導(dǎo)語：如何才能寫好一篇金融機構(gòu)債券投資，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

關(guān)鍵詞：國際金融機構(gòu)；人民幣；債券；融資；戰(zhàn)略

一、 前言

近年來，中國先后主導(dǎo)和發(fā)起成立了亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資銀行和金磚國家新開發(fā)銀行（以下簡稱“亞投行”和“新開發(fā)銀行”）等新興國際金融機構(gòu)，這既對推動國際經(jīng)濟金融治理改革具有重要意義，也將有力促進新興市場和發(fā)展中國家基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。如何利用好近年來蓬勃發(fā)展的人民幣債券市場，支持上述由中國主導(dǎo)和發(fā)起的國際金融機構(gòu)融資戰(zhàn)略，將成為重要的課題。本文對中國境內(nèi)和離岸人民幣債券發(fā)行市場、籌資成本、信用評級、投資者群體、監(jiān)管政策等進行比較分析，提出了首先在境內(nèi)發(fā)行人民幣債券的策略建議。

二、 在境內(nèi)和離岸發(fā)行人民幣債券的比較分析

1. 從市場深度來看，在岸人民幣債券市場規(guī)模要遠大于中國境內(nèi)市場，有利于新興國際金融機構(gòu)獲得可持續(xù)融資。

（1）在岸債券市場情況。債券種類及發(fā)行市場規(guī)模。從債券種類來講，銀行由于總部在中國對應(yīng)可考慮發(fā)金融債券。其中，金融債一般指由金融機構(gòu)發(fā)行的債券，由人民銀行主管，其類型包括政策銀行債、商業(yè)銀行債、保險公司債等，在銀行間市場發(fā)行。2015年金融債合計發(fā)行4.3萬億元。同時，還有一種特殊的債叫“熊貓債”，指境外機構(gòu)（包括金融機構(gòu)和企業(yè)）在中國發(fā)行以人民幣計價的債券，由人民銀行和財政部等部門管理，在銀行間市場發(fā)行。近年來，世行國際金融公司、亞洲開發(fā)銀行等國際金融機構(gòu)和匯豐、渣打等境外機構(gòu)都在中國成功發(fā)行了“熊貓債”。但考慮到兩大銀行雖是國際機構(gòu)但其總部在中國，其發(fā)債審批政策屬于金融債還是熊貓債，需要由相關(guān)監(jiān)管部門進行研究后確定。

從發(fā)行市場來講，中國境內(nèi)債券市場主要包括銀行間債券市場和交易所市場。2015年，境內(nèi)債券市場共發(fā)行人民幣債券23.2萬億元，同比增長90.1%。其中，銀行間債券市場14.76萬億元，交易所市場4.8萬億元。從市場規(guī)模可見，銀行間債券市場在中國境內(nèi)債券市場中占絕對份額，金融機構(gòu)一般在此市場發(fā)行融資債券。

（2）離岸人民幣債券市場情況。離岸人民幣債券市場中，香港是最主要的發(fā)行市場，占離岸人民幣債券總發(fā)行規(guī)模的90%以上。2009年香港“點心債”發(fā)行量為160億元，2014年“點心債”發(fā)行量達到頂峰2 052.98億元后，隨著新一輪人民幣匯改和美聯(lián)儲加息，“點心債”市場發(fā)行量在2015年加速下滑至1 071.33億元，比上年減少一半。2016年發(fā)行量繼續(xù)處于萎縮情況。

從上述比較來看，無論是市場深度還是可選擇的發(fā)行種類，加上宏觀態(tài)勢影響，中國境內(nèi)債券市場尤其是銀行間債券市場可以更好地滿足新開發(fā)銀行和亞投行等新興國際金融機構(gòu)在此開展可持續(xù)地人民幣債券融資。

2. 從發(fā)行利率方面來看，預(yù)計新興國際金融機構(gòu)在岸人民幣債券市場融資價格將顯著低于離岸。2014年以來，離岸人民幣債券發(fā)行利率低于境內(nèi)的情況在逐步改變。鑒于中國關(guān)于2010年國際開發(fā)性金融機構(gòu)發(fā)行人民幣債券管理的相關(guān)規(guī)定中有“人民幣債券發(fā)行利率由發(fā)行人參照同期國債收益率水平確定”的發(fā)行利率核定原則，我們對中國財政部2015年在境內(nèi)外發(fā)行的國債中標利率和離在岸利率變動趨勢指標進行了比較：從國債中標利率來看，內(nèi)地2016年4月發(fā)行的境內(nèi)5年期國債中標收益率為3.5%，10年國債中標利率為2.85%；而4月在香港發(fā)行5年期國債中標利率為3%，10年期為3.39%，兩者相差并不大。

從利差變動趨勢指標來看，在岸和離岸金融與非金融債的加權(quán)收益率出現(xiàn)了“倒掛”程度加大的情況：根據(jù)中國銀行2016年5月境內(nèi)外債券投融資比較指數(shù)（CIFED），4月30日，CIFED總指數(shù)收報-51.64，較5月底的“倒掛”幅度小幅擴大了2.95。

經(jīng)分析，在岸和離岸人民幣債券息差縮小甚至“倒掛”現(xiàn)象產(chǎn)生的主要原因如下：一是包括RQFII擴容在內(nèi)的跨境資本流動通道的擴張，推動人民幣資金回流境內(nèi)市場，使兩者息差縮小。二是中國經(jīng)濟放緩，境外機構(gòu)對人民幣匯率貶值預(yù)期有所提高，帶動離岸人民幣債券收益率顯著上揚。三是近年來鋼鐵等國有傳統(tǒng)企業(yè)的信用違約事件頻發(fā)，海外對政府債務(wù)融資平臺公司的擔憂也有所加深，給國際投資者信心造成較大的負面影響。綜上，從債券利息水平整體比較來看，兩大機構(gòu)選擇在岸市場應(yīng)好于離岸市場。

3. 從評級方面來看，相對于離岸市場，新興國際金融機構(gòu)在境內(nèi)發(fā)行人民幣債券可確保獲得較高評級。

（1）多邊金融組織及金磚國家國際評級情況。

①多邊金融組織整體國際評級情況。我們近期對主要國際和區(qū)域多邊金融組織的國際評級情況進行了比較研究（見表1）。

可以看出，由于西方發(fā)達國家擔任重要股東國，其國際多邊金融機構(gòu)的標普信用評級都達到了AAA級。在獲得AAA評級的國際多邊金融組織中，除伊斯蘭開發(fā)銀行外，第一大股東都為美國、日本、德國等發(fā)達國家。而由南美國家主導(dǎo)的安第斯開發(fā)銀行和俄羅斯主導(dǎo)的歐亞開發(fā)銀行的評級并不高。

②新興國際金融機構(gòu)在離岸的國際評級將受到其創(chuàng)始成員國較低的信用評級的影響。

我們還以成員國較簡單的新開發(fā)銀行（其目前由5個金磚國家作為創(chuàng)始成員國）為例，對成員國的信用評級進行了比較研究。

新開發(fā)銀行創(chuàng)始成員國中評級最高的是中國，其標普評級為AA-。由于受地緣政治不穩(wěn)定、大宗商品價格暴跌等因素的影響，除印度、中國外，其余幾個金磚國家都面臨著評級下調(diào)的壓力。特別是標普在2015年初將俄信用評級降為BB+，為垃圾級別。由俄羅斯主導(dǎo)的歐亞開發(fā)銀行的評級甚至僅為B+。而亞投行雖有德國、英國等歐洲國家參與，但其它新興市場和發(fā)展中國家等成員國的信用評級下調(diào)也會對亞投行的預(yù)期國際評級帶來負面影響。

因此，從上述兩點考慮，預(yù)計兩大新興金融機構(gòu)成立初期在海外很難獲得較高的國際評級，較為理想的結(jié)果是參照中國評級獲得AA-或A+評級。

（2）新興國際金融機構(gòu)獲得境內(nèi)最高信用評級（AAA）的可能性較大。我們預(yù)計，新開發(fā)銀行和亞投行可獲得中國境內(nèi)最高主體評級（AAA），理由如下：境內(nèi)評級機構(gòu)對政府支持的金融機構(gòu)認可度較高。兩大銀行作為中國政府出資建立的國際多邊金融機構(gòu)，確立了以各成員國財政或經(jīng)濟部長為理事會成員的頂層設(shè)計，可依照之前案例與亞行、世行等機構(gòu)享受較高的境內(nèi)發(fā)債評級。同時，根據(jù)其章程規(guī)定，兩大銀行實繳資本份額比例為20%，在國際金融機構(gòu)中屬較高水平，“銀行普通業(yè)務(wù)的未償付款項總金額在任何時候均不得超過其普通資本中的未動用認繳股本、儲備金和利潤的總金額”，這些都對銀行的治理結(jié)構(gòu)和風險管理形成了制度性保障，上述審慎性財務(wù)與資本管理框架有助于銀行獲得境內(nèi)較高評級。

4. 從投資者資源來看，新興國際金融機構(gòu)首次人民幣債券發(fā)行選擇在境內(nèi)比境外更易得到超額認購。從投資者層面分析，新興國際金融機構(gòu)首期人民幣債券如選擇在境外發(fā)行則存在較多不確定性：一是兩大銀行是首次發(fā)行債券，海外投資者對發(fā)行主體的業(yè)務(wù)模式不熟悉；二是兩大銀行處于運營初期尚難獲得較高國際評級；三是海外投資者群體中西方機構(gòu)投資者比境內(nèi)所占比例更高但對兩大銀行的認可度較低。

相反，兩大銀行若在境內(nèi)發(fā)行人民幣債券，則預(yù)計將受到更多的投資者認可，原因是：一是境內(nèi)的人民幣債券市場規(guī)模遠大于離岸市場，市場參與者更廣泛；二是由于中國是創(chuàng)始股東國，境內(nèi)機構(gòu)投資者及評級機構(gòu)對銀行運營將會給予戰(zhàn)略支持；三是從推動人民幣國際化進程的角度，中國政府也將給予優(yōu)惠政策支持兩機構(gòu)在境內(nèi)發(fā)行人民幣債券。

5. 從政策監(jiān)管來看，新興金融機構(gòu)在離岸市場發(fā)行債券只需注冊登記、流程時間可控，而其在境內(nèi)市場發(fā)行需突破現(xiàn)行審批政策，客觀上存在不確定因素。

從政策監(jiān)管方面來看，國際開發(fā)機構(gòu)在離岸市場發(fā)行人民幣債券手續(xù)較為簡單，只需在香港等交易所注冊，無需政府審批，發(fā)債流程短。而在岸發(fā)行人民幣債券，政府的政策審批周期相對較長。按照2010年《國際開發(fā)機構(gòu)人民幣債券發(fā)行管理暫行辦法》規(guī)定，國際開發(fā)機構(gòu)申請在中國境內(nèi)發(fā)行人民幣債券首先要有“近三年經(jīng)審計的按照中國企業(yè)會計準則編制的財務(wù)報告”條件，這對于誕生不久的兩銀行無法滿足。因此，如何按照其總部在中國的特殊情況，突破現(xiàn)行的政策，爭取中國政府對部分資格條件的專項豁免，將成為影響兩銀行是否能夠在境內(nèi)成功開展人民幣融資的重要因素。

綜合比較上述情況，新興國際金融機構(gòu)在境內(nèi)外發(fā)行人民幣債券雖各有優(yōu)劣，但考慮到在境內(nèi)更易于得到AAA評級，而且人民幣債券市場規(guī)模更大、中長期債券投資者資源更多，被超額申購概率較高，所以應(yīng)優(yōu)先考慮在境內(nèi)發(fā)債。如能成功發(fā)行，也將有利于提高海外投資者對銀行債券的認可度，為今后境外發(fā)債提供較好的定價參考基準。

三、 關(guān)于境內(nèi)發(fā)行人民幣債券的策略建議

1. 優(yōu)化發(fā)債結(jié)構(gòu)策略，保證首期發(fā)債成功。對于中國發(fā)起的兩大國際金融機構(gòu)來說，挑戰(zhàn)最大的是如何在開始階段尤其是無國際評級階段，制定合理的發(fā)展結(jié)構(gòu)策略，保證首期發(fā)債成功，以降低整體的發(fā)債成本，滿足機構(gòu)投資者以及本地市場參與者的需求。

（1）關(guān)于境內(nèi)發(fā)行市場。按照前述分析，在目前中國債券市場中，銀行間債券市場的規(guī)模最大、流通量最大、流動性最好，擁有一批成熟的投資者群體。兩大銀行的境內(nèi)人民幣債券應(yīng)在人民銀行主管的銀行間債券市場發(fā)行。

（2）關(guān)于發(fā)行規(guī)模。由于兩大銀行成立時間較短，尚未發(fā)行過債券，如果首期發(fā)行金額過大，可能不利于市場消化及定價。具體規(guī)模可參考國開行5年、7年期單筆債券發(fā)行50億元內(nèi)規(guī)模，可以此為參照并結(jié)合項目情況暫定30億元～50億元。

（3）關(guān)于發(fā)行利率區(qū)間。假定兩大銀行能獲得AAA評級、銀行風險資本比重等發(fā)行上市政策支持，其發(fā)行利率很可能高于中國國債同期限發(fā)行利率，與國開行同期限的發(fā)行利率相近，預(yù)計如在2016年發(fā)行，3年期發(fā)行利率區(qū)間可能為2.8%～3%，5年期發(fā)行利率區(qū)間可能為3%～3.2%。

（4）關(guān)于發(fā)行期限。發(fā)行期限既要考慮到銀行基建項目投資周期長特點，又要兼顧到銀行在剛進入債券市場初期“先短后長”為債券機構(gòu)投資者逐步熟悉的規(guī)律。因此，兩大銀行首批債券期限向人行申請總體額度，然后可依次為5年、3年和10年，其中5年期發(fā)行比例可以在40%～70%，3年期可以在20%～30%，10年期發(fā)行比例可以在10%左右。

2. 推進相關(guān)配套工作，降低發(fā)債額外成本。

（1）落實國際開發(fā)性金融機構(gòu)的優(yōu)惠待遇。考慮到兩大銀行與中國政府的東道國協(xié)議已簽署，這表示已在中國確立銀行的國際開發(fā)性金融機構(gòu)性質(zhì)。以此為依據(jù)，要盡快落實資本賬戶方面的金融便利化等優(yōu)惠政策待遇，以降低發(fā)行人民幣債券的政策管制成本，提高債券投資者的相對收益。

（2）保證前期實繳資本按時到位。按照20%的實繳比例，亞投行和新開發(fā)銀行成立初期的實繳資本為200億和100億美元，這將成為銀行今后在金融市場籌資和獲得高評級的重要基礎(chǔ)。因此，要加強與各股東國相關(guān)部門的協(xié)調(diào)，保證前期成員國資本金都能按時足額到位，特別是要確保發(fā)債前一年度的資本金按時到位。

（3）搭建穩(wěn)健審慎的投融資管理框架。考慮到兩大銀行的部分發(fā)展中國家的股東國信用評級可能相對較低，因此在成立初期需要注重建立較為穩(wěn)健審慎的投融資管理框架，加強銀行資本流動性管理，搭建較為嚴格的風險管理體系，匹配好首批借款項目與首期債券發(fā)行的時間周期。

（4）從推進人民幣國際化戰(zhàn)略出發(fā)，爭取中國監(jiān)管部門以及大型投資機構(gòu)的支持。要從促進人民幣國際化戰(zhàn)略高度，力爭獲取中國政策監(jiān)管部門的支持，以盡早獲得豁免“需提交近三年經(jīng)審計的財務(wù)報表”等政策要件，并爭取縮短債券發(fā)行的政策審批周期。同時，也要爭取大型投資機構(gòu)尤其是國有大銀行、保險公司的購買，以壓低境內(nèi)債券發(fā)行成本。

（5）制定主動宣介和溝通策略，爭取評級機構(gòu)、國際市場的認可。要制定針對性的溝通策略，適時通過新聞媒體、公開路演與主動接洽等方式宣介銀行的發(fā)展戰(zhàn)略、資本結(jié)構(gòu)、管理團隊，提高相關(guān)央行、財富基金等海外市場投資者和國際評級公司的認可度。

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篇2

關(guān)鍵詞：久期；利率風險；凸性

作者簡介：谷秀娟(1968―)，女，河南鄭州人，經(jīng)濟學(xué)博士，教育部重點人文社科基地中國財政金融政策研究中心研究員，河南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟貿(mào)易學(xué)院教授，主要從事金融風險、金融市場與公司治理研究。

中圖分類號：F830．9

文獻標識碼：A

文章編號：1006―1096(2006)05-0123-05

收稿日期：2006-05-07

一、匹配久期的成本太高

有人認為，盡管原則上講，金融機構(gòu)管理者可以改變資產(chǎn)的久期(DA)和負債的久期(DL)，實現(xiàn)久期的匹配從而對金融機構(gòu)的利率風險進行免疫管理。但是，在實踐中，要對一個規(guī)模較大、業(yè)務(wù)復(fù)雜的金融機構(gòu)進行久期匹配則非常耗時，而且成本較高。從歷史上看，這種觀點也許是對的，而且可能是現(xiàn)實存在的。但隨著金融市場的迅猛發(fā)展和各種金融創(chuàng)新工具的涌現(xiàn)，金融機構(gòu)可以不需要支付很高的交易成本而很快地實現(xiàn)對資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)的重構(gòu)：如利用資產(chǎn)證券化和貸款出售市場等。加之金融機構(gòu)對于久期模型的運用不僅僅限于直接地進行資產(chǎn)組合調(diào)整，還可通過持有衍生證券等對沖頭寸實現(xiàn)利率免疫，如遠期、期貨、期權(quán)、上限、下限、區(qū)間和互換等等。

二、免疫是一個動態(tài)過程

假定某保險公司試圖購買這樣的債券：保證其在5年內(nèi)無論利率如何變化都能收到累計為＄1，469美元的現(xiàn)金流。我們知道，該機構(gòu)應(yīng)購入一個期限為6年，息票率為8％的久期為5年的附息債券，才可以實現(xiàn)利率免疫：避免利率隨即變動所帶來的風險。這里“隨即”是指購買債券后緊跟著的利率變動。事實上，利率水平可以在持有期內(nèi)任何時點發(fā)生變動。而且，債券的久期也會隨時間而變化，即隨著到期日的臨近而變化。

若保險公司2004年購入久期為5年(期限為6年)，息票為8％的債券以實現(xiàn)其在2009年的現(xiàn)金流為＄1469的目標。若該機構(gòu)就此認為已實現(xiàn)了利率免疫且對該頭寸置之不理。一年后，利率由8％降至7％。此時距離到期日還有4年，重新計算久期則為4．33。這意味著該機構(gòu)的久期不再是匹配的：4．33年的久期大于4年的投資期限。因此，該機構(gòu)將不得不再調(diào)整期債券結(jié)構(gòu)。一個辦法是賣掉一部分5年期(久期為4．33年)的債券，并買入一些久期較短的債券從而使得投資組合的總久期為4年。例如，賣掉一半的上述債券，且用收回的資金購入久期和期限均為3．67年的零息債券。由于零息債券的久期和期限是相同的，則投資組合的久期為

這個例子說明，以久期模型為基礎(chǔ)的利率免疫是一個動態(tài)的過程。理論上，金融機構(gòu)需要不斷地調(diào)整其資產(chǎn)組合才能保證其投資組合的久期與負債的久期相匹配。

由于持續(xù)地調(diào)整組合頭寸實際上很難實現(xiàn)，而且交易成本過高。因此，大部分金融機構(gòu)只是近似地定期進行調(diào)整，如每季一次。

可見，在實現(xiàn)完全利率免疫和動態(tài)地保持免疫頭寸的交易成本之間存在一種替代關(guān)系。

三、利率的大幅度變動與凸性

久期可以精確地刻畫固定收益證券對于利率的較小變動的價格敏感性。但若利率的變動較大，比如為2％或200個基點，則久期就無法準確反映價格的變化了。如圖1所示。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。

根據(jù)久期模型，利率變化與債券價格變化的關(guān)系將與D(即久期)成比例。然而，若用精確的債券估值方法測算債券價格的變化，我們將發(fā)現(xiàn)：當利率大幅度上升時，久期模型高估了債券價格的跌幅；當利率大幅度下降時，久期模型低估了債券價格的升幅。久期模型預(yù)測的利率升降對于債券價格的影響是對稱的。實際上，利率上升的資本損失效應(yīng)(Capitallosseffect)小于利率下降的資本利得效應(yīng)(capitalgaineffect)產(chǎn)生這種結(jié)果的原因在于債券價格――收益率妁關(guān)系呈現(xiàn)凸性(convexity)而非久期模型所描述的線性(linearity)。

我們注意到，把握住凸性這各種特點，對于金融機構(gòu)的資產(chǎn)組合管理是有益的。購入一個凸性較強的債券或資產(chǎn)組合，實際上就等于是部分地實現(xiàn)了利率風險保險：較強的凸性意味著利率下降引致的資本利得效應(yīng)將很好地對沖掉利率上升引致的資本損失效應(yīng)。

下面舉例說明，凸性對于估計較大的利率變動對于金融機構(gòu)組合的影響。考慮一個6年期，息票率為8％的歐洲債券(見表1)。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。

其久期為4．993年，在8％的市場收益率水平下的現(xiàn)價為01，000美元。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。

圖2 6年期歐元債券的價格――收益率曲線

若利率由8％升至10％，則久期模型預(yù)測的債券價格將下降9．2457％，即本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。

或者說價格從81，000降至S907．537(圖2中的B點)，但是，精確地計算債券價格的變化為

可見，實際價格的下降低于久期模型的測算結(jié)果，其中存在誤差。同樣，在利率下降時，價格變化的測算結(jié)果也存在誤差。如，利率由8％降至6％則久期模型測算的價格為D(＄1，092．463)與精確的價格E(＄1，098．347)之間存在誤差：久期模型低估了價格的上升幅度。金融機構(gòu)所面臨的問題是：這種誤差是否應(yīng)引起其足夠的重視!顯然，這取決于機構(gòu)的資產(chǎn)規(guī)模大小和利率變動幅度的高低。

凸性有以下三個特點：(1)凸性是有益的：某證券或資產(chǎn)組合的凸性越強，則機構(gòu)就越大程度上實現(xiàn)了對于利率風險的保險。(2)凸性與久期：利率變動越大、證券或資產(chǎn)組合的凸性越強，則金融機構(gòu)僅僅運用久期進行利率免疫管理的風險越大。(3)所有的固定收益證券都具有凸性。

以6年期息票率為8％的債券為例，若市場利率為8％，考慮兩種極端的情況：若利率降至零或上升到非常高的水平(逼近無窮大)，債券價格將如何?本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。

即價格為債息收入與債券面值的簡單加總。由于實際上

R不可能降至零，因此＄1480是債券價格的上限。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。

可見，隨著收益率逼近無窮大，債券價格將逼近零，由于價格不可能為負，因此其下限為0(見圖3)。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。

既然凸性是有益的，那么金融機構(gòu)會問：凸性是否可以度量?可否將凸性納入久期模型以改善其精確度?答案是肯定的。

理論上講，久期是價格――收益率曲線的斜率，而凸性則是斜率的變化率。根據(jù)Taylors展開級數(shù)：一級即為dP／dR：久期，二級即為d2P／dR2：凸性(以CX表示)。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。

凸性(CX)反映了價格――收益率曲線的“突出”程度，即在利率上升或下降相同幅度時，資本利得效果大于資本損失效果的程度。(如圖4所示)本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。乘數(shù)108將其轉(zhuǎn)化為1個百分點的變化本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。

計算一個息票率為8％，6年期的歐洲債券的CX(利率為8％，債券面值為＄1000)本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。

式中第一項表明：根據(jù)久期模型，利率上升2％將使債券價格下降9．25％。加上第二項表明：將凸性納入久期模型將使價格少下降0．56％，這很接近于精確值8．71％。可見凸性因素的納入減少了誤差。

下表表明了凸性的一系列特點。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。

其中N：期限，R：收益率，C：年度債息，D：久期，EX：凸性

表的右部表明：隨著債券期限(N)延長，其凸性(CX)上升，這一點與久期一致。

表的中部表明：同樣期限的債券，附息債的凸性小于零息債。但對于同樣久期的債券，表的右部表明：附息債的凸性大于零息債。(如圖所示)本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。

既然凸性是有益的，相當于對利率風險的一種保險。金融機構(gòu)就可以通過建立資產(chǎn)組合以最大化這種效果。

例如，某養(yǎng)老基金面臨著15年期的支付需求，為對其進行利率免疫，該機構(gòu)應(yīng)購入久期為15年的債券。考慮以下兩種策略：策略(1)：將100％的資金投資于15年期的收益率為8％的貼現(xiàn)債券；策略(2)：將50％的資金投資于貨幣市場(聯(lián)邦基金市場)，50％投資于30年期的收益率為8％的貼現(xiàn)債券。

其久期和凸性分別為本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。

策略(1)和(2)的久期是相同的，但后者的凸性較大，我們稱其為“啞鈴”組合(如圖6所示)。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。

金融機構(gòu)通常可以構(gòu)建這樣的資產(chǎn)組合：使得資產(chǎn)的凸性大于負債的凸性。這樣，無論利率發(fā)生何種變化，對金融機構(gòu)的凈值的影響都是正面的(如圖7所示)。

另一種辦法就是金融機構(gòu)發(fā)行可贖回債券(Callablebond)作為負債，可贖回債券的資本利得是有限的，因為若利率下降到一個較低的水平，則發(fā)行人將贖回重發(fā)。這種資本利得的有限性是可贖回債券的價格――收益率曲線決定的：呈負凸性。因此，若資產(chǎn)具有正凸性，負債具有負凸性，則無論利率如何變化，對于金融機構(gòu)的凈值的影響都是正的。

四、水平的利率期限結(jié)構(gòu)問題

簡單的久期模型的假設(shè)前提是利率的期限結(jié)構(gòu)是水平的，且當利率變動時，收益率曲線平行移動(如圖8所示)。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。

在現(xiàn)實世界中，收益率曲線的形狀各異，若不是水平的則運用簡單的久期模型進行資產(chǎn)、負債的利率敏感性分析將存在誤差。我們可以根據(jù)對收益率曲線及變化的不同假設(shè)采用不同的模型來解決這個問題。

假定收益率曲線并非水平但其形狀使得不同期限的零息債券的收益率成比例變化，這是――種較為嚴格的假定(如圖9所示)。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。若1年期零息債券收益率上升，則本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。 而收益率曲線水平時的久期為：4．993年，D*與D不同，是由于收益率曲線向上傾斜從而后期的現(xiàn)金流折現(xiàn)率較高。 對于金融機構(gòu)而言，選擇D*而非D，除了資產(chǎn)負債的久明缺口(D*A―KD*c)有所變化外，并未改變其基本問題。而且，對收益曲線形狀的假定改變時，D*也會發(fā)生變化。

五、違約風險問題

在久期模型中，未考慮違約風險問題：假定債券發(fā)行人或借款人一定會按期還本付息，不會違約或延期還款。但在現(xiàn)實世界中，還本付息常常會出問題而導(dǎo)致金融機構(gòu)不得不與借款人重訂貸款展期協(xié)議。

以6年期的息票率為8％的歐洲債券為例，若利率為8％發(fā)行人因陷入經(jīng)濟困境而無法付第1年的利息，金融機構(gòu)與行人雙方達成協(xié)議可將利息延至第2年，這減輕了發(fā)行人的負擔卻延長了金融機構(gòu)債券的久期：由約5年變?yōu)?．08年(如表4所示)。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。

一般地，考慮到違約風險因素，金融機構(gòu)可以將未來t期可能的現(xiàn)金流乘以付款可能性(Pt)，得到預(yù)期現(xiàn)金流：E(CFt)：然后再用同樣方法計算久期即可。

六、浮動利率貸款和債券

簡單久期模型假定貸款或債券利息收入是固定的，即從發(fā)行至到期日保持不變。然而，實際上許多債券和貸款都是浮動利率：如盯住LIBOR的貸款，與國庫券利率掛鉤的可調(diào)利率抵押貸款(ARM8)、80年代后出現(xiàn)的永久性浮動利率票據(jù)(FRN8)等等。這些貸款或債券的久期如何計算呢?

浮動利率工具的久期為從購入該工具之日至下一次支付利息重新定價以反映利率變化的時間間隔，我們稱之為重新定價的時間。

例如，投資者購入一個永久性的FRN，該票據(jù)無到期日，在每年年初金融機構(gòu)確定息票率，在年底支付。若投資者在第1年年中(t=1／2)而非年初購買債券(如圖10所示)。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。

公式中有三點值得注意：(1)投資者只需等待半年即可得到第一次債息，所以貼現(xiàn)率為1+1／2。(2)投資者只確知第一次債息C1。(3)金融機構(gòu)在投資者購買債券前6個月確

定息票率。(4)其他債息C2，C3，C4，C5，……C∞在購買債券時是未知的，在未來重訂時才可以確定。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。

括號內(nèi)為若債券在第1年年末(第二次付息的起始日)出售的市場價(P1)，只要可調(diào)的債息恰好反映了利率的變化，則括號內(nèi)的值就不會受利息變化影響，則本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。

因為C1是在投資者購買前就已確定的現(xiàn)金流價值，P1是以現(xiàn)值計的固定現(xiàn)金流，購入該債券就相當于買人兩只期限都為6個月的零息債券。由于零息債的久期即為其期限，該FRN的久期為

D＝1／2年

也就是說，久期為購入債券日與第一次重訂債息日之間的時間間隔。

七、活期存款和支票存款

有許多銀行都擁有大量的活期存款和支票存款，它們甚至是主要的存款來源。該類存款是沒有期限的，那么如何計算其久期呢?一個辦法是分析其周轉(zhuǎn)情況，比如若平均l美元存款1年周轉(zhuǎn)5次，則意味著1美元的平均期限為73天(即365／5=73天)。另一個辦法是可以將這類存款視為隨時可以向銀行贖回現(xiàn)金的債券，則其久期應(yīng)近似為0；還可以從久期的利率敏感性特點角度來解決這個問題。測算活期存款對利率變化的反應(yīng)情況即(DD／DD)對(R)的敏感性。(可以用線性或非線性時間序列分析法)，因為這類存款是不支付利息的，或利息水平較低，所以當市場利率上升時，存款人有可能將其轉(zhuǎn)入較高利率的工具。最后，也可以用模擬分析。即對未來一段時間的利率水平和存款人的提款額作出預(yù)期，并將這些現(xiàn)金流折現(xiàn)，即可求得久期。

八、其他問題：抵押貸款和抵押貸款支持證券

計算抵押貸款和抵押貸款支持證券久期的難點在于其存在提前還款風險，因此需要模擬借款人的還款行為，另外，隨著銀行業(yè)務(wù)范圍的擴展，期貨、期權(quán)、互換等金融衍生品也是其資產(chǎn)的重要組成部分，這類工具對利率變化非常敏感，其久期的計算也極為復(fù)雜。

九、結(jié)論

盡管久期是金融機構(gòu)管理利率風險的極好手段，但在實際運用中也存在一系列問題。針對這些問題根據(jù)不同情況我們可以尋求相應(yīng)的解決之道。從而使久期模型成為更加完善的利率風險管理工具。

篇3

    一、中國債券二級市場的基本情況

    (一)二級市場交易的基本模式

    目前中國債券二級市場交易有三種基本模式:一是銀行間債券市場交易;二是交易所市場交易;三是商業(yè)銀行柜臺交易。這三種模式的交易方式不同,服務(wù)的對象也有所區(qū)別。

    銀行間債券市場,是機構(gòu)投資者進行大宗批發(fā)交易的場外市場,大部分記賬式國債和全部政策性銀行債券均在銀行間債券市場發(fā)行交易。場外交易的特點是以詢價的方式進行,自主談判,逐筆成交。銀行間債券市場債券交易是依托中央國債登記結(jié)算有限責任公司(以下簡稱“中央國債登記結(jié)算公司”)的債券簿記系統(tǒng)和全國銀行間同業(yè)拆借中心的債券交易系統(tǒng)進行的,也就是說通過全國銀行間同業(yè)拆借中心的交易系統(tǒng)提供報價信息、辦理債券交易,通過中央國債登記結(jié)算公司辦理債券的登記托管和結(jié)算。

    交易所市場,是各類投資人包括機構(gòu)和個人進行債券買賣的場所。交易所市場是場內(nèi)市場,投資人將買賣需求輸入交易所的電子系統(tǒng),由電子系統(tǒng)集中撮合完成交易。

    商業(yè)銀行柜臺交易,是商業(yè)銀行通過其營業(yè)網(wǎng)點,按照其掛出的債券買入價和賣出價,與投資人進行債券買賣,并為投資人辦理債券的托管和結(jié)算。經(jīng)過兩年多的準備工作,從今年6月份開始,柜臺交易業(yè)務(wù)已在工農(nóng)中建的部分分行進行試點。

    根據(jù)國際經(jīng)驗,債券交易主要通過場外進行,場外交易的債券及其衍生工具數(shù)量也往往數(shù)倍于交易所中的交易。在我國,1993年至1997年6月間的國債交易主要在交易所進行。1997年6月經(jīng)國務(wù)院批準,銀行間債券市場成立。目前形成了交易所交易、場外交易和商業(yè)銀行柜臺交易三種方式并存的格局。從債券的發(fā)行量和交易量來看,銀行間債券市場已成為我國債券市場的主體部分。

    (二)二級市場交易品種及交易增長情況

    銀行間債券市場債券交易主要為現(xiàn)券買賣和回購兩種。銀行間債券市場正處于發(fā)展階段,債券交易的品種設(shè)計選擇了最簡單的產(chǎn)品,尚未開展債券期貨、遠期等衍生產(chǎn)品。

    銀行間債券市場債券交易的券種目前主要為國債和政策性金融債券。交易所市場交易的券種為國債和企業(yè)債券。近年來,在銀行間債券市場可交易的債券逐年增加。2002年8月末,在中央國債登記結(jié)算公司托管的債券為22462億元,其中國債為13115億元,政策性金融債券為8926億元。在交易所托管的債券約為1800億元。

    銀行間債券市場交易量逐年上升。市場成立前兩年現(xiàn)券交易很少,1999年現(xiàn)券交易僅為37億元,2001年現(xiàn)券交易增加到840億元。2002年以來,隨著中國人民銀行各項措施出臺實施,銀行間債券市場現(xiàn)券交易出現(xiàn)了大幅度增長。截至2002年7月末,現(xiàn)券交易為2977億元,同比多增2747億元,增長了近11倍。

    2000年銀行間債券市場的回購交易超過了交易所市場的回購交易,特別是2001年以來,銀行間市場的回購交易量成倍增長,2001年銀行間回購交易為40133億元,是交易所市場的2.6倍,2002年1至7月,銀行間債券市場回購交易為55925億元,是交易所市場的4.7倍。從兩個市場的交易情況看,交易所市場的現(xiàn)券交易比銀行間市場活躍,現(xiàn)券交易量一直大于銀行間市場現(xiàn)券交易量,但銀行間市場的回購交易已大大超過交易所市場。

    (三)債券的交易、托管和清算制度

    債券產(chǎn)品由于種類不同,定價較為復(fù)雜,因此傳統(tǒng)的債券交易大多采用電話詢價的方式進行。從歐美發(fā)達的債券市場發(fā)展趨勢來看,隨著電子技術(shù)的發(fā)展以及市場透明度的不斷提高,通過電子系統(tǒng)進行交易的方式越來越受到投資者的青睞。

    根據(jù)銀行間債券市場債券交易的有關(guān)規(guī)定,銀行間債券市場的債券交易是借助全國銀行間同業(yè)拆借中心的交易系統(tǒng)和中央國債登記結(jié)算公司的簿記系統(tǒng)完成的。全國銀行間同業(yè)拆借中心利用覆蓋全國的數(shù)據(jù)網(wǎng)絡(luò)為債券交易提供電子平臺,投資者在該平臺達成交易后,再通過中央國債登記結(jié)算公司辦理債券結(jié)算。中央國債登記結(jié)算公司為債券的登記托管機構(gòu),債券交易的債券結(jié)算通過中央國債登記結(jié)算公司的簿記系統(tǒng)進行;債券交易的資金結(jié)算以轉(zhuǎn)帳方式進行,商業(yè)銀行通過其準備金賬戶和中國人民銀行資金劃撥清算系統(tǒng)進行,商業(yè)銀行與其他參與者、其他參與者之間債券交易的資金結(jié)算途徑由雙方自行商定。債券交易的結(jié)算方式包括券款對付、見款付券、見券付款三種。具體方式由交易雙方協(xié)商選擇。

    (四)債券市場的參與者

    自銀行間債券市場成立以來,中國人民銀行一直積極采取措施,努力擴大市場參與者。

    銀行間債券市場建立初期,僅有16家商業(yè)銀行總行成員。由于交易成員有限,因而交易不活躍。根據(jù)各類金融機構(gòu)的需求,中國人民銀行陸續(xù)批準了各類金融機構(gòu)加入市場。2002年4月,為了繼續(xù)擴大銀行間債券市場參與者,促進債券市場發(fā)展,中國人民銀行調(diào)整銀行間市場準入制度。從4月15日起,凡符合條件的各類金融機構(gòu)只要持有效證件到全國銀行間同業(yè)拆借中心和中央國債登記結(jié)算公司開戶,并在規(guī)定時間向中國人民銀行備案,即可從事債券交易。銀行間債券市場準入制度的改革,將減少審批環(huán)節(jié),提高效率,進一步擴大債券市場參與者。

    截至2002年8月末,在銀行間市場進行債券交易業(yè)務(wù)的金融機構(gòu)已達817家,其中包括商業(yè)銀行及其授權(quán)分行,經(jīng)營人民幣業(yè)務(wù)的外資銀行、財務(wù)公司、租賃公司、中外資保險公司、證券公司、證券投資基金和農(nóng)村信用社聯(lián)社。從機構(gòu)種類上看,已包括各種類型的金融機構(gòu);絕大部分金融機構(gòu)已成為債券市場參與者。

    市場參與者的類型豐富多樣,具有不同的資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu),對經(jīng)濟、利率、通貨膨脹的預(yù)期不同,都會促進二級市場流動性提高。目前銀行間市場參與者還僅限于各類金融機構(gòu),今后,應(yīng)創(chuàng)造條件吸納非金融機構(gòu)包括大型企業(yè)、各類社會基金參與銀行間債券市場。銀行間市場將成為金融機構(gòu)以及非金融機構(gòu)進行大宗債券批發(fā)交易的場外市場,市場參與者的范圍覆蓋到境內(nèi)的所有機構(gòu)投資人。

    二、中國人民銀行在提高債券市場流動性方面所做的工作

    近幾年銀行間債券市場回購交易量增長較快,同回購相比,現(xiàn)券交易不甚活躍,債券的流動性較差。衡量債券市場流動性的標準是,當投資者買賣大量債券時,能夠在較短時間成交,同時不引起價格的大幅度波動。因此,無論是銀行間債券市場還是交易所市場都不具備較好的流動性。中國債券市場缺乏流動性的主要原因是:第一,債券供給不足,目前發(fā)債主體主要為國債和政策性金融債券。第二,債券期限結(jié)構(gòu)不合理,發(fā)行的債券大多在5年期以上,1年以下的短期債券非常少。第三,長期以來,商業(yè)銀行資產(chǎn)以貸款為主,資產(chǎn)結(jié)構(gòu)很不合理,隨著債券市場的發(fā)展,商業(yè)銀行正處于資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整階段,對債券的需求量較大。第四,盡管近年來債券市場參與主體的種類不斷豐富,但從本質(zhì)上講都是國有單位,存在相同的價值取向,對債券投資的需求比較集中。債券市場流動性不足,提高了籌資者的成本,不利于債券市場的完善和發(fā)展。

    為了提高債券市場的流動性,近來,中國人民銀行積極采取措施,擴大市場參與主體,提高市場透明度,通過結(jié)算業(yè)務(wù)和雙邊報價等方式,積極推動債券市場發(fā)展。

    (一)開展債券結(jié)算業(yè)務(wù),幫助中小金融機構(gòu)進行債券交易

    由于銀行間市場采用交易對手逐筆談判、成交的方式,因此信息對交易雙方至關(guān)重要。隨著大量中小金融機構(gòu)加入銀行間債券市場,如何提高市場透明度,幫助中小金融機構(gòu)及時了解市場信息是非常重要的。另外,中小金融機構(gòu)順利進行債券交易,需要在專業(yè)人員配備以及設(shè)備配置方面達到一定水準。為了解決中小金融機構(gòu)缺少專業(yè)人員和專業(yè)知識、缺乏信息等問題,降低其交易成本,提高盈利水平,從1998年起,中國人民銀行就在部分地區(qū)進行試點工作,由一些規(guī)模較大、經(jīng)營狀況好的商業(yè)銀行中小金融機構(gòu)進行債券交易。2000年為了進一步推動結(jié)算業(yè)務(wù),規(guī)范業(yè)務(wù)行為,中國人民銀行下發(fā)了《關(guān)于開辦債券結(jié)算業(yè)務(wù)有關(guān)問題的通知》(銀發(fā)[2002]325號)。目前,已有近30家的商業(yè)銀行開展了中小金融機構(gòu)進行債券結(jié)算業(yè)務(wù),商業(yè)銀行在幫助中小金融機構(gòu)進行債券交易、提供交易信息等方面發(fā)揮了較好的作用,中小金融機構(gòu)在債券市場的活躍程度明顯提高。2000年末,中小金融機構(gòu)回購交易量占全部交易量的比重為9.27%;2001年末,這一比重增長為10.02%,到2002年8月末已增長為14.04%.

    (二)調(diào)整銀行間債券市場的準入制度,將銀行間債券市場的準入由審批制改為備案制

    為了進一步擴大銀行間債券市場參與者,促進銀行間債券市場發(fā)展,簡化行政審批程序,2002年4月3日,中國人民銀行2002年第5號公告,規(guī)定金融機構(gòu)進入全國銀行間債券市場實行準入備案制,即金融機構(gòu)向全國銀行間同業(yè)拆借中心提交有關(guān)材料辦理聯(lián)網(wǎng)手續(xù),同時向中央國債登記結(jié)算公司提供有關(guān)材料開立債券托管后,即成為全國銀行間債券市場的市場參與者,所辦手續(xù)完畢后三個工作日內(nèi)向中國人民銀行備案。配合準入備案制的實施,中國人民銀行組織全國銀行間同業(yè)拆借中心和中央國債登記結(jié)算公司制定了相關(guān)配套文件,重新修訂了《債券托管賬戶開銷戶規(guī)程》和《全國銀行間同業(yè)拆借中心債券交易聯(lián)網(wǎng)管理辦法(暫行)》。按照中國人民銀行2002年第5號公告精神,分級落實備案管理。

    (三)批準9家雙邊報價商,開展雙邊報價業(yè)務(wù)

    為了進一步提高債券市場的流動性,今年6月份中國人民銀行批準了工農(nóng)中建等9家商業(yè)銀行成為債券雙邊報價商。雙邊報價商可以自主選擇報價的券種,在交易時間內(nèi)連續(xù)地報出這些券種的買賣雙邊價格。其他市場參與者如果認為報價商的報價合適,可以即時點擊成交。這樣,提高了交易效率,節(jié)約了交易成本。

篇4

關(guān)鍵詞：機構(gòu)投資者 債券賬戶 非法人投資者

2012年，銀行間債券市場繼續(xù)快速發(fā)展，機構(gòu)投資者數(shù)量不斷增加，市場交投活躍，各類型機構(gòu)投資者債券持有量穩(wěn)步增長，商業(yè)銀行、保險公司、證券公司等不同類型機構(gòu)投資者表現(xiàn)出不同的風險偏好，投資者持有結(jié)構(gòu)逐步調(diào)整。

投資者規(guī)模進一步擴大

2012年銀行間債券市場登記新發(fā)債券2666只，發(fā)行量共計77575億元，同比增長18.43%。

（一）認購主體結(jié)構(gòu)變化不大，基金等非法人機構(gòu)認購量增加

（二）市場機構(gòu)風險偏好呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)化差異

從一級市場投資主體認購的債券結(jié)構(gòu)來看，商業(yè)銀行主要認購地方政府債、國債和政策性金融債，風險偏好較低；基金等非法人機構(gòu)主要認購企業(yè)債、中期票據(jù)以及商業(yè)銀行債；證券公司則僅偏好企業(yè)債和中期票據(jù)；保險機構(gòu)傾向于在一級市場配置商業(yè)銀行債。總體來說，非銀行類機構(gòu)和非法人機構(gòu)更偏好高收益高風險的券種。

（三）企業(yè)債認購最為踴躍

從各券種的投標認購情況看，2012年通過公開招標發(fā)行的1000億元企業(yè)債認購最踴躍，認購數(shù)量為8456.65億元，認購倍數(shù)達到8.45。其次是1.76萬億元的政策性銀行債，認購倍數(shù)為1.88。相對來說，財政部的地方政府債券認購倍數(shù)較低，為1.53。

債券交易市場交投活躍

2012年，銀行間債券市場現(xiàn)券累計成交金額達到75.20萬億元，同比增長18.16%。從交易結(jié)構(gòu)來看，基金等非法人機構(gòu)繼續(xù)保持最大凈買入地位，城市商業(yè)銀行總體交易量最大，政策性銀行債、中期票據(jù)和國債的市場交易量排名居前，信用類債券交易占比逐漸提升而且流動性較好。

（一）非法人機構(gòu)為最大買家，城商行、證券公司凈賣出最多

1.城市商業(yè)銀行仍為交易量最大的機構(gòu)

2012年，城市商業(yè)銀行累計現(xiàn)券交易金額40.2萬億元，同比增長16.7%，占全市場交易量比例高達26.7%，繼續(xù)保持交易量排名第一。交易量排名第二、三位的是證券公司和股份制商業(yè)銀行，交易金額分別為28.9和23.3萬億元，市場占比16.2%和14.7%。

2.農(nóng)村商業(yè)銀行和合作銀行交易增量最大

農(nóng)村商業(yè)銀行和合作銀行全年債券交易量為19.1萬億元，規(guī)模較2011年大幅提升了8.28萬億元，規(guī)模增量最大。而政策性銀行和國有商業(yè)銀行交易規(guī)模則同比下降了44.9%和34.6%。在整體交易規(guī)模較小的機構(gòu)中，村鎮(zhèn)銀行逐步加入現(xiàn)券交易市場，交易規(guī)模由2011年的僅4.3億元躍升至219.2億元，同比增幅達到4997.7%；非銀行金融機構(gòu)交易規(guī)模同比上升了120.2%，非法人機構(gòu)和境外投資者交易規(guī)模同比增幅均為57.8%。

3.證券公司和外資銀行繼續(xù)保持高活躍度

證券公司債券交易量同比大幅提高了40.2%，外資銀行交易量同比僅提高了5%，但以交易量與持有量比重考察，證券公司和外資銀行全年交易換手分別約為182次和63次，依然是最為活躍的機構(gòu)。而保險機構(gòu)全年換手僅為0.23次，繼續(xù)秉承買入持有風格。

4.商業(yè)銀行交易集中于低風險品種

商業(yè)銀行交易仍主要集中于政府及準政府信用品種，企業(yè)債和短期融資券交易占比上升，中期票據(jù)占比變化不大，但也已經(jīng)成為重要的交易品種。

政策性銀行在國債和央行票據(jù)上的交易發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化，交易量占比前者提升了12個百分點為22.7%，而后者則降低了23.5個百分點至8.0%，其在中期票據(jù)和短期融資券的占比均有所上升，分別為35.2%和12.3%。

股份制商業(yè)銀行在政策性金融債、中期票據(jù)和短期融資券上的交易占其交易總量的34.6%、17.7%和15.2%，國債和央行票據(jù)占比同比分別下降8.8個和5.9個百分點至7.7%和9.3%。

城市商業(yè)銀行在政策性金融債、國債和中期票據(jù)上的交易占其交易總量的32.1%、16.5%和15.0%，央行票據(jù)占比降至13.2%，企業(yè)債占比升至9.9%。

農(nóng)村商業(yè)銀行和合作銀行交易分布較為平均，政策性金融債和中期票據(jù)交易量占比分別為24.3%和21.7%，央行票據(jù)、國債、短期融資券和企業(yè)債占比均在10%左右。

村鎮(zhèn)銀行58.6%的交易量集中于企業(yè)債，中期票據(jù)和政策性金融債占比27.2%和8.2%。

6.交易標的券種向信用債分散

2012年，從交易券種來看，市場成交排名前三位的券種為政策性金融債、中期票據(jù)和國債，成交量分別為43.5萬億元、27.9萬億元和18.5萬億元，市場占比分別為28.9%、18.5%和12.3%。由于央行票據(jù)停發(fā)導(dǎo)致其存量下降，央行票據(jù)交易也進一步萎縮，全年成交僅16.4萬億元，同比下降31.2%，市場占比也下滑到10.9%；企業(yè)債和短期融資券等信用品種交易占比進一步上升，成交量分別為18.0萬億元和15.7萬億元，市場占比提高到12.0%和10.4%。其他存量較小的資產(chǎn)支持證券、外國債券、政府支持機構(gòu)債券和非銀行金融機構(gòu)債券等交易量很小。

（一）各類機構(gòu)倉位變化加減互現(xiàn)

在銀行間債券市場存量增長2.56萬億元的情況下，各類機構(gòu)倉位變化靈活，加減互現(xiàn)（見表2）。

1.特殊結(jié)算成員大幅減持

2012年末，主要構(gòu)成為政策性銀行的特殊結(jié)算成員債券持有量為1.75萬億元，當年大幅減持3185億元，同比減少15.41%。

2.商業(yè)銀行繼續(xù)加倉且增速恢復(fù)

除農(nóng)村合作銀行外，所有銀行類金融機構(gòu)均表現(xiàn)為債券增持：全國性商業(yè)銀行債券持有量最大，為13.73萬億元，增長9.50%，占同期債券凈增量由2011年的17.59%上升至46.62%；農(nóng)村商業(yè)銀行持有余額為7198.4億元，同比增幅高達48.98%；信用社持有余額為5522.2億元，增幅為3.83%；農(nóng)村合作銀行債券持有量從2011年末的680.9億元減少到630.2億元，同比下降7.45%，是唯一一個減持債券的銀行類金融機構(gòu)；其他類商業(yè)銀行盡管總體債券持有量僅有170.2億元，但同比增幅較高，達到18.49%。

3.證券、保險等金融機構(gòu)表現(xiàn)各異

保險機構(gòu)持有余額為2.23萬億元，同比增長7.54%。證券公司和非銀行金融機構(gòu)持有余額分別為1860.5億元和865.4億元，同比降幅分別為8.57%和4.03%。

4.基金等非法人機構(gòu)和境外投資者大幅增持

機構(gòu)投資者行為特點

（一）市場總體交投兩旺

2012年，我國貨幣政策仍保持相對寬松，銀行間市場在流動性總體充裕的背景下，整體保持波動平衡格局，市場機構(gòu)債券配置需求均有所提升，總體上交投兩旺。股票市場的低迷局面使得證券公司、保險公司等參與債券市場力度加大。境外投資者、基金等非法人機構(gòu)等新的市場主體不斷介入債券市場，活躍了市場交易。

全年市場活躍度走勢受宏觀事件和預(yù)期變化影響明顯。年初受山東海龍短融評級下調(diào)事件影響，信用類債券配置需求減弱；4-7月間隨著降準降息的預(yù)期和實現(xiàn)，各機構(gòu)紛紛加大債券配置力度，引發(fā)債券價格持續(xù)上漲；年末，經(jīng)濟數(shù)據(jù)的好轉(zhuǎn)和股市的回升令證券公司等交易類機構(gòu)產(chǎn)生債券價格下行預(yù)期，債券整體需求下降，市場利率水平中樞回升至高位。

（二）信用類債券投資結(jié)構(gòu)占比繼續(xù)提升

2012年信用類債券市場的發(fā)展創(chuàng)新持續(xù)推進：企業(yè)債券審批程序簡化，相關(guān)風險防范管理辦法出臺；銀行間市場AA級以上發(fā)行人短期融資券和中期票據(jù)發(fā)行額度互不占用；證券公司短期融資券重新開閘；等等。這些發(fā)展措施帶來的是2012年信用類債券的供給量大幅上升，并已經(jīng)成為社會融資總量中的重要組成部分；另一方面，央行票據(jù)的停發(fā)又使得國家信用類債券的總量下降。因此無論從主動配置還是被動調(diào)整看來，各市場機構(gòu)交易投資券種均呈現(xiàn)向企業(yè)信用類債轉(zhuǎn)移的趨勢，企業(yè)信用類債券總體交易占比持續(xù)上升。

（三）不同類型金融機構(gòu)風險偏好差異明顯

2012年，市場交易資金結(jié)構(gòu)和主體偏好也在不斷變化。全國性商業(yè)銀行作為銀行間市場最大的資金供給方，受到年中人民銀行降準和減息從而釋放資金的影響，對國債等利率債券資產(chǎn)配置力度加大；而保險機構(gòu)由于開展同業(yè)業(yè)務(wù)對利率債券資產(chǎn)有替代效應(yīng)，開始減配國債、政策性金融債等利率債券資產(chǎn)，增加對短期融資券、中期票據(jù)等信用類債券的投資；基金、理財產(chǎn)品和信托計劃等非法人機構(gòu)規(guī)模不斷擴大，這部分資金的投資風格更傾向于高風險高收益信用類債券；獲批進入銀行間市場的境外投資者數(shù)量和規(guī)模不斷增加，國債和政策性金融債成為其優(yōu)先配置的對象。

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關(guān)鍵詞:地方金融機構(gòu);貨幣市場;金融創(chuàng)新

中圖分類號:F832.1文獻標識碼:B文章編號:1007-4392(2006)12-0048-02

一､天津市金融機構(gòu)參與全國銀行間市場的基本情況

(一)天津市金融機構(gòu)在全國銀行間市場上的交易量逐年遞增

近年來,天津市金融機構(gòu)參與全國銀行間市場交易日趨活躍,交易量逐年遞增,貨幣市場業(yè)務(wù)保持了健康､快速的發(fā)展勢頭｡2006年1-9月,天津市金融機構(gòu)在全國銀行間市場的交易量為12964.95億元,同比增長50.70%｡按地區(qū)(按省)綜合市場排名,天津市位居全國第8｡天津市金融機構(gòu)在全國銀行間市場歷年同期交易情況見下表:

(二)天津市參與全國銀行間市場交易的主體

由于絕大多數(shù)國有商業(yè)銀行和股份制商業(yè)銀行由其總行統(tǒng)一參與全國銀行間市場交易,所以天津市參與全國銀行間市場交易的主體為地方性法人金融機構(gòu)(天津市商業(yè)銀行和天津市農(nóng)村信用社)｡以2006年1-9月為例,從金融機構(gòu)綜合市場排名看,天津市商業(yè)銀行和天津農(nóng)村合作銀行交易量之和占全市金融機構(gòu)全部交易量的95?郾78%｡其他參與全國銀行間市場交易的金融機構(gòu)包括:交通銀行天津分行､渤海證券有限公司､天津信托公司及少數(shù)外資銀行,其交易量占比很小｡

近年來,作為天津市在全國銀行間市場交易量最大的機構(gòu),天津市商業(yè)銀行在全國銀行間市場的交易快速增長,年交易量由最初的幾百億發(fā)展到2005年的幾千億元,在全國銀行間市場近5000家機構(gòu)中名列第11,并獲得了人民銀行公開市場一級交易商和財政部､政策性銀行等發(fā)債主體承銷商資格及債券結(jié)算人資格,建立了包括債券投資､現(xiàn)券買賣､結(jié)算､債券回購和票據(jù)回購等多元化的資金業(yè)務(wù)體系｡

二､貨幣市場交易對金融機構(gòu)資產(chǎn)負債和經(jīng)營管理等方面的影響

在一個國家的經(jīng)濟發(fā)展中,貨幣市場的作用十分重要,能有效地促進資金的供需平衡,提高資金的使用效率,傳導(dǎo)貨幣政策｡與此同時,參與貨幣市場交易有利于金融機構(gòu)資產(chǎn)負債多元化､信用風險轉(zhuǎn)移､流動性風險防范及經(jīng)營效益提高｡

天津市金融機構(gòu)通過近幾年參與全國銀行間市場的獲益已經(jīng)在以下幾個方面顯現(xiàn):一是突破了地方性金融機構(gòu)的地域限制,在全國樹立形象和信譽｡全國銀行間市場為區(qū)域性金融機構(gòu)的業(yè)務(wù)開展提供了一個廣闊的平臺,有利于與全國同業(yè)之間進行交易､交流與溝通,擴大交易范圍,提高了經(jīng)營效率｡二是促進了金融機構(gòu)資產(chǎn)負債多元化｡除傳統(tǒng)的存貸款業(yè)務(wù)外,加入全國銀行間同業(yè)拆借市場和債券市場,通過債券投融資業(yè)務(wù),地方性金融機構(gòu)拓展了業(yè)務(wù)領(lǐng)域,新的資產(chǎn)業(yè)務(wù)包括國債､金融債､央行票據(jù)､國有銀行次級債和回購融出資產(chǎn);新的負債業(yè)務(wù)有回購融入資金,擴大了金融機構(gòu)主動負債的空間｡三是促進了金融機構(gòu)中間業(yè)務(wù)和表外業(yè)務(wù)的開展｡天津市金融機構(gòu)利用甲類結(jié)算成員資格面向全國為中小金融機構(gòu)和非金融機構(gòu)提供結(jié)算服務(wù),目前共有結(jié)算服務(wù)客戶40多家,2006年1-9月結(jié)算交易量近400億元,取得了良好的效益｡通過合作,天津市金融機構(gòu)與客戶實現(xiàn)了雙贏｡四是為金融機構(gòu)流動性管理提供了更為主動的工具,且可更多地開發(fā)新的業(yè)務(wù)空間和利潤增長點｡長期以來,商業(yè)銀行一直固守從資產(chǎn)和負債結(jié)構(gòu)來考慮流動性問題的慣性,這是一種靜態(tài)的､被動的傳統(tǒng)觀念,而貨幣市場本身獨有的特點可以為商業(yè)銀行進行流動性管理提供新的思路和工具,可以將商業(yè)銀行流動性管理變被動管理為主動管理,變靜態(tài)管理為動態(tài)管理,提高流動性風險管理水平,同時也為商業(yè)銀行進行業(yè)務(wù)創(chuàng)新,增加新的利潤增長點提供了廣闊的空間｡盡管地方性金融機構(gòu)與國有商業(yè)銀行相比,在貨幣市場中仍處于相對弱勢地位,不具備許多后者的權(quán)利(如發(fā)行次級債等),但他們可通過債券回購等方式提高流動性水平,通過債券投資獲得穩(wěn)定的收益,發(fā)掘新的利潤增長點｡近年來,天津市商業(yè)銀行通過積極參與市場運作,在存貸比較低的情況下,實現(xiàn)了較高的盈利水平｡

三､應(yīng)對宏觀經(jīng)濟波動與市場風險的措施

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[論文摘要]中小企業(yè)作為國民經(jīng)濟的重要組成部分，其融資制度的建設(shè)是中小企業(yè)能否存續(xù)發(fā)展的必要前提。隨著中國加入WTO，我國的企業(yè)將與外國的中小企業(yè)在國際舞臺上正面競爭，因此，正確對中外中小企業(yè)的融資制度進行必要的比較，發(fā)展我國的中小企業(yè)的融資制度是推動我國中小企業(yè)發(fā)展的必要途徑。

[論文關(guān)鍵詞]中外企業(yè)；融資制度；融資方式

一、我國中小企業(yè)融資狀況分析

盡管我國理論界和現(xiàn)實經(jīng)濟實踐中沒有形成真正的融資制度概念，但從我國中小企業(yè)融資的現(xiàn)狀基本可以歸納出我國中小企業(yè)融資制度的現(xiàn)狀：從政策目標看，我國的中小企業(yè)融資制度的目標主要是就業(yè)目標，目的是穩(wěn)定社會經(jīng)濟秩序，經(jīng)濟發(fā)展和技術(shù)創(chuàng)新都在次要地位，并未充分重視；從融資體系看，銀行是我國中小企業(yè)融資的主要機構(gòu)，財政以被動方式對國有中小企業(yè)資本金進行補充(當影響到中小企業(yè)生存)；從融資方式看，間接融資是我國中小企業(yè)融資的主要形式；從風險控制看，中小企業(yè)融資風險沒有一個完善的釋放和控制體系。

二、國外中小企業(yè)融資制度分析

(一)美國中小企業(yè)融資體系的主要構(gòu)成

1．政策性金融機構(gòu)。美國中小企業(yè)管理局(SBA)是美國對中小企業(yè)進行間接融資扶持的主要政策性金融機構(gòu)。

2．商業(yè)性的融資機構(gòu)。在美國，由于受到法律限制，地方商業(yè)銀行必須將融資額度的25％左右投向中小企業(yè)，除了商業(yè)銀行以外，互助基金也是中小企業(yè)的重要融資渠道，個人和中小企業(yè)投資入股形成的這種機構(gòu)，可以看作合作社，主要為成員提供貸款，儲蓄是貸款的先決條件。

3．風險投資公司。之所以將風險投資公司與政策性金融機構(gòu)和商業(yè)性金融機構(gòu)分開，是因為風險投資公司的性質(zhì)介于政策性與商業(yè)性之間。美國的風險投資公司的特點是：勇于對新建企業(yè)投資，在首次公開招股的企業(yè)中，約有1／3是風險投資公司的投資對象。

(二)日本中小企業(yè)融資體系的構(gòu)成

1．政策性的融資機構(gòu)。日本中小企業(yè)金融公庫、國民金融公庫、環(huán)境衛(wèi)生公庫、商工組合中央金庫以及中小企業(yè)信用保險公庫均為中小企業(yè)政策性金融機構(gòu)，它們具有不同的分工。目的和宗旨都是為保證中小企業(yè)獲得充足資金。

2．商業(yè)性的融資機構(gòu)。在日本，從20世紀80—90年代開始，商業(yè)銀行逐漸向中小企業(yè)增加貸款發(fā)放，到20世紀90年代初，對中小企業(yè)融資額度占融資總額的65．8％，比20世紀8O年代增加了25個百分點，以后隨著泡沫經(jīng)濟的破滅，該比率略有下降。除了商業(yè)銀行體系，日本也有專門為中小企業(yè)服務(wù)的非銀行金融機構(gòu)，即互助銀行、信用金庫等，這些金融機構(gòu)的特點是：地方性強；互助、合作性質(zhì)強。

(三)美國中小企業(yè)的主要融資方式

1．進入金融市場進行直接融資。與其它國家中小企業(yè)資金來源結(jié)構(gòu)比較，美國中小企業(yè)發(fā)行有價證券(公司債券、股票)的比例最高。美國中小企業(yè)長期資金的供給主要來源于公司債券，短期資金則依賴于銀行信貸。這與美國資本市場的發(fā)達程度不無關(guān)系。

美國的公司債券發(fā)行市場發(fā)展較早，規(guī)模較大，企業(yè)籌資的順序為公司債券、股票、銀行貸款，債券發(fā)行的比例大大超過銀行融資。這是因為：除商業(yè)銀行、公共事業(yè)外，企業(yè)發(fā)行債券的原則比較自由，在法律上對發(fā)行債券形成的負債總額不作限制；可發(fā)行債券種類多，中小企業(yè)能夠方便地發(fā)行資信評估低等級或無等級債券；企業(yè)與作為主承銷商的證券公司對發(fā)行總額、發(fā)行條件進行協(xié)商，即可作出發(fā)行決定。

中小企業(yè)由于受企業(yè)形態(tài)、組織規(guī)模、股東人數(shù)、資本金規(guī)模等各種條件限制，其股票往往不能在證券交易所上市，但具有一定規(guī)模的中小企業(yè)仍可以在柜臺市場進行交易。柜臺市場相對于組織嚴密的證券交易市場而言，通常被稱為非組織的市場。柜臺市場的主要經(jīng)濟功能有：非上市企業(yè)可以通過將其股份在柜臺市場上公開出售以獲得資本，增加資本金；為一些在證券交易所下市的企業(yè)提供一定期間的流動性。

美國的中小企業(yè)股權(quán)融資主要通過柜臺市場。中小企業(yè)柜臺市場包括：通過計算機中心。把各證券公司用通信網(wǎng)絡(luò)相聯(lián)系的NASTAQ系統(tǒng)；柜臺交易市場主要由全美證券協(xié)會(NASD)管理。在該協(xié)會開發(fā)的NASrAQ系統(tǒng)上登記的企業(yè)，分為NMS和SMALLCAP。引入NASTAQ系統(tǒng)以前，主要由PINKSHEET傳播股價、成交量等信息，1972年引入NASTAQ系統(tǒng)之后，實現(xiàn)了買賣自動化，大大提高了處理能力，市場規(guī)模也迅速擴大，成交量僅次于紐約證券交易所，居全美國第二位，并在美國、日本、新加坡等國實現(xiàn)了網(wǎng)上掛牌交易。

風險投資公司對中小企業(yè)提供的融資，從本質(zhì)上是一種股權(quán)融資。但是，風險投資公司融資與一般上市融資存在區(qū)別：首先，風險投資公司通常僅對創(chuàng)業(yè)或者發(fā)展期的中小企業(yè)提供融資，而上市融資的中小企業(yè)一般已經(jīng)進入成長期；其次，風險投資公司獲取的股權(quán)通常比較集中，有改變中小企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的要求，會要求對中小企業(yè)的實際控制權(quán)，而上市后新增的股權(quán)一般比較分散，不會影響原管理層的實際控制權(quán)；最后，風險投資公司所獲取的股權(quán)一般暫時不會流通，待進入柜臺市場或正式上市后才會流通。

2．通過銀行等金融機構(gòu)進行間接融資。商業(yè)銀行體系仍然是美國中小企業(yè)的最重要資金來源之一。商業(yè)銀行主要為美國中小企業(yè)提供短期流動資金。

(四)日本中小企業(yè)的主要融資方式

1．間接融資。日本中小企業(yè)是以銀行信貸為主要資金來源籌措長短期資金的。日本的中小企業(yè)自有資本比率平均為l3％，只相當于大企業(yè)的60％左右，而對金融機構(gòu)的貸款依存度又比大企業(yè)高得多。

2．直接融資。日本中小企業(yè)的直接融資方式也有債券融資和股權(quán)融資兩種，不過，占主導(dǎo)地位的是債券融資。在日本，中小企業(yè)一般只具有發(fā)行私募債券的資格和能力，私募債券由于透明度低，不利于保護投資者利益，被認為是不正規(guī)的債券。

柜臺市場在日本稱為店頭市場。1991年，日本也開始啟動本國柜臺市場網(wǎng)上交易系統(tǒng)(JASTAQ)，但在市場規(guī)模、股票流通性方面都不如美國。美國和日本的柜臺市場，對經(jīng)濟的差異影響迥異，美國新經(jīng)濟可以說是NASTAQ獨力支撐的。對高科技的發(fā)展起了至關(guān)重要的作用。日本柜臺市場與美國的區(qū)別在于：首先，管理機構(gòu)管理的側(cè)重點不同。美國注重資金分配的市場效率性，強調(diào)企業(yè)信息的公開性、規(guī)章制度的透明性和公正性，強調(diào)投資者自己負責的原則，從而以較低的管理成本管理市場。日本側(cè)重于行政指導(dǎo)，規(guī)范市場行為，嚴格控制進入柜臺市場的標準，以此達到保護投資者的目的。其次，它們登記基準方面的實質(zhì)性不同。日本店頭市場的登記基準形式上雖與美國NASTAQ中以小規(guī)模企業(yè)為對象的SMALLCAP相近，但其實質(zhì)基準遠遠高于形式標準。再次，企業(yè)進入柜臺交易的目的不同。由于企業(yè)公開發(fā)行股份的第一目的在于籌措資金，而NASTAQ的各種費用大大低于紐約證券市場，因此，美國有大量的已經(jīng)具備進入紐約證券交易所資格的大企業(yè)仍然留在NASTAQ的NMS柜臺市場中。在日本，只有在東京、大阪證券交易所一部或二部上市的企業(yè)，才能得到公眾的信任。進入一部或二部，通常必須從店頭市場開始。最后，投資者觀念不同。在美國，證券持有者主要是家庭經(jīng)濟和商業(yè)銀行等金融機構(gòu)，個人金融資產(chǎn)中50％以上是投向證券和非法人企業(yè)的，其中股票約占69．9％。這種敢于冒險的投資態(tài)度，給柜臺市場帶來了活力。而在日本股市上，個人投資者所占股份只有23．5％，其余均為金融機構(gòu)、事業(yè)法人等掌握，對高風險的柜臺市場，個人投資者很少。

日本以美國的中小企業(yè)投資法為藍本，于1963年制定了中小企業(yè)投資育成公司法。成立了三個由政府、地方公共團體以及民間企業(yè)共同出資的中小企業(yè)投資育成公司。對于有助于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化，或有助于加強產(chǎn)業(yè)國際競爭的中小企業(yè)，經(jīng)過認定以后，該公司實行股份投資，給以經(jīng)營、技術(shù)上的指導(dǎo)，并把企業(yè)一直扶持到能在證券市場上市籌資。日本的風險投資公司的特點為：幾乎不參與創(chuàng)建企業(yè)的投資，對創(chuàng)建l0年以上的中小企業(yè)的投資約占2／3，對創(chuàng)建未滿5年的企業(yè)的投資僅占16％；參與企業(yè)投資的幾乎都是證券、金融機構(gòu)下屬的子公司型投資公司；融資比投資多；從投資領(lǐng)域看，非高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)占較大比率。由此可見，日本的風險投資公司盡量避免風險，力求將失敗率控制在最低程度。

三、中外中小企業(yè)融資制度的比較

(一)融資體系的比較

從直接融資看，我國中小企業(yè)的債券市場和股權(quán)交易市場發(fā)育不足，造成了中小企業(yè)融資過于依賴間接融資體系；從間接融資看，中小企業(yè)的政策性融資還未建立，直到1997年擔保機構(gòu)才剛剛發(fā)育，所以，商業(yè)銀行體系承擔了全部中小企業(yè)融資重任，這是不正常現(xiàn)象；從商業(yè)銀行體系的運作看，四大國有獨資商業(yè)銀行并不適應(yīng)中小企業(yè)融資的要求，因此，需要改革。

(二)融資方式的比較

到目前為止，我國股票市場的流通股總市值還不到GDP的20％，債券市場也受到嚴格的金融管制，中小企業(yè)難以通過直接融資渠道獲得資金。從間接融資看，中小企業(yè)主要通過抵押和擔保手段向商業(yè)銀行融資，并且，難以得到政策性的擔保支持，融資手段的單一，造成了中小企業(yè)的融資困難。

(三)融資風險控制系統(tǒng)的比較

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關(guān)鍵詞：吉林省；民營經(jīng)濟；金融支持

中圖分類號：F83　文獻標志碼：A　文章編號：1673－291X(2008)03－0140－02

一、金融支持吉林省民營經(jīng)濟發(fā)展的必要性

吉林省民營經(jīng)濟對全省經(jīng)濟的貢獻度不斷增強，顯示了對其進行金融支持的必要性：

(一)增加就業(yè)，穩(wěn)定社會的功能不斷增強

截至2006年，吉林省全省從業(yè)人員1250.5萬人，其中民營經(jīng)濟從業(yè)人員323萬人，占就業(yè)總量的25.82％。民營經(jīng)濟在增加就業(yè)方面的貢獻還表現(xiàn)在提供就業(yè)的速度遠大于全社會平均水平。2006年，民營經(jīng)濟從業(yè)人員同比增加2.82％，而同期全社會從業(yè)人員增加僅為0.9％。民營經(jīng)濟已成為縣域經(jīng)濟的主體，為農(nóng)村富余勞動力和下崗職工提供了大量就業(yè)崗位。

(二)推動全省經(jīng)濟快速發(fā)展

2001－2006年，吉林省民營經(jīng)濟總量占全省經(jīng)濟總量的比重從2001年的22.8％提高到2006年的40％，五年內(nèi)提高了17.2個百分點。2006年，吉林省民營企業(yè)出口超過11億美元，增速為128.3％，出口額占吉林省出口總額的比重達到28.6％，改變了過去吉林省外貿(mào)出口國有企業(yè)獨占主體的局面。

(三)對財政收入增長的貢獻不斷提高

2006年，吉林省民營經(jīng)濟上繳利稅125.3億元，占全省財政收入的加％左右，是2004年的1.81倍。有的地區(qū)民營經(jīng)濟已占當?shù)氐貐^(qū)生產(chǎn)總值、財政收入的絕對比重。

二、當前吉林省對民營經(jīng)濟金融支持中存在的問題

(一)金融機構(gòu)信貸對民營經(jīng)濟的“歧視性”待遇

吉林省的金融貸款主要面向國有企業(yè)、大型企業(yè)、工業(yè)企業(yè)、城市企業(yè)等，而民營企業(yè)、中小企業(yè)獲得貸款非常難。金融機構(gòu)關(guān)注的只是少數(shù)優(yōu)良客戶，如花旗銀行主動找一汽進行融資服務(wù)，而實力不強的民營企業(yè)卻無人關(guān)注。制約吉林省金融機構(gòu)對民營經(jīng)濟提供信貸的因素主要表現(xiàn)在以下幾點：一是成本收益不對稱，銀行對大客戶的貸款相當于批發(fā)業(yè)務(wù)，對民營企業(yè)的貸款由于金額小，則相當于零售業(yè)務(wù)。即使放貸，隨后的監(jiān)督成本也高于給大客戶的貸款。二是風險收益不對稱，同樣一筆不良貸款發(fā)生在國有企業(yè)和民營企業(yè)往往導(dǎo)致不同的責任后果，這種不同的風險效應(yīng)導(dǎo)致了國有銀行對國有企業(yè)的信貸偏好。三是銀行經(jīng)營管理日益制度化、規(guī)范化。為提高資本充足率，降低不良貸款額和不良貸款率；銀行對民營企業(yè)，尤其是處于初創(chuàng)階段，急需扶持的民營企業(yè)，很少提供貸款支持。

(二)民間非正規(guī)金融風險大、成本高

民間非正規(guī)金融依靠的是某種民間的約束機制，其信息獲取也依賴于其與借款人之間的地緣、人緣關(guān)系。一旦超出這種范圍后，就會導(dǎo)致一系列問題。首先，范圍和規(guī)模的狹小使得小范圍的經(jīng)濟主體面臨的風險無法通過多樣化進行有效分散，導(dǎo)致了較高的關(guān)聯(lián)風險。其次，非正規(guī)金融活動范圍狹小，因此資金的轉(zhuǎn)移只能在小范圍內(nèi)實現(xiàn)，不利于資金在更廣闊的空間進行有效配置，造成了效率的損失。再次，作為一個特別追求規(guī)模效益的行業(yè)，非正規(guī)金融的小規(guī)模經(jīng)營會使得單筆金融業(yè)務(wù)的運作成本無法通過規(guī)模的擴大分攤，因此金融業(yè)務(wù)的平均成本往往比較高。民間非正規(guī)金融的這種高風險、高成本，必然會大大影響民間投資的穩(wěn)定性與可持續(xù)性。

(三)債券或股票發(fā)行等直接融資方式門檻過高

《證券法》第16條規(guī)定，公開發(fā)行公司債券，應(yīng)當符合股份有限公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣3000萬元，有限責任公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣6000萬元；累計債券余額不超過公司凈資產(chǎn)的40％；最近三年平均可分配利潤足以支付公司債券一年的利息等條件。因此，對大多數(shù)民營企業(yè)而言，發(fā)行公司債券還只是一個夢想。再者，我國的股票市場事實上被政府作為一種解決國有企業(yè)投資體制和管理體制的工具，在眾多企業(yè)排隊的情況下，首先優(yōu)先考慮的是各個地方的國有企業(yè)、大型企業(yè)，民營企業(yè)往往處于被遺忘的角落。

(四)信用擔保體系還不完善，企業(yè)“尋保難”

截至2007年上半年，吉林省設(shè)有各類中小企業(yè)信用擔保機構(gòu)68家，全省擔保機構(gòu)注冊資本金超過40億元，貨幣資金超過30億元。在信用擔保體系建設(shè)方面，與江蘇、浙江、廣東、山東相比較，吉林省的措施比較具體，反映出對這一問題的高度重視。但還存在一些問題：一是政策性擔保公司既有政策性業(yè)務(wù)，又有商業(yè)性業(yè)務(wù)，容易導(dǎo)致無序競爭。二是資金規(guī)模小且資金來源單一，缺乏資金補償機制。三是缺乏有效的風險補償和風險分擔機制，貸款風險集中于擔保機構(gòu)。四是缺乏商業(yè)銀行的有力協(xié)作，擔保業(yè)務(wù)不能有效快速發(fā)展。五是缺乏寬松的外部環(huán)境，制約了信用擔保機構(gòu)的良性發(fā)展。

(五)缺乏信用評估體系，金融機構(gòu)對民營企業(yè)“惜貸”現(xiàn)象

2005年8月，經(jīng)省工商行政管理局批準的吉林省信用評價認證中心正式籌備成立，經(jīng)過幾年的實踐，吉林省的信用評估行業(yè)雖然取得了相當大的發(fā)展，但與信用評估行業(yè)相配套的有關(guān)政策體系、法律法規(guī)體系、管理體系、監(jiān)督體系等完善的信用管理體系，特別是對企業(yè)的信用管理體系一直沒有建立起來。省里對信用評估機構(gòu)的監(jiān)督和管理還處于初級階段。信用評估機構(gòu)的評價結(jié)果缺乏權(quán)威性、客觀性和中立性。失去了信用評估的公示和監(jiān)督作用。

三、強化吉林省民營經(jīng)濟金融支持的主要對策

(一)推動國有商業(yè)銀行調(diào)整客戶結(jié)構(gòu)，加快金融創(chuàng)新步伐

1、調(diào)整服務(wù)對象結(jié)構(gòu)，改變金融服務(wù)以大中企業(yè)為主的傾向，將金融服務(wù)的主要對象由大中企業(yè)向中小企業(yè)傾斜，由國有企業(yè)向民營企業(yè)傾斜，由注重大型工業(yè)項目向兼顧商業(yè)項目和中小農(nóng)業(yè)項目轉(zhuǎn)變，尤其是要注重兼顧縣級企業(yè)項目。

2、針對中小民營企業(yè)，進行金融創(chuàng)新。目前國有商業(yè)銀行的金融服務(wù)程序不是很適應(yīng)吉林省中小民營企業(yè)發(fā)展的需要。比如貸款要求企業(yè)有嚴格的財務(wù)制度，足夠的抵押物等。而吉林省正在發(fā)展中的民營企業(yè)和中小企業(yè)，財務(wù)制度不完善，抵押物不充分，作為國有商業(yè)銀行，針對這樣的客戶進行金融創(chuàng)新，只要有好項目，企業(yè)法人素質(zhì)高、信用好，就可以通過金融創(chuàng)新使其得到銀行的資金支持。通過金融創(chuàng)新服務(wù)，解決企業(yè)困難。

(二)整合本地金融資源，發(fā)展本地金融服務(wù)機構(gòu)

近年來，吉林省本地金融機構(gòu)發(fā)展迅速，已經(jīng)形成包括省農(nóng)村信用社、吉林銀行(以長春市商業(yè)銀行、吉林市商業(yè)銀行和遼源城市信用社為基礎(chǔ)組建的)、信托投資公司、證券公司、保險公司、財務(wù)公司、城市信用社等在內(nèi)的多樣化的金融

機構(gòu)結(jié)構(gòu)體系。然而，在吉林省本地金融機構(gòu)的發(fā)展中，獨立分割的經(jīng)營模式，不利于形成金融資源的集中使用。在面對大型優(yōu)質(zhì)項目時往往力不從心。從國內(nèi)外金融機構(gòu)發(fā)展的趨勢看。統(tǒng)一整合本地金融資源，形成金融資源的規(guī)模利用將是未來的發(fā)展趨勢。為此，應(yīng)加快本地金融機構(gòu)的重組整合，培育地方品牌的大型金融機構(gòu)。

(三)大力發(fā)展區(qū)域性私人權(quán)益市場

所謂私人權(quán)益市場，是指為那些高風險、并潛在高收益的項目提供資本的市場，市場投資主體在投資決策前執(zhí)行審慎調(diào)查并在投資后保留強有力的影響來保護自己的權(quán)益價值。之所以被稱為私人權(quán)益市場，是因為這些融資工具不是通過公開發(fā)行的方式完成的，屬于典型的私募市場。發(fā)展區(qū)域性私人權(quán)益市場，就吉林省來說可以實現(xiàn)以下目標：一是為眾多沒有孵化資本、難以破繭企業(yè)的發(fā)育成長提供資本支持。二是增強對本地金融資源的吸引，切實緩解本地金融資源外流問題。三是為不同發(fā)展階段的民營企業(yè)提供更多的獲得發(fā)展資金的機會和渠道。

(四)加快區(qū)域性債券市場發(fā)展

第一，建立全省統(tǒng)一的債券市場體系，改變現(xiàn)有的分散狀態(tài)。吉林省當前的債券，一般是通過證券公司或信托投資公司發(fā)行和兌付的。沒有形成統(tǒng)一高效的債券市場體系，沒有建立統(tǒng)一的標準，沒有形成合理的債券定價規(guī)則，沒有充分發(fā)揮債券市場的資源優(yōu)化配置功能。第二，創(chuàng)新多樣化的債券品種。可以選擇一些有代表性的企業(yè)，發(fā)行系列債券、收益?zhèn)蛥⑴c債券等。第三，借助專業(yè)中介機構(gòu)，比如會計師事務(wù)所等，加快本地資信評級機構(gòu)建設(shè)，培育專門人才，為企業(yè)發(fā)行債券和投資者選擇債券提供評級服務(wù)，提高信息對稱性，讓投資者和金融監(jiān)管者掌握更多的相關(guān)信息，降低投資風險。

(五)加快多元化信用擔保體系建設(shè)

一是加大對省市擔保公司的支持力度。積極爭取政策性銀行軟貸款，擴大資本規(guī)模，使其做大做強。同時加快省擔保公司在市、縣設(shè)立分支機構(gòu)。二是加快發(fā)展民營擔保機構(gòu)。鼓勵民間資本開辦互、商業(yè)性投資擔保機構(gòu)，支持同行業(yè)企業(yè)聯(lián)合出資成立擔保公司，為業(yè)內(nèi)企業(yè)提供貸款擔保服務(wù)。三是加快建立擔保風險救助機制。建立擔保代償與民營企業(yè)創(chuàng)業(yè)投資和風險投資聯(lián)動機制，采取債轉(zhuǎn)股的辦法，化解風險。設(shè)立銀行貸款補償資金，按銀行、擔保機構(gòu)當年為民營企業(yè)實際發(fā)生的貸款額給予各家銀行一定比例的補償。

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而債券市場要不斷發(fā)展擴大，須盡快實現(xiàn)兩個市場的互聯(lián)互通，才能進一步發(fā)揮各個市場的優(yōu)勢和潛力，最終實現(xiàn)債券市場的統(tǒng)一。

在促進債券市場“互聯(lián)互通”方面，監(jiān)管層近年陸續(xù)出臺了一系列政策。實際操作層面，一些具有標志性意義的產(chǎn)品也已開啟了破冰之旅，但全面實現(xiàn)互聯(lián)互通仍須付出持續(xù)的努力。

割裂之痛

中國債券市場長期以來一直是以銀行間為主、交易所和商業(yè)銀行柜臺為輔的市場結(jié)構(gòu)。

中國的金融體系以銀行為主導(dǎo)，所以在銀行間市場集聚了絕大多數(shù)的債券品種、債券托管量和交易主體。而交易所債市則相對邊緣化，市場規(guī)模小。根據(jù)央行數(shù)據(jù)顯示，當前中國債券市場總托管量約30萬億元。其中，銀行間債券市場債券托管量約28萬億元，占總托管量的94%，銀行間債券交易市場“一家獨大”。

目前三個債券市場之間存在嚴重的分割，主要表現(xiàn)為市場交易機制不同、清算托管方式不同、交易主體不同、交易品種不同。嚴重分割之下，統(tǒng)一的收益率曲線難以形成，制約了債券市場的發(fā)展。

由于銀行間債券市場投資門檻高等原因，交易主體以金融機構(gòu)為主，個人投資無法參與。而交易所和柜臺市場交易主體比較多元化，非銀行金融機構(gòu)、機構(gòu)和個人都可以參與。交易所市場的連續(xù)競價，連續(xù)交易機制對價格形成機制、價格連續(xù)性和價格發(fā)現(xiàn)有獨特優(yōu)勢，有助于形成真正的價格曲線和收益率曲線，且交易所債券市場高度透明。

但目前交易所市場品種少，規(guī)模小，占整個債券市場的比重僅3%左右。因此，交易所債券市場還具有很大的潛力和空間，可以使更多的投資者尤其是個人參與債券市場的投資。

互通之益

彌合割裂，深化中國債券市場的互聯(lián)互通，對于推動中國建立層次豐富、功能完善的統(tǒng)一債券市場，促進中國債券的繁榮發(fā)展具有重要意義。

首先，債券市場的互聯(lián)互通，便于債券的跨市場交易，進一步打通各個市場的融資者和投資者的交易渠道，有利于提高債券的流動性；第二，有利于盤活社會資金，提高資金使用效率，更好地支持實體經(jīng)濟；第三，有利于債券的創(chuàng)新，為企業(yè)拓寬融資渠道，為個人投資者提供更多的投資機會；第四，有利于化解“影子銀行”風險，使金融市場發(fā)展更加陽光化；第五，有利于降低金融市場的流動性風險，分散銀行等金融機構(gòu)的經(jīng)營風險；第六，將使各市場債券之間的價差逐步收窄，有利于促進債券收益率曲線的完善，推進利率市場化進程，進一步發(fā)掘市場配置的決定性作用。

長期以來，中國直接融資比例過低。盡管近年來各類公司債券有了一定發(fā)展，但發(fā)展規(guī)模總體上仍然較小，滯后于其他金融市場的發(fā)展。直接融資的發(fā)展不足不僅會造成銀行風險的積累，影響金融體系的穩(wěn)定，而且也會影響金融市場的廣度和深度，限制市場功能的發(fā)揮和市場效率的進一步提高。

破冰之旅

有鑒于此，自2008年起，中央就陸續(xù)出臺各項政策推動債券市場“互聯(lián)互通”。在政策的助推下，“互聯(lián)互通”的步伐日益堅定。

6月23日，平安銀行“1號小額消費貸款證券化信托資產(chǎn)支持證券”正式登陸上交所，成為首只登陸交易所的銀行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品（ABS），開啟了中國信貸資產(chǎn)證券化登陸證券交易所的里程碑，標志著銀行間市場與交易所市場的融合又邁出了實質(zhì)性的一步。

在2013年底，經(jīng)央行和證監(jiān)會批準，國開行在上交所試點發(fā)行政策性金融債，先后四次，共發(fā)行2年、5年和15年期限債券300億元，完成政策性金融債的跨市場試點工作，實質(zhì)性推動了中國證券市場的互聯(lián)互通，對于打破中國債市一直以來的銀行間和交易所兩個市場分割問題具有標志性的意義。

國開金融債在上證所的發(fā)行給交易所帶來了大量增量資金。很多上市銀行的開戶資金進入交易所，帶來了增量資金，包括QFII和RQFII資金也大量進入，大概購入了國開金融債近三成，

未來之路

但統(tǒng)一債券市場的建立并非一夕之功，隨著國家相關(guān)規(guī)定的出臺，監(jiān)管部門和金融機構(gòu)均應(yīng)積極推動債券市場的進一步互聯(lián)互通。

監(jiān)管部門可著重解決各交易市場的監(jiān)督機制、交易機制、清算托管方式等影響債券市場互聯(lián)互通的障礙。一是要增加市場透明度，強化債券發(fā)行主體的信息披露；二是要推動債券評級機構(gòu)發(fā)展；三是培育合格的投資者；四是要不斷提高市場監(jiān)管水平，既要推動債券市場發(fā)展，又要注重防范債券市場規(guī)模不斷擴大、機制越來越復(fù)雜所帶來的風險；五是要加強市場基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，完善債券的發(fā)行、承銷、托管和清算等環(huán)節(jié)。

金融機構(gòu)應(yīng)大力開展債券創(chuàng)新，開發(fā)出滿足各個交易市場、各類投融資者的產(chǎn)品。

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近年來，自治區(qū)各金融機構(gòu)認真落實自治區(qū)黨委、政府決策部署，千方百計加大對非公企業(yè)的信貸投入，不斷拓寬非公企業(yè)的融資渠道，有效支持了自治區(qū)非公經(jīng)濟的發(fā)展。

（一）制定信貸指導(dǎo)意見和正向激勵機制，加大對非公經(jīng)濟的信貸支持力度

人民銀行呼和浩特中心支行研究制定了《銀行業(yè)金融機構(gòu)支持小型微型企業(yè)發(fā)展的指導(dǎo)意見》，引導(dǎo)各銀行業(yè)金融機構(gòu)加大對小型、微型企業(yè)的信貸投入。開展中小企業(yè)信貸政策導(dǎo)向效果評估，對全區(qū)銀行業(yè)金融機構(gòu)執(zhí)行中小企業(yè)信貸政策效果進行評價，建立激勵約束機制，督促金融機構(gòu)切實加大對中小企業(yè)的支持力度。截至2012年12月末，全區(qū)中小微企業(yè)貸款余額達4456.2億元，同比增長23.08%，全年新增中小企業(yè)貸款647.6億元，占全部企業(yè)新增貸款的72.9%，同比提高8.6個百分點。

（二）搭建政銀企信息交流平臺，推進銀企融資有效對接

針對中小微企業(yè)融資難和自治區(qū)不同區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展特點，人民銀行呼和浩特中心支行聯(lián)合自治區(qū)金融辦、工商聯(lián)等部門開展了全方位、多層次、寬領(lǐng)域的銀企對接、合作與交流。2011年，先后6次與5個盟市地方政府組織召開“項目對接會”、“政銀企座談會”、“中小企業(yè)服務(wù)峰會”，積極為企業(yè)和金融機構(gòu)搭建信息交流平臺，共簽署合作項目200多項，簽約金額1000多億元。2012年，共組織了3次綜合性大型銀企對接會、5次地區(qū)性銀企對接會，8次對接會現(xiàn)場簽署項目融資協(xié)議277份，簽約金額903億元，對推動自治區(qū)非公經(jīng)濟發(fā)展起到積極作用。

（三）不斷拓寬非公經(jīng)濟的融資渠道

2012年，人民銀行呼和浩特中心支行聯(lián)合自治區(qū)金融辦等部門，在全區(qū)組織實施了以“推介金融市場產(chǎn)品，增強直接融資能力；推進融資方式創(chuàng)新，增大社會融資規(guī)模”為主要內(nèi)容的“雙推雙增”融資工程，幫助企業(yè)拓寬直接融資渠道；自治區(qū)金融辦等五部門聯(lián)合出臺了《關(guān)于加快推進企業(yè)上市工作的意見》，對于推動資本市場融資發(fā)揮了積極作用。2012年全區(qū)在資本市場中實現(xiàn)直接融資605億元，比“十一五”期間累計直接融資還多16億元；2012年內(nèi)蒙古被確定為中小企業(yè)私募債券西部首個試點省區(qū)，目前自治區(qū)已經(jīng)有5家中小企業(yè)私募債券在滬深交易所備案，備案金額11億元；全區(qū)首支中小企業(yè)集合債券獲準發(fā)行，融資規(guī)模3.4億元；全區(qū)29家上市企業(yè)中，有15家是非公企業(yè)；全區(qū)債券融資中，非公企業(yè)的融資額占到了36.2%。同時推動自治區(qū)特色產(chǎn)品馬鈴薯成為期貨上市品種。

（四）推進金融產(chǎn)品和服務(wù)創(chuàng)新

引導(dǎo)金融機構(gòu)建立中小企業(yè)服務(wù)專營機構(gòu)，在注意防范和化解風險的同時，探索創(chuàng)新適合不同地域和不同發(fā)展階段中小企業(yè)的金融產(chǎn)品和服務(wù)方式。截至2012年末，全區(qū)僅縣域金融機構(gòu)開辦的創(chuàng)新金融產(chǎn)品就達77種，如中國銀行在積極推廣“乳業(yè)通寶”產(chǎn)品的基礎(chǔ)上，創(chuàng)新研發(fā)了“巴林石通寶”、“肉業(yè)通寶”、“月餅通寶”等多項授信產(chǎn)品；內(nèi)蒙古銀行在審批流程方面，采用“小企業(yè)金融服務(wù)中心專職營銷——獨立審批人直接審批——小企業(yè)金融服務(wù)中心獨立放款”的貸款操作流程，形成了前中后臺流程式業(yè)務(wù)經(jīng)營模式，大大縮短了審批鏈條，提高了審批效率，有效滿足了小企業(yè)“短、小、頻、急”的融資需求。

（五） 推動新型金融機構(gòu)發(fā)展

近年來，在原有銀行業(yè)金融機構(gòu)支持的基礎(chǔ)上，自治區(qū)增加了城市商業(yè)銀行、村鎮(zhèn)銀行以及小額貸款公司等新型機構(gòu)。村鎮(zhèn)銀行、小額貸款公司和擔保公司成為非公經(jīng)濟服務(wù)的新生力量。2012年末，全區(qū)共有小額貸款公司533家，貸款余額386億元，當年累計發(fā)放貸款338億元，間接帶動了全區(qū)40多萬人的創(chuàng)業(yè)及就業(yè)；全區(qū)共有融資性擔保機構(gòu)212家，全年新增擔保額307億元，在保余額340億元；全區(qū)共有村鎮(zhèn)銀行56家，貸款余額91.88億元，當年新增貸款46.41億元。通過村鎮(zhèn)銀行、小額貸款公司和擔保公司的融資服務(wù)，一大批非公企業(yè)順利度過“成長期”，成為地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展中的主力軍。

二、金融支持非公經(jīng)濟發(fā)展存在的問題

（一）金融服務(wù)創(chuàng)新能力仍顯不足

相對于融資需求多樣化的非公企業(yè)而言，轄區(qū)銀行機構(gòu)的金融服務(wù)產(chǎn)品相對單一，信托、租憑、債券融資和以信托、租憑為基礎(chǔ)的理財產(chǎn)品融資發(fā)展不充分。同時，金融創(chuàng)新的配套環(huán)境仍不完善。目前，雖然許多金融機構(gòu)開發(fā)了適合非公企業(yè)特點的金融創(chuàng)新產(chǎn)品，但相關(guān)配套制度環(huán)境仍不夠完善，制約了金融創(chuàng)新產(chǎn)品的發(fā)展和推廣。以非公企業(yè)融資抵質(zhì)押方式創(chuàng)新為例，目前在法律法規(guī)方面仍然缺乏對土地承包經(jīng)營權(quán)、排污權(quán)等部分抵質(zhì)押權(quán)利的明確界定和法律支撐，金融機構(gòu)的業(yè)務(wù)創(chuàng)新缺乏有效的法律保障。同時，在動產(chǎn)、股權(quán)、知識產(chǎn)權(quán)等質(zhì)押融資方面，也缺乏統(tǒng)一高效的登記公示系統(tǒng)和完善的評估流轉(zhuǎn)市場，導(dǎo)致金融業(yè)務(wù)創(chuàng)新仍面臨一定的市場和政策風險，制約了金融機構(gòu)開展創(chuàng)新的積極性。

（二）非公企業(yè)金融服務(wù)專營機構(gòu)的作用未充分發(fā)揮

內(nèi)蒙古各銀行中小企業(yè)專營機構(gòu)雖然初具雛形，但專營機構(gòu)運行機制尚難以完全獨立，各項制度設(shè)計也較為模糊。如成本利潤核算機制、貸款定價機制、獎懲考核機制不完善等，造成面向非公企業(yè)發(fā)展實際的信貸服務(wù)針對性差，基層行信貸權(quán)限較少，對企業(yè)的貸款審批權(quán)限集中于自治區(qū)分行或地市級分行，銀行信貸信息占有與業(yè)務(wù)權(quán)限失衡。非公企業(yè)評級標準缺乏針對性和靈活性。對貸款風險控制的過度強調(diào)，也加重了信貸人員的貸款風險責任約束。

（三）非公企業(yè)直接融資需求難以滿足

直接融資是金融創(chuàng)新的突破口，但由于我區(qū)非公企業(yè)大多屬于民營企業(yè)，規(guī)模不大，在金融市場上的信用等級不高，較難得到市場投資者的認可，信用增級方面存在諸多難點，特別是我區(qū)優(yōu)質(zhì)擔保機構(gòu)比較稀缺，擔保機構(gòu)的資金實力普遍較弱，規(guī)模較小，抗風險能力不強，擔保費用較高，成為制約非公企業(yè)直接融資發(fā)展的“瓶頸”，非公企業(yè)在銀行間市場發(fā)行債券迫切需要政府財政的信用增級支持。

（四）企業(yè)信用擔保體系建設(shè)相對緩慢

自治區(qū)近幾年不斷加大融資性擔保公司建設(shè)力度，同時還利用國家及自治區(qū)中小企業(yè)發(fā)展專項資金對擔保公司進行獎勵和風險補償，但對擔保公司的法律保護、稅收優(yōu)惠、信用信息查詢、抵押登記等配套政策和措施仍不健全，再加上擔保機構(gòu)和銀行合作的門檻較高，且普遍要求借款人反擔保，進一步制約了擔保機構(gòu)風險隔離作用的發(fā)揮。

（五）民間資金進入金融領(lǐng)域的門檻較高

2010年，國家出臺了引導(dǎo)和鼓勵民間投資健康發(fā)展的“新36條”，我區(qū)也出臺了相關(guān)貫徹實施意見。但目前民間資本投資金融領(lǐng)域仍然缺乏具體的、具有可操作性的政策辦法和實施細則，在準入條件、開放范圍、操作規(guī)則等方面不明確、不透明，主要表現(xiàn)在民間資本的參股比例限制、難以成為金融機構(gòu)的主發(fā)起人、進入退出機制不完善等。在實際操作中，民間資本進入金融領(lǐng)域仍然面臨許多“軟門檻”，在金融機構(gòu)引進戰(zhàn)略投資者時，國有資本更容易獲批。民間資本進入金融業(yè)程序繁瑣，需要經(jīng)過層層申報、審批，民間資本參股金融的市場機會有限。這些因素都制約了民間資金進入非公企業(yè)金融服務(wù)體系的步伐，規(guī)模龐大的民間資金游離于正規(guī)金融市場之外，不僅限制了非公企業(yè)金融服務(wù)的資源和渠道，也客觀上造成了民間融資的風險隱患。

三、政策建議

（一）加大銀行業(yè)金融機構(gòu)對非公經(jīng)濟的支持力度

充分發(fā)揮政策引導(dǎo)作用。加強窗口指導(dǎo)和信貸政策引導(dǎo)，靈活運用多種貨幣政策工具，增加金融支持非公經(jīng)濟發(fā)展的可用資金。完善對非公經(jīng)濟信貸投放的考核，進一步增強金融機構(gòu)支持非公經(jīng)濟發(fā)展的積極性。制定我區(qū)縣域金融機構(gòu)資金回流計劃和具體考核辦法，確保三年內(nèi)全區(qū)縣及縣以下金融機構(gòu)新增存款可貸資金的70%投放縣域經(jīng)濟發(fā)展。完善地方銀行機構(gòu)績效考核及高管人員薪酬管理辦法，將支持非公經(jīng)濟發(fā)展作為一項重要考核內(nèi)容，引導(dǎo)地方銀行將服務(wù)非公經(jīng)濟作為業(yè)務(wù)發(fā)展的重點。

健全服務(wù)非公企業(yè)的銀行業(yè)金融體系。積極引進區(qū)外金融機構(gòu)在自治區(qū)設(shè)立分支機構(gòu)，推動股份制銀行和城市商業(yè)銀行在盟市和縣域設(shè)立分支機構(gòu)，支持民營資本參與地方法入金融機構(gòu)的發(fā)起設(shè)立或增資擴股，支持地方性法人銀行發(fā)行小型微型企業(yè)貸款專項金融債券。加快銀行業(yè)機構(gòu)小微企業(yè)專營機構(gòu)建設(shè)，各銀行業(yè)機構(gòu)要在區(qū)盟（市）兩級分（支）行設(shè)立小微企業(yè)專營機構(gòu)或網(wǎng)點。同時，單列小微企業(yè)信貸總量和增量指標，改進信貸審批發(fā)放流程，下放信貸管理權(quán)限，加快貸款審核速度，確保年度小微企業(yè)貸款增速高于全區(qū)貸款增速。

發(fā)揮農(nóng)村合作金融機構(gòu)服務(wù)縣域非公經(jīng)濟的主力軍作用。主動調(diào)整信貸結(jié)構(gòu)，拓展信貸領(lǐng)域，拓寬貼現(xiàn)業(yè)務(wù)渠道，開辦銀行承兌匯票業(yè)務(wù)，創(chuàng)新?lián)７绞剑e極開展對非公企業(yè)的貸款營銷活動，繼續(xù)做好農(nóng)戶小額信用貸款工作，加大對種養(yǎng)殖專業(yè)戶、多種經(jīng)營戶、特色農(nóng)業(yè)基地的信貸投入，支持非公經(jīng)濟發(fā)展。

（二）大力發(fā)展服務(wù)非公經(jīng)濟的新型金融機構(gòu)

鼓勵區(qū)內(nèi)外金融機構(gòu)到金融服務(wù)空白鄉(xiāng)鎮(zhèn)開設(shè)村鎮(zhèn)銀行和貸款公司。按照“寬進嚴管、加快發(fā)展”的原則，適當放寬小額貸款公司單一投資者持股比例限制，協(xié)調(diào)銀行業(yè)金融機構(gòu)加大對小額貸款公司的融資支持，推動小額貸款公司增資擴股，加快發(fā)展步伐，擴大機構(gòu)和服務(wù)覆蓋面。在嚴格防范風險的前提下，發(fā)展多類型、符合當?shù)貙嶋H的資金或信用互助組織，由民間資本投資發(fā)起設(shè)立社區(qū)銀行等地方性金融機構(gòu)，允許民間資本更多地投資新型金融組織和非銀行金融機構(gòu)。

（三）有效拓寬非公企業(yè)直接融資渠道

1.加大非公企業(yè)上市培育力度。進一步加強自治區(qū)主管部門、盟市政府、監(jiān)管部門、金融中介機構(gòu)之間的合作，建立非公企業(yè)上市“綠色通道”，優(yōu)先辦理。建立和完善全區(qū)企業(yè)上市后備資源庫、證券中介機構(gòu)信息庫和企業(yè)上市咨詢專家?guī)臁＜涌烊珔^(qū)股權(quán)交易市場建設(shè)，建立內(nèi)蒙古區(qū)域股權(quán)交易市場，為非公企業(yè)提供低成本、低風險、高效率的股權(quán)、債權(quán)轉(zhuǎn)讓與融資服務(wù)，增強非公企業(yè)直接融資能力。

2.大力推動非公企業(yè)股權(quán)、債券融資。充分利用銀行間債券市場，引導(dǎo)和支持非公企業(yè)通過發(fā)行短期融資券、中期票據(jù)、中小企業(yè)集合票據(jù)等融資方式籌措資金，積極探索區(qū)域集優(yōu)債務(wù)融資模式。支持在我區(qū)建立非公企業(yè)產(chǎn)權(quán)投資基金，積極發(fā)展私募股權(quán)投資和創(chuàng)業(yè)投資等融資工具。

3.創(chuàng)新民間投融資管理。完善民間資本管理中心、民間融資服務(wù)中心建設(shè)，引導(dǎo)民間資本投資和民間融資規(guī)范化、陽光化，利用市場化方式組織民間資本和民間融資服務(wù)非公經(jīng)濟發(fā)展。大力發(fā)展各類投資基金、信托產(chǎn)品和民間融資機構(gòu)，吸引社會資本、民間資本和境外資本投資非公經(jīng)濟發(fā)展。

（四）創(chuàng)新非公企業(yè)金融服務(wù)

各銀行業(yè)金融機構(gòu)應(yīng)把為非公經(jīng)濟提供服務(wù)當作增加市場份額、提高競爭力的渠道和機遇，建立健全非公經(jīng)濟貸款管理制度，創(chuàng)新信貸產(chǎn)品和服務(wù)方式，拓展融資抵押擔保范圍，完善審貸模式，簡化貸款流程、提高貸款審批效率。各國有商業(yè)銀行要下放縣域分支機構(gòu)的貸款審批權(quán)限，促進縣域經(jīng)濟和非公經(jīng)濟的健康發(fā)展。要增強對非公經(jīng)濟的信貸管理的靈活性，根據(jù)非公企業(yè)的生產(chǎn)和流通實際需要，合理確定貸款期限、利率水平，要提高定價科學(xué)性和自主性，提升通過利率覆蓋風險的能力。除傳統(tǒng)的信貸服務(wù)手段外，要積極開辦針對非公經(jīng)濟發(fā)展的中間業(yè)務(wù)、遞延業(yè)務(wù)；創(chuàng)新服務(wù)手段，靈活運用各種金融工具，為個體、私營業(yè)主提供開戶、結(jié)算、轉(zhuǎn)賬、提現(xiàn)、票據(jù)、信息、代收代付以及融資租賃、公司理財和賬戶托管等綜合服務(wù)業(yè)務(wù)，為全區(qū)非公經(jīng)濟發(fā)展提供多樣化的金融創(chuàng)新服務(wù)。

（五）創(chuàng)新保險和信托產(chǎn)品

1.試點推動無抵押無擔保小貸保證保險。通過引入保險機構(gòu)為符合條件的借款人提供保證保險，使借款人在無抵押無擔保情況下，能夠以比較合理的成本從銀行獲得小額貸款，為非公企業(yè)開辟新的融資渠道。

2.試行“擔保+保險”模式。在信用擔保制度基礎(chǔ)上引入信用保險，探索建立應(yīng)收賬款債券交易中心，緩解非公經(jīng)濟發(fā)展過程中的資金困難。

3.創(chuàng)新信托融資產(chǎn)品。進一步發(fā)揮信托融資工具決策快、收費低、收益穩(wěn)定、抵押擔保方式靈活等優(yōu)勢，集聚社會閑散富余資金，充分支持我區(qū)非公經(jīng)濟發(fā)展。充分利用信托公司的資信和人才優(yōu)勢，為非公企業(yè)開展融資咨詢、財務(wù)顧問、增級增信等金融服務(wù)。

篇10

[ 論文 關(guān)鍵詞]中外 企業(yè) ；融資制度；融資方式

[論文摘要]中小企業(yè)作為國民 經(jīng)濟 的重要組成部分，其融資制度的建設(shè)是中小企業(yè)能否存續(xù) 發(fā)展 的必要前提。隨著

一、我國中小企業(yè)融資狀況分析

盡管我國理論界和現(xiàn)實經(jīng)濟實踐中沒有形成真正的融資制度概念，但從我國中小企業(yè)融資的現(xiàn)狀基本可以歸納出我國中小企業(yè)融資制度的現(xiàn)狀：從政策目標看，我國的中小企業(yè)融資制度的目標主要是就業(yè)目標，目的是穩(wěn)定社會經(jīng)濟秩序，經(jīng)濟發(fā)展和技術(shù)創(chuàng)新都在次要地位，并未充分重視；從融資體系看，銀行是我國中小企業(yè)融資的主要機構(gòu)，財政以被動方式對國有中小企業(yè)資本金進行補充(當影響到中小企業(yè)生存)；從融資方式看，間接融資是我國中小企業(yè)融資的主要形式；從風險控制看，中小企業(yè)融資風險沒有一個完善的釋放和控制體系。

二、國外中小企業(yè)融資制度分析

(一)美國中小企業(yè)融資體系的主要構(gòu)成

1．政策性 金融 機構(gòu)。美國中小企業(yè)管理局(sba)是美國對中小企業(yè)進行間接融資扶持的主要政策性金融機構(gòu)。

2．商業(yè)性的融資機構(gòu)。在美國，由于受到 法律 限制，地方商業(yè)銀行必須將融資額度的25％左右投向中小企業(yè)，除了商業(yè)銀行以外，互助基金也是中小企業(yè)的重要融資渠道，個人和中小企業(yè)投資入股形成的這種機構(gòu)，可以看作合作社，主要為成員提供貸款，儲蓄是貸款的先決條件。

3．風險投資公司。之所以將風險投資公司與政策性金融機構(gòu)和商業(yè)性金融機構(gòu)分開，是因為風險投資公司的性質(zhì)介于政策性與商業(yè)性之間。美國的風險投資公司的特點是：勇于對新建企業(yè)投資，在首次公開招股的企業(yè)中，約有1／3是風險投資公司的投資對象。

(二)日本中小企業(yè)融資體系的構(gòu)成

1．政策性的融資機構(gòu)。日本中小企業(yè)金融公庫、國民金融公庫、環(huán)境衛(wèi)生公庫、商工組合中央金庫以及中小企業(yè)信用保險公庫均為中小企業(yè)政策性金融機構(gòu)，它們具有不同的分工。目的和宗旨都是為保證中小企業(yè)獲得充足資金。

2．商業(yè)性的融資機構(gòu)。在日本，從20世紀80—90年代開始，商業(yè)銀行逐漸向中小企業(yè)增加貸款發(fā)放，到20世紀90年代初，對中小企業(yè)融資額度占融資總額的65．8％，比20世紀8o年代增加了25個百分點，以后隨著泡沫經(jīng)濟的破滅，該比率略有下降。除了商業(yè)銀行體系，日本也有專門為中小企業(yè)服務(wù)的非銀行金融機構(gòu)，即互助銀行、信用金庫等，這些金融機構(gòu)的特點是：地方性強；互助、合作性質(zhì)強。

(三)美國中小企業(yè)的主要融資方式

1．進入金融市場進行直接融資。與其它國家中小企業(yè)資金來源結(jié)構(gòu)比較，美國中小企業(yè)發(fā)行有價證券(公司債券、股票)的比例最高。美國中小企業(yè)長期資金的供給主要來源于公司債券，短期資金則依賴于銀行信貸。這與美國資本市場的發(fā)達程度不無關(guān)系。

美國的公司債券發(fā)行市場發(fā)展較早，規(guī)模較大，企業(yè)籌資的順序為公司債券、股票、銀行貸款，債券發(fā)行的比例大大超過銀行融資。這是因為：除商業(yè)銀行、公共事業(yè)外，企業(yè)發(fā)行債券的原則比較自由，在法律上對發(fā)行債券形成的負債總額不作限制；可發(fā)行債券種類多，中小企業(yè)能夠方便地發(fā)行資信評估低等級或無等級債券；企業(yè)與作為主承銷商的證券公司對發(fā)行總額、發(fā)行條件進行協(xié)商，即可作出發(fā)行決定。

中小企業(yè)由于受企業(yè)形態(tài)、組織規(guī)模、股東人數(shù)、資本金規(guī)模等各種條件限制，其股票往往不能在證券交易所上市，但具有一定規(guī)模的中小企業(yè)仍可以在柜臺市場進行交易。柜臺市場相對于組織嚴密的證券交易市場而言，通常被稱為非組織的市場。柜臺市場的主要經(jīng)濟功能有：非上市企業(yè)可以通過將其股份在柜臺市場上公開出售以獲得資本，增加資本金；為一些在證券交易所下市的企業(yè)提供一定期間的流動性。

美國的中小企業(yè)股權(quán)融資主要通過柜臺市場。中小企業(yè)柜臺市場包括：通過 計算 機中心。把各證券公司用通信 網(wǎng)絡(luò) 相聯(lián)系的nastaq系統(tǒng)；柜臺交易市場主要由全美證券協(xié)會(nasd)管理。在該協(xié)會開發(fā)的nasraq系統(tǒng)上登記的企業(yè)，分為nms和small cap。引入nastaq系統(tǒng)以前，主要由pinksheet傳播股價、成交量等信息，1972年引入nastaq系統(tǒng)之后，實現(xiàn)了買賣自動化，大大提高了處理能力，市場規(guī)模也迅速擴大，成交量僅次于紐約證券交易所，居全美國第二位，并在美國、日本、新加坡等國實現(xiàn)了網(wǎng)上掛牌交易。

風險投資公司對中小企業(yè)提供的融資，從本質(zhì)上是一種股權(quán)融資。但是，風險投資公司融資與一般上市融資存在區(qū)別：首先，風險投資公司通常僅對創(chuàng)業(yè)或者發(fā)展期的中小企業(yè)提供融資，而上市融資的中小企業(yè)一般已經(jīng)進入成長期；其次，風險投資公司獲取的股權(quán)通常比較集中，有改變中小企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的要求，會要求對中小企業(yè)的實際控制權(quán)，而上市后新增的股權(quán)一般比較分散，不會影響原管理層的實際控制權(quán)；最后，風險投資公司所獲取的股權(quán)一般暫時不會流通，待進入柜臺市場或正式上市后才會流通。

2．通過銀行等 金融 機構(gòu)進行間接融資。商業(yè)銀行體系仍然是美國中小 企業(yè) 的最重要資金來源之一。商業(yè)銀行主要為美國中小企業(yè)提供短期流動資金。

(四)日本中小企業(yè)的主要融資方式

1．間接融資。日本中小企業(yè)是以銀行信貸為主要資金來源籌措長短期資金的。日本的中小企業(yè)自有資本比率平均為l3％，只相當于大企業(yè)的60％左右，而對金融機構(gòu)的貸款依存度又比大企業(yè)高得多。

2．直接融資。日本中小企業(yè)的直接融資方式也有債券融資和股權(quán)融資兩種，不過，占主導(dǎo)地位的是債券融資。在日本，中小企業(yè)一般只具有發(fā)行私募債券的資格和能力，私募債券由于透明度低，不利于保護投資者利益，被認為是不正規(guī)的債券。

柜臺市場在日本稱為店頭市場。1991年，日本也開始啟動本國柜臺市場網(wǎng)上交易系統(tǒng)(jastaq)，但在市場規(guī)模、股票流通性方面都不如美國。美國和日本的柜臺市場，對 經(jīng)濟 的差異影響迥異，美國新經(jīng)濟可以說是nastaq獨力支撐的。對高科技的 發(fā)展 起了至關(guān)重要的作用。日本柜臺市場與美國的區(qū)別在于：首先，管理機構(gòu)管理的側(cè)重點不同。美國注重資金分配的市場效率性，強調(diào)企業(yè)信息的公開性、規(guī)章制度的透明性和公正性，強調(diào)投資者自己負責的原則，從而以較低的管理成本管理市場。日本側(cè)重于行政指導(dǎo)，規(guī)范市場行為，嚴格控制進入柜臺市場的標準，以此達到保護投資者的目的。其次，它們登記基準方面的實質(zhì)性不同。日本店頭市場的登記基準形式上雖與美國nastaq中以小規(guī)模企業(yè)為對象的small cap相近，但其實質(zhì)基準遠遠高于形式標準。再次，企業(yè)進入柜臺交易的目的不同。由于企業(yè)公開發(fā)行股份的第一目的在于籌措資金，而nastaq的各種費用大大低于紐約證券市場，因此，美國有大量的已經(jīng)具備進入紐約證券交易所資格的大企業(yè)仍然留在nastaq的nms柜臺市場中。在日本，只有在東京、大阪證券交易所一部或二部上市的企業(yè)，才能得到公眾的信任。進入一部或二部，通常必須從店頭市場開始。最后，投資者觀念不同。在美國，證券持有者主要是家庭經(jīng)濟和商業(yè)銀行等金融機構(gòu)，個人金融資產(chǎn)中50％以上是投向證券和非法人企業(yè)的，其中股票約占69．9％。這種敢于冒險的投資態(tài)度，給柜臺市場帶來了活力。而在日本股市上，個人投資者所占股份只有23．5％，其余均為金融機構(gòu)、事業(yè)法人等掌握，對高風險的柜臺市場，個人投資者很少。

日本以美國的中小企業(yè)投資法為藍本，于1963年制定了中小企業(yè)投資育成公司法。成立了三個由政府、地方公共團體以及民間企業(yè)共同出資的中小企業(yè)投資育成公司。對于有助于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化，或有助于加強產(chǎn)業(yè)國際競爭的中小企業(yè)，經(jīng)過認定以后，該公司實行股份投資，給以經(jīng)營、技術(shù)上的指導(dǎo)，并把企業(yè)一直扶持到能在證券市場上市籌資。日本的風險投資公司的特點為：幾乎不參與創(chuàng)建企業(yè)的投資，對創(chuàng)建l0年以上的中小企業(yè)的投資約占2／3，對創(chuàng)建未滿5年的企業(yè)的投資僅占16％；參與企業(yè)投資的幾乎都是證券、金融機構(gòu)下屬的子公司型投資公司；融資比投資多；從投資領(lǐng)域看，非高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)占較大比率。由此可見，日本的風險投資公司盡量避免風險，力求將失敗率控制在最低程度。

三、中外中小企業(yè)融資制度的比較

(一)融資體系的比較

從直接融資看，我國中小企業(yè)的債券市場和股權(quán)交易市場發(fā)育不足，造成了中小企業(yè)融資過于依賴間接融資體系；從間接融資看，中小企業(yè)的政策性融資還未建立，直到1997年擔保機構(gòu)才剛剛發(fā)育，所以，商業(yè)銀行體系承擔了全部中小企業(yè)融資重任，這是不正常現(xiàn)象；從商業(yè)銀行體系的運作看，四大國有獨資商業(yè)銀行并不適應(yīng)中小企業(yè)融資的要求，因此，需要改革。

(二)融資方式的比較

到目前為止，我國股票市場的流通股總市值還不到gdp的20％，債券市場也受到嚴格的金融管制，中小企業(yè)難以通過直接融資渠道獲得資金。從間接融資看，中小企業(yè)主要通過抵押和擔保手段向商業(yè)銀行融資，并且，難以得到政策性的擔保支持，融資手段的單一，造成了中小企業(yè)的融資困難。

(三)融資風險控制系統(tǒng)的比較