導語：如何才能寫好一篇近年企業并購案例，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

在所有并購案例中，制造業、能源及礦業案例數量增加較多，主要原因是工業原材料和能源等價格持續上漲促使能源企業積極謀求行業內部的整合和擴張。

制造業、能源、礦業升溫

本季度境內并購案例數量30起，同比增加233.3%。其中，披露金額的案例25起，涉及并購金額26.56億美元。

制造業和能源及礦業行業受到并購市場的關注，具體表現在制造業企業并購案例數量7起，6起披露金額的案例涉及并購金額6.60億美元；能源及礦業案例數量4起，涉及并購金額7.05億美元。

值得注意的是，能源及礦業行業發生4起并購案例，涉及石化、煤炭和發電等行業。由于石油、煤炭和鐵礦等資源的需求日益增加，該領域企業積極采取整合上下游產業鏈的發展策略，未來仍有較大整合空間。

從企業發展階段上看，在被并購的制造業企業中，3家處于獲利期，4家處于擴張期。其中，獲利期制造業企業平均單筆并購金額2.01億美元。此外，在被并購的能源及礦業企業中，2家處于獲利期，1家處于擴張期。

從地區分布上看，北京、陜西、上海和山東案例數量較多。其中，北京并購案例數量5起，同比增加66.7%；上海3起，與去年同期持平。陜西和山東案例數量有較大增長，分別為4起和3起。從并購金額上看，本季度山東、陜西和內蒙古3省被并購企業涉及金額占境內被并購企業總金額的比例超過50%。

VC/PE背景企業并購、跨境并購 冰火兩重天

盡管本季度境內并購案例數量大幅增加，但是VC/PE背景企業并購案例數量僅為1起。國內軟件外包龍頭企業東軟股份有限公司通過換股反向并購東軟集團完成集團的整體上市，英特爾投資在此次并購案例中獲得74.4%的回報。

2008年第一季度跨境并購案例數量22起。其中，已披露金額的案例數量16起，涉及并購金額38.63億美元。

IT、醫療健康和能源及礦業等行業并購表現活躍。能源及礦業企業華能集團以42.35億新元并購新加坡大士能源有限公司從而獲得新加坡電力市場25%的市場份額。

同時，醫療健康行業跨境并購案例數量有較大幅度增加，達到4起。

此外，出境并購案例數量4起，數量同比增加300%，涉及并購金額32.87億美元。華能集團、百麗國際等企業參與出境并購，被并購企業分布在美國、新加坡和香港。

■觀察

“現在是浙江企業走出去并購的最好時期”，今年來，不少經濟學家發出了這樣的呼吁，受美國次級債危機的影響，加上國內相關行業監管日趨收緊，一定程度上制約了外資對國內企業發動的大規模并購。同時，這也為民營企業并購國外企業創造了條件。

篇2

財務風險貫穿于整個并購活動的始終，始于并購計劃決策階段，體現在并購的易執行階段，且一直延續至并購后續整合階段。

（一）企業并購財務風險 國內學者對企業并購的財務風險定義可歸納為它是在一定時期內，企業為并購融資或因兼并發生債務，而使企業發生財務危機的可能性。本文將企業并購面臨的財務風險具體歸納為：由于并購定價、融資、支付及后續整合等各項決策所引起的可能導致企業財務狀況惡化或可能造成財務損失的不確定性。

（二）企業并購財務風險管理環節 并購過程中前后各環節的財務風險具有較強的關聯性。前一環節引發的財務風險往往會影響到后續階段。企業并購的財務風險管理環節包括并購前的計劃決策的財務風險，體現為對目標企業的定價風險和環境風險。并購中交易執行的財務風險，具體體現為融資風險和支付風險和并購后整合階段的財務風險，具體體現為投入生產運營風險、歸還融資債務風險、償債風險和資產流動性風險等。

二、企業并購財務風險存在的問題

在企業并購的過程中，財務風險始終存在，多數企業在并購時存在著財務風險管理問題。

（一）并購前難以量化目標企業價值 并購企業對目標企業的價值評估是企業并購中的關鍵環節，國際上通行的對目標企業的價值評估的三種方法是成本法、市場法和收益法。不同的價值評估方法對同一目標企業進行評估得到的并購價格也不相同。并購企業可根據自身的并購動機及掌握資料信息的充分與否等因素來決定采用適合企業發展的評估方法，但多數企業選用的方法往往都不能達到預計的要求。對目標企業的價值評估是指對企業所能創造的預計未來現金流量現值的評估，它包含了資金的時間價值和風險價值，而現金流量的現值是以資金的時間價值為基礎而對現金流量進行折現計算得出的，故存在不確定性和風險因素，很難具體量化。

（二）并購中有限的融資來源 目前我國企業的外部融資方式主要是向各銀行貸款、企業自身發行股票或通過債券融資，但這三種方式都難以為較大型的企業并購提供充足的資金支持。國際并購融資中廣泛使用的融資方式還有認股權證、可轉換債券、優先股、票據等，近年來新的并購融資方式如杠桿并購中的賣方融資、管理層并購等，我國還用得比較少。我國很多企業因不符合相關條件也不能采用股票融資方式，如《公司法》、《證券法》等文件對首次發行、配股、增發的標準都有嚴格的要求，即便符合要求后，企業等待審批的時間仍然很長。

（三）并購中資金支付方式不合理 并購中不同的支付方式均會帶來不同的財務風險。采用現金并購的企業要優先考慮其資產的流動性，如果并購活動占用了并購企業大量的流動資金，必然導致并購企業對外部環境變化的反映能力與協調能力降低，從而增加了企業的經營和財務風險。股票支付的方式不僅會增加發行的成本，還可能會延誤并購的恰當時機，導致并購的失敗。它有可能會稀釋股權和每股收益，由于新股發行成本高且手續繁雜，極易引來投機者的套利而使并購雙方遭受損失，帶來較大的風險?，F實中部分并購方選擇將股票在高位套現，再將現金增持新發股份，或以協議收購的方式，均可以相對市場更低一點的價格實現增持?；旌现Ц兑虿荒芤淮瓮瓿烧麄€支付過程也存在著較大的風險。

（四）并購后未能有效整合財務風險 并購企業未對本企業的資金狀況和管理能力進行有效評價，如今很多并購企業在做出并購決策時，對自身的發展和定位仍不明確，所以并購完成后不一定會產生預期的財務協同效應。一般對多數并購企業而言，并購企業和目標企業雙方的財務考核體系均是不一致的，由于與企業有關的財務報表提供的信息可能是不真實的，而且雙方企業的經營目標不一致，故很難在完成并購后將雙方企業的財務風險進行整合處理。

三、案例分析

近兩年，中國海外并購過億美元的有很多，吉利并購沃爾沃是2010年度中國海外并購金額較大的案例之一。本文引入該并購案例，運用SWOT分析法對其進行論述，以企業并購的財務風險為切入點，分析吉利并購沃爾沃存在的財務風險。

（一）并購企業和目標企業 并購企業——浙江吉利控股集團。中國汽車行業十強企業之一，建于1986年，現有吉利自由艦、吉利熊貓、上海華普、中國龍等系列30多個品種。目標企業――瑞典沃爾沃汽車公司。世界20大汽車公司之一、北歐最大的汽車企業、瑞典最大的工業企業集團。建于1924年，以質量和性能優異在北歐享有很高聲譽。

吉利并購沃爾沃經歷了漫長的過程：1999年福特花費64.9億美元購得沃爾沃品牌。受金融危機影響，2008年底福特決定出售它。2009年4月，福特完成對沃爾沃的評估后通過投行對中國企業發出了出售沃爾沃的情況說明。2009年10月，福特宣布吉利成為沃爾沃的首選競購方。吉利于2009年12月，與福特汽車公司就并購沃爾沃轎車公司的所有重要商業條款達成一致。2010年3月，吉利的董事長李書福在瑞典簽下了并購沃爾沃100%的股權協議。在獲得相關監管機構批準后，于2010年2和3季度完成交易以投入運營。

（二）吉利并購的SWOT分析 優勢（S）體現在自身的內部優勢上。吉利并購沃爾沃不僅有助于吉利品牌形象的提升，還有助于吉利引進沃爾沃的先進技術。沃爾沃品牌是一個涵蓋轎車、商用車、工程機械、飛機零部件等龐大機械制造業的經典品牌，以質量和性能在北歐享有較高的品牌信用度，被譽為世界上最安全的汽車。技術是其品牌的核心。沃爾沃并入后帶來的技術將讓吉利的產品更具競爭力。機會（O）則代表外部環境中的機會。吉利并購沃爾沃有助于吉利國際化進程的加速。沃爾沃是一個在全球市場都有銷售渠道的品牌，它能帶來更多的發展機會。劣勢（W）與威脅（T）主要通過圖1、圖2、圖3表數據分析，體現在財務風險上。

金融危機爆發以來，主營業務為豪華車的沃爾沃轎車公司遭到重創，2008年的銷量僅約37萬輛，同比降幅達20%以上。

在金融危機肆虐的2008年，沃爾沃轎車公司的總收入出現了大幅下滑，由2007年的約180億美元跌至約140億美元。

2005年沃爾沃轎車公司盈利約3億美元，但此后的三年該公司虧損嚴重。在2008年度，沃爾沃轎車的虧損約為15億美元。

從表1可總結出2010年吉利控股的經營利潤率、稅前利潤率和邊際利潤率均比上年度降低了1到2個百分點。但2010年營業額和每股盈利相比2009年均是上升的，這是由于2010年度的營業收入和營業利潤大幅增加，以及因低價收購沃爾沃轎車產生大額營業外收入所致。但仔細研究其審計報告以及債券募集說明書，卻發現沃爾沃帶來的只是賬面收益，并不能轉化為現金流。從財務報表看，2010年吉利控股的營業利潤僅為18.87億元，凈利潤的絕大部分不是主營汽車業務帶來的利潤而是經營外收入。通過查閱吉利控股三年年審審計報告，吉利控股2010年營業外收入為129.63億元。其中，110.84億元來自于折價購買。

（三）吉利并購沃爾沃的財務風險 具體如下：

（1）待定的估值風險。由于雙方提供的信息不可能完全對稱，吉利依據沃爾沃提供的信息在某種程度上也無法準確地判斷未來年度沃爾沃的資產價值和贏利能力，從而導致價值評估的風險。吉利對沃爾沃的相關財務信息如負債多少、沃爾沃提供的財務報表是否真實、資產抵押擔保等情況估計是否正確等信息仍是不確定的。極有可能遭遇財務陷阱，引發財務與法律風險。

（2）巨大的融資風險。吉利融資主要采取了三種方式，從國內銀行獲得貸款、由瑞典當地政府擔保的歐盟內相關銀行的低息貸款和通過權益融資的方式來吸收海外投資者的資金。吉利并購資金中有相當一部分是來自國外金融機構，如果沒有國家的支持，沒有地方政府直接間接的擔保，吉利不一定會獲得國際融資。吉利控股為沃爾沃投入的初期運營資金需要10億美元左右，后續整合階段則需要更多資金的支持。為了解決并購及后續運營龐大的資金需求問題，吉利進行了多渠道融資，向銀行借貸無疑成為其中最重要的方式之一，在一定程度上吉利就承擔了融資所面臨的財務風險。吉利控股2010年的財務費用比2009年度增長了128.29%。巨額的利息支出也讓吉利承擔了巨大的償債風險。

（3）巨大的支付風險。不同的支付方式所承擔的支付風險均不相同。吉利雖引入了戰略投資者高盛集團，向其發行可換股債券18.97億港元及3億份認股權證，獲得25.86億港元的融資（約合3.3億美元），但這距初期的并購資金及后續的流動資金需求仍有較大的缺口，吉利需要繼續求助于資本市場。據有關資料顯示，2008年沃爾沃虧損1.2億美元，2009年第二季度沃爾沃汽車稅前虧損高達2.31億美元。如果不能按李書福預計的在并購后的規定年度內使沃爾沃盈利，那吉利就面臨著巨大的支付風險。

（4）后續的整合風險。如何將沃爾沃的品牌、技術、員工隊伍和吉利的企業文化及企業發展愿景相互協調和整合，并最終將整合后的產品推向市場，這些問題都是吉利面臨的后續整合風險。據福特集團2009年的財務報表披露，沃爾沃轎車2009年虧損額合計高達6.53億美元。如何使沃爾沃扭虧為盈是吉利并購沃爾沃后面臨的首要問題。吉利并購沃爾沃的并購資金是18億美元且還需用其自身經營的盈利所得承擔沃爾沃的負債。其后續的流動資金仍是一筆龐大的金額。在接下來的幾年里，沃爾沃汽車品牌的市場營銷、產品發展和產品分銷需要花費大量的資金，這就意味著吉利若要使沃爾沃有效運營，那就必然承擔著高昂的運營風險。對吉利而言，僅僅實現對沃爾沃的并購是不夠的，還需要對沃爾沃進行進一步整合以獲得預期的協同效應。

四、企業并購財務風險管理對策

從吉利并購沃爾沃的案例中可看出企業并購是高風險的經營活動，風險貫穿于整個并購活動的始終，這些風險影響共同決定著財務風險的大小。財務風險的管理、控制及規避是企業并購成功與否的關鍵，為保證財務風險管理的有效性，針對上述企業并購財務風險，提出管理對策。

（一）改善信息不對稱 準確預測并購資金且全面調查目標企業。收益法和市場法可分析和測算出企業的未來收益及風險，并準確描述目標企業未來的發展前景和面臨的重大風險，總結出目標企業在行業中所處的地位及競爭的優勢劣勢，對其未來收益和風險進行量化分析并測算。并購企業在并購前一定要做到對目標企業的全方位調查，且一定要對目標企業進行實地的考察，并對財務報表進行詳細分析。

（二）擴寬并購融資渠道 在資金的融資環節，并購企業應進行合理的安排，融資前對融資方式的成本進行核算，選擇融資工具通常需考慮現有的融資環境和融資工具能否為企業提供及時和足額的資金保證以及哪一種融資方式的融資成本最低且風險最小，同時又利于資本結構優化。融資中合理安排融資結構并開拓渠道以降低并購的資金成本和融資風險，加強財務風險防范。

（三）合理安排資金支付方式 并購的支付方式與并購價格、融資策略以及財務風險息息相關，同時也是并購能否成功的重要因素。在資金的支付環節，并購企業應進行合理的安排，選用恰當的支付方式并鼓勵并購方式多樣化以加強財務風險防范。吉利運用了“股票+現金”實現了對沃爾沃的并購。在股權比例安排上，吉利無需收購100%的股權即可達到控股的目的。

（四）加強企業并購后整合 并購后的整合工作涉及管理的方方面面，如生產、營銷、人員、文化和財務等資源的有機結合。企業并購是對資源的再整合，這也必然導致相關資產和債務等資源價值形態的整合。因此，財務方面的整合顯得尤為重要，所以不僅應對并購企業和目標企業的的資產與負債進行整合，還應對其內部績效評價進行整合。在完成企業并購后，財務必須實施一體化管理，目標企業必須按并購企業的財務管理模式進行整合。

五、結論

企業并購的各個環節都可能會產生財務風險。國內外每年都有大量的并購案例發生，從整體看，失敗的企業并購案例比成功的企業并購案例多，分析其原因，多數都是因未處理和未規避好財務風險而導致并購的失敗。通過前面提到的案例分析，可看到吉利作為并購企業，它承擔了并購所帶來的極大的財務風險，故財務風險的管理就顯得尤為重要。本文雖提出了相應的管理對策，但很多都還是理論上的。吉利并購沃爾沃是較新的并購案例，該案例是否成功，仍需時間的檢驗，但它為論題“企業并購的財務風險研究”提出了思考的方向。在眾多國內國際企業并購活動失敗的案例中，多數歸因為未對并購財務風險進行有效管理，如何將財務風險進行量化并給予評價，這些問題仍未解決，因此該論題仍有深究的價值和意義。

企業在開展并購活動前，應著眼于企業長遠的戰略管理，以提高本企業在行業產值、銷售額中所占比重及提高產業集中度作為并購的目標。在并購前盡量規避和預防財務風險，使存在財務風險的可能性降到最小。在整個并購過程中盡量減少財務風險發生的因素，對財務風險進行事中控制，使財務風險發生的幾率降到最低。在并購后做好解決財務風險的準備，盡量使財務風險發生后所造成的損失降到最小。簡言之，也即把戰略管理、財務風險管理和公司治理的理念運用到并購的各個環節。

參考文獻：

[1]李曉鐘、張小蒂：《中國汽車產業市場結構與市場績效研究》，《中國工業經濟》2011年第3期。

篇3

近年來，我國以乳業、大豆壓榨業、肉食加工業為代表的農業企業并購浪潮正在悄然興起，而且正在向其他行業蔓延。然而作為農業企業，其產業本身的區域性特征決定了農業企業的并購行為具有顯著的區域性特征。無論是正在成長期的中小型企業的本地化并購行為，還是大型農業企業集團跨區域并購后的整合，均要涉及一個區域內的再整合問題。

國內很多學者已經對農業企業的并購行為密切關注，并積累了大量的關于農業企業并購行為的研究文獻。以往關于農業企業并購的研究多是針對行業影響或者是實證、績效方面的研究。李建平等從幾個主要行業的外資并購案例進行了分析，提出了如何應對外資并購、提高我國農業企業競爭力的建議；冷建飛等對農業上市公司重組的績效進行了實證研究，提出農業上市公司應提高重組的效率，進而提高農業上市公司業績；劉現武對農業類上市公司并購重組的動因進行了實證研究，提出農業上市公司應充分利用資本市場，通過并購重組提高資源利用效率。

本文通過對農業企業區域內并購行為的研究與分析，預期農業企業并購的發展趨勢，以期從投資銀行實務的角度對農業企業區域內整合與并購業務提出一些建議。

二、區域內農業企業并購的特點

本文所指的區域是指作物產區或農業產業化企業所輻射的單個市場界限的地理區間；本文所指的區域內并購是指并購主體處于同一區域的并購行為；本文所指的跨區域并購是指并購主體處于不同區域的并購行為。在我國，農業企業區域內并購與跨區域并購現象同時存在，但兩種并購行為有著不同的目的與方式。一般跨區域的并購行為大多是一種戰略性的橫向并購行為，而區域內的并購行為多是一種戰術性的縱向并購行為，而且被并購的對象與載體也不盡相同。

（一）區域內并購的目標

區域內并購的目標對于不同發展階段的農業企業而言并不完全相同。對于大規模的全國性企業來說，區域內并購行為的主要目的是跨區域投資、并購后的整合。例如伊利集團發展中需要解決的主要問題是產能、奶源、渠道，伊利的跨區域戰略收購對象一般都是加工型生產企業，例如其在新疆收購兵地天元、在福建與長富乳業合作，最直接的效果是解決了產能問題，但被收購企業所掌控的奶源并不能完全滿足伊利發展的需要，這就需要在戰略并購后對當地的奶源基地進行區域內的并購整合。

對于中小型地方性農業企業來說，大多是依托當地特殊的農產品資源，從事特色農產品加工或銷售，還沒有形成戰略性的跨區域并購的能力，其區域內并購的目標主要是快速打造完整的產業鏈條。例如，遼寧某糧食加工銷售企業，從銷售環節發展起步，利用當地糧食的優良品質，形成了獨特的銷售模式并快速發展壯大，但該企業在發展過程中受到原糧供應不足、零散收購的原糧質量得不到保證、收購價格不穩定等問題的制約。該企業通過控制國營農場、與農戶簽訂收購合同等方式實現標準化生產，保證原糧的供應質量與數量，并通過收購當地收儲倉庫和加工廠實現了產成品的自我加工和供應，構造了區域內完整的產業鏈。

從上述兩例可以看出，無論是大型農業企業還是中小型農業企業，區域內并購行為的主要目標是以原料供應為核心的縱向并購，同時關注擴大產能、降低成本、渠道建設等重要問題。

（二）區域內并購的形式

區域內并購案例中最常見的形式是通過資產或股權轉讓實現并購，此外，通過劃撥方式實現并購的案例在國資系統中也比較常見，近年來利用托管方式分步實施并購的形式在一些并購案例中也得以應用。從農業產業化發展現狀來看，農業產業化經營主體很多都改組為公司制企業，因此，股權收購逐漸成為區域并購的最主要的形式。

從并購雙方的關系來看，大多數并購行為是收購與被收購的關系，前面提到的遼寧糧食企業的并購案例中，采取的就是整體收購的吸收合并方式，對收購后的收儲倉庫和糧食加工廠經過再投資改造，已經可以滿足企業目前經營需要。合作、合并的并購重組案例正在逐漸增加，例如北京順鑫農業股份有限公司是由原股東將其下屬5個單位的資產和股權進行合并重組發起設立新的股份公司，整合后的股份公司形成了以北京“菜籃子”工程為主業的農業產業化龍頭企業，現在已經發展成為一家具有較大規模且效益良好的上市公司。

（三）區域內并購行為的參與者

從參與并購行為的各主體來看，一般收購方多為工業加工型企業或商業流通型企業，被收購的對象多是收購方的上游企業，是一種后向一體化的縱向并購模式，這種并購關系符合國家“以工帶農”的基本思路。

從收購方的企業性質來看，民營企業較多，這些民營企業大多是從原來的鄉鎮企業、村辦集體企業轉制而來，是與本地眾多同質化企業競爭后的生存者。這些企業度過幼稚期后，發展速度非常快，多數已經成為重點農業產業化龍頭企業，面臨著從中小企業向規模化發展的蛻變期，這些企業對區域內所處行業有著強烈的整合欲望，同時也具備相應的整合能力。這些民營企業未來仍將是區域并購的主力軍。在區域并購行為中，除民營企業以外，國有企業也是一支不可小視的力量，一些規模較大、經過改制的國有農場和國家控股的糧食流通企業在區域并購中扮演著舉足輕重的角色。

從被收購方來看，多數為農產品初加工企業和農產品生產基地，這些企業都有較好的資源，通過并購這些中小企業，一方面可以拉長產業鏈，消除不必要的競爭，同時還可以掌控原料供應。此外，從控制原料、建立產業基地的角度來看，國有農場也一直被視為并購的重要目標。

三、區域內農業企業并購的發展趨勢

在國家大力扶持農業的政策引導下，大量的社會資源向農業轉移，呈現出投資主體多元化、農業生產科技化、農業企業規?；忍卣鳎@些新的特征使得農業企業并購行為也出現新的趨勢。

1.以控制原料為目標的縱向并購仍為主流。農業資源是有限的，在農業企業競爭發展的過程中，掌控原料供應成為農業企業核心競爭力的標志。在我國土地、草地、森林、水面資源已經接近充分利用的狀況下，重新配置現有資源的最好手段就是收購兼并。因此，在競爭激烈的農業領域，以爭奪原料基地為目標的縱向并購行為仍將是區域內農業企業并購的主流趨勢。

2.科技型農業企業成為區域并購的生力軍?？萍夹娃r業企業成立時間較晚，對農產品原料需求增長較快，重新建設新的原料生產基地難以適應其發展的需求，所以其更愿意以并購方式直接或間接地吸納原料生產企業或原料生產基地。以玉米深加工為例，隨著變性淀粉、聚乳酸等新產品的面世，技術發展催生了一大批具有核心技術的科技型加工企業的誕生，這些科技型企業依靠核心技術和強大的盈利能力成為區域并購中強有力的新生力量。

3.農戶將成為被并購的對象。在下，全國大部分土地已經分散到眾多的農戶手中，隨著農業產業化的發展，這種分散的土地使用權成為農業企業規?；洜I的瓶頸。與此同時，隨著農村勞動力的轉移，農民對土地承包權也有流轉的要求。這種對農村土地使用權的需求與供給的碰撞形成了新的并購基礎。重慶市工商局率先允許土地承包權人股，使農業企業利用股權來承包農戶手中的土地成為可能。

另外，農民專業戶的發展速度也很快，如果通過產權關系將他們直接納入農業企業進行規范管理，經過少量再投資，實行標準化生產，也可為農業企業提供大量的農副產品。

四、存在的問題與障礙

1.并購方案設計缺乏專業性。區域內的農業企業并購行為大多是基于實業發展的需要，很少有長期的資本市場運作戰略規劃，在并購方案設計過程中很少有中介機構參與，方案設計缺乏專業性，甚至有些重組行為反而成為未來上市運作的障礙。在實際案例中很多企業重并購輕管理，在完成并購行為后，對新并入的企業缺乏行之有效的管理和整合，其經營模式創新、技術創新以及發展戰略都缺少明確的目標和定位。

2.缺乏完善的土地流轉模式。農業部根據《農村土地承包法》，制定了農村土地承包經營權流轉管理辦法，對土地承包經營權的轉讓、轉包、互換等行為作出了規定。而實際中，上述流轉方式并不能完全滿足農業企業的發展，于是又有很多地區開始試行“股田制”。重慶市工商局關于農戶土地承包權可以人股設立公司的規定，證明農戶土地入股在法律上沒有障礙。但至少還有兩個現實的問題擺在面前：一是如果農業企業經營虧損、倒閉，農民的利益如何保障，的基本國策如何繼續執行；二是農民土地人股后就變成真正的無產者，如何保障農民的基本生存權將是要解決的另一個問題。

3.國有農場改制沒有與區域農業整合緊密聯系。我國國有農場近2000家，占地5億多畝，擁有規?；耐恋刭Y源。但是長期以來，國有農場的身份性質不確定，定位不確定，很多國有農場經營狀況不甚理想。近年來，國有農場都在研究改革，尋求二次創業，但國有農場的改革還沒有與區域農業的整合密切聯系起來，國有農場在農業產業化過程中的帶動作用不明顯。

4.金融支持不足。農業企業并購中大多數是以現金方式支付，而區域內農業企業并購很難取得銀行的支持，大型企業并購行為中常用的杠桿收購手段在區域內農業企業并購中很難應用。農業企業融資難限制了農業企業的發展，尤其限制了農業企業通過并購方式實現跨躍式發展的機遇。

五、對區域內農業企業并購的建議

（一）加快農村土地流轉的制度設計

農業企業的核心競爭力之一是掌控作為原料的初級農產品供應，而初級農產品的生產大多是以土地（包括水面、林地、草地等）為基礎的，所以農業企業并購最終要落實到企業與土地的緊密結合。在我國的基礎上，農戶土地承包權的流轉還沒有成熟完善的模式，從并購的角度來看，股份制是并購的基礎，所以本文從“股田制”的角度來簡單探討農戶土地入股的思路。

1.成立農民土地合作社。農民土地入股要有“牽頭人”，這個“牽頭人”應真正代表農民的利益，由農民自發成立具有法人資格的合作社來代表農民履行股東職責應是一個最佳的選擇。此外，公司法規定，有限責任公司股東人數上限為50人，證券法規定發行股份超過200人為公開發行，應經中國證監會批準。由合作社代表農民人股可以合理地規避以單個農戶人股導致的股東人數“超標”的問題。

2.股份權利設計的特殊考慮。由于我國土地家庭承包制度是一項基本國策，且已經形成較為系統的法律法規，所以農民以土地承包權形成的股份（下稱“土地股”）的權利必須與其他普通股有所區別。在我國優先股還沒有明確的法律地位，但實踐中可以在公司章程中對土地股給予特殊的規定，以使其具有優先股的特征?？梢砸幎ㄔ诠咎潛p達到一定程度后，賦予土地股轉變為債權或“退股還地”的選擇權；也可以規定公司必須保持一個固定的現金分紅比例以滿足沒有其他勞動收入的股東基本生活需要。山東寧陽鄭龍村186戶村民通過入股方式成立合作社，每畝地為一股，每股每年保底收入400元，年終分紅至少300元，如果農民愿意在合作社工作，則每畝地收益可達到3570元，合作社通過這種方式已經集中土地500多畝種植有機菜，產生了良好的經濟效益，為“股田制”創出一條成功之路。

3.關于股份的轉讓。轉讓土地股就意味著土地承包權的轉讓，所以這部分股權的轉讓還要符合有關土地承包相關法律法規的規定。在本文中土地股的轉讓又涉及到兩個層面的問題，一個是農民所持有的土地合作社的股份轉讓問題，另一個是土地合作社所持有的公司的股份轉讓問題。公司在設計引入土地股的方案中，應根據各地區發展的不同基礎設計出有利于保障農民利益和公司發展的規定。

（二）加快國有農場的改制

國有農場有人員和土地規模優勢，更有國家政府支持，相對于農戶來說，其土地產權關系轉換比較容易，更容易通過合作等方式與生產型或流通型企業相結合，形成具有完整產業鏈的大型農業企業。國有農場應充分利用這個機會，通過招商引資、并購重組等多種方式，與農業科研院所、加工企業、流通企業聯姻，或者直接向下游投資，力爭創出一條以工帶農、科技興農之路。

（三）加強對農業企業的金融服務

金融機構應加強信貸產品創新，為企業并購提供過橋貸款。企業應完善公司治理，建立健全財務制度，強化企業內控，提高管理水平，與金融機構建立良好的互利關系。

在間接融資不足的情況下，各類中小企業可以充分利用資產重組快速壯大企業規模，通過引入風險投資、戰略投資等直接融資的方式引入企業發展的資金。

篇4

1引言

從19世紀末開始，并購在世界范圍內不斷地掀起新的浪潮，在百余年的時間里，世界先后經歷了六次并購浪潮。1998年12月1日，四通利方公司并購海外最大的華人互聯網站企業華淵資訊公司，在互聯網上建立了全球最大的華人網站―新浪網，可算是我國互聯網行業并購的開端。21世紀以來，互聯網企業并購的案例持續不斷，并購逐漸成為互聯網企業快速擴大資本、搶占市場、控制資源、跨越行業壁壘，實現企業自我發展的重要手段。數據顯示，2014年中國并購市場共完成交易1929起，較2013年的1232起增長566%。其中，國內并購案例1737起，涉及交易金額813.21億美元；海外并購發生152起，涉及金額324.19億美元。從行業領域來看，2014年我國互聯網行業共完成并購案例125起，同比上升184.1%，占全年度并購案例總數的79%；涉及并購金額8648億美元，比2013年的2751億美元激增214.4%。在近幾年眾多的互聯網并購案例中，百度對91無線的單筆收購金額為185億美元，創下國內互聯網企業并購單筆最高金額。阿里巴巴在赴美IPO之際投資優酷、高德地圖、銀泰等，為成就史上最大IPO打下堅實基礎。騰訊則入股京東商城、大眾點評、58同城等，業務版圖進一步擴大。中國互聯網行業在經過了十幾年的積累之后，巨頭已經形成，重量級并購投資已進入密集爆發期。然而，我國互聯網企業并購活動中存在著盲目并購，估值不準確，并購戰略混亂以及客戶數據整合不力等風險。控制和防范這些風險是我國互聯網企業在并購活動中亟待解決的問題。

目前國內外學者對企業的并購動因、階段和績效方面的研究已經很成熟，他們采取了多樣化的研究方法，取得了豐碩的研究成果。普里切特和魯賓遜（1997）將并購過程分為設計、評估、展開、管理和收尾五個階段。崔冰（2005）做了包括并購動機在內的一些影響因素與并購績效關系的實證研究。余燕妮（2012）用數量經濟學方法對企業并購績效進行測度，認為企業的成長性對企業并購績效并不存在顯著的影響。在互聯網并購方面，韓世坤（2001）提出了互聯網并購的概念，指出互聯網并購是IT產業內一體化的過程。王敏（2007）將互聯網公司的海外并購策略分為了幾大類，包括文化整合策略、市場整合策略和技術整合策略等。阮飛（2011）分析了中國互聯網企業并購的動因和效應，提出了我國互聯網企業并購的策略。在并購風險方面，CArthur Williams（2000）提出了并購風險的防范措施，一是風險避讓，二是通過保險公司將一部分風險轉移。陳金波（2006）提出了并購每個階段中出現的風險，包括戰略風險、信息風險、法律風險等。李瓊霞（2011）基于風險防范理論，對企業并購融資方式及風險控制進行了研究。通過文獻研究發現，目前國內對于并購風險的研究主要是參照于傳統行業企業的并購，這些理論研究大多偏重于傳統意義上的分析。然而，并購浪潮已經從傳統行業逐步蔓延到伴隨計算機技術發展而興起的互聯網行業，對于近幾年急速涌現的互聯網并購浪潮的研究文獻相對較少，在互聯網企業并購獨有的特點方面還缺少有效的實踐研究。對于互聯網環境下出現的新一輪并購浪潮和可能出現的并購風險，現有的企業并購理論難以進行合理的解釋。

基于此，本文在當前由互聯網行業引發的并購浪潮背景下，以互聯網企業為研究對象，對互聯網企業并購可能出現的風險進行了詳細劃分，將互聯網企業并購的風險分為了政治風險、財務估值風險、客戶數據整合風險等，并提出了與之對應的實行雙向并購，建立風險評估系統等風險控制措施。

2我國互聯網企業的并購現狀分析

2.1互聯網企業并購行為的變遷歷程

互聯網企業的并購與該行業的興衰密切相關，而互聯網行業的興衰是依賴于宏觀經濟和國家政策環境的。隨著我國和世界經濟環境的變化，特別是企業并購的涌現，互聯網企業并購也開始發端、發展和擴大，具體可劃分為以下三個階段。

2.1.1開端階段

1998年11月，美國在線以將近50億美元收購網景公司，標志著世界互聯網行業并購浪潮的開始。并購作為一種資本運作手段，在互聯網產業中開始扮演重要角色。同年12月，伴隨著1998年亞洲金融危機的基本結束，經濟逐步復蘇，我國的四通利方公司在此時并購華淵資訊成立新浪網，成為我國互聯網企業并購的真正意義上的開端。

2.1.2迅速發展階段

2000―2002年，受美國互聯網經濟泡沫危機的影響，世界互聯網行業進入蕭條階段，我國的互聯網經濟也隨之跌入低谷。我國很多小型互聯網公司在這一階段瀕臨破產，從而大量出售，互聯網行業的并購案頻頻發生。中國第一家免費郵局163.net甚至在一年內被兩次轉手，先由新飛公司以5000萬從飛華公司手中并入，隨即又被tomcom通過換股的形式納入?；ヂ摼W并購開始迎來迅速發展的階段。

2.1.3規模擴大階段

2003年開始，中國互聯網產業逐漸復蘇。互聯網廣告的回升、在線商務的迅猛發展以及一大批互聯網企業在2004年上市融資的完成，使得互聯網企業手中有了資金。再加上投資商的壓力，企業開始通過四處收購來滿足自己的業績需求，并購規模不斷擴大。2012年5月，工業和信息化部《互聯網行業“十二五”發展規劃》提出建設“寬帶中國”和“信息化社會”的戰略目標，移動互聯網市場飛速發展，契合手機使用特性的網絡應用進一步增長。截至2014年12月，我國手機網民規模達557億，移動互聯網將繼續帶動整體互聯網的發展，我國互聯網企業的并購如今已經進入了規模壯大的階段。

2.2我國互聯網企業并購的特點

2.2.1全資收購案例激增

相對于傳統行業，互聯網行業對于核心技術有著更高的需求，而并購能滿足互聯網企業這方面的需求。同時，由于互聯網產品存在同質化現象，互聯網企業的競爭很多時候是市場占有率的競爭，互聯網企業通過并購可以獲得足夠的市場份額。此外，資源的有限性同樣適合于互聯網企業，互聯網企業通過并購可實現對互聯網資源的競爭。所以，無論從技術角度、市場角度還是資源角度，互聯網企業全資收購都更加有利于自身企業價值的提升。從表1中可以看出，在現今的互聯網行業并購中，使被并購方成為自己企業的全資子公司案例逐漸增多。

2.2.2橫向并購多元化

橫向并購是指兩個及以上生產相同或相似產品的企業之間的并購。廣義互聯網行業是由騰訊、百度、新浪等大型互聯網企業所組成的，包括互聯網接入及相關服務、互聯網信息服務和其他互聯網服務3個子行業。廣義互聯網行業的橫向并購領域可劃分為七個，即IT、電子商務、文化傳播、網絡服務、移動互聯網、網絡/手機游戲及其他（電信增值服務、廣播電視等），如表2所示。從表2中可以看出IT和其他領域在互聯網并購領域中占主要比例，電子商務、文化傳播、網絡服務、移動互聯網、網絡/手機游戲并購比例比較接近，可見互聯網企業的并購領域呈現多元化現象，這些企業運用自己在某個市場中的規模、形象和聲譽在原有的技術和用戶基礎之上，不斷拓展新的領域。經營電子商務企業可以去并購網絡游戲、文化傳播等業務，這種橫向和廣義互聯網行業之間并購，可以實現用戶數據的共享，從而大大提高自身的點擊量和瀏覽量。同時，多元化不僅具有分散風險的作用，當企業在無法找到新的增長點的情況下，多元化還能給企業帶來更多的獲利機會。

2.2.3縱向并購全產業鏈

互聯網企業的產品和服務本身離不開傳統行業的支持，大多互聯網企業都與傳統行業的業務相融合，通過線上的宣傳和操作為線下提供方便?，F今被并購的傳統企業就相當于互聯網企業的上下游企業，互聯網企業通過這種縱向的全產業鏈并購控制了企業的成本，穩定了下游業務質量，為其穩定快速的擴張業務提供了保障。2013年，在文化傳播領域上，產業鏈上下游整合成為互聯網并購市場的熱點，互聯網與文化產業領域的上市公司頻頻尋求跨界并購。例如阿里巴巴入股“文化中國”；當當網并購出版社，即并購其下游的服務方；百度收購愛奇藝后，愛奇藝投資設立影視公司，這些都提示了資本正尋求通過跨界打通產業鏈，實現互聯網全產業鏈并購。

2.2.4并購布局國際化

近年來，中國互聯網行業成為中國并購市場的最大看點。新興產業崛起，行業巨頭開始搶占國外市場，互聯網行業的并購逐漸國際化，見表3。數據統計，2013年度，中國互聯網并購市場共發生16起大型海外案例，涉及金額近23億美元。并購方的大買家主要為當前中國互聯網企業三大巨頭――百度、阿里巴巴和騰訊。其中騰訊的海外并購最為活躍，共發生案例7起；阿里巴巴則發生3起海外并購；百度僅并購了1起海外企業。

3我國互聯網企業并購風險分析

3.1財務估值風險

隨著互聯網行業全資并購的比例提高，并購所需資金數額愈加巨大，這意味著存在很大的財務估值風險。在互聯網企業的并購中，界定并購交易價格的關鍵就在于對被并購方的價值進行評估，這種估值存在一定的博弈性。現實中，一些大型的互聯網公司很容易就能得到高于實際資產價值的估值，而另外一些小型公司卻經常獲得較低的估值，這種資產被高估或者被低估，都不利于互聯網并購活動良性健康的發展。此外，互聯網企業的整體資產=流動資金+有形資產+無形資產，由于對互聯網行業的財務估值，評估的主要是域名、網站、網絡用戶、訪問量等無形資產，這就加大了財務估值的難度。

3.2客戶數據整合風險

互聯網企業并購領域的多元化，使得互聯網企業集中了多領域的客戶數據資源，這是傳統企業所沒有的優勢。若不能對這些客戶資源的數據進行有效整合，使之在并購后形成一個統一的終端賬號體系平臺，則并購后目標企業就無法與集團自身強大的競爭力有效結合，這會在很大程度上削弱集團的整體競爭力。例如阿里巴巴集團控股的高德地圖嵌入了打車業務功能，打開后接入的卻是嘀嘀打車，而非阿里巴巴集團參股投資的快的打車。目前來看，阿里巴巴集團收購投資的企業，幾乎沒有可以直接用淘寶網或淘寶商城賬號就能順利登錄使用的。這種賬號體系的不互通，數據不共享，儼然已成為互聯網非控股型收購最大的缺陷和風險。

3.3產業鏈風險

互聯網企業并購的產業化特征，促使互聯網企業與傳統企業在進行戰略合作或并購活動時，需要線上業務和線下業務的結合。若線上和線下配合不好會對企業整體一致的形象產生影響，這就給企業的業務整合帶來了困難和挑戰。如騰訊游戲中常會出現線上游戲、線下領獎的活動，由于線上的推廣方式與線下的服務方式是不同的，就可能出現業務推廣不一致、或線上線下承諾不一致的風險。另外，大范圍的縱向產業化并購還會給互聯網企業的線上線下帶來了業務交叉重疊的風險，加大整合難度。

3.4政治風險

由于互聯網企業并購的國際化，政治風險問題開始引起我國互聯網企業跨國并購的關注。政治風險是指由一國政治體制政策的變化使項目盈利性和可行性發生的不確定性風險?；ヂ摼W行業具有不同于傳統行業的特殊性，并購后會存在數據資源的共享，這對于國家的數據安全產生了挑戰。2010年華為公司計劃收購美國三葉（3 Leaf）公司的專利，美國海外投審委員會卻最終以這起互聯網跨國并購將對國家數據安全產生威脅為由，撤銷了華為整個收購計劃的申請。此外，在如今互聯網行業的并購過程中，除了上述風險之外，還有信息不對稱風險、控制權轉移風險、品牌戰略融合風險、反并購情緒風險和人力資源整合風險等其他風險。

4我互聯網企業并購風險防控措施

4.1財務估值風險的防控

因為互聯網企業并購資金數額巨大，對被并購方進行準確的財務估值就顯得十分重要。互聯網資產的無形性，使得必須采取和有形資產不一樣的估值方法進行評估。從本質上來說，互聯網無形資產評估還是屬于資產評估的范疇，必然也會涉及重置成本法、市場法和收益法這三種基本的方法。選取合適方法和模型對互聯網企業的整體價值進行評估，在此基礎上再對互聯網企業的整體無形資產進行分割，確定各個互聯網無形資產的權重，進而評估出互聯網企業的無形資產價值。互聯網企業并購估值中科學的評估方法和規范的評估流程尤為重要。

4.2客戶數據整合風險的防控

在防控客戶數據的整合風險方面，在整個集團內部形成一個統一的終端賬號體系平臺，讓數據在集團內不同的企業中流通使用，更加有助于形成準確的用戶偏好信息，增強客戶的依賴度。例如2014年阿里巴巴集團和騰訊集團在打車軟件的用戶爭奪中，騰訊的滴滴打車綁定了微信支付，使微信支付方式能夠被更多的客戶使用，而阿里巴巴集團的快的打車則綁定了自家的支付寶，實現了內部數據的共享合作。這種終端賬戶的互通和數據的共享，將整個集團的業務很好的整合到一起，增加了業務彼此間的粘度，降低了客戶數據的整合風險。

4.3產業鏈風險的防控

為了防控互聯網縱向并購產業鏈帶來的風險，并購方企業可將本身業務和被并購方的上游或下游業務有效的結合在一起，特別是電商的服務提供商和垂直網站。要加強線上人員與線下人員的互動，增加信息的流通性，減少信息不對稱，培養雙方的合作能力和整體工作的責任感。同時，線上業務和線下業務的一致性承諾也是避免風險的一個方式，如果線上線下的承諾有差異，會很快使顧客失去信心，喪失對企業信任。為了避免互聯網產業化縱向并購大范圍的業務交叉重疊風險，企業可以增加市場細分的類別。將業務細分化，保留并重視潛力業務，增加產品服務的寬度和深度，擴大企業的業務范圍。

4.4政治風險的防控

互聯網企業建立一個健全的風險評估系統，并在計劃決策的階段對跨國并購行為的政治風險作出科學的評估分析，有利于減少政治風險。另外，在并購交易過程中，可以通過有效的溝通和談判，多方位進行外交公關活動，承諾保證數據安全，降低東道國對并購活動的政治敏感度，減少經營的不確定性。從并購后的股權結構方面來看，通過合理的安排股權結構和支付方式同樣可以起到規避政治風險的作用。例如阿里巴巴集團與雅虎的整個并購過程中，采取了股權置換而非現金交易的方式，形成了一種雙向并購，也就是說雅虎中國在被并購的同時也在收購阿里巴巴集團。這種雙向并購有效降低了政治方面的阻礙，可為其他企業在規避政治風險方面提供借鑒。

篇5

TCL并購湯姆遜后，李東生曾許下18個月讓歐洲扭虧的豪言。然而并購并沒有達到預期效果，反而使TCL在歐洲市場完全陷入被動，既沒有打開銷售困局，對原有的爛攤子也束手無策。

企業內部關系也矛盾重重，管理、資金、人才、技術、品牌、渠道等一系列問題全部涌現出來。以至并購失敗后李東生感嘆道：“我們原來的團隊顯得過于樂觀，整合效應并沒有發揮出來，企業還是按原來的習慣運作，TCL基本處于失控狀態。”

觀察近年來國內發生的并購浪潮：聯想并購IBM的PC業務、阿里巴巴并購雅虎中國、國美并購永樂、華潤控股華源、華為并購港灣……TCL并購失敗案例并不是偶然事件。

據M.Leofke在《Why　So　Many　Mergers》（為何并購如此之多）一書中指出，最近的500起公司并購案例中，50％未能實現預期的目標，50％并購發生48個月內生產力全面降低以及61％無法彌補資本成本。

為什么會出現這樣的結果呢？究其原因是沒有實施有效的并購整合，并購后整合的成效直接關系到并購能否最終成功。

引入整合經理

埃森哲戰略總部總裁Walter　E.Shill認為，跨國并購后須在三個方面加以整合，分別為管理整合、文化整合以及資源整合。另據麥肯錫資料顯示，并購以后未真正實現企業規模擴張和良性發展的占全部并購案的70％～80％，并購失敗率高的原因主要在于企業只注重并購規模與速度，而忽視并購后企業管理整合。TCL并購后千瘡百孔，顯然問題也出在管理整合上。

企業管理整合的核心內容就是企業組織再造，即以工作流程為核心，堅持以顧客、員工和效率效益三者為中心，重新設計企業的經營、管理和運作方式。

企業并購后，由于企業目標、產權結構、企業家角色和職責的變化，必將打亂原有的管理體制和組織體系，因此企業組織機制整合過程就是“創造性破壞”的過程。在并購交易后，并購方往往會從思想、制度和機制三方面對被并購企業進行整合。

縱觀國內外企業并購后管理整合的案例，我們發現極易出現以下問題：

1）未重視并購中的管理整合策劃，將并購與管理整合作為兩個孤立的過程，并購協議簽訂之后，整合過程才開始。近年來，我國上市公司資產重組過程中大量存在這種現象，導致并購重組后沒有達到預期的效果。

2）管理整合工作由新任經理負責，缺乏整合經理對被并購企業的整合工作負責。新任經理對被并購企業基本業務情況及運行機制不了解，要求其迅速切入整合工作并不現實，因此，引入整合經理這一職務就非常有必要，它的作用相當于中介組織，可以使并購雙方資源與信息自由交流。

中信“標本”

那么作為全程參與并購整合過程中的并購基金應該起到什么作用？這從中信資本參與ST亞華重大資產重組可以得出借鑒和啟示。

上述并購交易涉及多個交易方和十余家中介機構，操作周期冗長，可謂是近年來A股最復雜的重組案例之一，但是這一切對于中信資本來說都迎刃而解。

中信資本借助外部重組方浙商集團力量成功將ST亞華優質乳業資產私有化，并置入其預設的境外架構下獨立運營以完善亞華治理結構，并提升其管理水平，以謀求日后境外上市退出。

借鑒該案例，并購基金在并購后管理整合過程中應該做到以下幾點：

1）進行充分的并購管理整合前期準備

我國多數企業并購前期準備工作顯得十分單薄甚至根本沒有，不少由行政主管單位牽線的并購，是在主管官員一手捏合下完成，并購雙方不僅沒有選擇權，而且幾乎沒有并購前的整合準備就進入實質性的合并后運營階段。

按照市場化的運作，并購企業在做出并購決策前應審慎地回答以下問題：①目標企業是否與自己企業的發展戰略相一致，怎樣進行戰略整合？②并購該企業到底要什么？③企業的債務結構如何？④被并購企業的資產有無變現能力？

中信資本在并購整合ST亞華之前就做了充足的工作：對亞華主營業務進行調整，將亞太生物出售給亞華原大股東湖南省農業集團，將所得現金用以償還亞華債務；除此，備受詬病的“鴻儀系”的清理工作也在進行。通過以上兩項舉措，使得ST亞華成為一個以乳業為絕對主業的“凈殼”。隨后，乳業資產也被剝離由中信資本單獨打理，其目標是將亞華乳業推上市。

2）引入具備復合知識背景的整合經理

管理整合貫穿了并購的全過程，管理整合的效果好壞也不是由一個公司所能決定的。在管理整合的準備期，需要建立由雙方各部門人員組成的兩個特別工作小組，各工作小組設立一名負責人，進行整合計劃制定前的雙方溝通。

并購工作小組是整合經理的可靠來源，因為它對整個并購過程最為熟悉，成員有良好的業務素質，而且均參與了并購活動，對企業的并購動機、可行性及整合的具體要求都有較深的認識。中信資本對ST亞華進行重組過程中，也成立了專業的整合工作小組，并由具備行業、金融、管理知識的復合人才擔任整合經理，從而提高了整合效率。

篇6

【關鍵詞】醫藥企業 企業并購 資源整合

2015年醫藥企業并購事件：3月27日，Actavis以660億美元并購艾爾建，下一站欲購GSK；7月27日，艾爾健405億美元出售仿制藥業務，5.6億收購Naurex轉向創新藥；11月24日，輝瑞1600億美元收購艾爾建劍指諾華等等。

大型制藥企業多年來持續不斷的并購行為極為有力的說明，面對企業發展的戰略選擇，除了通過內部能力的挖掘促進企業成長外，制藥巨頭們將并購視為最有效的“醫藥”，兼并和收購是其加強新藥研發實力、優化資源配置、增強市場競爭力，從而謀求更大發展的重要途徑和有力手段。

通過對同質化的行業巨頭、小型制藥企業以及獨立研發公司或研發機構的兼并和收購，跨國公司和大型制藥企業增強了技術研發實力，擴大了市場份額，節約了成本，促進了產品和要素的跨國流動，使得資源得到了合理配置，企業競爭力得到提升。

其中，輝瑞無疑是并購成功的典范。早在2000年時，輝瑞以900億美元收購華納-蘭伯特公司并獲得重磅藥物立普妥，首次成為全球第一大制藥公司。而20年前，輝瑞在全球生物醫藥公司的排名中還處于十名開外。這不能不歸功與與沃納-蘭伯特的合并，使輝瑞獲得了多年來蟬聯最暢銷藥品榜首的著名降脂藥一立普妥，輝瑞四分之一的銷售收入來自它的貢獻。而對法瑪西亞藥廠的并購讓輝瑞擁有了抗關節炎藥物西樂葆和Bextra，作為輝瑞的主打鎮痛藥，僅2004年一年，Bextra就為輝瑞進賬13億美元。

從某種意義上說，并購使輝瑞公司獲得了前所未有的重量級產品和行業地位，這也正是制藥企業并購的主要目的。此后，輝瑞公司幾乎每年都會有并購行為，如02年以以600億美元收購法瑪西亞藥廠，03年以13億美元購買密歇根州的艾斯帕來恩公司，05年以19億美元現金收購Vicuron制藥公司，直到持續惡化的金融危機爆發，但這并沒有阻擋制藥業的并購浪潮。輝瑞作為全球制藥業排名第一的企業，在2009年1月27日與另一大制藥巨頭美國惠氏達成協議，以680億美元收購惠氏所有股份，一舉成為制藥行業10年以來最大收購案。而這種并購行為的發生一步步奠定了輝瑞公司在醫藥企業界的數一數二的地位。

隨著并購行為頻繁的發生，很多人質疑公司到底能獲得哪些直接的好處呢？讓我們以葛蘭素史克為例：2000年，葛蘭素威康與史克必成再次合并，兩者的結合使新公司葛蘭素史克的產品覆蓋更加全面，市場份額大大增加，以接近7%的比重成為全球生物醫藥產業之冠圓。同時，并購帶來的最直接的效果之一就是減少成本支出，據麥肯錫的統計，生物醫藥企業的并購行為可以節約15%-25%的研發費用、5%-20%的制造費用以及15%-50%的銷售費用，再加上對管理費用20%-50%的降低，合計可以達到并購企業價值的三到四成。葛蘭素和威康在合并后計劃精簡人員7500人，預計每年節約金額1 1億美元。而后來的葛蘭素威康和史克必成在合并之初就曾預言，3年內公司將節省16億多美元的成本。

2015年，隨著政策全面的改革為藥企并購整合提供了寬松的環境，如清風吹過湖面，整個行業波瀾不斷。2015年1-6月份醫藥并購案例激增；到了下半年，隨著股市的巨幅振蕩和休整，并購估值也更趨合理，藥企的并購整合以更理性、更有序的態勢展開。

進入2016年，一些大型醫藥企業尤其是一些上市公司為了擴大市場規模，致力于完成整個產業鏈的布局，將會加快并購重組腳步。同時，受行業經濟的影響、醫藥政策密集，使不少中小企業的發展舉步維艱，淪為上市公司的并購對象。可以預見，2016年，“大魚吃小魚”的現象將會頻頻發生。

綜合分析2015年的并購案例發現，各細分行業并購的熱度與行業集中度呈現反相關性，與估值倍數呈正相關。在各細分行業中，整體盈利能力較強，則主動退出的企業比較少，并購成為行業集中度提升的主要推手和必然選擇。

生物技術公司也好，制藥企業也好，2015年的交易總額已經創下歷史記錄。制藥企業的業務重塑正在進行，仿制藥企業和非仿制藥企業的整合正在發生，2016年可能會發生更多的大型企業并購。此外，補充管線儲備的強烈愿望也會促進更多權利許可、成立合資公司等交易的發生。

整體來看，經濟轉型之下，無論是政策層面、資本市場層面還是行業經營層面，各方面現狀都有利于兼并重組的大規模開展。宏觀方面，多種因素將加快行業并購重組的步伐。首先是政策面鼓勵產業整合，行政審批逐漸松綁有利于縮短企業的操作周期，降低時間成本與不確定性；其次，二級市場對企業兼并重組行為正反饋明顯，這也決定了一二級市場套利空間有望長期存在。相應的并購行動也會在2016年陸續開展。

參考文獻：

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篇7

[關鍵詞]并購；　目標企業；定價方法；求例分析

在經濟快速發展，資本流通渠道暢通的當今社會，并購已成為企業迅速擴大規模、調整產業結構、獲得有利的資源要素以及實現經濟效益的重要手段。但并不是所有的并購都能實現預定的目標。失敗的并購必然會給企業帶來重創，甚至會使企業經濟效益徹底滑坡直至破產。因此如何通過成功的并購實現企業擴張或產業整合等目標是值得研究的課題。

長江商學院金融學教授黃明研究了1973年至1998年之間的3688個美國兼并收購案例，結果發現買方企業在收購后三年平均回報比市場指數回報低5％。也就是說這些兼并收購案例大多數不很成功，主要原因之一就在于目標企業定價的不合理。并購歸根結底是為了實現協同效應，達到并購雙方雙贏的目的，過高的目標企業定價顯然無法使并購方實現預期協同效應，進而導致并購的失敗。因此本文試圖通過對河南省企業并購案例中的目標企業定價問題進行分析，以期對區域性的企業并購定價有一定的啟示。

一、企業并購中目標企業定價方法概述

企業并購中最關鍵的一環就是目標企業定價，合理的定價在某種程度上即決定了并購的成功與否。目前國際上通行的定價方法主要分為貼現現金流量法、成本法和市場法三大類。

(一)貼現現金流量法

用貼現現金流量法確定最高可接受的并購價值的方法，是由美國西北大學阿爾弗雷德?拉巴波特于1986年提出，也被稱作拉巴波特模型(Rap-paport Model)，該模型所用的現金流量是指自由現金流量(Free CashFlow，簡寫FCF)，即扣除稅收、必要的資本性支出和營運資本增加后，能夠支付給所有清償者的現金流量。用折現現金流量法評估目標企業價值的總體思路是：估計兼并后增加的現金流量和用于計算這些現金流量現值的折現率；然后計算出這些增加的現金流量的現值，這就是兼并方所愿意支付的最高價格。如果實際成交價格高于這個價格，則不但不會給兼并企業帶來好處。反而會引起虧損。

(二)市場法

市場法也稱之為市盈率法或收益倍數法，是資本市場對收益資本化后的價值反映，即公司股權價值等于目標企業預計未來每年的每股收益乘以公司的市盈率。在使用市盈率評估的時候一般采用歷史市盈率、未來市盈率以及標準市盈率。歷史市盈率等于股票現有市值與最近會計年度收益之比；未來市盈率則等于股票現有市值與現在會計年度結束時預計的年度收益之比；標準市盈率是指目標企業所在行業的相似市盈率。市盈率法在評估中得到廣泛應用，原因主要在于：首先。它是一種將股票價格與當前公司盈利狀況聯系在一起的一種直觀的統計比率；其次，對大多數目標企業的股票來說，市盈率易于計算并很容易得到，這使得股票之間的比較變得十分簡單。當然，實行市場法的一個重要前提是目標公司的股票要有一個活躍的交易市場，從而能評估目標企業的獨立價值。

(三)成本法

成本法是指在合理評估企業各項資產價值和負債的基礎上確定評估對象價值的評估思路。這一方法主要包括三種形式，即賬面價值法、清算價格法和重置成本法。

賬面價值法是根據企業的賬面價值確定并購價格的方法。企業的賬面價值是指資產負債表上總資產減去全部負債的剩余部分，即股東權益、凈值或凈資產。賬面價值是以會計核算為基礎的，并不能充分反映企業未來的獲利能力。由于會計準則允許各企業選擇不同的折舊方法或存貨的計價方法，這就使得企業賬面價值不能反映這些資產的真實價值，而且，有些無形資產，如專利權、商譽等在資產負債表上無法反映出來，但他們卻能為評價企業盈利能力提供許多信息。因而，賬面價值法是一種靜態的方法，一般情況下不適于作為最終評估結果。

清算價格法。清算價值是指在企業出現財務危機而導致破產或停業清算時，把企業的實物資產逐個分離而單獨出售的價值。清算價值法適合于目標企業作為一個整體已經喪失增值能力情況下的價值評估。

重置成本法是通過確定目標企業各單項資產的重置成本，減去其實體有形損耗、功能性貶值和經濟性貶值，來評定目標企業各單項資產的重估價值，以各單項資產重估價值加總再減去其全部債務作為目標企業價值的參考。這種方法的基本思路是，任何一個了解行情的潛在投資者，在購置一項資產時。他所愿意支付的價格不會超過建造一項與所購資產具有相同用途的替代品所需的成本。如果投資者的待購資產是全新的，其價格不會超過替代資產的現代建造成本扣減各種陳舊貶值后的余額。

二、河南省企業并購定價案例及分析

實際并不總是與理論相一致。我們有必要對河南省企業并購中的目標企業定價實例進行審視和分析，以發現問題和指導后來者。鑒于非上市企業各種信息不具公開性，較難獲得，本文主要選取了2005年以后涉及上市公司的河南省企業并購案例作為研究對象。由于地理、歷史及企業自身的原因，河南省企業包括上市公司的發展整體來講落后于東南沿海地區，因此通過對近年來河南省企業并購案例的分析發現，在企業并購的大潮中，河南省企業一直處于較為被動的地位，在大多的并購案例中處于被并購的一方。在本文涉及的6例并購案例中，只有2例中河南省企業屬于施并方，其他4例中河南省企業屬于被并方。

(一)河南省企業屬于施并方的案例

1.河南輔仁并購民豐實業

河南輔仁藥業集團有限公司成立于1997年，位于河南省鹿邑縣玄武經濟開發區。注冊資本為人民幣12000000萬元。主要從事藥品的生產和銷售。上海民豐實業(集團)股份有限公司系于1993年8月設立的中外合資股份有限公司，1996年11月12日上市，屬于印染業。河南輔仁于2005年4月21日收購上海茉織華股份有限公司所持有民豐實業29.518％的股份，2006年3月3日，收購民豐實業13％境外法人股，最終達到對民豐實業控股的目的。兩次收購均以1.33元／股的價格作價，并以現金支付。民豐實業收購公告中未披露該價格的定價依據。

2.焦作萬方并購愛依斯萬方

焦作萬方屬于有色冶煉行業。于1996年上市；愛依斯萬方主營火力發電。并購前焦作萬方持有愛依斯萬方

30％的股份，每年需從愛依斯萬方購買電力用于生產。為了降低生產成本，提高公司的綜合抗風險能力，2008年7月31日焦作萬方收購愛依斯萬方剩余70％股權，達到完全控股，實現了其鋁電一體化經營的目的。此次并購金額為7 688，3萬美元，定價方式為收益現值法，采用11％的折現率(經雙方擤商，依據行業公允標準)，折現至2008年11月15日。愛依斯萬方電價模式采用成本加固定收益的方法確定，合作雙方的年收益在合同中有明確約定，定價依據項目包括：

(1)轉讓方尚未收回的3 543萬美元的注冊資本；

(2)轉讓方2009年一2018年每年固定收益折現值(2014年以前745萬美元，2015~2017年708萬美元，2018年400萬美元)；

(3)轉讓方2009年一2012年每年80萬美元的超發電利潤；

(4)轉讓方2008年度應分配的利潤845萬美元。

交易金額依據上述4項因素進行折現計算，同時考慮了交易稅金。

焦作萬方收購公告對此次收購作出了詳細披露，并對定價方法及依據作了詳細說明，較為科學合理。并購實現了其降低公司購電成本。完善公司產業鏈，提高公司抗風險能力與可持續發展的目的。

(二)河南省企業屬于被并方的案例

1.中國鋁業股份有限公司收購焦作萬方

2006年5月中國鋁業受讓萬方集團持有的焦作萬方139251064股國有法人股，占焦作萬方總股本的29％，中國鋁業即成為焦作萬方的控股股東。中國鋁業目前是中國國內主要的氧化鋁生產和供應商，而氧化鋁是焦作萬方的重要生產原料。本次收購對于焦作萬方所需原材料的穩定供應和保障焦作萬方的持續生產具有積極意義。因此無論從哪方來講，本次收購都稱得上是真正意義上的戰略并購。

據焦作萬方的收購公告披露，此次收購的定價方法是賬面價值法，股份轉讓價格依照2005年12月31日焦作萬方經會計師審計的每股凈資產值(即每股1.774元)的基礎確定，每股轉讓價格為1774元。據國際投行高盛分析認為，此次收購作價低于市場價格，而投資資金回報可達19％，為中國鋁業帶來了增值。顯然按每股凈資產定價低估了焦作萬方的企業價值。

2.中國昊華收購風神股份

風神輪胎股份有限公司主要經營輪胎及相關產品，2003年10月上市。中國吳華化工(集團)總公司是中國化工集團公司的全資子公司，主要經營化工原料及產品。2006年12月，雙方簽署《國有股權劃轉協議書》，輪胎集團將其持有的風神股份10000萬股國有法人股無償劃轉給收購人。風神股份當時總股本為25500萬股，此次劃轉股份占當時總股本的39.22％。同時雙方簽署《股票認購意向書》，風神股份擬公開發行股份不超過12.000萬股，中國吳華以不少于3億元現金認購部分股票。即本次收購包括國有股權劃轉和認購被收購人非公開發行股票兩個部分，股權劃轉和非公開發行股票實施后，收購人將成為風神股份的控股股東。收購人之后將為風神股份的發展提供資金擔保方面的支持。

此次收購的目的是為了優化國有存量資源配置，深化國有資產管理體制改革，加快產業結構調整步伐，提高國有資產運營效益，是在政府的高度協調與參與情況下實施的，因此并購定價是政府指導定價，并不能體現市場自發調節的平衡與公允。

3.中國建筑材料集團公司并購洛陽玻璃

洛陽玻璃于1995年10月上市，因行業政策原因生產經營出現困難。預計2006年將出現較大經營虧損。為了改變洛陽玻璃生產經營的不利局面，洛陽玻璃的實際控制人洛陽國資公司欲通過引進戰略投資者，改善洛陽玻璃的生產經營局面，使其具備持續經營能力和較強的盈利能力，保護全體股東的利益。

中國建材集團是我國大型綜合型建材企業，在新型建筑材料、新型干法水泥及工程設計等業務領域成為國內具有領先優勢的企業。

2007年4月雙方簽署《國有股權劃轉協議》，通過洛陽玻璃控股股東的國有股權無償劃轉方式，中國建材集團完成對洛陽玻璃的收購，通過洛玻集團間接持有洛陽玻璃35.80％的權益，為其第一大股東。

4.羅特克斯收購雙匯發展

羅特克斯有限公司是一家專門為參與雙匯集團股權轉讓項目而根據國際慣例在香港新注冊成立的項目公司。高盛策略投資(亞洲)有限責任公司為其控股股東。雙匯發展是河南省著名的肉類加工生產的上市公司。

收購分三次完成。第一次收購：2006年5月12日，羅特克斯和漯河市國資委共同簽署了《股權轉讓協議書》，收購雙匯集團100％的股權，轉讓價款相當于人民幣20.1億元的外匯資金，而雙匯集團為雙匯發展第一大股東，持有雙匯發展35.715％的股份。此次收購的形式是公開競價招標的結果，中標價格為201億元。

第二次收購：2006年5月6日，羅特克斯收購漯河海宇投資所持雙匯發展25％的股份，收購價大約5.6億元，定價依據以雙匯發展于2005年12月31日經審計的轉讓股份所對應的凈資產值減去雙匯發展于基準日后向信息披露義務人所分配利潤后的金額約3.9億元為基礎，溢價約1.7億元(溢價比例為45.10％)，相當于約4.38元／股。

第三次收購：2007年4月，羅特克斯向雙匯發展全體流通股股東發出要約收購，截止到當年6月要約期滿，羅特克斯收購了雙匯集團3400股，收購價為31.17元／股，為雙匯發展停牌前最后一日的股票收盤價。

三次收購完成后，羅特克斯直接擁有雙匯發展25.0007％的股份，通過雙匯集團間接擁有其35.715％的股份，共計60.7157％，成為雙匯發展的控股股東。

(三)案例分析

研究風神股份和洛陽玻璃被收購的案例發現，這兩例收購定價均為無償轉讓，并且在收購過程中政府參與度較高。其中洛陽玻璃被中國建材收購時已出現經營困難，預計未來年度將出現經營虧損。適逢中國建材響應中央文件要求，欲重組玻璃生產行業，從洛陽玻璃方面看，無償轉讓股份，引進資金和技術實力雄厚的中國建材，對企業未來發展和股東利益的保護都是有利的。而風神股份被收購時財務狀況和經營業績良好，作為輪胎生產企業在高速公路建設快、汽車不斷增持的情況下對未來發展前景也有良好的預期，但其被購定價也是無償轉讓，雖然有3億元的認購非公開發行股票資金的注入，但仍可認為無償轉讓股份是脫離了市場需求的政府行為結果，對通常的并購定價不具備參考性。

其他4例并購案例均為市場自發調節定價。其中，河南輔仁并購上海民豐的定價為1.33元／股，經計算分析，該價格既不是按市盈率定價(當時民豐實業已連年虧損，市盈率指標已失去意義)，也不是按市場價格定價(當時民豐

實業股價基本在2.5元以上)，也和每股凈資產不一致(當時民豐實業每股凈資產為0.34元)，可見1.33元／股的價格另有考慮。

收購前民豐實業系ST類公司，已連續兩年虧損且主營業務已經停產，如不及時對其實施救助，公司將面臨退市風險。而輔仁藥業發展勢頭良好但尚未上市，一方急需救助；另一方需要合適的殼資源以達上市目的，并購一拍即臺。輔仁藥業在首次并購后即與民豐實業進行資產置換，優良資產的注入使當年民豐實業扭虧增盈，進而民豐實業更名為上海輔仁，主營業務也由印染業轉變為制藥業，河南輔仁成功實現買殼上市?；诰戎褙S實業的目的，并購定價顯然是考慮了彌補虧損的要求。因此。河南輔仁對上海民豐實業的并購是出于對上市這個“殼”資源需求韻結果，并購定價是雙方考慮了被并方彌補虧損免于退市的要求而協商的結果，具有很強的針對性和個別性，并不符合前面所述并購定價的諸多方法，不具備普遍性。

其余3例的定價結果都體現了較強的市場自發調節的作用，從并購目的上來看都出于企業戰略發展的需要，因此都屬于戰略并購。其定價方法具有一定的科學性和可參考性。但不同的定價方法對企業的影響也是不同的。其中采用賬面價值法定價方法的，一個是中國鋁業并購焦作萬方。按每股凈資產1.774元作為股份轉讓價，低于其市場價格；另外一個是羅特克斯并購雙匯發展時的第二次并購，即羅特克斯收購漯河海宇所持股份時的并購，以凈資產為基礎定價的結果是約4.38元／股。而其第三次要約收購時的定價是31.17，第一次以競拍招標方式形成的定價結果為20.1億元，合1096元／股。顯然以凈資產為基礎所作定價偏低；要約收購定價以最后日期收盤價為定價標準符合要約收購的合理性，也能滿足廣大股東的利益要求；以競拍招標方式形成的定價被收購方是頗為滿意的，也符合廣大股東和輿論的預期。

在焦作萬方并購愛依斯萬方的案例中，采用收益現值法進行定價，因為并購雙方在合同中規定了未來的年收益，因此建立在對未來現金流較為準確預測基礎上的定價結果是較為合理的，最后支付的價款為52043萬元人民幣，形成商譽3179萬元，顯然相比以凈資產為基礎定價，這種方法考慮了被購方的企業價值，達到了雙贏的目的。

三、結論

從以上案例及其分析可以看到，除了并購定價方法本身的特點以外，河南省企業在并購定價方法的選擇上主要受到以下因素的影響：

第一。企業自身的規模、地位及發展狀況。當企業經營及財務狀況不良，或在行業中所處地位較低的時候，企業在并購中會較為被動，一方面體現為在戰略并購的過程中這樣的企業一般會是被并的一方，由于經營不善或其他原因導致的財務狀況不良而被實施并購，本身已處于價格談判中的劣勢地位；另一方面。由于經營困難而被并，在定價的考慮上顯然要受此影響而降低收購價格。

第二，并購意圖。不同的并購意圖勢必會影響并購定價的結果。從上面的案例分析來看，出于買“殼”上市意圖的并購。定價方法較無跡可循?？紤]參與并購企業實際需要較多。如河南輔仁并購民豐實業，既非按賬面價值定價，也非按市場價格定價，也非按貼現現金流量法定價，其定價應為綜合考慮了彌補被并方虧損的需求而產生；出于戰略發展意圖而發生的并購，對并購定價方法的選擇較為理性。定價結果也較為合理。如焦作萬方并購愛依斯萬方中按收益現值法的定價，以及羅特克斯收購雙匯發展中的要約收購定價。

第三，政府參與度。從案例可以看出，政府參與度會影響定價方法的選擇和定價結果。在風神股份和洛陽玻璃的并購案例中，由于兩家被并企業都具國有性質，因此政府在這樣的并購中是高度參與的，定價結果均是無償轉讓。這跟現代企業制度下企業政企分開、權責明確的要求是相違背的，不利于企業的自主發展。

合理的目標企業定價是并購成功的重要一步。河南省企業要想借助戰略并購來實施資本運營，達到擴大企業規模、實現戰略調整的目的，必須對并購定價方法作進一步的了解，消除并購定價中不利因素的影響，選擇合適、合理的定價方法。

首先，加強企業內部治理，完善企業管理策略。樹立企業長遠發展的方向和目標，從各個渠道和方面著手提高企業財務業績，努力開創企業發展的良好局面，逐步提高企業在行業中的地位和聲譽，為企業在戰略并購的大潮中贏得主動權，爭取并購定價過程的先機。

其次，政府部門要適當降低干預，真正建立產權清晰、權責明確、政企分開、管理科學的新型企業制度，這對企業的長期發展是必要的也是意義重大的。建立在公正自由的談判基礎上，目標企業價格的確定會更有利于購并雙方未來的自主發展。

最后，在具體定價方法的選擇上，以凈資產值為定價基礎側重于資產定價，忽視了價值定價，未考慮企業未來的盈利能力，定價結果一般偏低。會損傷被并購企業參與并購的積極性，降低企業并購整合中價值創造的能力：收益現值法考慮了企業未來收益和風險情況，在未來現金流和貼現率能準確預測的情況下可以較為準確地計算企業價值，滿足并購雙方的利益，有利于并購協同效應的實現。這兩種方法都適用于目前最常見的協議收購方式。前一種方法更適用于經營欠佳甚至虧損的被并企業。

隨著股權分置改革的推進，股權進一步分散，同股同權同價，為競價收購提供了發展的平臺，在競價收購中參與競價者勢必是在對被收購企業完全了解的基礎上舉牌競拍的。通過這種方式確定的被收購企業價格會考慮到其財務狀況、財務業績、盈利能力、發展前景、行業風險以及品牌價值等，并購價格具有較強的綜合性和前瞻性。因此競拍定價的方式可以作為未來并購定價的重要方式。

篇8

【關鍵詞】房地產企業并購；動因；現狀

1.并購相關概念綜述

并購的內涵包括兩層意思，既兼并（Merger）和收購（Acqui-

sition）。兼并又稱吸收合并，指兩家或者更多的獨立企業，公司合并組成一家企業，通常由一家占優勢的公司吸收一家或者多家公司。收購指一家企業用現金或者有價證券購買另一家企業的股票或者資產，以獲得對該企業的全部資產或者某項資產的所有權、或對該企業的控制權。并購按照被并購企業與并購企業的關系可分為橫向并購、縱向并購和混合并購。按是否公開的在交易所交易可分為協議收購和要約收購。按照并購的支付方式可以把并購分為現金收購、股票收購、綜合證券式并購、杠桿并購、資產置換和抵押式兼并。

2.房地產企業并購現狀

近年來我國房地產市場繁榮發展的同時，房地產企業也大幅度增加，從企業規模來看，雖然房地產企業實收資本總量在不斷增加，但單個企業規模較小，行業集中度水平很低。

相關統計資料顯示，根據2007年中國排名前十位的房地產企業的數據計算的CR10約為3.38%，西方發達國家平均為40%左右，有些國家甚至達到 80%，可見我國房地產市場的集中程度是很低的。適度壟斷的壟斷競爭形式的市場結構有利于整個行業的發展，集中程度過低的市場只會導致企業之間的無序競爭。行業內一部分優秀的大企業通過自身的資源優勢并購一些小企業可以有效的改變這一格局，形成少數幾家寡頭企業引領市場和一部分中小企業有序競爭的寡頭競爭市場格局。

2.1 大型房企頻頻出手并購

規模大的房地產企業市場整合能力較強，紛紛通過并購獲得優勢項目，不斷提高自身的整合能力，促進了行業集中度的提高。2010年度房地產企業并購案例中，萬科一年內就收購了24家房地產企業，平均每半個月就收購一家；金地在2010年也收購了13家公司。

2.2 房地產企業并購數量不斷增加

房地產企業并購呈現不斷增加的趨勢。據國家統計局有關網站資料顯示：2004年房地產行業發生并購21起，占并購案例總數的10.7%；2005年發生并購34起，占總數的17.3%；2006年發生并購25起，占總數的12.8%；2007年發生并購42起，占總數的21.4%；2008年發生并購74起，占總數的37.8%;2009年發生并購154起，占總數的25.4%；2010年生并購229起，占總數的15%。不斷高漲的房企并購數量預示著房地產行業重新洗牌時間的到來，房地產企業漸入并購高峰期。

3.房地產企業并購動因分析

3.1 外部動因分析

3.1.1 宏觀經濟和政府相關政策的引導

受2008年經濟危機的影響，政府收緊貨幣供給并且加大調控力度，股市更是一落千丈，“牛市融資，熊市并購”的道理正是如此，宏觀經濟周期性的波動為市場奠定了并購的基調。另外，政府出臺的一系列房地產調控政策也起到了推波助瀾的作用。實際上我國在90年代以前房地產市場并不活躍，直到國家允許土地使用權有償轉讓的政策出臺以后房地產市場才活躍起來。

1998年國家開始了住房制度改革，停止福利分房，推出公積金貸款和銀行按揭貸款的商品房貸款政策。這一措施真正的改變了人們的住房消費觀念，拉動了消費需求。這一時期房地產企業一時間迅猛增長，帶來的市場混亂可想而知。

2002年5月國土資源部了《招標拍賣掛牌出讓國有土地使用權規定》，規定“商業、旅游、娛樂和商品住宅等各類經營性用地，必須以招標、拍賣或者掛牌的形式出讓”，這一政策使得房地產企業再也不能像以前一樣與地方政府協議出讓土地，大大提高了土地成本。一些資金實力不時那么雄厚的房企一時難以維計，實力雄厚的企業大量的選擇以并購的方式進入土地三級市場以提高自身的土地儲備。

2004年6月28日，國資委曾發出《關于中央企業房地產業重組有關事項的通報》,該通報規定中國建筑工程總公司、招商局集團、中國房地產開發集團、中國保利集團及華僑城集團被“欽點”為可以重組其他央企房地產資源的企業，鼓勵央企重組房地產業務。

政府一系列的調控政策主要涉及土地供給、住房結構、房地產企業融資渠道等多個方面，這些舉措大幅度提高了房地產開發企業的門檻，對并購活動具有導向作用。

3.1.2 資金鏈斷裂導致企業難以維計

房地產企業屬于資金密集型企業，非自有資金占比大，風險系數高。房地產行業近年來可以說是暴利行業，雖然在嚴厲的調控政策下房價并沒有降的趨勢，很多房地產企業還是出現了資金鏈斷裂的情況。這也與很多房企粗放的經營方式有關，一些企業往往從一個項目賺到錢，就馬上想方設法去拿更多的錢搞新項目，形勢好的時候樣做問題不大，并能實現快速滾動發展，遇到市場形勢變化，資金鏈馬上就會出問題。

居高不下的房價一直是困擾著我們的重大問題，政府從2004年開始每年都有調息的舉動，2007年度中國人民銀行更是連續六次上調金融機構人民幣存款基準利率，人民幣一年期存款基準利率由2.52%上調為4.14%；一年期貸款基準利率由6.12%上調到7.47%。如此劇烈的調息活動使得本來就捉襟見肘的房企更是雪上加霜，所以資金鏈斷裂就不足為奇了。

3.1.3 境外資本出手加速房企并購

境外熱錢進入中國房地產市場，被視為是境內熱點城市房價上漲的一個因素。對此，2006年7月11日，住建部、商務部、國家外匯管理局等六部委聯合了171號文件，即《關于規范房地產市場外資準入和管理的意見》以規范境外機構和個人購買境內商品房。這客觀上限制了外資直接開發房地產項目，在政府宏觀調控和規范房地產行業外資機構的大背景下，存在外資為了繞開政策限制，通過股權并購的方式進入我國房市。

3.2 并購的內部動因

3.2.1 獲得可持續的資金流

穩定和可持續的資金流好比作房地產開發企業的“血液”，它決定了企業是否有可持續的發展能力，隨著房地產市場競爭日趨激烈現金流水平顯得更加的重要。房地產開發項目的周期性特別強，通過并購可以加速資金的周轉，占有更多的市場機會。

3.2.2 產生規模經濟和協同效應

規模經濟指生產規模和經濟效益之間有著重要的函數關系，生產同一產品，成本是隨著產量的增加而降低的，設備效能的發揮是隨著大批量生產而逐漸增加的，人的潛力也是隨著規模的擴張而被充分挖掘和利用。

協同效應指兩家企業合并后產生比兩者獨立運作效果之和更為顯著的綜合效果。協同效應分為經營協同效應和財務協同效應。經營協同效應包括：收入的提高和成本的降低。

房地產企業通過并購可以有效的降低拿地成本、管理成本、資本成本。通過前向一體化可以降低采購成本，后向一體化可以降低設計、監理和施工成本。

3.2.3 合理避稅

合理避稅是房地產企業并購的動因之一，過多盈余的企業并并購財務狀況不是很好的企業可以降低稅收支出。由于稅法對股利收入、經營收入和利息收入的征稅標準時不一樣的，這也使得并購成為合理避稅的一種手段。

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（一）中國企業跨國并購的現狀

中國加入WTO以后，一方面各大跨國公司進駐中國，廣泛拓展在中國的業務。同時中國企業紛紛出擊海外，實施“走出去”的國際化戰略搶占國際市場。近年來，隨著國際競爭的加劇，我國內企業的海外并購意識加強，自主性提高，并購案例時有發生。

（二）中國企業跨國并購的特點

自20世紀90代以來，外資大量進入中國。與此同時，中國企業也在探索跨國經營之路。我國的大型企業在國際市場上的投資，導致我國企業大舉進入國際市場，在國內引起巨大反響。由“走出去”的戰略思想，逐步演變為“進行大規模國外收購”的實際行動。我國企業在國際性的并購中，發展勢頭很強勁，同時，還存在一下特點。

1.進行跨國并購主要還是國有大型企業為主。如中國石化、中國石油、中國網通、TCL電子、海爾集團，而中小型企業，尤其是民營企業，能有能力進入國際市場、進行跨國并購的還非常少。

2.并購領域主要集中在礦產資源開發、家電制造、汽車制造和新型電子科技行業，過于單一和集中。

3.我國企業進行跨國并購的方式，主要是橫向并購。我國企業的并購，覺得大部分是和并購主體企業經營范圍一直或者高度相關的行業，沒有走出本行業的范疇。

4.我國企業進行跨國并購的方向，不像國內很多學者研究的認為應該向經濟不發達國家傾斜，反而絕大部分的國際并購都是進入發達國家，并對其企業進行合并。

二、我國企業在進行跨國并購時的問題

我國企業的跨國并購固然是參與國際市場競爭的有效方式，但在并購過程中存在的問題不容忽視，只有解決了這些問題才能更好的促進國內企業的跨國并購，增加并購成功的可能性。近年來的并購案例以及商務部相關調查的結果基本上顯示了我國在跨國并購過程中存在以下問題：

（一）我國相關配套體制有待完善

我國現行法律制度對我國企業對外投資項目進行審批的制度比較刻板。根據現在法律的規定，如果對外投資超過了一定的數額，那個該項目的審批必須經過國家商務部外貿司的批準，否則就不能進行。這樣的規定不利于我國企業在紛繁復雜的市場競爭中，容易喪失先機，很多跨國并購的良好機遇被錯過了。此外，在融資方面，我國的金融信貸體制限制了我國企業的籌資、融資，比如擔保制度特別是外幣貸款要受到國內貸款額度的限制意外，還要受到特定外匯額度的制約。從而導致我國不少企業很難發揮國內的融資力量，缺乏國內金融機構的只炒年糕，失去跨國發展的機會。境外融資的角度，不少企業已經具備了境外上市或者債券發行的條件，但需要層層審批，坐失良機。

（二）企業并購規模小

我國企業進行并購的規模和模式，大部分處于并購的，中國石化和中石油都收購了中亞、東南亞以及南美洲的很多油田，都是在對方企業相對實力比較弱的情況下或者對方企業出現經營危機的時候進入的。當今無論是中石化、中石油收購中亞、南美以及東南亞的印尼等地的油田，還是京東方收購TFT-LCD業務，都是在對方企業相對弱小或者出現經營危機時進行的。當今國際市場競爭日益激烈，全球化發展不斷加劇，我國企業必須轉變思路，進行強強聯合，才能在于發達國家大型企業的積累競爭中，獲得自己的位置。

（三）并購仍以現今為主要支付方式

國際企業跨國并購的支付方式有以下幾種：現金并購、換股并購、綜合證券并購和杠桿收購等幾種。選擇何種致富方式，對并購雙方的收益會產生不一樣的硬性。我們如果能利用比較恰當的支付方式，能夠較大幅度降低我國企業的并購成本。支付方式的選擇對并購雙方的收益都會產生顯著的影響，恰當的支付方式能夠明顯降低成本。

（四）我國企業的整合能力弱

不少企業在進行跨國并購時，前期沒有指定科學合理的戰略規劃，對自身的狀況認識不清，致使并購效果不好。同時，由于各個國家的企業文化不同，尤其是中西方存在巨大的文化差異。在并購完成后，企業的經營管理和其他行為無法得到原來員工的認同，致使骨干員工離職，并購的效果無法如預期一般。能否合理有效的解決這些問題，是對企業和政府的考驗，決定了我國企業并購能否成功。

三、對我國企業進行跨國并購的建議

我國大型企業在進行跨國并購中面臨諸多的問題與風險，為在市場競爭中抓住機遇，吸收高質量的資本，提高效率，需要清醒的認識到自身的短處，努力吸取成功經驗，提升自身素質。針對以上的問題與戰略相關情況，為我國企業提出以下幾點建議：

（一）分析東道國的投資環境

投資環境影響著跨國并購能否成功，以及并購后的運作運轉情況。政府是法律政策的制定者，其對跨國并購的態度，對并購的進行影響甚大。此外，并購目標國的政治形勢是否穩定，也關系到資金的安全與否。有些國家頒布的法律法規對外資并購有一定的限制，如出資比例、進入行業等，必然會對跨國并購產生影響。我國企業進行跨國并購時，必須分析目標國的政治法律環境，熟悉相應的法律法規，做到知己知彼百戰百勝。

（二）選好并購目標

如何選擇并購的目標企業，需要在進行綜合調查評估的基礎上，并進行自我評估。對可行性和必要性進行詳細論證，在綜合測評經濟和社會效益的基礎上，選擇好目標企業，實現績效最優化。

（三）發揮中介機構的作用

跨國并購比國內并購更加復雜，此種投資行為如果沒有沒有中介機構的出謀劃策，很難承購。與此同時，跨國并購需要投資銀行和資產評估、法律咨詢等機構的密切配合，否則很難成功。當前，我國此類的配套機構很難達到要求，相關的專業人才也比較奇缺，需要進行轉變。我國的各個投資銀行業應積極拓展相關中介業務和咨詢服務，為我國企業跨國并購提供信息支持。

（四）做好企業資源整合

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[關鍵詞] 企業并購；人力資源整合；文化整合；溝通

[中圖分類號] F272.92

[文獻標識碼] A

[文章編號] 1006-5024(2007)05-0064-03

[作者簡介] 陳 劍，華南理工大學工商管理學院碩士生，研究方向為企業管理、教育經濟與管理；(廣東 廣州 510640)

陳晶晶，遼寧對外經貿學院公外部助教，碩士，研究方向為企業文化、翻譯與文化。(遼寧 大連 116052)

一、引言

企業并購包括公司法中的吸收合并和新設合并，以及參與運營或取得對其他公司的控制權而購買股權或資產。無論在國內還是國外，企業并購成為一大趨勢。例如，美國在線-時代華納(AOL-Time Warner)以及號稱世紀并購的惠普-康柏(HP-Campaq)等。近年來，我國一些著名企業也參與了國際并購事務，譬如TCL收購Alcatel手機業務，聯想收購IBM公司PC業務，明基收購西門子手機業務等。

并購是企業擴大規模，增強競爭力的重要手段，其目的是產生協同效應和整合效應，以1+1>2實現價值和財富的增加。然而，并非所有的企業并購都能成功，有一半以上的企業并購是不成功的或失敗的。其中，一個非常重要的原因是，在并購中沒有對人力資源進行有效的整合。有效的人力資源整合管理并不必然保證企業并購能夠成功，但是無效的人力資源整合管理必然導致并購失敗。

我國企業并購國際企業的時候，跨文化的人力資源整合更是加大了整個整合戰略的難度，成為企業并購案例中值得研究的一個課題。本文從東西方不同的價值觀和企業文化角度出發，針對中國企業海外并購的案例，提出一系列問題的解決對策。

二、中國企業海外并購中人力資源整合失敗的原因分析

1.中國企業海外并購的目的多是為了借用國際品牌，加速其國際化進程，然而正是因為這種導向使得被購方缺乏認同感，從而缺乏雙贏意識

這種導向的并購完全為并購方服務，如此使目標公司的人才產生強烈的不確定感，這是促使他們離開被購并企業的主要原因。在整合期間，被購并企業原來的權力和控制機構發生變化，高層經理發現他們的上面又多了一個管理層，于是產生心理落差，即“地位比較”現象，往往會與自己以前的地位，與購并方同級別的高層經理比較。

2.缺乏一個專門的整合領導團隊對整個整合工作負責

中國企業海外并購過程中，人力資源問題必然涉及到多個國家不同的財務、法律、管理等多個方面，因此，應該成立一個專門的整合領導團隊來負責應付和處理并購過程出現的各種人力資源管理問題。由于企業并購是一個震蕩激烈，各種矛盾激化的非常時期，許多問題不是一開始就能完全預料得到的。因此，成立一個過渡性的管理團隊，對并購中的一些專門問題進行協調處理是非常有必要的。但遺憾的是，目前中國企業在海外并購整合實踐中，許多并購企業都很少組織這樣一個專門的團隊。

3.文化背景的差異使得公司人力資源整合過程發生巨大沖突

近代社會的沖突多數時候是價值觀沖突，在一個多背景的國際公司中尤為常見。當前國際企業的企業文化通常是以西方價值觀念為主流的多種族妥協融合的企業文化。然而，中國本土成長的企業在進行海外并購的時候，要在根深蒂固的東方價值觀念以及企業文化中引入西方理念，顯然是個相當嚴峻的課題。

深受儒家倫理影響的東方企業價值觀以人為中心、追求和諧統一為其倫理特點，這樣的人文主義與西方企業以物為中心、理性主義和個人主義的倫理思想開創出來的工業文明，是有巨大差別的。

在傳統中國人觀念里，加班是受管理層鼓勵的。然而在西方背景以及生活理念中，加班是不受鼓勵的行為，加班更象是因為無能而完不成任務的表現。如果忽視雙方文化理念的差別，制定加班條例，就有可能不被被購方員工認同，甚至引起反感和抗拒。由此，企業缺乏執行力。

4.沒能認識到目標公司關鍵人員的價值

現代企業競爭的實質是人才的競爭，優秀人才是企業最重要、最寶貴的資源，尤其是一些關鍵的管理人員、技術人員、銷售人員和熟練工人。在中國企業海外并購實踐中，被并購企業常常會出現關鍵人員流失現象。

以明基對西門子的收購為例，2005年6月7日，明基正式宣布收購德國西門子公司的全球手機業務。明基在接手西門子手機后，沒能認識到西門子關鍵人員的價值，對人員的整合工作做得并不順利，可以佐證的例子是中國地區150多人的西門子銷售隊伍被拋棄，700多名研發人員要集體離職。目前，西門子手機的全球市場份額已經由2004年的 7.2%下降到3.5%。2006年明基受手機拖累首次巨額虧損達1.85億美元，大大超過了業界預期。

目標企業關鍵人員的流失，一方面，企業很難迅速招聘到合適的員工，另一方面，這些關鍵員工加盟到競爭對手，又會增強競爭對手的實力。中國企業海外并購中，如何整合并購雙方的人才，留住關鍵人才是并購企業所要解決的重要課題。

三、中國企業海外并購的人力資源整合策略

1.在整合過程中，中國收購方企業注意從觀念上摒棄對海外被購方的俯視，應更多地從雙贏理念出發，嘗試如何讓海外被購方取得比目前更好的狀況

有些海外并購的中國企業認為，被購方是自己購買下來的，自己擁有處置權，甚至民族自豪感也由此而來，由此往往帶著俯視心理，這種心理上的優勢感很容易在平常的言行細節和人事政策的制定當中體現出來。然而在當前西方觀念里，企業或者業務的出售和并購是很自然平常的事情，更多的是從兩個企業的雙贏出發的，當中并不存在地位尊卑。這種觀念上的沖突，務必要在全公司上下，尤其是負責并購操作的團隊中溝通好才能避免。

2.建立一個專門的整合領導團隊來全面負責整個整合工作

交易完成后即進入了整合階段，在這個階段，雙方的管理層和員工之間很容易構筑敵意，即出現了一般所謂的界面問題。如果這個問題的處理過于草率，缺乏權威和適當的方法，很容易造成兩個企業的操作管理者“在桌面上爭吵不休、在私下里互不合作”，其結果必然是部門之間矛盾重重，整合陷入困境，并購的價值降低，甚至失敗。當然，這種問題的出現需要收購方的高層管理者具備有韌性和啟發式的領導藝術，但無論如何，并購方單獨組建一個整合領導團都是十分必要的。

從成員構成上看，整合領導團隊應由我國企業收購方選派的主持工作的管理人員、部分被并購企業員工以及從社會上聘請的人力資源管理方面的專家組成。該整合領導團隊直接向并購方的最高管理層負責，負責人力資源整合管理的全部運作過程。當人力資源整合管理全部完成以后，這個團隊即宣告解散。

3.大力加強溝通

當管理層在高瞻遠矚地規劃并購后的藍圖時，員工往往考慮的是最實際和最基本的問題：并購將如何影響到他所在的部門、他的個人職業生涯和他的工作環境。如何讓員工以平穩而積極的心態去面對變化，唯一的方法是進行有效的溝通。中國企業的人力資源部在并購意向明確時就應該開始制定貫穿并購和整合全程的溝通計劃：從宣布并購，到交易完成；從企業合并初期到最終整合完成；不同階段的溝通重點是什么，和誰進行溝通，以何種方式進行溝通等等。

持續透明的溝通可以降低員工的恐懼和不安全感以穩定業務。另外，需要注意的是，交流和溝通尤其應當在關鍵員工之間進行。貫徹儒家“以人為本”的理念，這個并購操作的團隊有必要將對企業有影響的關鍵人才納入重點溝通名單，恰當評估其貢獻和流失帶來的損失，了解其想法，為其做更好的定位，這樣才能取得對方的認同，從而發揮自身最大效能，進而影響目標公司全體員工的認同感和士氣。

4.知人善任――挽留啟用海外被購方的核心人才

留住人才、穩定人才從而整合人才以減少因并購而引起的人員震蕩，成為中國企業海外并購人力資源整合管理的重要問題。

中國企業在并購前就要明確“人才”是否是本次并購的目的之一，或者核心人才隊伍的挽留將對并購的成功有何影響。并購企業對人才的態度將會影響目標企業員工的去留。如果海外目標企業人員感覺到繼續發展機會的存在，自然愿意留任。

人力資源部門應配合并購決策者確定挽留的人才群體，同時制定詳細的人才留任激勵措施。核心人才的挽留激勵方案常常成為收購協商中雙方關注的焦點。但是，僅有激勵方案是不夠的。在激勵支付期結束后，很多核心人員仍然會另謀高就，對并購的長期整合帶來極大的負面影響。所以，核心人才的挽留不僅僅只是通過金錢挽留，而需要更系統的管理，如發展計劃、內部輪崗、晉升等等獲得這些人員對新企業的承諾。

5.注重文化整合工作，充分發揮文化整合在人力資源整合中的重要作用

為了保證企業并購的成功，在選擇并購對象方面的重要原則之一就是雙方的文化應是相容的。雙方在接洽初期，就應相互了解各自的企業價值觀、企業精神、企業經營哲學、管理風格等方面，以確認文化是否具有兼容性。正如美國思科公司總裁錢伯斯所言：“在并購中我們創造了兼容并蓄的思科文化，我們收購的公司也必須與我們有同樣的文化背景，雙方關于購并的討論必須是在相同的文化背景之下?！蔽幕嫒菹褚粍╈`丹妙藥，使瘋狂購并的思科并沒有像許多企業那樣患上“消化不良、人才外流”癥，而是取得一次又一次并購的成功。

跨文化的并購案例中，并非是要消滅被并購的公司的文化，而是要考慮如何兼容并包，甚至從中吸收營養反過來影響并購方文化。并購企業常常希望將優秀的企業文化傳播給目標企業，用優良的作風、整體意識和改革觀念等來約束和影響員工，實現軟性的和微妙的管理控制，但往往忽視了目標企業本身的文化影響。

培訓可以有效地實現這一整合過程，是共同經歷和體驗的結果。中國的并購企業采用交流培訓的方式，一方面將海外企業的員工送到自己企業去切身體會感受自己獨特的企業文化；另一方面評估兩企業的文化特質，找出其差距與共容性，派自己企業的優秀員工到海外企業講授自己的企業價值觀和行為方式，并與海外企業員工共同探討企業應采用的文化模式及企業文化變革的具體實施，吸引員工的廣泛參與和支持。培訓的過程是企業文化選擇與摒棄的過程，實現中國并購企業對海外目標企業的文化的傳播和嫁接。

聯想在并購IBM的PC事業部后，雙方的高層組成一個文化整合團隊，討論各自的成功中體現了哪些優秀的文化基因，如何將它們組合成更為強大的文化基礎，并且分析這樣的文化調整對雙方的員工將帶來何種挑戰，以及如何幫助員工完成行為的轉化。這種成熟的整合理念幫助聯想更快地吸納IBM的優秀管理模式，加速業務的整合。

6.培養員工對新企業的認同感

整合過程中最困難也是最重要的任務之一就是要培養起員工對新組織的認同感。并購之后，被并購企業的員工總會失去他們原有的情感依托，并且，當被并購企業的高層管理人員或所有者離開企業，從而使員工個人與上級管理者或業主的關系紐帶被割斷時，從前激勵員工的忠誠與敬業精神也不復存在。在這種情況下，如果被并購企業員工不能形成對新企業的認同感和歸屬感，他們工作的努力水平就會大打折扣。母公司或續存公司有責任接納被收購公司員工，讓他們了解母公司的歷史，向他們傳輸母公司的價值觀、規范和公司理念。做這些工作時，不應當以宣傳或洗腦的方式進行，而應當采用溫和的方式，要支持員工對整合過程的參與，積極培養他們的認同感。

四、結語

如同其他有機體一樣，企業也是一個生命體，存在一定的排他性，我們稱之為企業文化，實際上就是企業的經營理念、待人處事方法，習慣風氣和員工情緒。兩個不同國家不同文化背景的企業的合并，必然涉及到高層領導的調整、組織結構的改變、規章制度和操作規程的重新制定、工作人員的重新評價、定崗及富余人員的去留，這必然會引起企業文化的沖突。

有研究認為，并購完成后兩企業文化和管理風格的沖突是整合面臨的最大困難。可見，文化整合與價值觀調適對人力資源整合至關重要。在人力資源整合實踐中，并購企業不僅僅要使用物質激勵、高職位激勵等整合手段，更應該重視東西方價值觀的融合問題，以達到事半功倍的效果?！昂＜{百川，有容乃大”，只有如此，中國企業最終才能成長為多文化背景的國際公司。

參考文獻：

[1]黃培倫.組織行為學高級教程[M].北京：高等教育出版社，2004.

[2][美]威廉?大內，著.孫耀君，等譯.Z理論――美國企業界怎樣迎接日本的挑戰[M].北京：中國社會科學出版社，1984.