早地突現出來。在經濟的工業化過程尚未完成之時，因貿易的迅速增長而引起的貿易沖突加劇，對我國經濟的長遠發展相當不利。因此，現行貿易政策的調整必須適當保留貿易平衡政策運用的活動余地。我們認為，伴隨我國貿易地位進入世界前列，未來很長一段時期，我們將不得不花費相當精力應付貿易沖突帶來的貿易平衡問題。對此，我們必須要有充分的思想和組織準備。

貿易政策調整的路徑依賴

調整貿易政策意味著相關政策管理體系的變化，將不可避免地導致原有管理體制的改變。這里的問題是，改變原有政策協調機制所帶來的協調成本增加，是否使調整后的管理更富有效率。建立開放經濟下的貿易綜合管理體系是大勢所趨，但新的協調機制的有效作用客觀上是存在著一定的路徑依賴問題的。換言之，現行貿易政策的調整，應具有一定的連貫性或繼承性，尤其是貿易政策的改變，如何與其他相關政策的銜接配套。要盡可能避免因貿易政策的變化而引起整個宏觀管理政策體系運行效率的降低。這方面，有機地融合現有的相關政策體系，是使新的內外貿易一體化綜合管理體系有效運行的重要保證。

現階段貿易政策調整基本取向

關于貿易政策的體制約束問題

這一問題直接涉及到我國今后貿易政策的基本方向，具有至關重要的戰略意義。在我們看來，加入WTO之后，意味著我國的社會經濟形態將會逐漸實現實質性轉變，絕非單純意義的國際組織進入問題。成為WTO的正式成員后，客觀上規定了今后我國經濟體制的發展方向，必須符合WTO要求的體制框架——市場經濟體制，宏觀經濟管理體制在整體上能與世界通行的國際慣例接軌。這在本質上意味著，我國未來的社會經濟形態是朝著現代市場體制的方向發展。因此，“入世”后我國貿易政策的基本取向必須充分體現這一體制轉變的發展要求。這種轉變可以具體體現為以下方面：貿易政策重心的轉移，即從側重政府宏觀外貿戰略朝側重微觀主體發展方向轉移。貿易政策基礎的轉變，即由傳統的比較優勢為基礎逐步向以競爭優勢為基礎轉變。貿易政策管理方式的轉變，即由以往的直接管理向間接管理為主轉變。貿易政策作用范圍的改變，即作用范圍由過去單一的外貿領域向整個流通領域延伸。這意味著貿易政策將更多地注重我國內外市場的融通、內外貿易的統一。貿易政策作用方向的改變，即由過去側重于貿易限制向貿易促進轉變。

關于貿易政策的基點問題

我們認為，盡管從大的調整方向上，新的貿易政策要符合WTO的體制框架及其有關原則是明確的。但是，現階段我國貿易政策的基點，客觀上是存在著一定的選擇的。這就是：我們到底是按嚴格履行中國“入世”的有關承諾，還是以符合WTO有關原則的基本精神為界，來制定我國今后的貿易政策，這是問題的焦點所在。

眾所周知，一國實施貿易政策的根本目的，旨在保護本國經濟健康發展的同時，促進本國與外國之間的貿易發展。貿易政策本身具有雙重目標，當現實經濟中兩方面并不發生沖突的時候，貿易政策的實施，意味著雙重目標的同時實現。但如果實施過程中兩方面存在摩擦及嚴重沖突時，就必須對其中的一個目標進行修正，以保證貿易政策的有效實施。在我們看來，貿易政策的首要目標是保證本國經濟的健康發展。一國貿易政策是傾向于保護或開放，或是中性的，根本上取決于該國經濟發展的狀況。對此，我們絕不能本末倒置。貿易政策本身就是政府對貿易自由的干預，它的制定與調整，必須基于本國經濟發展的實際和市場機制的有效作用。否則，貿易政策很可能失效或產生扭曲作用，喪失其自身的價值。

顯然，現階段貿易政策的調整受到多重因素的制約，不是某單一因素所能決定的。貿易政策既要適應國際環境的變化，也要服從國家利益的客觀要求。在我們看來，現階段貿易政策的制定，既不能依據單一自由主義的原則，亦不能依據單一的民族主義原則，而是符合國際經濟規則的、綜合體現本國根本利益的、并具一定國際意義的貿易政策。當今各國貿易政策的發展，有明顯的趨同現象。經濟全球化正在使各國國內政策向國際化方向發展，對原有的國家主導模式提出了新的挑戰。作為世界經濟重要力量的中國，其經濟政策（包括貿易政策）不可能不體現國際經濟環境發展變化的要求。

現階段的對策思考

盡快建立內外經濟融通的綜合性貿易管理體系

經濟全球化的加速，使大型跨國公司能夠實現全球范圍的資源配置。我國傳統的貿易壁壘手段，已經無法限制跨國公司在中國的縱深發展。為了確保我國國民經濟的可持續發展，單一的外貿外經管理體系，必須根本上轉變為內外經濟融通一體化的綜合管理體系。

制訂促進國內優勢企業國際化發展的政策體系

目前，推進我國企業的國際化發展已經相當緊迫?，F階段的主要任務是大力促進國內優勢企業的海外擴展。在這方面，具體可在國外市場進入、國外市場的開發、企業的技術創新等環節予以切實的政策支持，形成系統的貿易促進政策措施。

充分發揮企業中間組織的積極作用

通過企業間自律組織的作用，一方面可規范國內市場秩序，避免政府干預市場過多之口實；另一方面，又能以民間組織形式協調國內產業或企業的利益，利于減少傾銷行為；同時，也為我國將來實施WTO的保障措施條款奠定組織基礎。

篇6

在市場經濟中，追求利潤最大化的企業、追求效用最大化的消費者和追求收益最大化（或風險最小化）的投資者構成了經濟運行的微觀基礎。滿足了這種定語限制的經濟主體是與市場經濟運行的內在要求相適應的或者說相容的，反之則反是。這幾個看似簡單的修飾語，可以作為判斷經濟主體是否市場化的標準。以此標準來衡量，目前我國各種經濟主體尚未實現市場化或者尚未完全實現市場化。換言之，目前我國經濟的微觀基礎與市場經濟是不相容的或者說是不完全相容的。財政政策與貨幣政策是市場經濟條件下的宏觀調控手段，而宏觀調控手段與傳統計劃經濟條件下的“經濟計劃”手段最大的區別就在于，后者是—種對經濟的事前規制，因為它是計劃者對被計劃者的直接控制，所以它發揮作用不需要市場作為媒介。而前者即宏觀調控是市場機制充分發揮作用從而導致經濟總量非均衡對政府提出的調控經濟的內在要求，以減少市場機制自動調節的時滯所產生的高昂成本?？梢姾暧^調控既是市場機制作用的結果又是提高市場經濟效率的必然要求。同時，宏觀調控政策的有效性又必須以市場行為人能夠對各種市場信號作出靈敏的反應為前提。這就是說，財政貨幣政策有效性是基于與市場經濟相容的、完善的微觀經濟基礎之上的。那么，要提高財政政策和貨幣政策效應，就必須首先改善這種微觀基礎，具體包括：

1.從宏觀層次和微觀層次改革國有企業。從宏觀層次改革國有企業就是站在全局的高度對國有企業進行戰略性重組和結構性調整。這需要進一步完善國有企業的退出機制，以全面收縮國有企業的經營戰線，使其盡可能地從一般競爭性領域退出，讓位給比它具有更高效率的其他所有制企業。這既是非國有企業發展的需要，同時也是國有企業自身和整個經濟發展的需要。事實上，國有企業的巨額虧損不僅使中央和地方財政難以承受，也給銀行造成了沉重的負擔。因為一個充斥著不可持續的信用擴張的經濟結構以及一個充斥著大量的不良債權的經濟體系都是不可能持續下去的。一個很明顯的經驗事實是，在傳統國有企業經營體制下，由于預算的極度軟約束，為了追求控制權的擴大，國有企業普遍存在無效率的規模擴張，在這種情況下它對貸款利率信號是極不敏感的。國有企業累積的風險可以轉嫁給銀行，銀行最終又轉嫁給國家。在這種微觀基礎上，貨幣政策和財政政策（由于缺乏效率）都將無效。從這個意義上說，從宏觀層次改革國有企業是提高財政貨幣政策效應的首要前提。而從微觀層次改革國有企業是指對那些經戰略性重組后保留下來的有存續必要的國有企業，按照其行業性質和對國家經濟安全影響程度等方面的不同。分別建立適合他們各自特點的企業制度和企業經營機制。但總的趨勢應該是，除極少數企業繼續保持國有獨資外，對絕大多數國有企業都要進行規范的股份制改造，建立現代企業制度，進行全面的制度創新，建立起與市場經濟體制相容的微觀運行機制，從而強化它作為市場主體的性質和功能，參與市場的公平競爭，或發展壯大，或退出消失。

2.保護非公產權。財政投資對民間投資的帶動不足，是擴張性財政政策效應偏低的一個重要原因。而民間投資不足的原因主要有兩個：其一為銀行對非公企業貸款的歧視性政策，另一則為對非公產權保護的法律框架不健全。在這種情況下，非公財產所有者特別是私人財產所有者的不確定因素多，保衛自己財產的交易成本過高。這種不確定使企業家無法形成對未來的穩定預期，從而導致非公投資者缺乏全力以赴投資的長期行為。這樣，作為市場經濟微觀基礎不可或缺的重要組成部分的各種非公企業，就很難發展到其應有的規模、水平和實力。

3.進一步打破壟斷，向非公企業開放更多的領城。第一，減少對傳統國有壟斷部門的準入障礙，即向民間資本（非國有經濟）開放這些投資領域，這一方面為競爭格局形成提供基本前提，另一方面達到啟動民間投資需求，增強社會對未來經濟良好預期之目的。第二，正如國有部門壟斷地位形成靠的是國家力量一樣，打破這種壟斷也必須依靠國家力量，對諸如電信、民航、電力、鐵路、教育、金融等傳統壟斷領域，科技進步及社會發展已為它們成為競爭性領域提供了可能性，國家不僅要允許而且應以優惠政策鼓勵新人者，同時對目前居于壟斯地位的企業賦予更多的逆補貼方式，以促使競爭格局的早日形成。

二、完善金融市場。逐步實行利率市場化

1.完善金融市場。金融市場是貨幣政策以及耐政政策傳導和發生作用的重要條件，培育和呵護市場特別是金融市場，其本身就是實施有效財政貨幣政策的前提和內容之一。隨著我國金融自由化步伐的加快，金融市場的發展極為迅速，在這種條件下，原有的市場管理原則已不適應經濟發展的需要。而且發生這種變化后，中央銀行貨幣政策的傳導過程也會相應發生變化，所以必須對有關方面進行改革。從貨幣政策傳導機制的角度來看，主要應該從以下幾方面入手；一是逐漸增加同業拆借市場的市場參與者，根據有關規定允許符合條件的合作金融機構、證券公司以及投資基金管理公司參與同業拆借市場，從而擴大同業拆借市場的資金需求，降低銀行信貸資金滯留在同業拆借市場的比例。二是發展國債回購市場，建立國債回購的一級交易商制度，這不僅能完善我國的金融市場體系，而且還能為中央銀行公開市場操作提供交易場所與交易對象。三是加快商業信用票據化的步伐。實現企業間資金融通的票據化不僅有助于解決長期以來困擾我國的“三角債”問題，而且還為中央銀行貨幣政策調控增加了一條有效的途徑。四是發展資本市場，增加企業直接融資的比率，提高企業和居民戶資金安排的利率敏感度。五是大力開發金融產品，鼓勵和引導各種金融機構進行產品創新和有利市場化改革方向的制度創新。

2.采取措施逐步實現利率市場化。利率作為資金的價格，在成熟的市場經濟條件下，它對資金這種稀缺資源的配置起著不可替代的作用，故常被用來作為貨幣政策的中介目標。然而在存貸款利率受到嚴格管制的條件下，利率的這種作用受到極大的限制。市場化的利率作為貨幣政策有效性的重要條件之一，從提高貨幣政策效應的角度上說，實行利率市場化是有益的。但實行利率市場化必須具備一定的前提，他們至少包括：第一，對利率變化具有較高敏感度的存、貸款主體；第二，完全商業化運作的銀行機構，它們既有嚴格的風險控制機制和能力，又有追求利率最大化的有效的激勵機制和動力；第三，中央銀行具有較高的監管水平。目前，中國的通貨膨脹負增長，總體利率水平較低，商業銀行自我約束加強，利率擴張機制受到抑制，是實行利率市場化改革的有利時機。可以在擴大銀行貸款利率浮動幅度的基礎上逐步放開對貸款的直接利率管制，讓商業銀行根據貸款對象的資信狀況和貸款的風險大小，靈活確定貸款利率。此后，對存款利率實行上下限管理，擴大浮動幅度，最終實現存款利率的自由化，讓利率真正成為資金的“價格”，居民戶可以充分自由地選擇金融商品，各類企業可以在利率約束條件下一視同仁地獲得貸款，這樣必能反過來提高居民戶和企業資金需求的利率彈性，從而促進貨幣政策效應的提高。三、改革國有商業銀行的產權制度和經營機制

在通貨緊縮條件下貨幣供應的內生性加強是貨幣政策有效性降低的一個重要原因，而商業銀行對央行調控行為的不配合又是貨幣內生性增強的原因。目前我國四大商業銀行的存貸款總額仍占全部存貸款總額的近70%，它們的行如何對貨幣政策效應有著舉足輕重的影響。而目前我國四大商業銀行不僅有著一般國有企業的通病，而且還存在大企業病。在1997年亞洲金融危機爆發前，四大商業銀行普遍缺乏風險控制機制，形成了大量爛帳、壞帳（當然原因是多方面的）。吸取亞洲金融危機的教訓，危機之后我國商業銀行普遍加強了風險控制。但現在的問題是它們似乎從一個極端走到了另一個極端，即在強化風險控制的同時沒有構建與之相匹配的激勵機制，以致出現普遍的消極“借貸”的行為，這種行為加劇了這次的通貨緊縮。究其根源，這種消極“借貸”與當初缺乏風險控制一樣，都是產權制度的缺陷所致?；诖?，目前理論界和銀行實際部門都在探索深化國有銀行改革的措施，比如，“多級法人制”、“切塊上市”等等。盡管在改革的具體措施上有不同爭論，但在總體改革方向上是比較一致的，那就是國有商業銀行也必須建立現代企業制度，在實現產權多元化的基礎上建立有效的企業治理結構。使之成為以利潤最大化為目標的真正的企業。

四、深化投融資體制改革

投融資體制缺陷是我國重復建設嚴重、經濟結構不合理和財政政策效應低下的重要根源之一。實踐表明，缺乏微觀指引的擴張性宏觀政策往往只能大量增加存貨而使資金沉淀，從而不能帶來較大的乘數效應。那么如何發揮微觀指引作用呢?這就需要深化融資和投資領域的改革，讓市場在資源配置中發揮更大的作用，使資金流入有效益的行業和企業。改革的方向是減少政府在投融資領域的干預，建立符合市場規律和國際標準的投融資體系。具體而言，一方面要求商業銀行提高貸款回報，并從外部“硬化”企業的財務預算。另一方面，則需要建立和發展新型的中介機構，尤其是高水準的專業化投資銀行和基金管理公司，以識別高回報的投資項目，進行有選擇的融資和投資提高投資的效益水平。不僅如此，這些金融機構可以依托市場對國有企業進行資產和債務重組，從而將國有企業改革、經濟結構調整與投融資有機結合起來，造就行為端正的微觀經濟單位，為包括財政貨幣政策在內的各種宏觀政策的實施提供良好的微觀基礎和機制。

五、提高低收入階層的收入水平和中、高收入階層的消費傾向

消費是驅動經濟增長的三駕馬車之一，無論是對財政政策乘數還是對貨幣政策乘數而言，都是邊際消費傾向越大則乘數越大。所以提高低收入階層的收入水平和提高全體居民特別是中、高收入階層居民的邊際消費傾向，對于提高財政政策和貨幣政策效應有著特別重要的意義。為此應該從以下幾個方面采取措施：

1.提高農民收入，降低貧困人口比重。第一，增加對農村的財政投入，努力改善農村的自然條件、基礎設施和公共服務，這是提高第一產業相對生產率進而提高農民收入的物質前提。第二，改革現行農村土地使用權的管理方法，研究農民具有固定土地使用權并可進行交換的具體方法，以促進土地的規模化經營。這是改變落后耕作方式，提高相對生產率進而提高農民收入的制度前提。第三，逐漸取消戶籍制，堅決取消對農民的歧視性就業政策，徹底清除限制農民向城市流動的體制障礙，使進入城市并能在城市以合理合法方式生存的農民獲得體制內生存，享受公正的體制待遇。這既是農業規?；洜I的前提，也是迅速降低貧困人口比重的有效途徑。第四，實行優惠（至少是公平）政策，進一步促進鄉鎮企業的發展，并在政府的規劃及其相關政策配合下通過市場機制引導鄉鎮企業向一定的地域適當集中，以產生集聚效應，促進農村城市化進程。農村城市化是農民非農化進而降低貧困人口比重的最根本途徑。

2.加快建立社會保障體制，引導居民消費倫理合理轉變。居民對未來預期收入與支出的不確定性，是居民預防性儲蓄的主要動因。居民的這種不確定性越大，預防性儲蓄的比率就越高，相應地即期消費也就越少。如果建立社會保障體制，可以消除或減少居民的不確定性，使消費持久上升。同時應積極發展消費信貸，促進居民消費倫理合理轉變。居民在從低收入的生存型消費轉變為高收入質量型消費時，消費占其收入的比重增加，周期變長，若靠居民自己儲蓄，則需要很長時間，使消費波動性較大，容易出現消費的“斷層”。消費信貸的介入使居民可以“花未來的錢”，從而使居民消費結構的轉變在支出上得以平緩地實現，降低消費的過度敏感性，避免消費“斷層”的出現。如果說低收入階層的消費疲軟可以通過收入調節來激活的話，高收入階層的消費疲軟則只能通過供給調節來激活。應通過供給主體性質的多元化來增加有效供給，從而消除供給結構“折層”，這對啟動高收入群體的消費進而提高他們的消費傾向有著不可替代的作用。

六、優化經濟結構，增加有效供給

無論對于財政政策還是貨幣政策而言，其效應的形成機理都是通過最初的政策變量的改變進而經過該變量在一定經濟結構內與其他變量的相互作用而產生的。如果經濟結構不合理，即使是適當的財政貨幣政策也不能發揮應有的效應。

我國目前經濟結構不合理突出表現在：第二產業的地區產業結構趨同、同一類型的企業低水平重復建設嚴重；第三產業發展滯后；第一產業現代化程度太低，勞動生產率低下。這些問題的存在，使社會總供求的結構錯位，既抑制了有效需求，使得需求嚴重不足，又造成了大量的低效供給與無效供給，使供給相對過剩，亦即供給相對過剩與有效供給不足并存，在這種情況下，擴張需求僅依靠財政貨幣政策往往難以湊效，而必須通過調整結構改善供求的結構性關系來實現。調整經濟結構一是要促進傳統部門的產品升級換代；二是要治理低水平重復；三是要促進新興產業部門的發展，實現產業結構的優化升級。例如促進高新技術產業的發展，促進生物工程產業的發展，促進以教育產業化和旅游產業化籌為特征韻精神產品產業的發展，使新的需求得以較快增長：四是要加大對農業的投入，提高第一產業的現代化水平；五是要減少對第三產業的準入障礙，向民間資本開放第三產業投資領域，形成有效競爭的格局，全面提高第三產業的產值比重和質量水平，以增加第三產業的有效供給。總之，只有在結構調整中，才能在形成新的供給（有效供給）的同時形成新的需求，使供求結構相銜接。這樣財政投入和貨幣政策引致的投資增加才不會以存貨的形式沉淀下來，從而為財政貨幣政策乘數的形成提供必要前提。

七、改革財稅體制，提高政策之間的協調性

財稅體制從根本上說是關于資源和收入在社會成員與政府部門之間以及在各級政府機構之間進行配置和再配置的制度安排。因為這種制度安排對社會成員的經濟行為有著巨大影響，進而也通過這種影響對財政貨幣政策效應的形成發生作用。目前我國的稅制主要是1994年在治理嚴重通貨膨脹的背景下產生的，現在的宏觀經濟背景與當年顯著不同，故現行稅制與經濟發晨不相適應的矛盾日益突出，稅收政策與擴張性財政貨幣政策的目標取向顯得極不協調，也因此降低了財政貨幣政策的有效性。比如現行增值稅，其模式是生產型的，即是一種對投資征高稅的制度，越是高新技術或者機器設備越多的大型企業，不能抵扣的稅金就越多，企業稅負就越重，這種抑制投資需求的稅種阻礙了投資的擴大，不符合加強技術創新、優化經濟結構的要求，從而也不利于提高財政貨幣政策的有效性。財政政策和貨幣政策內部各工具之間（如利率、稅率、匯率）以及財政政策和貨幣政策之間，都應圍繞宏觀調控的總目標彼此協調一致、相互配合，避免相互沖突而使政策效應弱化。

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篇7

關鍵詞:財政政策　貨幣政策　績效　政策搭配　一籃子貨幣匯率制度

如何運用財政政策和貨幣政策以實現一國經濟穩定發展是宏觀經濟學的重要研究領域,也是學界長期論爭的焦點議題之一。國內外學者從不同理論視角。運用各種模型和實證方法,對財政政策與貨幣政策的績效及其搭配進行了深入研究。

一、國外研究情況

經濟學文獻對財政政策與貨幣政策搭配的定量實證研究始于20世紀30年代的is-lm模型(又稱?？怂挂粷h森模型)。根據該模型,希克斯和漢森等研究得出的結論是:財政政策與貨幣政策雖然在短期能夠影響產出,但是從長期來看,對產出都沒有影響,它們都是無效的,除了提高價格之外。之后,經濟學家在其基礎上,將視角延伸到對開放經濟的研究。

英國經濟學家詹姆斯·米德(mead,1951)提出了固定匯率制下的內外均衡沖突問題,即“米德沖突”。在匯率固定不變時,政府只能主要運用影響社會總需求的支出增減政策來調節內外均衡,在開放經濟運行的特定區間便會出現內外均衡難以兼顧的情況。而支出轉換政策包括匯率、關稅等的實質是在總需求結構內部進行結構性調整,使需求結構在國內需求和凈出口之間保持恰當的比例,從而開創性地提出“兩種目標,兩種工具”的理論。荷蘭經濟學家丁伯根tinbergen,19521最早提出了將政策目標和政策工具聯系在一起的正式模型,即“丁伯根法則”。若要實現n個獨立的政策目標,政府至少具備n種獨立的政策工具,工具之間不會相互影響。蒙代爾(mundeb,1960)提出了進一步的解決辦法,指出將每一政策工具分配給它能發揮最大影響力和具有絕對優勢的目標。斯旺(swan,1960)用圖形說明了支出增減政策f財政貨幣政策1和支出轉換政策(匯率政策)各自的功用,提出了用支出增減政策和支出轉換政策的搭配來實現內外平衡的模型。蒙代爾(1963)與弗萊明(1962),研究了開放經濟條件下用于實現內外均衡目標的宏觀經濟政策的有效性問題,他們的研究成果經不斷完善而成蒙代爾一弗萊明模型fmundell-fleming model),并由此得出了著名的“蒙代爾三角”理論,即貨幣政策獨立性、資本自由流動與匯率穩定這三個政策目標不可能同時達到。1999年美國經濟學家保羅克魯格曼fpaul krugmanl根據上述原理畫出了一個三角形,他稱其為“永恒的三角形”ftheetelnal trianslel,從而清晰地展示了“蒙代爾三角”的內在原理。這三個目標之間不可調和,最多只能實現其中的兩個,這就是著名的“三元悖論”。

二、國內研究現狀

篇8

關鍵詞貨幣理論行為經濟學有效性

1貨幣理論的演進與行為經濟學

在貨幣理論的發展中，對微觀主體的主觀假設在不斷地演化。以馬歇爾與庇古為首的英國劍橋大學經濟學家創立的現金余額理論中，開始關注微觀主體的動機對貨幣需求的影響；凱恩斯發展了人們持有的貨幣動機，他認為人們持有貨幣主要基于交易動機、預防動機與投機動機；現代貨幣數量論的創立者弗里得曼則提出了適應性預期，他認為在適應性預期的條件下，貨幣政策在短期內有效，而在長期內將是無效的；新古典宏觀經濟學提出了理性預期的觀點，在此條件下貨幣政策不管在短期還是在長期都是無效的。

行為經濟學，把心理學的研究與經濟學相結合，為微觀主體建立起更為合乎現實的主觀基礎，從而為貨幣政策的有效性作出了更加有力的解釋。其主觀基礎的特點在于：

（1）風險態度。它認為人們在面臨不確定條件下，往往會低估了一些只是具有可能性的結果而相對高估了確定性的結果，即人們將極不可能的事件視為不能，將極可能的事件視為確定，但將對很不可能的事件被賦予的權重變大，可能的事件被賦予的權重變小，其一般會導致人們在贏利前景中具有風險規避的偏好，而在面對可能虧損的前景時，人們具有風險喜好的偏好。

（2）心理賬戶。指人們在現實中趨于將其行為分在不同的心理賬戶中，并基于他們所在的賬戶分別給出不同的反應。一般來說，人們的錨定現象（anchoring）與其有關，它是指人類基于表面特征將特定的事物置于心理賬戶的傾向，從而人們在判斷時常?？粗啬切╋@著的、難忘的證據，而量化估計時往往受建議的影響。

（3）過于自信的心理。在現實中，人們對自己的判斷一般過于自信，特別是在自己熟悉的領域。人們的代表性經驗判斷與其有關，代表性經驗判斷是指人們憑借自己的經驗掌握一些事物的“代表性特征”，在進行概率估計的時候過分地強調這一代表性特征，而不考慮其適當性。同時過于自信的心理往往導致人們的過度反應、反應不足與歷史不相關的行為特征。

（4）人們的后悔心理與奇幻思維以及準奇幻思維。后悔心理是指人們哪怕犯很小的錯誤都會嚴厲自責，而不是從更遠的背景中去看這種錯誤。奇幻思維是指對表面看來具有因果關系的心理反映與強化，而準奇幻思維是指人們的行動好象是他們錯誤地相信其行動能夠影響結果，實際上他們并不相信。分離效應與其有關，它是指人們等到消息顯示后再進行決策的傾向，即使這些信息是不重要的。

（5）效用的非對稱性。人們認為損失比收益更加令人關注，較小的損失能夠帶來更大的痛苦。同時人們對損失與收益的敏感性是遞減的，敏感性遞減是人類認識的一個基本特征，人們的感官功能都體現出心理反應是物理變化程度的凹函數，從而收入和損失的邊際效用一般是其規模與頻率的減函數。

（6）應用失誤與框架效應。應用失誤是指人們的經驗與教訓并不能為人們更加準確地處理問題，它與人們一般的看法，即認為經驗有助于消除偏差相背的。而框架效應是指人的有限理性，對同一選擇的不同表達方式可能會引導我們關注問題的不同方面。

2行為經濟學的貨幣政策有效性分析

新古典宏觀經濟學認為在理性預期的條件下貨幣政策不管在短期還是在長期都是無效的，對產出和就業等實際變量沒有影響，這與貨幣政策的經驗數據以及現實中人們對中央銀行對經濟作用的信息是相違背的。根據美國聯儲的最新研究，貨幣政策對GDP的影響是巨大的：貨幣供應量每增加一個百分點，實際GDP的數量在一年后大約增加百分之零點五，而在以后的兩年內，GDP將持續增加，直到其增加到相同的百分之一。而貨幣學派的經濟學家St•Louis所構建的模型得到了相似的結論：貨幣供應量每增長一個百分點，GDP在一年后也將增長大約百分之一，其說明貨幣政策至少在一年內將對經濟活動產生重要的影響。而基于行為經濟學不僅能夠清楚地解釋在合理的行為假設下，貨幣政策不僅是有效的，而且能夠合理地解釋貨幣政策效力的一些特征。

（1）貨幣政策有效性解釋。基于行為經濟學，一方面由于人們的錨定心理,“粘性價格”與“貨幣幻覺”將是合理的經濟現象，錨定下將過去的價格作為新價格的建議，而新價格就會趨于過去的價格，從而被新古典經濟學家們認為非理性的“粘性價格”，有其存在的合理的心理基礎，同時由于錨定存在的“貨幣幻覺”也將是人們合理的行為。貨幣幻覺是指人們的經濟決策中未考慮通貨膨脹率，混淆了名義利率與實際利率的傾向，而錨定的存在使人們在對經濟的決策中以虛變量給出，還是以實際變量給出，將給出不同的回答。另一方面依據拇指定律，忽略那些對利潤或效用影響很小的因素，將發現不管是“粘性的價格”還是“貨幣幻覺”，其不僅是廣泛存在的合理現象，而且人們按其行事所帶來的成本還是很小的。Akerylof和Yellen證明了在定價者遵循“拇指法則”（ruleofthumb），即貨幣供應量變化后仍然保持價格不變條件下，其建立的效率工資與壟斷競爭模型能夠遵循“拇指法則”，沒有根據貨幣供應量變化調整價格的廠商的損失是比較小的，而貨幣沖擊對產出的影響在這樣的一個經濟環境中相對沖擊水平而言是比較大的。行為經濟學中以近似理性的“拇指法則”解決了新古典經濟學中貨幣政策的有效性問題，更加合理地解釋了貨幣政策的作用。

（2）貨幣政策效力的非對稱性解釋?，F實中貨幣緊縮的時候，貨幣政策的效力將更加明顯，基于行為經濟學對其的解釋，主要為貨幣政策傳導中的財富效應與信用供應可能性效應。財富效應是指由貨幣政策的改變導致貨幣供應量的增減而對人們收入的影響，并進而影響人們消費支出的變化，從而影響貨幣政策有效性現象?；谛袨榻洕鷮W，在貨幣擴張與收縮同等數量的條件下，對人們財富的影響將是不同的。由于人們對損失比收益更為關注，較小的損失能帶來更大的痛苦，從而在貨幣收縮的條件下貨幣政策的效力將更大，因為其產生的損失對人們的效用將產生更為重要的影響。信用供應可能性效應，是指中央銀行調整貨幣政策時，在影響銀行準備金之外，還會引起銀行資產價格的變動，進而改變銀行的流動性和贏利性。當貨幣緊縮的時候，其效應也更為明顯，因為其可能帶來的損失將導致更大的痛苦，從而銀行及資金貸出者常采用信用分配措施，對即使愿意支付更高利率的客戶也不愿貸款。

（3）貨幣政策敏感性的解釋。貨幣政策的效力與其敏感性呈正比關系，而貨幣政策的敏感性與貨幣政策工具使用的頻率呈反比關系。隨著中央銀行對貨幣政策工具使用的頻繁，人們對其的敏感性將是降低的，從而對經濟的效力也是遞減的。例如，當中央銀行第一次降息的時候，人們對其反映比較敏感，隨著降息次數的增多人們對其的敏感性將越來越低，而其效力將越來越差。同時，人們對貨幣政策敏感性還存在著反應過度或反應不足，其可能與人們的過度自信有關。在過度自信的環境下，人們根據自己的“代表性經驗”進行判斷，當人們憑借經驗掌握貨幣政策的一些“代表性特征”,如利率、貨幣供應量等，其對貨幣政策的判斷就只需看這些代表性的特征，而不是了解關于貨幣政策的全部信息，當這些代表性特征相當明顯的時候有可能出現反應過度，而不明顯的時候就會有可能存在反應不足。

（4）貨市政策中介目標效力的解釋。進入20世紀90年代后西方國家紛紛放棄以貨幣供應量為貨幣政策的中介目標，在政策實施中更多以利率、匯率等價格性變量為主，一方面由于金融創新使貨幣形態多樣化和貨幣概念發生質的變化，從而降低了以貨幣供應量為中介目標的貨幣政策的有效性上，同時，由于以短期利率為中介目標，其中央銀行容易控制，并且信號功能比較強，利率作為中介目標成為一個潮流；另一方面基于行為經濟學，以利率為中介目標的選擇也有合理的心理基礎，它與人們的錨定與過度自信的心理相吻合，由于利率相對于貨幣供應量，在金融自由化的條件下其更加具有代表性與典型性，而人們的錨定與過度自信的心理下對貨幣政策的判斷一般更加注重代表性的特征，以利率為中介目標貨幣政策的效力將更加顯著。

篇9

關鍵詞：貨幣政策；銀行監管；協調

中國銀行業監督管理委員會的成立以及相應地將銀行監管職能從中國人民銀行分立出來，客觀上提出了貨幣政策與銀行監管進行有效協調的問題。目前看來，在貨幣政策職能與銀行監管職能分離后，二者之間的協調是否有效，需要我們深入地探討二者的互動關系，進而在此基礎上分析二者協調的主要途徑。

1從宏觀角度進行規范分析

1.1貨幣政策與銀行監管于經濟周期而言具有不同作用

無論是貨幣政策，還是銀行監管，都是在同一宏觀經濟環境下進行的。從宏觀層面考察二者之間的互動關系，最為突出的就是貨幣政策與銀行監管對于經濟周期的不同作用機理。貨幣政策對經濟的調控通常是逆經濟周期的，而銀行監管通常是順經濟周期的，這兩種矛盾的特性在銀行體系自然會產生不同的影響，例如，下調利率能夠降低銀行的籌資成本，增強流動性，但是會加大通貨膨脹的壓力。在經濟高漲時期，銀行經營效益好，風險低，銀行監管對銀行經營的風險約束相對來說較松，銀行本身經營的難度也低，此時貨幣政策則需要注重預警性地進行適度反向操作，如提高利率水平、控制貨幣供應量、對特定部門進行信貸控制等，這顯然會加大銀行經營的成本；在經濟衰退時期，銀行業務拓展困難，銀行監管對銀行經營的風險約束較緊，對于銀行新增的不良貸款也更為關注，銀行的貸款投放當然也就更為謹慎，此時貨幣政策可能采取的擴張性政策難以在銀行系統得以傳導。因此，貨幣政策與銀行監管的合作，首先應當是在宏觀層面的合作，在于對經濟周期的判斷取得共識之后，分別在各自的領域采取相應的、并且不直接沖突和抵銷的政策措施。

1.2銀行體系風險特征決定了銀行監管與貨幣政策必須進行良性互動

銀行體系與證券、保險體系存在很大的差別，銀行的資產和負債在流動性方面具有不對稱性，通常具有錯配的缺口，銀行部門十分容易遭受擠兌的沖擊而傳染到整個金融體系乃至經濟體系，在一定程度上可以說，銀行因為其強烈的公共性和外部性而具有公眾公司的許多特征。因此，銀行體系風險具有宏觀性、系統性的特征，其風險主要集中于宏觀層面，且一旦發生對經濟的沖擊面非常大，而證券和保險的風險主要是微觀性的、是與投資者相關程度較高的風險。正因為銀行監管和銀行體系的穩健程度與宏觀經濟形勢密切相關，因此，僅僅從銀行體系風險的宏觀性和系統性來說，央行與銀行監管部門的協調的重要性，將遠遠超過央行與證券和保險領域的監管機構進行協調的重要性。

1.3市場環境的發育程度也決定了宏觀層面的貨幣政策和銀行監管的有效協調

對于貨幣政策和銀行監管的分工而言，一般的認識是，貨幣政策著眼于宏觀層面，銀行監管著眼于微觀層面。這實際上是一個似是而非的劃分。從貨幣政策運作的環境看，沒有商業銀行微觀行為的市場化改進，貨幣政策的實施在目前的環境下往往也是難以著手的。在較為成熟的金融市場環境下，商業銀行作為理性的市場主體，能夠基本有效地對貨幣政策的宏觀信號作出反應，此時貨幣政策當然無需強調對商業銀行的直接信貸控制，而更多地依托市場化的間接調控手段，銀行的監管實際上也是采取激勵相容的市場化手段。但是，在商業銀行體系市場化程度有限、商業銀行主體的自我約束能力不足的階段，貨幣政策如果不能介入商業銀行的信貸運作行為，就難以有效地傳導到經濟運行環節，此時必然需要商業銀行和監管部門的積極合作。

2對運作層面的實際考察

2.1貨幣政策和銀行監管分立后應防范可能出現的決策效率降低

如果說將銀行監管與貨幣政策獨立，是為了防止原來在央行內部可能存在的角色沖突的話，那么，二者的分立從運作層面也提出了一個決策效率的問題。在呼吁貨幣政策和銀行監管職能分立眾多理由中，懷疑央行因角色沖突而對金融監管難以中立是一個重要的原因。但是，在實際運作中，這可能是一個“偽問題”，因為在央行缺乏足夠的獨立性的前提下，如果央行與銀行監管部門、或者其他宏觀部門就宏觀政策動向、金融風險和金融穩定應采取的措施產生分歧并爭執不下時，最終可能還是會集中到國務院層面進行統一決策。從這個意義上說，央行和銀監會的分立，實際上只是把原來在央行內部可能存在的角色沖突更多地轉移到國務院層面，而這一轉移必然會導致決策效率的一定程度的降低，這顯然對于貨幣政策的實施、或者金融風險的防范都有不利的影響。這種決策效率可能出現的降低，最為集中地體現在央行的“最后貸款人”角色的行使上。實際上，如果央行身兼二任，則無論貨幣政策的基調是緊縮還是擴張，保持銀行體系的穩定也是一個重要的參考目標。但是，在銀監會作為單純的銀行監管機構獨立承擔機構監管職能之后，因為銀監會并不能為陷入困境的銀行提供流動性；而央行要妥當運用“最后貸款人”職能，必須充分了解具體銀行的經營狀況，貨幣政策與銀行監管職能的分立使得央行行使最后貸款人職能時將更多地依賴銀監會對銀行困境的判斷而不是自身的判斷，其中顯然存在實施效果下降、運用過濫、過嚴、過遲等，或者在央行與銀行監管部門難以形成共識時需要國務院層面的決策，從而可能錯過防范銀行危機的最佳時機。

因此，在貨幣政策與銀行監管分立的條件下，貨幣政策與銀行監管之間的組織協調機制相當關鍵，否則只能是決策效率的迅速下降。在此基礎上，貨幣政策的獨立性也值得關注。

2.2貨幣政策與銀行監管的信息共享應當成為二者協調的基本前提

一般而言，貨幣政策與銀行監管在兩個機構之間協調，協調關系較弱，協調成本較高，但有利于強化貨幣政策的獨立性，防止相互干擾。目前，德國、英國、日本和韓國等國家都實行外部協調的方式。然而無論是貨幣政策決策，還是銀行監管決策，都是基于對銀行體系大量信息的分析之上的。中央銀行的貨幣政策操作都是以一定的銀行體系的傳導機制為前提，可以說幾乎所有的貨幣政策操作，例如利率調整、公開市場操作，都必須立足于對金融機構的經營狀況的深入掌握。更為重要的是，銀行監管信息也是中央銀行及時高效地行使“最后貸款人”職責的基礎。與此同時，貨幣政策操作必然會對銀行體系的經營形成多方面的影響，也需要銀行監管部門及時把握、進而采取相應的對策來指導金融機構的經營行為。

3建立貨幣政策與銀行監管內部聯動的協調機制的探索

探索建立貨幣政策與銀行監管內部聯動的協調機制，是為了增強貨幣政策與銀行監管的合力作用。貨幣政策與銀行監管的有效協調必須以一定的制度形式為保障，建立貨幣政策與銀行監管內部協調的制度安排包括以下幾方面的內容：

（1）建立貨幣政策與銀行監管之間有效的組織協調機制。在當前人民銀行內部兩大體系獨立運行的情況下，為了加強兩大體系間的聯系和溝通，需要建立由貨幣政策部門和銀行監管部門參加的聯席會議，定期通報貨幣政策運行與銀行監管的情況和存在問題，相互介紹貨幣政策或銀行監管的政策要求，共同研究兩大體系需要協調解決的問題；并制定相應的政策措施，使貨幣政策與銀行監管更好地發揮合力作用，促進金融機構合法、健康運行。

（2）建立貨幣政策與銀行監管有效的信息共享和溝通機制。針對當前非現場監管與金融統計彼此獨立從而不能相互利用的問題，加強貨幣政策與銀行監管的協調性，必須建立貨幣政策與銀行監管共享的金融數據庫。要在進一步完善“全科目上報制度”和現有統計網絡的同時，依據貨幣政策與銀行監管的要求，對現有的金融統計數據庫結構進行改造，建立可以自動生成統計指標與監管數據指標的金融數據庫。條件成熟后，連通中央銀行金融數據庫與金融機構業務經營數據庫，使中央銀行能夠調閱金融機構主要業務數據，從而進一步發揮統計網絡對提高非現場監管水平的支持和服務作用。同時，要強化對金融機構數據真實性的監管，嚴格責任追究，從而確保信息質量。在建立兩大部門共享數據庫的基礎上，為了加強貨幣政策與銀行監管的信息溝通，進一步增強合力，還可以建立貨幣政策部門與銀行監管部門之間的信息傳遞機制，以加強兩個部門的協調。

（3）建立貨幣政策與銀行監管之間的人員流動機制。為了增強貨幣政策與銀行監管兩大職能的融合，要大力加強貨幣政策部門與銀行監管部門之間人員的交流，建立起合理的人員流動機制，從而使貨幣政策部門人員能夠更加熟悉監管要求，使銀行監管部門能夠更加了解貨幣政策意圖，為貨幣政策與銀行監管的有效協調奠定基礎。

（4）建立貨幣政策與銀行監管在執行手段上的協調機制。針對當前貨幣政策窗口指導作用較弱的問題，要把中央銀行窗口指導的意圖納入監管的內容、通過采取有效的監管措施如機構審批、高級管理人員考核評價等，確保貨幣政策意圖得到有效落實，從而進一步強化人民銀行內部貨幣政策部門與銀行監管部門之間的橫向協調機制。

實際上，無論是貨幣政策和銀行監管職能統一在一個機構之內，還是相互分立，在全球范圍內都可以找到大量的范例，這是由不同國家和地區的金融法制環境和市場發育程度以及金融體系的演變軌跡等多種因素所決定的，并不存在一個統一的范式。但是，在選擇了銀行監管和貨幣政策分立的體制之后，我們必須更為強調二者之間的協調與合作，如何借鑒國際上的經驗為我所用，并結合我們的國情進行制度上的創新，是當前我國金融理論與實踐所應共同關注和探討的重大課題。

參考文獻

［1］陳春光.金融一體化條件下銀行業監管研究［M］.北京：中國財政經濟出版社，2004.

篇10

一、普勒基本分析理論介紹

一般說來，能夠作為貨幣政策中介目標的有貨幣供給量和利率。但是，在信息不完全條件下，貨幣政策當局通常不能準確觀察并預期引起貨幣量或利率變化的隨機沖擊的來源。在這種情況下，貨幣政策當局將面臨著是選擇貨幣供給量還是選擇利率作為中介目標的難題。普勒(Poole，1970)的經典分析(普勒基本分析)給出了貨幣政策當局在這種隨機狀態下進行決策的一般規則(普勒規則)。下面給出普勒基本分析：

令對數形式的基本模型的簡化形式為：

yt=-αit+μt

mt=-β1it+β2yt+νt

其中yt為總產出，it為利率，mt為貨幣需求，μt和νt分別為實物部門與貨幣部門的隨機沖擊(支出沖擊與資產沖擊)。出于簡化，假定μt和νt是服從均值為零且彼此不相關的連續過程(實際上，通過后面的數據分析我們也可以看到μt和νt，二者的均值和它們之間的協方差是極其微小的，近乎為零)。yt=-αit+μt是簡化的IS曲線，貨幣需求方程是簡化的LM曲線。貨幣政策當局的最優決策規則是選擇能夠使產出方差最小的變量作為貨幣政策中介目標，即：貨幣政策當局遵循最小化方差準則。

如果貨幣政策當局以貨幣供給量為操作目標，由簡化的IS—LM基本模型可知，均衡產出為：

yt=（αm+βμ-αν）/（β1+αβ2）

設定貨幣供給量m,使E\[y\]=0，則均衡產出為：yt=（β1μ-αν）/（β1+αβ2）

目標函數值為：Em［yt］2=（β21σ2μ+α2σ2v-2αβ1σμ,ν）/（β1+αβ2）2

如果貨幣政策當局以利率為操作目標，則總產出主要受隨機變量μ(支出沖擊)的影響。設定利率i，使E［y］=0，則：Ei［yt］2=σ2μ

根據最優決策規則，貨幣政策當局是選擇貨幣供給量還是利率作為貨幣政策中介目標，取決于兩種選擇的方差期望值的大小。因此，

若Ei［yt］2＜Em［yt］2即：σ2μ＜（β21σ2μ+α2σ2ν-2αβ1σμν）/（β1+αβ2）2

則利率操作程序優于貨幣供給量操作程序，因而貨幣政策當局應當選擇利率作為中介目標。相反，若Ei［yt］2＞Em［yt］2即：σ2μ＞（β21σ2μ+α2σ2ν-2αβ1σμν）/（β1+αβ2）2

則貨幣供給量操作程序優于利率操作程序，因而貨幣政策當局應當選擇貨幣供給量作為中介目標。

也就是說，從隨機沖擊角度看，如果隨機沖擊主要來自貨幣市場，即貨幣需求沖擊的方差（σ2ν）較大，則應當選擇利率作為貨幣政策中介目標；如果隨機沖擊主要來自商品市場(實物部門)，即總需求沖擊的方差（σ2μ）較大，則應當選擇貨幣供給量作為貨幣政策中介目標。

上面所述普勒基本分析是在嚴格假定F下展開的，忽略了通貨膨脹、預期、總供給沖擊等因素的作用，但是，薩金特和華萊士(1975)、布蘭查德和費希爾(1989)對普勒基本分析的拓展證明，即使考慮到這些因素的作用，普勒基本分析得出的決策規則也是成立的，并且在許多不同場合下都是非常有用的(弗里德曼、哈恩，2002)。

二、對我國貨幣政策中介目標進行兩階段實證分析

中國人民銀行從1994年開始監控并向社會公布貨幣供應量，從1996年起正式采用貨幣供應量與貸款量一起作為中介目標。1998年取消貸款規模，使貨幣供給量成為唯一的貨幣政策中介目標。但是，有些人認為，我國的貨幣供給具有內生性，以貨幣供給量作為貨幣政策中介目標是無效的，因此主張放棄貨幣供給量作為貨幣政策中介目標，而代之以利率作為貨幣政策中介目標，或者直接釘住通貨膨脹。

但是，根據普勒基本分析，改變貨幣政策中介目標的基本實證依據，應當是基礎性沖擊的根本改變。因此，如果以利率作為貨幣政策中介目標，其基本前提應當是貨幣市場的沖擊方差大于商品市場的沖擊方差，即貨幣市場的失衡超過商品市場的失衡。貨幣市場的失衡是否超過商品市場的失衡，需要根據普勒基本分析進行判斷。

如前所述，普勒基本分析給出的是在目標產出方差最小化的前提下，確定貨幣政策中介目標的一般決策規則。這一規則與我國尋求保證經濟持續穩定增長的貨幣政策中介目標的努力，在原則上是一致的。因此，可以運用普勒基本分析來判斷我國貨幣政策中介目標的選擇是否有效。

（一）樣本區間、變量以及資料來源說明

1.樣本區間的劃分：把1994年第1季度—2005年第4季度分為兩個明顯的階段。第一個階段是1994—1997年，我國貨幣政策中介目標在這段時期是處于由信貸規模向貨幣總量過渡的階段。第二個階段從1998—2005年，自1998年起，央行取消對國有商業銀行貸款規模的限額控制。在形式上，貨幣供應量正式成為我國貨幣政策唯一的中介目標，貨幣供應量成為央行調節宏觀經濟的主要控制變量。

我們以政策調整的時間(1998年)為界分為兩個階段進行研究，目的是為了更加清晰地對比貨幣供應量作為中介目標的有效性問題。

2.變量選擇：

(1)貨幣政策中介目標：代表變量為M2。1996年我國正式將貨幣供應量M1作為貨幣政策中介目標，同時將M0、M2作為觀察目標，但隨著金融創新的不斷發展，M1越來越多的表現出可控性不足的缺點，而M2的可控性相對較強，更多的觀點傾向于用M2代替M1作為貨幣政策中介目標，讓M1成為觀測目標。因此本文選擇M2作為中介目標的代表進行分析。

(2)貨幣政策最終目標：代表變量為GDP(單位為億元)。貨幣政策的最終目標可歸結為促進經濟增長。GDP的增加最能反映一國經濟的運行態勢，因此將GDP作為衡量經濟增長的指標。因為GDP指標是按當期價格計算的名義值，而產出應該用實際值(用RGDP表示)。所以，要把名義值換算成實際值。這里用名義值除以消費價格的季度定基比指數得到。由于我國沒有公布定基比指數，這里首先用我國公布的消費物價月環比指數構造月定基比指數(以1993年12月為基期，因為樣本數據從1994年開始)，再把每季度三個月的消費價格月定基比指數用幾何平均的方法計算出定基比季度指數。GDP名義數據來自《中國統計年鑒》。

(3)利率代表變量：我們采用一年期定期存款利率(非市場化)、銀行間七日同業拆借利率(市場化)分別進行計算。用CR表示一年期定期存款利率、CJR表示銀行間七日同業拆借利率(利率單位為％)。數據來自《中國人民銀行統計季報》以及中國人民銀行網相關數據計算。計算隨機沖擊Ut、Vt數據時采用的利率是CR，Utc、Vtc采用的利率是CJR。

3.數據處理：

(1)季節影響的調整。由于本文采用的是季度數據，因此，在進行分析之前先采用移動平均季節乘法(Ratiotomovingaverage-Multiplicative)分離出季節影響(利率除外)。該法的核心思想是高階移動平均，通過多次迭代，最終分離出原序列的趨勢成分、季節成分和不規則成分，得到剔除季節成分調整后的序列。本文在分析中所使用的數據都是經過此方法進行季節調整后的數據。

(2)對季節調整后的序列以及利率序列再進行對數調整，得到分析時所用的數據序列。

(二)運用普爾規則對我國中介目標的選擇進行實證分析

首先在簡化的IS-LM基本模型下，運用普勒基本分析來判斷我國的基礎性沖擊，然后對比前后兩個階段的產出方差變化情況。

下表是進行第一階段(94.1-97.4)實證分析時所用的原始數據以及通過回歸得到的隨機沖擊變量數值

[1]當采用的利率為一年期定期存款利率時，基本模型的各參數符號以α、β1、β2、σuν（Ut、Vt的協方差)表示。

[2]當采用的利率為銀行間七天同業拆借利率時，基本模型的各參數符號以αc、β1c、β2c、σuc,νc(Utc、Vtc的協方差)表示。

［3］Em［yt］2：表示以貨幣供應量作為中介目標時總產出的方差。

［4］σ2u、σ2uc分別表示：以一年期定期存款利率作為中介目標時產出的方差、以銀行間七天同業拆借利率作為中介目標時產出的方差。

下表數據給出的是通過回歸分析得到的第一階段的普勒基本分析的參數估計值。

根據表2給出的數值結果，計算Em［yt］2=（β21σ2u+α2σ2ν-2αβ1σu,ν）/（β1+αβ2）2，并將計算結果與σ2u（σ2u=0.012313；σ2uc=0.016676)進行比較，若存在σ2u＞（β21σ2u+α2σ2ν-2αβ1σuν）/（β1+αβ2）2，則貨幣供給量作為貨幣政策中介目標有效，否則利率作為貨幣政策中介目標有效。計算結果如下：

（β21σ2u+α2σ2ν-2αβ1σuν）/（β1+αβ2）2=0.007276

（β21cσ2uc+α2cσ2νc-2αcβ1cσμucνc）/（β1c+αcβ2c）2=0.0075

由計算結果可知，顯然存在：

σ2μ＞（β21σ2u+α2σ2ν-2αβ1σμν）/（β1+αβ2）2

σ2μc＞（β21cσ2uc+α2cσ2νc-2αcβ1cσucνc）/（β1c+αcβ2c）2

同理，對第二階段(從1998第1季度—2005年第4季度)的數據進行分析。

下表是進行第二階段(98.1-05.4)實證分析時所用的原始數據以及通過回歸得到的隨機沖擊變量數值。

通過回歸分析得到的結果見下表：

根據表2給出的參數數值，同理計算Em［yt］2=（β21σ2u+α2σ2v-2αβ1σu,ν）/（β1+αβ2）2代入數值得：

（β21σ2u+α2σ2v-2αβ1σuν）/（β1+αβ2）2=0.09477

（β21cσ2uc+α2cσ2νc-2αcβ1cσucνc）/（β1c+αcβ2c）2=0.0785

計算結果與第一階段(1994—1997)相同

σ2u=0.18647＞0.09477；σ2uc=0.12831＞0.0785

這就證明，在樣本期兩個階段的基礎性沖擊(隨機沖擊)都主要來自商品市場(實物部門)。根據普勒基本分析所確定的決策規則，在這種情況下，貨幣政策當局(中央銀行)應當選擇貨幣供給量作為貨幣政策中介目標，即采用貨幣供給量操作程序而不是利率操作程序。

下面我們對前后兩個階段我國總產出的方差波動大小進行一下對比。對比分析所用的數據包括名義產出(用NGDP表示)、無季節調整的真實產出(用RGDP表示)、進行了季節調整后的真實產出(用RGDPSA表示)三個變量，分別計算它們的標準差(用B表示)、均值(用J表示)、相對波動系數(標準差／均值，用X表示)大小，例如BNGDP表示名義產出的標準差；JNGDP表示名義產出的均值，其他類同，其計算結果如下(見表5)

由上表可知，整個樣本期間(1994.1-2005.4)的三個變量的相對波動系數最大，1994.1-1997.4(第一階段)的產出波動無論從絕對值還是相對值來看都是最小的。第二階段(1998.1-2005.4)的產出波動(相對波動系數)要遠遠大于第一階段(1994.1-1997.4)的產出波動。這就表明，雖然我國的基礎性沖擊沒有發生變化，仍然主要來源于商品市場。但是，貨幣供應量作為我國目前的貨幣政策中介目標的有效性在逐步的降低，在發揮其作為中介目標的作用性方面已經大打折扣。

三、實證結果與原因分析

以上通過簡化的IS-LM模型下的普勒基本分析表明，我國以貨幣供給量作為貨幣政策中介目標的選擇在1994-1997年是非常理想的，通過對第二階段(1998年-2005年)的實證分析，表明我國的基礎性沖擊仍然來自于商品市場，按照普勒基本分析，貨幣供應量作為中介目標仍然具有理論上的合理有效性。其中一個重要的原因是與當前經濟運行環境有關。由于目前我國的金融市場沒有完全放開，金融機構的規模和效率并不高，金融工具以及可供投資的金融品種相對比較單一，居民和企業的金融資產仍以銀行存款為主，這種簡單的金融市場結構使貨幣供應量具有一定的可控性和可測性，貨幣供應量與最終目標之間具有長期的穩定關系，將其作為貨幣政策中介目標具有合理性。

但是，通過對比前后兩個階段的產出波動，可以看出貨幣供應量作為我國的中介目標其有效性在逐步的降低。根據普勒基本分析，如果必須以貨幣供給量作為貨幣政策中介目標，則應當使利率能夠內生地自行調整，以降低來自產出方面的不利沖擊。但是，我國到目前為止利率沒有實現完全的市場化，成為貨幣政策傳導渠道中的一大障礙。同時，公眾預期變化也會導致貨幣政策傳導機制失靈。并且由于我國消費體制與收入體制改革不同步、社會保障制度不完善等未來不確定性原因，公眾的消費和投資行為相對謹慎，這就增加了預防性動機的貨幣需求，使得儲蓄增長和貸款投放速度減慢。因而，央行增加的貨幣供應，多數會被銀行體系被動的吸收，這樣的結果必然導致銀行存貸差額的增加和貨幣流通速度的下降，這就是貨幣“滲漏”到銀行體系的情形，相應的貨幣供應量的可控性以及與最終目標的相關性都會有一定程度的下降，從而使得最近幾年中介目標的效力在大打折扣。

參考文獻：

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