導語：如何才能寫好一篇股權激勵持股模式，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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關鍵詞：股權激勵 會計信息質量 管理層持股

作為一種重要的長期薪酬激勵制度，股權激勵是指在所有者與經營者之間建立一種以股權為基礎的激勵約束機制，所有者授予經營者股份形式的現實權益或者潛在權益，激勵經營者從企業所有者的利益出發努力工作，從而實現企業價值最大化。股權激勵采用的具體模式主要包括員工持股、管理層持股、管理層收購等，在不同的股權激勵模式下，管理層持股比例對會計信息質量的影響也不盡相同。從國內外學者的研究結論來看，主要存在三種觀點，分別是管理層持股與會計信息質量正相關，負相關和其他形式相關。除了以上三種觀點外，國內還有學者認為管理層持股對會計信息質量無顯著影響。

一、國外關于股權激勵與會計信息質量關系的研究

20世紀90年代以后，西方股權激勵在薪酬中占比例越來越大，對于管理層實施股權激勵能否提高會計信息質量的問題，學者們進行了深入的研究，直至目前得出了三種不同的結論：

1.管理層股權激勵提高會計信息質量。一些學者支持管理層股權激勵與會計信息質量之間存在正相關關系。

jensen 和meckling（1976）提出了“利益趨同假說”，此假說將管理層持股看作一種可以解決問題的激勵機制。當管理層持股比例低或者不持股時，管理者傾向于根據自身的利益進行決策， 這可能與外部股東的利益相沖突。然而，隨著管理者持股比例的增加， 成本會降低，管理者與外部股東的利益將趨于一致， 有助于緩和利益沖突。因此，隨著管理層持股比例的增加， 管理者愿意提供更高質量的會計信息， 來幫助外部股東決策，即管理層持股比例與會計信息質量正相關。

warfield 等（1995）以美國的上市公司為樣本，也得出了管理層持股與盈余質量之間存在正相關的結論。研究顯示，管理層持股比例與會計盈余對收益的解釋能力存在正相關關系，而與操控性應計利潤的絕對值大小負相關，這表明管理層持股比例越高，盈余質量越高。

2.管理層股權激勵降低會計信息質量。然而，并不是所有學者都支持管理層股權激勵與會計信息質量之間正相關，也有相當一部分學者提出了完全相反的觀點。

smith 和 watts（1982）認為，設計管理者薪酬激勵契約的目的就是激勵管理者以企業價值最大化為目標，努力工作從而減少公司股東與管理者間的委托沖突。但值得注意的是，管理者薪酬激勵契約，尤其是基于股票期權的激勵模式，雖然把管理者薪酬與企業價值聯系在一起，但也刺激了管理者采取各種手段進行盈余操縱以提升企業股價，從而滿足自身利益最大化的動機。cheng 和 farber（2008）指出，股票期權的激勵模式，能夠激勵風險規避型的管理者選擇有風險的、凈投資收益為正的項目，因為投資風險項目可能增加股票收益。但是，當股權激勵水平過高，也可能刺激管理者對風險過高的項目進行投資，當這些風險投資項目不能帶來正的凈收益時，管理者就可能采用盈余管理的方式來掩蓋已成定局的低經營績效（burns and kedia， 2006）。

fama和jensen （1983）指出在對投資者法律保護較弱的國家， 管理層持股導致會計信息質量降低的可能性更大。當管理者持有少量股權時，外部市場可以激勵管理者追求企業價值最大化；但是當管理層持股比例過高， 管理層就可能利用他們的影響力和投票權以保證在進行非企業價值最大化時，不影響他們受公司聘任以及薪酬水平，這就形成了所謂的“壕溝防守效應”。此時，隨著持股比例的增加，管理層出于自身利益的考慮，會降低公司的會計信息質量，從而損害了外部投資者的利益。

shleifer 和vishny（1997）認為， 在所有權集中度達到一定的水平，股東對公司形成有效

的控制后，問題由股東與管理者之間的沖突演變為控股股東與中小股東之間的沖突。高強度的股權激勵存在的隱患在于管理者會為自己創造許多自我交易的機會， 甚至可能操縱會計信息和投資政策以增加收入。

burns和kedia（2006）通過研究ceo 的報酬契約對財務報表錯報的影響發現，ceo的期權組合對于股價變動的敏感度越高，財務報表發生錯報的頻率越高，而且實行股票期權激勵機制的公司，往往有著更強烈的錯報動機。burns and kedia（2007）通過進一步分析發生錯報的公司管理者對于股票期權的執行情況，發現發生錯報的公司相比非錯報公司執行了更多的期權，而且財務報表錯報對會計盈余的影響程度與管理者可執行的期權數量存在正相關。

3.管理層股權激勵與會計信息質量非線性相關。近年來，隨著相關研究的不斷深入，還有一些學者認為管理層持股比例與會計信息質量之間存在復雜的非線性關系，如三次非線性關系和倒u型關系。

klein和chen（2002）的研究表明，會計收益質量并不總是隨管理層持股比例的上升而提高。當管理層持股比例處于較低水平時，會計信息質量和管理層持股比例正相關。然而，當管理層持股比例處于較高水平時，會計信息質量則與其負相關。

yeo等（2002）以新加坡1990 年至1992 年的上市公司數據為樣本進行實證分析發現， 管理層持股比例與盈余信息含量呈非線性關系。在管理層持股水平較低的情況下，盈余質量會隨著管理層持股比例的增加而提高；而在管理層持股比例較高的情況下，由于掠奪效應的存在，盈余質量反而會隨著持股比例的增加而下降。

teshima和shuto（2005） 以日本的上市公司為樣本，研究了高管持股和盈余管理之間的關系，發現利益趨同效應和防御效應同時存在，使得高管持股比例與操控性應計利潤呈三次非線性關系。當高管持股比例在24.1%到59.3%之間時，操控性應計利潤絕對值與高管持股比例正相關，此時壕溝防御效占主要地位；而當高管持股比例小于24.1%或大于59.3%時，操控性應計利潤絕對值與高管持股比例負相關，此時利益趨同效應占主要地位。

二、國內關于股權激勵與會計信息質量關系的研究

與國外學者一樣，國內學者們的研究結論也存在很大的差異，而且由于中國上市公司治理結構的特殊性，國內還有觀點認為管理層股權激勵與會計信息質量不相關。

1.股權激勵度與會計信息質量正相關。梁杰、王漩、李進中（2004）以被證監會處罰的財務欺詐的上市公司為樣本，比較全面地選取董事會特征、股權結構、管理層特征、監事會特征等四方面14個指標來研究公司治理與財務欺詐之間的關系。研究結果發現內部人控制度、股權制衡度越高、國家股比例越高、財務欺詐行為越多，呈顯著正相關關系；而管理層持股比例、股權集中度和法人股比例與財務欺詐呈顯著負相關關系，即管理層股權激勵有助于會計信息質量的提高。

韓丹、閔亮和陳婷（2007）發現，ceo持股可以促進股東和管理層的利益趨同，從而減小ceo對財務報告進行篡改以獲得自身利益的動機，弱化管理層與股東之間的問題，降低公司造假的可能性。

2.股權激勵度與會計信息質量負相關。盧寧文和戴昌鈞（2008）認為管理層股權激勵計劃雖然有利于促進公司長期的價值增長，但也存在增大管理層隱藏信息道德風險的可能性。在會計準則不完備的情況下，管理層存在盈余操縱的可能性。如果管理者為了在未來約定的某一時期內獲得股權報酬，而且當實施股權激勵計劃的條件是以財務績效為考核指標時，管理層可能會采取短期和自利行為，為了股價的持續上揚或防止股價下跌進行盈余操縱。

耿照源（2009）等從股權激勵的角度出發，選取截止至2008 年12 月已實施管理層股權激勵的80 家上市公司，運用盈余分布法分別計算出各組進行盈余管理的幅度與頻率，實證研究發現已實施股權激勵的上市公司比未實施的公司存在更嚴重的盈余管理現象，即實施股權激勵計劃所提升的公司績效中有部分是通過擴大管理盈余而實現的虛假業績。

畢曉方，韓傳模（2012）指出，由于我國上市公司股權激勵的業績考核指標主要圍繞凈roe、凈利潤增長率這兩個會計業績指標，管理者是否能達到行權條件，以及行權后獲得收益的大小最終取決于企業的盈余水平，因此股權激勵增大了管理者為提高自身薪酬而進行盈余管理的動機。研究還發現，對管理者實施股權

激勵報酬契約，可能引發管理者進行獲得報酬最大化的盈余管理行為，導致在公布股權激勵實施方案后，公司的盈余可靠性出現明顯下降。這是因為實施股權激勵的公司中，掌權的管理者為了獲得自利性薪酬，利用其信息優勢，提高了股票期權的行權收益。

3.股權激勵度與會計信息質量不相關。杜興強和溫日光（2007）研究發現高級管理人員的持股比例、監事會成員持股比例以及董事會成員持股比例沒有對會計信息透明度產生顯著的影響。其原因在于我國管理層的持股比例普遍較低，高級管理人員的平均持股比例還不到萬分之一，董事會成員和監事會成員的平均持股比例也不超過千分之一。因此，較低的持股比例很難對會計信息質量產生顯著的影響。

三、國內外文獻述評

在管理層股權激勵是否能提高公司會計信息質量方面，到目前為止，無論是國內還是國外都未形成統一認識。其中，國內學者對管理層股權激勵與會計信息質量關系的研究起步較晚，因此在模型構建上，很多學者忽視了對于控制變量的選取。眾所周知，我國上市公司的股權集中度較高，而公司的實際控制權掌握在控股股東手中，因此控股股東的性質（國有控股或非國有控股）必然會對管理層股權激勵產生不容忽視的影響，從而影響上市公司的會計信息質量。

此外，上市公司的股權激勵模式多種多樣，在不同的股權激勵模式下，管理層持股比例對會計信息質量的影響也大相徑庭，而以往的研究大多都沒有關注股權激勵模式這一因素的影響。因此，有必要根據我國國情合理地設置控制變量，考慮控股股東的性質和股權集中度，并結合我國上市公司實行的具體股權激勵制度，分別研究不同股權激勵模式下管理層持股與會計信息質量的關系，從而找出適合我國上市公司的管理者股權激勵模式。

參考文獻：

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[3]smith and watts， incentive and tax effects of executive compensation plans， australian journal of management[j].1982（7）： 139-157.

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[9]盧寧文，戴昌鈞.管理層股權激勵與會計信息質量——基于利益博弈的分析[j].江西社會科學，2008（10）：198-203.

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引言

公司所有權和經營權分離是現代企業的特點，兩權分離引發了問題，為了緩解兩者之間的利益沖突，西方國家最早提出了一種長期激勵制度――股權激勵制度。這一制度在西方經歷了幾十年的發展，實踐表明其在一定程度上對完善公司治理模式，提高公司績效有很大作用。

20世紀90年代初期，股權激勵制度開始在我國萌芽。2006年開始，我國關于股權激勵計劃的法律制度更健全，法律環境更穩定，這保障了股權激勵制度在我國市場上的順利進行和快速發展。然而，由于我國資本市場不完善，社會環境與法律制度與西方有很大差別，所以這種起源于西方成熟的資本主義市場的股權激勵政策在我國發展過程中遇到了許多問題。國內學者對我國上市企業實施股權激勵政策與企業績效之間的關系也做了許多實證研究，主要側重于股權激勵政策對公司績效的影響以及造成不同影響的因素等方面。而本文重點為對不同股權激勵方式進行對比分析，為上市公司如何選擇適合自己的股權激勵方式提出參考意見，協助上市公司深入完善其治理結構，提升企業績效水平。

一、相關文獻述評

在股權激勵與公司業績關系的研究方面，徐大偉、蔡銳和徐鳴雷（2005）對管理層收購的25家企業進行研究發現：管理層持股與公司績效呈現三次方的非線性關系：當管理層持股比例為0―7.50%時，管理層持股比例增加，上市公司經營績效隨之提升；當管理層持股比例在7.50%―33.35%之間時，管理層持股比例增加帶來的問題是其對外部股東進行利益侵占，從而公司的成本增加，最終表現為管理層持股比例與企業經營績效負相關；當管理層持股比例大于33.35%時，隨著持股數的增加，上市公司的整體績效又會得到進一步提升。李維安、李漢軍（2006）的研究表明。第一大股東持股比例高于40%，公司績效隨著持股比例的升高而提升；當第一大股東持股比例低于20%時，股權激勵無法發揮顯著作用；當第一大股東持股比例在20%―40%之間時，高管的股權激勵發揮顯著作用，股權激勵和公司績效為倒U型關系。顧斌、周立燁（2007）認為，從行業角度看，交通運輸業的公司股權激勵效果是最好的，但是我國上市公司實施股權激勵的長期效應不明顯。徐寧（2010）則認為，規模小、成長性高的上市公司對股票期權模式更為熱衷，股票期權激勵對公司績效有正的效應。

在不同股權激勵模式的對比分析研究方面，吳網紅、魏巍（2008）通過研究認為，企業業績與股權激勵模式的成本有緊密聯系。為了使股權激勵的效應最大化，應根據股權激勵模式成本，考慮上市公司發展階段和類型，選擇操作上可行、比較能發揮激勵功能的股權激勵模式。廖敏（2009）對2006―2008年間宣告實施股票期權模式的上市公司進行研究，發現在剔除行業因素影響后，上市公司股票期權激勵效應總體上不并明顯；從不同的激勵標的物來看，股票期權激勵效果不如限制性股票的激勵效果。

在對股權激勵與公司績效的相關文獻進行梳理后發現，對于股權激勵與企業績效的相關性這一問題上，國內學者還沒有一個統一的定論。從實證結果上看，正相關、負相關或不相關及非線性相關的結論都有證實。但是，考慮到我國實施股權激勵政策的時間不長，隨著我國股權激勵政策的進一步發展，這一政策能否對公司績效的提升仍然起到促進作用，股票期權和限制性股票這兩種模式是否都仍然能對企業績效產生積極影響？兩種模式下的激勵效果是否會存在顯著差異？這些問題還有待進一步實證分析。

二、上市公司實施股權激勵政策的現狀分析

（一）實施股權激勵政策的上市企業規模情況分析

截至2012年12月31日，共有287家上市公司宣告實施股權激勵政策，這些上市公司在公司規模上差異顯著，表1為上市公司規模情況。

由表1可以看出，大部分實施股權激勵政策的上市公司規模較小，50億元以上的上市公司幾乎占了考察樣本的三分之二，50億―100億元的上市公司占了14.29%，還有28家上市公司規模在150億元以上占了9.76%。

由此可得，在我國，上市公司實施股權激勵政策，由于公司規模的不同，實施狀況也有很大區別：規模較小的公司更傾向于實施股權激勵政策。這可能是由于較小規模的企業更具有靈活性，更容易推行股權激勵政策，并且規模較小的企業，其對成長性的需求也越大，所以他們希望通過股權激勵政策的實施，使公司獲得績效方面的提升。

（二）激勵標的物情況分析

我國允許的股權激勵標的物有股票增值權、股票期權、限制性股票及其他證監會允許的激勵方式。表2為我國實施股權激勵政策的上市公司所選擇的激勵標的物的情況：到2012年為止，64.81%的上市公司選了股票期權為其激勵標的物，還有31.71%的上市公司選擇了限制性股票，僅僅只有10家公司選擇了股票增值權，只占了總體樣本的3.48%。

由表2可以看出，股票期權方式下，股票來源全部都是定向發行的，限制性股票方式下，定向發行也占了95.6%。而在股票增值權這一方式下的10家上市公司中，90%選擇了虛擬股票，10%選擇了定向發行。

（三）實施股權激勵政策的上市公司行業分布情況分析

如表3所示，在整體股票市場中，制造業的上市公司數量也最多。所以，從行業中的比重來說，制造業中實施股權激勵政策的上市公司僅占到整個制造業的上市公司的10.58%，低于信息技術業的27.09%、傳播與文化產業的13.89%、社會服務業的13.41%以及建筑業的13.04%。對比發現，在信息技術業中，股權激勵政策的推行程度更高。

通過對樣本行業分布進行分析，我們可以從中發現，行業不同導致股權激勵政策的實施情況也大不相同。對比發現，股權激勵政策在信息技術業中的接受程度較高，其原因可能是信息技術業作為一種新興的高科技產業，充分認識到人才的重要性。經營者希望通過股權激勵政策的實施吸收優秀人才，穩定科技團隊，解決治理問題。

（四）股權激勵有效期的情況分布

股權激勵政策應該是一種長期的激勵方式，激勵有效期較長，會更有利于被激勵者將自身的利益與企業的利益結合起來，從長遠的角度上為公司創造價值；若激勵有效期較短，被激勵者容易被短期利益蒙蔽雙眼，不能從長期的角度思考問題，這樣股權激勵政策也不能較好的發揮其應有的效果，表4是我國目前上市公司中股權激勵政策中的激勵有效期的選擇情況。

從表4可得，有將近79%的上市公司選擇的激勵有效期為4―5年，而選擇較長期的激勵有效期的公司相對較少，僅僅5家公司的激勵有效期為10年，只占了1.74%。這表明，激勵有效期過短，是目前股權激勵實施過程中存在的問題。這樣容易出現公司管理層為追求短期利益，做出不利于企業長遠發展的決策，并出現后續激勵不足等問題。

三、研究設計

（一）研究假設

股權激勵是一個受到國內外企業廣泛使用的長期激勵機制。在綜合相關理論和國內外學者的實證結論，我們可以發現，利益趨同假說的提出為股權激勵政策的實施奠定了理論基礎，大多數學者對股權激勵政策的實施對公司績效的提升持肯定態度。并且，從解決問題的角度來看，股權激勵制度的實施，經營者將成為所有者，這樣經營者就會站在股東的角度上思考問題，考慮企業的長遠發展，為提升企業經營績效做出最大的努力，所以股權激勵政策的實施在一定程度上也能緩解委托這一問題。因此，本出如下假設：

假設一：股權激勵政策的實施與公司績效水平的改善顯著正相關。

股權激勵的形式多種多樣，不同的激勵方式對公司績效可能產生不同程度的影響。我國最主要的激勵形式是股票期權和限制性期權，基于前面對股票期權和限制性股票的文獻綜述，發現大多數學者都認為兩種激勵方式對公司績效的影響度大不相同，有一些學者認為限制性股票的激勵效果優于股票期權。因此，本文提出假設二。

假設二：激勵方式不同，激勵效果也不同，而采取限制性股票的方式帶來的效果顯著優于股票期權的方式。

（二）樣本的選擇及來源

本文的樣本選擇主要有以下幾個標準：

1.選取2006―2012年間宣布實施股權激勵的上市公司。

2.對1進行篩選，選出2006―2012年間宣告并持續實施股權激勵政策的上市公司。

3.在2的基礎上篩選出了2006―2011年宣告并實施股權激勵政策的上市公司。

4.剔除了采取股票增值權模式的上市公司。

基于上述原則，通過國泰安數據庫篩選出2006―2012年間宣布實施股權激勵的上市公司287家，其間連續實施的上市公司164家，在2011年前已經宣布并連續實施的上市公司87家，剔除ST公司、金融保險業，以及相關財務數據異常及不完整的，最終得到實證研究樣本共71家公司。

（三）變量的選取

變量類型及其定義如表5所示。

（四）模型的建立

四、實證研究

（一）股權激勵實施與否與公司績效改善實證檢驗

1.相關性檢驗，變量相關系數如表6所示。

2.模型回歸分析，回歸結果如表7。

由表7可以看出，調整R2為0.106，說明擬合優度一般。對實證樣本和配對樣本的數據進行F檢驗，通過0.05的顯著性水平，這就說明總體回歸方程的顯著性檢驗相關。以上結論說明模型設置比較合理，估計結果可信度較高。

從參數檢驗上來說，解釋變量股權激勵實施前公司績效的回歸系數是0.064，大于零表示股權激勵的實施對公司績效的改善有促進作用；而虛擬變量D1的回歸系數為0.0于0，并且通過了0.05的顯著性檢驗，說明股權激勵政策的實施與公司績效水平的改善是顯著正相關的，從而我們接受假設一。

（二）股權激勵方式的選擇與公司績效改善實證檢驗

1.相關性檢驗，變量相關系數如表8所示。

由表8可知，變量之間無顯著相關性，不存在多重共線性問題，可以對模型進行進一步回歸分析。

2.模型回歸分析，回歸結果如表9。

由表9可知，調整R平方為0.717，說明擬合優度很好，并且對整體方程進行F檢驗發現，通過了0.05的顯著性水平，說明總體回歸方程的顯著性檢驗相關。以上結論說明模型設置比較合理，估計結果可信度較高。

但從參數檢驗上來看，D2的顯著性概率為0.316，明顯大于0.1，未能通過顯著性檢驗。所以我們拒絕假設二，即實施限制性股票帶來的績效改善程度略微高于股票期權模式，但是兩者差異不顯著。

五、研究結論與對策建議

（一）研究結論

從檢驗結果來看，未實施股權激勵政策的上市企業的績效水平顯著低于實施股權激勵政策的上市企業的績效水平，由此我們通過假設一：股權激勵政策的實施與公司績效水平的改善顯著正相關。

雖然施限制性股票和股票期權兩種方法都能帶來業績的提升，但是兩者之間的差異卻并不明顯。所以我們拒絕部分假設二，即實施限制性股票帶來的績效改善程度略微高于股票期權模式，但是兩者差異并不顯著。

（二）對策建議

本文以上市公司的財務數據為基礎證實了股權激勵政策的實施確實能對公司績效的改善起到促進作用，股權激勵方式的不同對公司績效的改善程度的確存在些不同，但是這些差異卻不明顯。在我國進一步推行股權激勵政策是有必要的，同時從我國的實施現狀來看，公司規模不同、行業不同，上市公司的股權激勵政策的實施情況也有差異。針對存在的問題，本文提出了如下對策建議。

1.優化股權激勵方案，建全監督機制

企業應根據自身的實際情況制訂科學合理的股權激勵方案：要確定合適的激勵對象，分配合理的激勵額度，選擇適當的激勵方式，順應股權激勵制度的長期效應，為調動激勵對象積極性、提升公司績效打下堅實的基礎。在注重激勵對象薪酬方面的激勵因素外，還應考慮到其精神層面和自我實現方面的需求，為股權激勵政策能夠長久、成功的實施提供保障。由于股票市場的波動性，股權激勵政策應具有較好的靈活度，能適時調整，以減少證券市場環境的變動給企業帶來的沖擊。為了防止經營者追求自我的短期利益而影響企業的長遠發展，有必要在實施股權激勵政策時建立健全配套的監督機制，致力于整個股權激勵計劃的健康有序進行，提升公司績效。

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一、股權激勵的理論分析

在西方國家，股權激勵制度在現代公司治理實踐中被廣泛推行并且取得了巨大成功，與此相對應，學術界關于這一制度也進行了廣泛的研究。委托――理論認為經濟組織的效率高低關鍵在于能否設計一套激勵機制以誘導人透露其私人信息，使公司資源分配符合帕累托最優或次優，也就是說激勵是相容的。所以，授予經理人員(或人)一定數額的股權是激勵人的一種有效方法，它能使人利益與公司的利益更趨于一致，與委托人的目標更靠近。當一個或者幾個人集決策經營權和控制權于一身時，通過將剩余索取權授予決策者來解決所有者與決策者之間的問題，也是有效率的。總之委托理論認為，經理人員持股能增大公司的價值，有利于公司績效的提高，他們之間具有正相關關系。企業實施股權激勵制度，其實質在于構建一個資本市場和企業經理層之間的有效信息制造和傳遞機制，通過改善資本市場上資金配置效率和實際經濟生活中的資源配置效率來提高整體社會的經濟運行效率。

二、國外股權激勵的實施狀況

股權激勵源于美國，20世紀50年代中期，美國舊金山的一名叫路易斯凱爾索的律師設計出了世界上第一份員工持股計劃。員工持股計劃的具體做法由企業成立一個專門的職工持股信托基金會，基金會由企業全面擔保、貸款認購企業股票。員工擁有對持有股票的收益權和投票權，但沒有轉讓權和繼承權。員工持股計劃主要理論是：在正常的市場經濟運行條件下，任何人不僅通過他們的勞動獲得收入，而且還必須通過資本獲得收入，這是人的基本權利。人類社會需要一種既能公平又能促進增長的制度，這種制度使任何人都可以獲得兩種收入，即資本收入和勞動收入。員工持計劃綜合體現了現代企業的兩種經營理念：一是以股東至上為原則為基礎，強調股東的企業治理結構；二是以“人力資本”為基礎，強調員工的企業治理結構。

股票期權制度是在員工持股計劃的基礎上有了更進一步的發展，尤其是在激勵方面是對員工持股制度的一個飛躍。股票期權是目前國際上最為經典、使用最為廣泛的一種股權激勵制度。股票期權按使用激勵工具的不同可分為限制性股票期權、法定股票期權、非法定股票期權、激勵股票期權、可轉讓股票期權、業績股票期權、股票增值權、虛擬股票期權等。經過發達國家資本市場多年實踐證明，相對于其它激勵方式而言,股權激勵是行之有效的中、長期激勵方式，具有力度大、時效長的重要特點，而且有利于理順委托鏈條中的利益分配關系、避免經營者的短期行為。目前，國際上通行的股權激勵方式有股票期權、員工持股計劃(ESOP)、管理層收購(MBO)、虛擬股票、股票增值權、業績股票、延期支付計劃、限制性股票等。

三、我國保險企業股權激勵的實施狀況

雖然保險業實施股權激勵可以采納其他行業相關的經驗，但是保險業有其自身不同于其他行業經營的特點，保險公司經營的對象是風險，而風險無論在空間上還是在時間上都具有不確定性，這就決定了保險公司存在普遍的委托――問題。保險公司的所有者是委托人，而其經營人員是人，負責保險企業的日常經營。保險公司經營人員在與所有者的博弈中處于信息優勢地位，保險公司必須建立一種機制，以便保險公司的經營人員有足夠激勵去監督約束自己的行為，使之與公司長期利潤最大化的目標保持一致。

如果股權激勵政策設計不合理、不規范，在實施過程中就會達不到預期的效果，而且會使金融對經濟的服務出現缺陷。實踐的發展需要相關的理論指導，目前可查的關于保險行業股權激勵的相關研究成果屈指可數。殷紅(2002)認為股權激勵模式作為一種長期激勵機制，是一種可行的、有效的創新制度安排，在我國保險公司人力資本管理中具有相當的可應用性；李蒲秋(2006)認為實行員工持股制度，能把長期的物質激勵建立起來，把員工的利益與公司的利益更緊密地連接在一起，有利于解決保險行業的人才問題，真正起到穩定人才隊伍的作用。兩者都是從人力資本的角度探討保險業股權激勵的效用。

《國務院關于保險業改革發展的若干意見》明確指出，保險業要轉換經營機制，建立科學的考評體系，探索規范的股權、期權等激勵機制，實施人才興業戰略，建立一支高素質人才隊伍。保監會主席吳定富指出，股權、期權等激勵機制是促進保險業轉換經營機制的一個重大政策突破。我國主要保險公司實行股權激勵計劃情況見表1。

從表中可以看出，國內主要保險公司實行的股權激勵計劃，間接將員工利益與公司利益進行捆綁，既有針對高管和公司需要的特殊人才的股票增值權的激勵計劃，也有涉及到公司的外勤人員的員工持股計劃。此外，一些保險中介公司也積極推行股權激勵方案，如華康投資咨詢公司實行的將總股本近15%用于全體內外勤，這是保險中介行業第一個股權激勵方案；江蘇華邦保險有限公司則推出全員持股計劃的股權激勵方案等。

四、適合我國保險公司的股權激勵的模式選擇

(一)員工持股計劃

推行員工持股制度將有以下作用:第一，使員工的利益與公司的利益更緊密地連在一起，從而增強員工對公司的責任。員工持股后，公司的興衰存亡直接影響其利益。第二，員工持股使公司的發展直接影響員工利益，從而激發員工對公司的熱愛和對工作的激情。在市場經濟條件下，勞動力作為市場資源配置的重要要素，追求價值最大化是它的特性。僅憑工資激勵，一旦另一家公司開出更高的工資，就很有可能造成人員“跳槽”發生。但是如果采取持股的激勵方式，那么員工效力的不再是別人的公司，而是自己的公司，這種條件下對公司的熱愛有了更實際的意義。市場經濟是在法律制度的約束下，以利益激勵人們追逐利益。員工持股能使員工把自身長遠利益與公司長遠利益結合在一起，不為外界短期利益所誘惑，長期保持工作激情。如果按貢獻大小進行持股獎勵，效果將更明顯，能真正起到穩定人才隊伍的作用。第三，員工持股可以擴大公司經濟實力。員工大量認購股票，就可以擴大公司經營資本。第四，員工持股有利于公司建立更科學合理的業績考核和利益分配機制。員工持股之后，改變了過去單純的工資及獎金考核辦法，公司除按一般規定考核計發工資外，更主要的還應根據員工所持股份按盈利情況進行分紅，還可根據貢獻獎勵股份。這樣就使公司利益與員工利益更緊密地連在一起，使對員工短期的、局部的工資激勵與公司整體利益相聯系的長期激勵結合在一起。

員工持股計劃中可供選擇的激勵工具有：實股、虛股和增值權等。選擇員工出資認購實股的方式，既是認可公司的員工所希望的，也符合公司發展的需要，是現階段比較合適的一種選擇。但這種方式在目前的政策環境下，難以通過監管層的審批。采用增值權方式容易通過監管層的審批，但激勵效果也難以確定。

規范的股權激勵計劃包括激勵方式、激勵對象、激勵數量、行權價格、行權期限等主要內容。定人、定量、定價、定時為四大關鍵因素。這些方案要件如何設計與公司戰略及公司的運作有必然的聯系。必須以公司戰略為前提，并充分考察公司內、外部的多方面因素做出決定，這樣方案才能具有可行性，并有利于公司的長期發展。

(二)管理層股權激勵

員工持股計劃是參與性廣泛的激勵計劃，激勵的效果相對較弱。由于管理層是推動企業發展的關鍵力量，所以還應有管理層股權激勵。

在《上市公司股權激勵管理辦法(試行)》中，目前管理層股權激勵的對象暫不包括外部董事、獨立董事和監事。

管理層股權激勵計劃可供選擇的有以下幾種方式。

一是在未上市時可以考慮推行“準股票期權”，即管理層可與公司簽訂“準股票期權”合約，以公司凈資產作為標的，按凈資產乘以一個系數確定行權價和“行權日市場價”，上市之后再實行股票增值權激勵計劃

股票期權特別適合處于成長期或擴張期的企業。由于企業處于成長期，企業的運營和發展對現金的需求很大，無法拿出大量的現金實現即時激勵，另一方面企業未來的成長潛力又很大，因此將激勵對象的未來收益與未來二級市場的股價波動聯系起來，從而既降低了企業的當期激勵成本問題，又達到了激勵的目的，真正實現一舉兩得。

二是結合引進戰略投資者計劃設計股權激勵，以引進戰略投資者前后股價差作為收益來源設計對管理層激勵方案。

三是凈資產增值權，即授予激勵對象在一定時期和條件下，因公司業績提升，獲得規定數量的股票行權日和授予日凈資產差價收益的權利。

(三)實施股權激勵計劃時需注意的問題

1．建立科學的績效考核體系

股權激勵方案的績效指標應體現企業的個性和發展的導向；指標的比較除縱向指標外中，還應有橫向指標；設計能全面反映公司業績和整體價值的綜合指標來代替單一的財務指標。

2．股權激勵的水平和激勵成本應適當

激勵過度和激勵不足一樣都是無效激勵，實現不了激勵的初衷，造成資源的浪費；激勵成本的過大一方面可能是因為激勵水平過高或者激勵對象過多造成的，另一方面則可能是行權期過短而使成本負擔比較集中。

3．股權激勵應體現機制化和長期性

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薪酬激勵是現代公司治理中的重中之重，薪酬激勵機制的合理與否關系到員工的積極性，關系到公司的業績，甚至是公司的未來發展。國內外的研究學者也對薪酬進行了理論、實證等一系列的研究。最優契約理論和管理權力理論這兩個互補的理論，對高管薪酬的激勵問題尤其是對高薪問題具有很強的解釋力。薪酬激勵的方式大體分為兩種形式，即年薪，獎金，津貼等的短期激勵模式和包括股權激勵、限制性股票、股票增值權、管理層持股、激勵基金等中長期激勵模式。以下將從股權激勵模式研究高管薪酬問題。

股權激勵大約產生于美國20世紀50年代，并在美國上市公司中廣泛采用。如今，股權激勵在我國上市公司中的薪酬總額中占的比重越來越大，其對激勵雙方的影響也是不可小視的。股權作為一種薪酬支付的方式，可以較大程度地調動高級管理層的積極性和創造性，使其發揮主觀能動性，對公司的業績具有明顯的影響。2005年12月31日，我國證監會頒布了《上市公司股權激勵管理辦法（試行）》，這一辦法的頒布，推動了我國上市公司股權激勵機制的設計的新浪潮。國資委分別在2006年，2008年對國有企業頒布了有關實施股權激勵的有關規定與補充，這對我國股權激勵的設計又提供了新的引導。

二、股權激勵與企業業績的關系

國內外的研究學者們對高管的股權激勵與業績間的關系存在很大的分歧。Lazear（2004）和Murphy（1999）認為，在公司和高管信息不對稱的情況下，股權激勵是基于產出的報酬，有很多成長機會的公司會用股權激勵的方式來督促管理層選擇有盈利的項目來為公司謀取更大的利益，也就說股權激勵的目的是基于公司業績的增長。DeFusco ，Thomas和Johnson（1991）研究結果表明，增加對高管的股權激勵后，公司利潤反而會下降，研發支出也下降，而管理費用和銷售費用卻上升。李增泉（2000）運用回歸模型，并對樣本總體依據資產規模、行業、國家股比例和公司所在區域進行了分組檢驗，發現我國上市公司經理人員的年度報酬與企業績效并不相關，而是與企業規模密切相關。張俊瑞、趙進文、張建（2003）采用經典回歸分析技術與現代模型影響評價理論，對我國上市公司高級管理人員的薪酬、持股等激勵手段與企業經營績效之間的相關性進行了建模實證分析，得出：高管平均薪酬的對數LnAP與公司經營績效變量每股收益EPS及公司規模變量LnSIZE之間呈現較顯著的、穩定的正相關關系。筆者通過對以前大量文獻的查閱，發現股權激勵與企業業績之間的敏感度是存在的，由于上市公司內部治理的缺陷，機制弱化，公司的監督能力和獨立性差，股權結構不合理等等，這種敏感度被弱化了，影響了股權的激勵效果。周建波和孫菊生（2003）通過對34家上市公司2001年經營者持股情況的研究，發現對于內部治理機制弱化的公司，經營者存在利用股權激勵機制為自己謀利掠奪股東利益的行為。

三、美國、日本、中國的薪酬結構分析

美國公司對高管的薪酬結構模式主要包括：基本薪金、年度獎金、長期激勵和福利養老四種方式。基本薪金和年度獎金是基于本期與上期所作出的貢獻；長期激勵計劃包括股票期權計劃、股票增值權、限制性股票、影子股票計劃等形式；福利計劃包括退休，養老金等。美式企業在薪酬制度方面更注重對高管的長期激勵，主要是股權激勵模式，因而基本薪金在高管的總收入中占得比例越來越少，根據有關資料記載1965年這個比例為64%，而1999年下降到12%。一項對銷售收入為2.5億美元公司的調查表明：激勵工資在美國經營者總收入中大約占51%。其中，股票所有權與股票期權在內的長期激勵工資大約占總收入的25.3%。另外，特殊福利在美國經營者總收入中大約占3%。表1為2005全美CEO年薪排行榜前7位的公司。從表1可以看出，期權收入在美國高管年薪總額中平均占據了82.06%，成為薪酬的主要來源。

與美國公司相比，日本公司高管的薪酬結構有了一定的差異，其薪酬主要包括基本工資、獎金、退休金和特殊福利。年功序列制度，將高級管理層的激勵薪酬與其貢獻掛鉤，成為主要的激勵方式。劉淑春（2008）指出，日本的高管薪酬的非現金福利要高于美國，但股權激勵在薪酬總額中的比例遠小于美國企業。這是由于日本的公司中，法人持股比例較高，且法人之間，法人與金融機構間相互交叉持股，金融機構持股比例要占總股份的46%左右，這樣使得日本上市公司的股票流通性受到制約。公司相互持股、甚至循環持股的結果形成了一個經營者集團，這使得內部人控制比較嚴重，使經理人在公司中居于主導地位。這就給管理者的“尋租行為”提供了更大的可能性。

通過對美日公司的薪酬結構的分析，可以看出，美國公司激勵模式主要是通過股票期權來讓市場決定高管人員的薪酬，這也是基于美國較完善的市場機制。而日本公司的激勵模式主要是通年功序列機制來激勵經理等高管努力工作，很少將股票期權作為高管薪酬的一部分。

我國的薪酬結構兼有美日薪酬的特點，以工資+獎金+福利作為主要的薪酬方式。在部分上市公司中，對于高管的薪酬也包括部分股權激勵，但持股比例較少。表2是對美日中CEO薪酬結構模式的比較分析。通過分析可以看出，我國的股權激勵計劃是存在的，尤其在我國的香港，臺灣地區，在薪酬總額中占的比重超過三分之一。

四、我國高管薪酬激勵中存在的問題

通過對美日中三國的高管薪酬結構的對比分析，筆者總結出了我國薪酬激勵中存在以下幾點問題：首先，我國薪酬結構比較單一，主要是現金性薪酬，且薪酬的支付方式多是以一次性為主，這樣易造成高管人員的短期行為。其次，我國的股權激勵模式只流于形式，極少公司會根據自身狀況設計；對股權激勵的監管不夠，導致高管利用職權操縱企業的利潤，進而影響上市公司的股票價格。第三，我國薪酬委員會機制還不健全，存在管理人內部控制模式，這樣使薪酬失去了公平性，有效性。第四，高管薪酬水平存在較大差異。我國不同行業的高管薪酬存在很大差異，從年薪幾萬到幾百萬，甚至是上千萬不等。即使是同一公司，各個管理層的薪酬也存在著較大差異。公平理論中提到，個人不僅重視自己絕對薪酬，也重視與他人的相對薪酬；差異過大，易使人產生不公平心理。第五，我國激勵薪酬大部分是基于績效的考核，而我國的績效指標以會計業績指標為主。對于會計信息噪聲比較大，高管層操縱會計利潤的事件在世界范圍內已經屢見不鮮了，這樣的激勵效率是比較低的，甚至是負效應。第六，我國股權激勵的有效期較短，有超過75%的公司的激勵有效期都定在小于或等于5年，這樣難以充分發揮股權的激勵效果。

五、高管薪酬制定機制

首先，完善我國高級管理層的薪酬結構。高管的薪酬應由工資，獎金，長期激勵組成，使薪酬的固定與變動比例合理化。白玉珍（2010）認為高管的固定工資收入、短期獎金、持股收入各占1/3是比較理想的比例。對薪酬的發放尤其是激勵薪酬可以實行獎金賬戶制度，或是延期支付制度，來約束激勵薪酬。

其次，應提倡股權激勵計劃，但這樣的計劃須經董事會與股東，薪酬委員會同意，同時還要有監督部門對激勵的效率，效果進行評估。對于具體的實施計劃，每個公司因地適宜的選擇合理，合適的方法。

第三，優化上市公司高管薪酬激勵機制的外部環境， 督促公司建立責權利明確的股東會、董事會、經理層等。薪酬委員會的成員應由外部董事組成，盡量避免內部管理人的存在，使薪酬委員會獨立，公平，合理的制定高管層的薪酬計劃。

第四，縮小薪酬差距，根據企業的具體情況設計合理的層級薪酬制度。在實際工作中，再不斷的進行調整、反饋，盡量滿足各層級的意見。

第五，在激勵-績效考核時，應合理選擇績效考核的標準。現有的業績指標主要有會計業績指標，市場業績指標。由于會計業績指標的可操作性大，再加之市場信息的不對稱性，美國大部上市公司都選擇合適的市場指標作為激勵的業績成效。除此外，羅伯特?卡普蘭和戴維?諾頓于1992年提出的平衡計分卡理論，我們也可以從這個理論中發掘新的，更有效的業績指標。值得注意的是，公司要避免采用環比指標，這樣可大大減少短期行為的發生。

第六，適當延長股權激勵的有效期。2006年9月30日國務院國資委和財政部共同的《國有控股上市公司（境內）實施股權激勵試行辦法》中，國資委和財政部認為5年及5年以上的激勵有效期是比較有激勵效果的。一些學者對有效期進行的大量實證研究也證明這一點。2008年6月，國資委針對國有企業頒布了《關于規范國有控股上市公司實施股權激勵有關問題的補充通知》，將激勵條件和激勵有效期做了重要補充。因此，我們建議實施股權激勵的上市公司可以將有效期限延長至五年或以上。

參考文獻：

［1］Lazear E.， “Output-based Pay: Incentives， Retention or Sorting?” Research in Labor Economics， 2004， Vol.23， pp.1-25.

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一、股票期權激勵機制在我國的發展歷程

我國上市公司的股票期權激勵實踐是沿著產權變革之路摸索前進的，大致可分為五個階段：

第一個階段：內部職工股階段。1984年我國開始股份制改造，為了籌集資本金和增強企業凝聚力，在當時的公司股權結構中設計了內部職工股，這是我國最早的股票期權激勵實踐，其初衷是為了使職工利益與公司利益相結合，最大限度地激勵職工努力工作。但從數量上看，我國內部職工持股比例較低，國家相關法律規定員工所持股份占企業總股本的比例最多不超過10%，公司上市后由于職工拋售所持股份，實際比例要遠低于10%。較小的持股比例使員工對自己所持較小份額股票產生的收益預期不高，以致員工持股制度無法對公司的治理結構產生實質性的影響，職工持股流于形式。更為嚴重的是，內部職工股在發行過程中由于管理不嚴，成為某些人攫取不法利益的途徑，導致關系股、人情股泛濫。鑒于此，國家于1993年和1998年分步驟停止了內部職工股發行。

第二個階段：職工持股會持股階段。內部職工持股制度到1997年逐漸演變為職工持股會持股形式。職工持股會是指公司組織設立的專門從事職工股管理、代表持股職工行使股東權利并承擔相應義務的組織。盡管職工持股有利于提高企業的凝聚力和激發員工的創業精神，但持股職工身兼職工與股東雙重身份，不僅享有固定收益，而且參與企業的剩余分配，容易使職工個人利益與企業長遠發展產生對立。因此，2000年民政部發文暫停審批新的職工持股會。

第三個階段：產權清晰的自然人控股階段。2000年以前，在我國資本市場的上市公司中，以自然人持股方式發起設立的股份公司，僅有浙大海納一例。2001年1月18日，天同股份上市后，康美藥業、用友軟件、太太藥業和廣東榕泰相繼上市，這些公司的控股大股東都是自然人。自然人控股股東的增多，使得資本市場上“一股獨大”的現象更為復雜，如何處理自然人超級大股東與社會公眾投資者的利益均衡，已成為市場的課題。

第四個階段：2000年至2005年上市公司股票期權激勵探索新階段。自1999年9月，十五屆四中全會提出可以進行股票期權激勵制度試點，至2005年8月五部委公布《關于上市公司股權分置改革的指導意見》，指出完成股權分置改革的上市公司可以實施管理層股權激勵；2005年11月，國務院轉發中國證監會《關于提高上市公司質量意見的通知》，指出上市公司要探索并規范激勵機制，通過股票期權權激勵等多種方式，充分調動上市公司高級管理人員及員工的積極性。部分上市公司（約100家）在股票期權激勵原理的指導下，結合自身特點，實施了業績股票、股票增值權等多種方式的股票期權激勵。但由于監管層缺乏統一規范的指導意見，企業的股票期權激勵模式難以統一，個性化的操作取得的實際效果也大相徑庭。

第五個階段：2006年后的規范化發展階段。歷經多年發展，我國資本市場有效性逐步提高，上市公司治理逐漸完善，股權分置改革基本完成，為大力發展股票期權激勵奠定了制度基礎；同時，《公司法》和《證券法》的修訂掃清了長期以來實施股權激勵的法律障礙。自2005年12月中國證監會頒布《上市公司股權激勵管理辦法》第一次明確上市公司實施股票期權激勵的操作辦法，至2006年10月國資委和財政部頒布《國有控股上市公司（境內）實施股權激勵試行辦法》，為上市公司（包括國有控股境內外上市公司）進行股票期權激勵奠定了規范基礎。

二、股票期權激勵機制在我國應用現狀

（一）基本狀況。2006年出臺的《上市公司股權激勵管理辦法》、《國有控股上市公司（境內）實施股權激勵實行辦法》等，對于股票期權激勵的實際操作意義重大。2006年年初證監會實施《上市公司股權激勵管理辦法》，明確“已經完成股權分置改革的企業可以實施股權激勵”，當年12月份國資委出臺的《國有控股上市公司（境內）實施股權激勵實行辦法》，明確了實施細則，使得國有上市公司股票期權激勵政策障礙一掃而光。此外，隨后相繼出臺的相關稅收、會計等規定也讓股票期權激勵的實施更具可操作性。

就在《上市公司股權激勵管理辦法》實施不久，深振業就拿出了股票期權激勵計劃草案，由控股股東提供激勵股票來源。中小板公司中捷股份則首家依據《管理辦法》設計規范的股票期權激勵方案，采用股票期權方式，激勵股票來源于定向發行。其后，萬科推出限制性股票激勵方案，激勵股票來源于二級市場回購。尤其值得一提的是，2006年12月19日，寶鋼股份成為第一家嚴格按照國資委《試行辦法》設計激勵方案的央企上市公司。據統計，股改啟動至今，已經完成或已經啟動股改的近1，200家上市公司中，大約有150家左右的上市公司在股改承諾中提到了在股改后要積極推進股票期權激勵探索工作，約占總基數的10%以上。其中，民營控股上市公司有此承諾的不到10%，90%為國有控股上市公司。

（二）具體狀況。截至2007年7月16日，滬深兩市共有52家上市公司推出了規范的股權激勵方案。WIND咨詢的數據顯示：其中有23家公司已經開始實施，5家公司獲得了股東大會通過，24家公司的股權激勵方案尚處于董事會預案階段。

1、公司類型：52家上市公司國企和民營企業各占一半，按照實際控制人詳細分類：中央國有企業有7家，地方國有企業有14家，集體企業有3家，職工持股會（工會）控股的有2家（大眾公用、中興通訊），自然人實際控制的有26家。

2、行業分布：盡管52家上市公司只是滬深兩市1，400多家上市公司中的極少部分，但卻覆蓋了大部分的主要行業（房地產業、信息技術業、制造業、金融保險業等）。其中，最多的是機電制造業，有10家上市公司；其次是制造業、石油化工行業以及信息技術板塊，各有6家上市公司。

3、推行進度：2006年前3個月僅有4家公司推出方案，4～6月份每月也分別只有4家方案亮相，即便是密集推出股權激勵計劃的2006年12月份，也只有8家公司推出股權激勵方案。

4、激勵模式：大多數上市公司都選取了發行股票期權的方式來進行股票期權激勵，采用這種方式的上市公司有38家，另有4家公司（萬科、永新股份、大眾公用、寶鋼股份）采用提取激勵基金回購股票的方式，5家公司（風帆股份、華僑城、上海家化、中興通訊、用友軟件）采用向高管定向增發股票的方式，7家公司（農產品、金發科技、格力電器、中信證券、深振業、新安股份、新大陸）直接由大股東轉讓限制性激勵股票，1家公司（廣州國光）采用了股票增值權的方式，這其中有3家上市公司采用了2種激勵方式相結合的辦法，分別是廣州國光（股票期權+增值權）、金發科技（轉讓股票+股票期權）以及永新股份（股票期權+提取激勵基金回購）。

5、標的物的獲取方式：由大股東拿出股票的有7家（金發科技、農產品、中信證券、新大陸、格力電器、深振業A、新安股份），其余則是由上市公司發行股票或期權，或者上市公司提取激勵基金來購買股票等。

6、激勵業績指標：激勵的業績目標主要以凈利潤增長率、凈資產收益率為主要指標，部分公司還增加了營業收入增長、凈資產收益率增長、凈利潤絕對額等指標作為業績目標，但激勵的業績目標正逐步提高。從這些指標的具體數值來看，前期凈資產收益率的指標大多在10%左右，年均凈利潤的增長率多在10%～25%之間。

前期由于股權激勵在國內剛剛開始，絕大多數公司在確定業績增長目標時，業績目標比較容易過關，使高管可以比較容易地獲得股權激勵。最近披露的方案明顯調高激勵的目標，能使方案真正起到激勵作用，并提升管理層的積極性，進一步提高公司盈利水平。

7、激勵效果：實施股權激勵后，管理層的利益與公司股價有了直接的關系，從已經公布的期權行權價格或者限制性股票的授予價格與二級市場的價格比較來看，管理層的潛在收益已經非常豐厚。

在4家采用提取激勵基金回購股票的公司中，以萬科為例，目前累計已經用激勵基金購入股票4，038萬股，按照2007年7月16日的收盤價20.56元計算，上述股份的賬面價值已經達到了8.3億元。采用定向增發或者大股東直接轉讓限制性股票方式的12家公司中，從已公布的轉讓或者發行價格來看，轉讓價格平均只有二級市場價格的19.25%，（以2007年7月16日收盤價計算）。除此以外，占股權激勵計劃大部分的38家公司的股票期權激勵計劃，其公布的行權價格也遠低于上市公司2007年7月16日的收盤價。

無論使用哪種激勵方式方案，上述公司股價目前均高于或遠高于各自股權激勵的行權價，并且距離公告時間越久，溢價的幅度越高，股權激勵提升投資價值的效應明顯。

三、未來展望

股權分置改革制度的完善、各種法律相關政策的出臺為股票期權激勵機制在我國上市公司的推廣提供了股票來源和制度保障，使得我國股權激勵機制能夠真正實施開展，將有利于提高公司治理效率。

雖然當前實施股權激勵還面臨著諸如資本市場不夠規范，市場價值難以反映企業的真實經營業績，激勵作用可能誤導經營層片面追求股票市值；企業法人治理結構不規范，內部人控制沒有完全解決，在激勵對象、激勵方式和目標考核等方面，難以充分體現出資人利益，激勵與約束不對稱；多數國有企業負責人還不是市場化的職業經理人，激勵的正面作用難以充分發揮等許多難點。但我國實施股票期權激勵的政策和市場環境已經完備，股票期權激勵機制的有效實施已經初顯端倪。

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企業所有權和經營權的相互分離導致一系列委托問題的產生，為減少委托成本，就產生了股權激勵這種激勵方式。從現代公司治理中的激勵—約束機制來看，高管股權激勵是企業重要的薪酬激勵模式之一，能夠解決企業經營者與所有者之間的利益沖突問題。高管是企業的經營者，是一切經營活動的決策者，能夠提升企業的營運能力以及未來發展能力，能夠合理安排企業一切有效資源實現既定目標。高管股權激勵與財務績效之間是相互聯系的，所以進行上市公司高管股權激勵與財務績效關系的實證研究有著重要的理論價值和現實意義。

關鍵詞：

上市公司；高管股權激勵；財務績效

一、高管股權激勵與財務績效相關概述

（一）高管的界定。高管，即高級管理人員。本文所指的高管是對上市公司的持續發展、對公司重大經營活動有經營權和決策權、對公司財務績效有直接影響的高級管理人員。

（二）高管股權激勵模式。2005年12月31日我國證監會頒布的《上市公司股權激勵管理辦法（試行）》里對股票期權和限制性股票這兩種股權激勵模式著重給予肯定，對上市公司實施其他股權激勵工具沒有限制。但綜合我國上市公司高管股權激勵模式，一般有股票期權、限制性股票、股票增值權這三種。

（三）公司財務績效評價方法。需要準確反映一定時期內上市公司的財務狀況或者績效水平，就必須運用正確的方法來評價財務績效。較常用的財務績效評價方法有杜邦分析法和經濟增加值（EVA）評價法。1、杜邦分析法。簡稱杜邦體系，主體是公司的主要財務指標，是利用它們之間的內在聯系來評價公司財務狀況和經濟效益的方法，并以此做出綜合系統分析。財務指標有三個：凈資產收益率、總資產凈利率（總資產凈利率=銷售凈利率×總資產周轉率）和權益乘數。2、經濟增加值評價法。經濟增加值（EVA），就是指公司經營所得的凈利潤在扣除全部投入要素成本之后的剩余部分，也是評價公司財務績效的一種重要方法之一。它的基本公式：經濟增加值=稅后凈營業利潤－資本×資本成本

二、實證研究

（一）研究假設。本文主要研究高管股權激勵對上市公司財務績效的影響，對2012～2014年連續實施高管股權激勵的53家上市公司進行研究，3年得出159個研究樣本。其中財務績效通過12個財務指標來表示，運用SPSS17.0，先采用因子分析法，求出原始財務指標的主因子得分，然后利用主因子得分來計算出綜合財務績效的得分，再以高管股權激勵的持股比例和選取的3個控制變量與綜合財務績效進行線性回歸分析，最后結合研究假設得出實證結論。本文提出四個假設：假設1：高管持股比例與財務績效正相關；假設2：公司規模與財務績效正相關；假設3：公司成長能力與財務績效正相關；假設4：資產負債率與財務績效負相關。

（二）樣本的選取和來源。本文結合中國證監會的上市公司分類，選擇截止到2014年12月31日的上市公司作為研究的總樣本，選取2012～2014年實施高管股權激勵的上市公司進行分析，總共有134家上市公司，但是為了保證所有收集數據的有效性和可比性，減少其他因素對數據的影響，對樣本進行了以下篩選：第一，樣本中剔除了2012～2014年數據異常的上市公司和ST、*ST上市公司，使得樣本具有普遍適用性；第二，剔除金融類上市公司，因為金融類上市公司業務處理的特殊性，可比性比較差；第三，剔除2012～2014年間沒有實施高管股權激勵的上市公司以及中途停止實施高管股權激勵的上市公司；第四，剔除財務數據不全面的上市公司。經過以上篩選整理，最后得到了53家上市公司的159個有效樣本數據來做實證研究。樣本中所有的數據信息是通過CSMAR國泰安數據庫和巨潮資訊網以及上市公司年報中獲得的。通過SPSS17.0和Excel對所選的公司樣本數據進行處理分析。

（三）變量選擇和定義1、自變量。在國內外實證研究中，大多學者采用上市公司高管股權激勵的持股比例（MO）作為自變量，這里的持股比例是指高層管理人員激勵的持股數占公司股本總數的比例。2、因變量。本文選取12項指標進行因子分析，最后得出綜合財務績效（P），其中12項指標分別反映公司的償債能力、營運能力、盈利能力和發展能力。償債能力為流動比率、權益乘數（分別為X1、X2）；營運能力為應收賬款周轉率、存貨周轉率、流動資產周轉率、固定資產周轉率和總資產周轉率（分別為X3、X4、X5、X6、X7）；盈利能力為營業凈利率、總資產凈利潤率、凈資產收益率（分別為X8、X9、X10）；發展能力為總資產增長率、資本積累率（分別為X11、X12）。3、控制變量。在實際市場環境下，高管股權激勵并不是唯一影響公司財務績效的因素，財務績效還受到多種因素的綜合影響，所以本文選用公司規模、成長能力和資產負債率三個控制變量因素作為影響高管股權激勵與上市公司財務績效之間的關系。

三、實證分析

（一）因子分析。根據總方差解釋表旋轉之后4個主因子的方差貢獻率的比重權數和4個主因子的得分，計算公司財務績效（P）的綜合得分。最后，將該公式帶入Excel計算出159家上市公司的綜合財務績效。

（二）回歸模型檢驗與結果。第一，根據回歸系數，可以得出高管股權激勵與公司財務績效的回歸方程：P=-3.195+1.752MO+0.138SIZE+0.316GROW+0.278ALR第二，高管持股比例（MO）的Sig水平為0.048，通過了t檢驗，回歸系數是1.752，說明上市公司高管股權激勵的水平每提高1%，上市公司財務績效將會隨著高管持股比例水平的提高而提高1.752%，結果表明高管股權激勵與上市公司財務績效之間有相關性。第三，公司規模（SIZE）的Sig水平0.001，通過了5%的顯著性水平檢驗，回歸系數是0.138，在研究樣本公司中引入的這一控制變量和上市公司在高管股權激勵的情況下，對公司財務績效有顯著的影響，公司規模與財務績效存在著明顯的正相關關系，能夠支持本文假設二的說法。第四，公司成長能力（GROW）的Sig水平0.000，通過了5%的顯著性水平檢驗，相關性非常顯著，回歸系數是0.316，也表明上市公司在高管股權激勵的情況下，公司成長能力與上市公司財務績效存在著明顯的正相關關系，說明本文假設三成立。第五，資產負債率（ALR）Sig水平0.276，沒有通過5%的顯著性水平檢驗，而回歸系數是0.278，表明上市公司在高管股權激勵的情況下，資產負債率與財務績效之間是正相關關系，但不顯著，并不是資產負債率越高，公司的財務績效越低，因為適度的舉債會增大公司的活力，并且公司負債的利息可以在一定程度上抵消賦稅，所以拒絕本文的假設四。

四、結論

上市公司高管股權激勵與財務績效是正相關的關系。雖然通過實證分析證明了實施高管股權激勵有助于公司財務績效的提高，有積極的效果，但是總體來說實施激勵的效果并不理想。產生這些結果的原因有很多，主要的可能有以下幾個方面：

（一）從根本上來說我國資本市場發展尚不規范。目前，我國股票市場并不完善，股票風險與收益不穩定，股市波動較大，股價的大小不能反映一個公司的正常業績，也不能正確反映公司的價值，所以從根本上來說資本市場的不規范是我國上市公司實施高管股權激勵機制基礎的一大問題。由于市場機制的不完善，在很多情況下，股權激勵很難成為一個真正的激勵措施。

（二）有關股權激勵的國家政策、法律法規的約束。上市公司的股票發行以及回購都應該得到中國證券監管部門的核準，并且發行和回購都有一定的限制，這樣增加了實施高管股權激勵計劃的成本，延長了上市公司實施高管股權激勵計劃的時間。

（三）公司治理結構不夠完善。國內上市公司的高管人員大部分是通過行政手段來任命的，很少是從公開市場中競爭上崗的，并沒有形成以市場為基礎的比較成熟的職業經理人任職模式。

五、政策建議

上市公司的高管股權激勵機制在以后的長期激勵中扮演著重要的角色，為了促進股權激勵的發展，提高財務績效，所以針對結論分析，在此提出以下幾點政策建議：

（一）規范市場環境，增強資本市場有效性。高管股權激勵在實施過程中依據的是股票這一工具，而股票只有在健全、穩定、有效的證券市場上才能充分發揮作用，所以提高我國整個市場的運行效率，增強市場的有效性，規范市場環境，為保證高管股權激勵計劃的順利進行有著非常重要的意義。

（二）建立健全相關政策、法律法規。高管股權激勵制度的實施也需要強有力的政策法律法規的保障，完善高管股權激勵的法律環境，將影響著我國高管股權激勵的進一步發展。

（三）規范上市公司治理結構，完善高管股權激勵內部環境。要建立合理規范的董事會制度，建立相對應的約束機制，強化監事會的職能，提高監事會的法律地位，建立完善的經理人市場，通過這些進一步提升經理人的知識儲備、決策能力和責任感，保證了自身利益和上市公司的發展，使高管股權激勵計劃得到更加有效的實施。

主要參考文獻：

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［2］褚曉琳，張立中.股權激勵對公司績效影響的博弈分析［J］.統計與決策，2011.9.

［3］蘇冬蔚，林大龐.股權激勵與公司業績———基于盈余管理視角的新研究［J］.金融研究，2011.9.

［4］郭桂璽.中國上市公司高管激勵與公司績效研究［D］.重慶：重慶大學，2012.

篇7

熱鬧過后，“股權激勵之門”為誰開啟？又該如何打開？成為兩個必須回答的問題。

如何激勵？

“股權激勵”為誰開啟？這個問題的答案比較清晰。

隨著國內產業結構的調整和升級轉型，民營企業發展出現嚴重的兩級分化，資產資本化為代表的股權投資正逐漸成為財富增長的主要方式。而“新三板”的擴容為創業型、創新型、成長型企業帶來了財富新機遇，戰略新興產業將在這一際遇下呈現爆發式的增長，而股權激勵機制和股權激勵投資將成為企業成長的關鍵環節。

股權激勵已成為一種常見的企業管理實踐。比如，某公司在2012年按照每股5角錢的價格向員工配股，2015年員工按照這一價格行權，此時如果公司經營業績好，股價可能已經提升至10元，員工就獲得了每股9.5元的增值收益。如果公司價值沒有提升，員工也可以選擇不買。

今年以來，上市公司十分熱衷推行股權激勵計劃。通過Wind資訊統計，今年已有53家公司實施了股權激勵，中小板、創業板共計占44家，占比高達83%，主板公司則共計有9家。從行業分布來看，戰略新興產業的公司最愛股權激勵。比如，計算機應用服務業、專用設備制造業、電器機械及器材制造業、電子元器件制造業等行業的上市公司最積極。似乎在一夜之間，股權激勵就對于整個資產管理行業都將產生革命性影響。

2007年后，股權激勵一直是原本高薪的金融行業的敏感話題。但面對人力依賴性的發展模式以及人才外流的現狀，6月1日，新《證券投資基金法》正式實施，并為股權激勵正式正名。

修訂后的該法規定，“公開募集基金的基金管理人可以實行專業人士持股計劃，建立長效激勵約束機制”，并放開持股5%以下股權轉讓的行政審批。

民生加銀總經理俞岱曦表示，如果政策允許，民生加銀也將是第一批實施股權激勵的基金公司，大股東對此的態度是鮮明支持的。不過他認為，股權激勵方案的難點是激勵的同時約束機制如何建立，以及基金公司股權的定價問題等，目前他們還未急于著手制定方案。

南方基金董事長、代總經理吳萬善亦有類似表示，另一家小型基金公司天弘基金也是業內公知的股權激勵方案的積極籌備者。

在過去的數年中，基金公司高管和基金經理的頻繁變動，始終是困擾整個金融行業的一個難題。

就在5月28日，富安達基金公司公告，公司總經理李劍鋒因工作調動，華寶興業同日也人士變更公告，宣布公司常務副總經理謝文杰由于工作變動原因離職。稍早之前，華夏基金副總經理劉文動亦因個人原因離職。初步統計顯示，僅今年以來，至少有24家基金公司發生35起高管變更。其中，總經理變更便達到了8起，其余高管變動多數為增聘副總經理。

與此同時，剔除剛成立的新基金后，今年以來共有126位基金經理發生變動。2012年，按更換基金經理時的人均任職年限來看，任職時間中位數為1.51年。對于基金經理來說，“研究員—助理基金經理—明星基金經理—轉投私募”似乎已經成了一種固定的模式。

全國政協委員、交銀施羅德基金副總經理謝衛的一紙提案，引發了業內的討論。謝衛說，伴隨近幾年基金業的快速發展，市場競爭日趨激烈，基金公司人才流失的問題日趨嚴重。基金公司如何吸引和留住優秀人才服務于更廣大的投資者，成為促進行業進一步發展亟待解決的重要問題。

在他看來，目前基金公司的股權結構并未體現人力資本的重要性。國外基金業不乏由個人發起設立或者參股的資產管理公司，而且有限合伙制和股權激勵機制的實行也較為普遍。以美國為例，久負盛名的大型基金公司Fidelity的股權結構中，家族持股49%，員工持股51%，而Invesco景順集團中也有40%的股權為員工持有。

他建議，可以借鑒國外成熟成功的經驗設計適合中國國情的基金公司股權激勵方案。

如何開啟？

那么，激勵之門如何開啟？答案則復雜很多。

股權激勵看似簡單，其實有很多地方需要權衡。經緯中國創始管理合伙人邵亦波曾談到易趣的例子。易趣在這方面走的是硅谷道路，期權發得早，員工過了試用期就發，幾乎每人都有。這樣做的好處是可以齊心協力把公司做成功，大家都高興。壞處是每個人“免費”拿到，很多人不夠珍惜，覺得期權不會值很多錢。有家從事網絡安全服務的企業，業務進展不佳，為提振士氣，老板決定對競選出的10名核心高管進行1.5%的期權獎勵，這讓其投資人大為震驚：太少了。顯然，該公司激勵不足。股權激勵如果不到位，等于沒激勵。

盡管股權激勵措施能保留核心骨干人才，不過也有不少公司遭到詬病。比如，4月11日，萬潤科技股權激勵修正草案，遭到流通股東的否決。投資者都明白，所謂的股權激勵，應該是鼓勵公司高管多為公司創造利潤的驅動力。對于全體股東而言，股權激勵的惠及面很大，未必能夠達到預期的效果。

股權激勵被冠以“金手銬”的稱號，但實際上股權激勵就是雙刃劍，如果是好的激勵方案，或許對穩定公司經營管理具有一定作用，但如果條件過低就會損害股東利益。此外，股權激勵還會涉及到行權條件、價格以及費用問題。市場人士則指出，上市公司股權激勵的“成色”參差不齊，只有高行權條件的才能真正促使高管用心去提升公司業績。

股權激勵機制的最大質疑者巴菲特曾經表示，當今的股權激勵機制是讓高管們去做高股價，而不是公司業績。從這個角度講，目前所謂的“金手銬”只發揮了金子的激勵作用，并沒有將高管利益與公司利益緊緊“銬”在一起。

數據表明，約30%實施股權激勵的公司業績并不理想，一些上市公司剛完成激勵計劃，業績就出現了下滑，高管也沒有業績壓力。

篇8

金融企業上市潮正在遇到越來越多的挑戰。

8月27日，北京銀行順利通過中國證監會發行審查，預計9月底以前將登陸上海證券交易所，成為南京銀行和寧波銀行之后第三家上市的城市商業銀行。而幾乎與北京銀行同時上報材料的杭州商業銀行，卻遲遲沒有消息。

“無論資產狀況還是盈利能力，杭州商業銀行都要優于北京銀行，但上市能否通過還是未知數。”知情人士透露，員工持股比例正是此中癥結。北京銀行的員工持股比例不過3.62％，而杭州商業銀行的員工持股比例超過10％，與寧波銀行相近。

7月19日上市的寧波銀行（深圳交易所代碼：002142）股價一飛沖天，七名高管由于持股520萬股至700萬股不等，身家均已逾億。這在金融業內造成強烈的“不均之患”。在規模遠超城商行的四大國有銀行，其高管年薪不過百萬之數。

在金融業全面開放的背景下，人才爭奪戰在內外資機構之間亦已打響。8月27日，央行在官方網站公告，明確提出將從多方面繼續深化國有商業銀行改革，并要求盡快形成員工持股、高管層股票期權等在內的激勵約束機制。

與股權激勵相關，金融企業的股權轉讓特別是向自然人的轉讓，更是一個敏感但不能回避的問題。一方面是理順公司治理結構、提高企業效率的必需；另一方面，利益的巨大調整需要公平的環境和完善的監管。

較之其他國有企業，金融企業由于管理部門尚不統一，出資人代表亦不明確，因此其股權轉讓的定價規則、股權激勵的具體操作仍未有清晰界定。事實上，隨著金融企業股價近年來的走強，這一矛盾已日益激化。

“目前有關部門正就上市金融機構的股權激勵問題制定有關辦法，持股比例被嚴格限制在5％以下，包括首發上市的證券公司、商業銀行等都要據此操作。上市城商行的大比例員工持股做為特例獲得豁免。”前述知情人士說。

寧波銀行先例

2000年12月，央行下發《關于城市商業銀行吸收自然人入股有關問題的批復》，按其規定，內部職工認購股份不得超過城市商業銀行股份總數的20％，單個員工的持股比例不得高于0.5％。

上市前，寧波銀行員工持股3.98億股，占總股份19.40％，并未超越政策限制。

然而，7月19日，寧波銀行上市首日即暴漲140.54％，收于22.13元，遠超機構預期。8月3日，寧波銀行股價達到32元峰值，至今則維持在27元一線。按照目前股價計，寧波銀行的市盈率已逾百倍，遠超過其他上市銀行30倍-60倍的平均市盈率水平。

這一股價水平，也讓寧波銀行的七位高管瞬間躋身億萬富豪行列。根據寧波銀行的《上市公告書》，寧波銀行從董事長到行長助理等七名高管分別持股700萬股至520.36萬股不等，其鎖定期不過一年。

業內周知，城市商業銀行高比例員工持股有其特定歷史背景。各地城商行多于1996年、1997年掛牌，當時被整合的城市信用社股東成分原本比較復雜。

2004年前后，為降低不良貸款比率，實現資本充足率8％的政策要求，各地城商行再掀增資潮，央行此時還采取了發行票據、掛賬等一系列方式來化解城商行不良貸款。當時，城商行不受外界認可，資本市場亦持續低迷，其法人股根本無法獲資本溢價，因此內部員工被鼓勵增持股份。

“就像買‘愛國大白菜’一樣，你是什么職務，就必須買夠多少股，否則就要被處罰。當時的價格很低，甚至幾毛錢一股，但以當時的資產質量誰愿意買呀？”一位負責城商行上市項目的投行人士說。

公開披露的信息顯示，寧波銀行2001年至2006年間共進行了三次定向發行及股權轉讓，2001年和2004年的發行和轉讓價格很低，但程序無可挑剔。真正引發市場爭議的是上市計劃確定之后的2006年，寧波銀行內部員工進行了又一輪增持。

當年7月，寧波銀行的股東寧波特克軸承優先公司、寧波彬彬文具有限公司向寧波銀行內部員工轉讓共計3777.78萬股寧波銀行股份，占當時寧波銀行總股份的1.84％，內部職工股總額由原來的3.60億股，變成了3.98億股。其中，特克軸出讓價為1.15元/股，彬彬文具出讓價為1元/股。而寧波銀行2005年底每股凈資產為1.068元。在這次內部員工增持中，寧波銀行的四名高管分別增持200萬股。

此次增持后，寧波銀行高管持股比例發行后達到1.88％；管理層和內部員工持股比例高達19.4％，成為實際上的第一大股東。

市場人士質疑，寧波銀行員工第三次增持的股價雖與凈資產相當，但低于其戰略投資者新加坡華僑銀行2006年年初入股時每股2.28元的價格。

“轉讓股份的兩家公司希望盡快將股份套現，而其他股東無意購買，因此最便捷的方法就是轉給內部員工。”負責寧波銀行上市的高盛高華證券的董事章星如此解釋。

“現在外界有傳聞說，內部員工增持股份動用了寧波銀行的無息貸款。事實上早在發行之前，監管部門就要求核查有關情況，我們把1000多名員工的資金來源都認真查了一遍，工作量非常大，都是合規的。”章星稱，寧波市政府為此向中國證監會發出《關于確認寧波市商業銀行股份有限公司自然人持股情況的函》，確認了寧波銀行員工持股程序合法。

其他城市商業銀行亦存在類似的上市前股份轉讓。一位投資銀行人士介紹，一般情況下，因為有的股東不符合金融機構股東資格，必須在公開發行前清理完畢，而管理層要求法人除了轉讓給符合資格的法人，自然人就只能轉讓給內部員工。至于轉讓價格，因為沒有上市，而城商行內部員工肯定希望價格低一些，一般就按照凈資產轉讓。

據了解，目前國家對于首發上市金融機構的自然人持股問題并無法規約束，負責監管城市商業銀行的中國銀監會對此只要求備案，相關限制性條款僅限于上述央行2000年公告對內部職工持股比例的規定。

因此，對于首發上市的城市商業銀行，中國證監會都要求當地政府出具“確認函”，以政府名義保證城市商業銀行自然人持股的合法性。

“雖然地方國資委并不負責監管金融國有資產，一般來說，城市商業銀行都需要與地方國資委進行協調，持股問題由地方國資委認可后，地方政府出具確認函。”知情人士透露，“城商行的員工持股是歷史形成的，因此發行前才可能有100多名股東，超出了《公司法》的規定，這是獲得特別豁免的。”

規則闕如

員工持股尤其是高管持股對于金融企業來說，正在成為一個核心課題。與工業企業不同，金融機構最重要的資產是人力資源，因此國際金融機構莫不采用員工持股或類似的股權激勵計劃。近年來金融業開放的背景下，外資機構高薪爭奪國內金融人才的案例比比皆是，國內金融機構的壓力也在與日俱增。

事實上，寧波銀行上市過程中最大的賣點正是高比例的員工持股。

國泰君安證券研究所研究員伍永剛在其研究報告中稱，“由于自身持股，管理層和員工的自身利益與銀行的發展利害攸關，從而大大激發了管理層和員工的工作責任感和積極性。此外，持股計劃也有助于寧波銀行吸引和留住優秀的人才，為持續發展奠定基礎” 。

“寧波銀行20％的員工持股比例多不多？到底多少合適？這要看具體情況。從理論上看，我覺得員工持股從零到100％都是可以的。”章星表示。

“寧波銀行的員工持股與資本形成過程有關，這與以崗位和貢獻為基礎的股權激勵有著本質上的不同。”世界銀行一位專家解釋說。在這個過程中，最為關鍵的在于銀行股權轉讓的公開性與定價的合理性。

對于普通國企，國務院國資委先后頒布了《企業國有資產監督管理暫行條例》、《國有股東轉讓所持上市公司股份管理暫行辦法》等多條部門法規予以約束。對于股權轉讓的比例、對象、定價原則都作出了明確的規定。盡管國資委的相關條例在業界多有爭議（比如過多地強調了國有控制權），但畢竟初步建立了一個統一可操作的監管框架。

相形之下，目前金融國有資產尚存在著監管缺位問題。

北京、天津和重慶的國資部門已將地方金融企業納入監管，而中央金融企業的國資監管之責尚未明確。在當前的金融企業股權交易中，雖然有遵循市場化原則進行公開競價的先例，但多數缺乏基本的透明度，私相授受并不鮮見。

與股權轉讓相似，金融企業的股權激勵問題亦在摸索之中。今年7月，中國建設銀行(香港交易所代碼：0939)第一期激勵方案公布，該行符合資格的約27萬名員工，將認購和獲贈總計8億股建行股份。激勵方案下累計購買持有的股份數量不超過建行股本總數的3％。鎖定期為三年。

“建行27萬人同時持股，更多地像是一種福利安排或者說薪酬的一部分。”百慧勤投資管理公司董事長管維立認為，其激勵作用并不明顯。

“中國所有的銀行行長、高管都是政府委派的，并非市場化選擇，而真正的股權激勵要能夠反映市場化的定價水平。”瑞銀證券一位高層人士建議，“目前商業銀行應慎重選擇股權激勵實施范圍，最好局限在高級管理人員，防止將股權激勵演變成一種新的福利措施。”

目前，針對城商行上市過程中所凸現的激勵尺度問題，管理層的初步意見是，要兼顧效率與公平，對銀行高管持股構成及比例、變現時間等將作出規定。“股權激勵的上限是5％，鎖定期也不會是一年。”知情人士說。

券商激勵開閘

在證券公司和基金領域，股權激勵沖動更為強烈。

《財經》記者獲悉，監管層將允許首發上市的證券公司實行相應的激勵計劃，高管持股上限與城市商業銀行和基金公司同為5％。

目前，招商證券上報的IPO方案中已包含相關設計。此外，國信、國泰君安、東方、光大等證券公司也已宣布進入上市輔導期，并設計了股權激勵計劃。

目前，國內僅有中信證券（上海交易所代碼：600030）一家利用股權分置改革的機會實行了股權激勵機制，鎖定期則長達五年。

不過，這一標志性事件缺乏可復制性，機會稍縱即逝。

中信證券股權激勵計劃的實施價格是2005年的每股凈資產2.28元，當時的市場價則在4元-5元，但當所有的法律程序走完，中信證券股價已經上漲到40元-50元。

據悉，中信證券的方案最后得到了財政部的支持，但未獲國資委認可。因此，凡由各級國資委監管的中信證券股東，均尚未將“存量”股份過戶給激勵對象。這使得中信證券的股權激勵計劃并未完全實行，約26％的股份被暫存于中國中信集團公司賬戶內。

但即便是這個未完成的股權激勵計劃，已令中信證券穩住了團隊陣腳。

“是走是留，大家都要算一算自己的身價。”一位內部人士說，中信證券獲得股權激勵的人員，如在五年之內離開公司，將只能按凈資產獲益。“這部分太少了，從2.28元到今年中期的5.67元，而市價已經到了90多元了。”

按照中國現行法律，持股證券公司5％以上的股東資格需獲得證監會的認定，其資格有嚴格限制，而個人能否成為證券公司股東，法律上屬于模糊地帶，但現實中除中信證券，并無審批先例。

另一種模式，是廣發證券通過殼公司投資控股證券公司股權，然后由公司高管和員工持有殼公司的股權。這個間接持股的模式特點是產權清晰，但一方面亦需通過監管部門的資格認定，另一個障礙在于，公司法規定股份公司股東人數有不能超過200人。為了繞過這一障礙，有些券商便設立多個殼公司，或者把殼公司當做母公司，通過設立多個子公司的方式操作。

“目前證監會提出的方案是，進行IPO的券商可由信托機構代持證券公司股權激勵的股份，通過設立信托憑證的方式持有證券公司股權，公司員工購買信托憑證，”一位知情人士說，“自然人持股仍未放行”。

篇9

一、股權激勵的原理

經理人和股東實際上是一個委托的關系，股東委托經理人經營管理資產。但事實上，在委托關系中，由于信息不對稱，股東和經理人之間的契約并不完全，需要依賴經理人的“道德自律”。股東和經理人追求的目標是不一致的，股東希望其持有的股權價值最大化，經理人則希望自身效用最大化，因此股東和經理人之間存在“道德風險”，需要通過激勵和約束機制來引導和限制經理人行為。

在不同的激勵方式中，工資主要根據經理人的資歷條件和公司情況預先確定，在一定時期內相對穩定，因此與公司的業績的關系并不非常密切。獎金一般以財務指標的考核來確定經理人的收入，因此與公司的短期業績表現關系密切，但與公司的長期價值關系不明顯，經理人有可能為了短期的財務指標而犧牲公司的長期利益。但是從股東投資角度來說，他關心的是公司長期價值的增加。尤其是對于成長型的公司來說，經理人的價值更多地在于實現公司長期價值的增加，而不僅僅是短期財務指標的實現。

為了使經理人關心股東利益，需要使經理人和股東的利益追求盡可能趨于一致。對此，股權激勵是一個較好的解決方案。通過使經理人在一定時期內持有股權，享受股權的增值收益，并在一定程度上承擔風險，可以使經理人在經營過程中更多地關心公司的長期價值。股權激勵對防止經理的短期行為，引導其長期行為具有較好的激勵和約束作用。

二、股權激勵的不同類型

1．三種類型的劃分

按照基本權利義務關系的不同，股權激勵方式可分為三種類型：現股激勵、期股激勵、期權激勵。

l現股激勵：通過公司獎勵或參照股權當前市場價值向經理人出售的方式，使經理人即時地直接獲得股權。同時規定經理人在一定時期內必須持有股票，不得出售。

l期股激勵：公司和經理人約定在將來某一時期內以一定價格購買一定數量的股權，購股價格一般參照股權的當前價格確定。同時對經理人在購股后再出售股票的期限作出規定。

l期權激勵：公司給予經理人在將來某一時期內以一定價格購買一定數量股權的權利，經理人到期可以行使或放棄這個權利，購股價格一般參照股權的當前價格確定。同時對經理人在購股后再出售股票的期限作出規定。

不同股權激勵模式的權利義務是不同的，在表1中對各個方面作了比較。三種激勵一般都能使經理人獲得股權的增值收益權，其中包括分紅收益、股權本身的增值。但是在持有風險、股票表決權、資金即期投入和享受貼息方面都有所不同，具體如下：

表1不同股權激勵類型的權利義務比較

增值收益權持有風險股權表決權資金即期投入享受貼息

現股√√√√×

期股√√××√

期權√×××√

l現股和期股激勵都在預先購買了股權或確定了股權購買的協議，經理人一旦接受這種激勵方式，就必須購買股權，當股權貶值時，經理人需承擔相應的損失。因此，經理人持有現股或期股購買協議時，實際上是承擔了風險的。在期權激勵中，當股權貶值時，經理人可以放棄期權，從而避免承擔股權貶值的風險。

l現股激勵中，由于股權已經發生了轉移，因此持有股權的經理人一般都具有股權相應的表決權。在期股和期權激勵中，在股權尚未發生轉移時，經理人一般不具有股權對應的表決權。l現股激勵中，不管是獎勵還是購買，經理人實際上都在即期投入了資金。（所謂的股權獎勵實際上以經理人的獎金的一部分購買了股權。）而期股和期權都是約定在將來的某一時期經理人投入資金。

l在期股和期權激勵中，經理人在遠期支付購買股權的資金，但購買價格參照即期價格確定，同時從即期起就享受股權的增值收益權，因此，實際上相當于經理人獲得了購股資金的貼息優惠。

其他股權激勵方法，如股票增值收益權、崗位股、技術入股、管理入股等，由于其“享受股權增值收益，而不承擔購買風險”的特點，與期權激勵類似，具體的可根據其要求的權利義務不同分別歸入以上三種類型的股權激勵模式。

2．不同類型股權激勵的價值分析

不同的股權激勵方式對受激勵的經理人來說，權利義務不同，其價值也就不同。

l現股激勵和期股激勵中有虧損區存在，即被激勵的經理人需要承擔虧損風險。而期權激勵中，不存在經理人承擔虧損風險的問題。

l現股激勵和期股激勵的區別在于：在同樣條件下，期股激勵使經理人享受了貼息優惠，使其可能承擔的虧損減小，收益增大。

圖1：現股激勵的價值分析。OB0是經理人獲得股權時支付的價款，OB1是考慮資金成本后經理人的持股成本。A1C1是到期收益線，當到期股權價值（對應上市公司即為股票價格）大于OB1時，經理人開始獲益，小于OB1即為虧損。在公司破產或資不低債時，股權價值為0，經理人最大虧損為OA1=OB1，即為經理人的持股成本。

圖2：期股激勵的價值分析。由于遠期付款的約定，經理人獲得股權的實際持股成本為OB2，A2C2是到期收益線。根據支付協議的不同，OB2的大小在OB0和OB1之間，到期收益線A2C2在A0C0和A1C1之間移動。當到期股權價值（對應上市公司即為股票價格）大于OB2時，經理人開始獲益，小于OB2即為虧損。經理人最大虧損為OA2=OB2。由于貼息優惠的存在，OB2〈OB1，即在同樣條件下，期股方案中經理人的損失要小于現股方案。是否享受貼息優惠是期股激勵和現股激勵的主要區別。

圖3：期權激勵的價值分析。OB0是經理人獲得股權需要支付的價款，B0C0是到期收益線，當到期股權價值（對應上市公司即為股票價格）大于OB0時，經理人開始獲益，小于OB0經理人將放棄股權，因此其最大虧損為0。也就是說經理人不承擔股權貶值的虧損風險，這是期權激勵與現股激勵和期股激勵的主要區別。

3．不同股權激勵的導向

從不同股權激勵的價值分析中可以看到，現股和期股激勵的基本特征是“收益共享、風險共擔”的原則，即經理在獲得股權增值收益的同時，也承擔了股權貶值的風險，因此這種激勵方式將引導經理人努力工作，并以較為穩健的方式管理企業，避免過度的冒險。由于受經理人承擔風險能力和實際投資能力的限制，這種股權激勵形式下股權的數量不可能很大，相應地可能會影響激勵的效果。

期權激勵方式中，經理人不承擔風險，因此期權數量設計中不受其風險承擔能力的限制。通過增加期權的數量，可以產生很大的杠桿激勵作用。這種激勵方式將鼓勵經理人“創新和冒險”，另一方面也有可能使經理人過度冒險。

由于激勵特點的不同，不同股權激勵的適用場合也不同。企業規模大小、業務成長性高低、行業特點、環境不確定性大小、經理人作用大小、經理人自身特點的不同和公司對經理人的要求不同，都對是否適用股權激勵和適用何種股權激勵產生影響。

三、股權激勵設計和實踐

1.股權激勵的設計因素

在具體的股權激勵設計中，可以通過各個設計因素的調節，來組合不同效果的方案。這些設計因素可以歸納為六個方面，具體如圖4所示。

l激勵對象：傳統的股權激勵對象一般以企業經營者（如CEO）為主，但是，由于股權激勵的良好效果，在國外股權激勵的范圍正在擴大，其中包括普通雇員的持股計劃、以股票支付董事報酬、以股票支付基金管理人的報酬等。國內企業的主要激勵對象是董事長、總經理等，一些企業也有員工持股會，但這種員工持股更多地帶有福利性質。

l購股規定：即對經理人購買股權的相關規定，包括購買價格、期限、數量及是否允許放棄購股等。上市公司的購股價格一般參照簽約當時的股票市場價格確定，其他公司的購股價格則參照當時股權價值確定。購股期限包括即期和遠期。購股數量的大小影響股權激勵的力度，一般根據具體情況而定。l售股規定：即對經理人出售股權的相關規定，包括出售價格、數量、期限的規定。出售價格按出售日的股權市場價值確定，其中上市公司參照股票的市場價格，其他公司則一般根據預先確定的方法計算出售價格。為了使經理人更多地關心股東的長期利益，一般規定經理人在一定的期限后方可出售其持有股票，并對出售數量作出限制。大部分公司允許經理人在離任后繼續持有公司的股權。國內企業一般要求在經理人任期結束一定時間后，方可出售股權，一些企業則要求經理人分期出售。l權利義務：股權激勵中，需要對經理人是否享有分紅收益權、股票表決權和如何承擔股權貶值風險等權利義務作出規定。不同的規定對應的激勵效果是不同的。

l股權管理：包括管理方式、股權獲得原因和股權激勵占總收入的比例等。比如在期權激勵中，國外一般規定期權一旦發出，即為持有人完全所有，公司或股東不會因為持有人的重大錯誤、違法違規行為而作出任何扣罰；國內的一些地方的規定中，則認為企業經營者經營不力或弄虛作假時，公司的股東大會或主管部門可以對其所持期權作扣減處罰。股權獲得來源包括經理人購買、獎勵獲得、技術入股、管理入股、崗位持股等方式，公司給予經理人的股權激勵一般是從經理人的薪金收入的一部分轉化而來。股權激勵在經理人的總收入中占的比例不同，其激勵的效果也不同。l操作方式：包括是否發生股權的實際轉讓關系、股票來源等。一些情況下為了回避法律障礙或其他操作上的原因，在股權激勵中，實際上不發生股權的實際轉讓關系，一般稱之為虛擬股權激勵。在激勵股權的來源方面，有股票回購、增發新股、庫存股票等，具體的運用與證券法規和稅法有關。

2.目前國內采用的主要股權激勵方式及特點

到目前為止，上海、武漢、北京等地政府有關部門和國資管理機構都出臺了關于股權激勵的規定③，這些規定主要面向國有控股、國有獨資企業，涉及行業包括紡織、冶金、電子、商業、房地產等，具體有以下特點：

l激勵對象：一般為總經理、董事長，

l購股規定：一般按任期初凈資產或股票價格確定購股價格，分期購股，經營者不得放棄購股。購股資金來源于經營者的獎勵收入和個人資金的投入，股權數量不大。

l售股規定：上海規定在任期末經營者可按每股凈資產或股票價格（上市公司）出售所持有股權，也可繼續持有。北京規定按經營者可在任期滿后2年按評估的每股凈資產出售股權，也可保留適當比例的股權。武漢規定經營者在分期購得股權后，即獲得完全的所有權，其出售股票主要受國家有關證券法規的限制。

l權利義務：在期股到期購買前，經營者一般只享有分紅收益權，沒有表決權。經營者同時承擔股權貶值的虧損風險。

l股權管理：各地都對經營者有過失行為時的股權獲得作出懲罰性限制。l操作方式：在操作中一般都發生實際的股權轉讓關系。股票來源包括從二級市場中購買、大股東提供等，各地還要求企業在實行股權激勵時首先進行改制，國企經理必須競爭上崗等。

從以上的特點看，各地實施的股權激勵實質上是期股激勵，并對期股的出售和獲得資格等作了較為嚴格的規定，各地在股權激勵的嘗試方面態度比較謹慎。但是，由于各種條件的制約，一些地方的期股激勵并不順利，近日北京市一些企業退出期股激勵試點，經營者寧拿年薪不要期股④。實際上也說明股權激勵并不是一廂情愿就能實施的事情，這種激勵方式必須根據企業狀況、環境和業務特點等具體而定。

3.高科技企業和紅籌股公司的期權激勵

一些高科技企業和紅籌股公司則是按照國際慣例制定了期權激勵計劃，這些做法可以為國內其他企業借鑒。香港聯想公司在1998年9月授予6位執行董事820萬股認股期權，方正（香港）公司也在1998年授予6位董事5700萬公司普通股認股股權，其他如上海實業、北京控股等都制定了認股期權計劃。⑤

四、股權激勵與經理人市場

股權激勵手段的有效性在很大程度上取決與經理人市場的建立健全，只有在合適的條件下，股權激勵才能發揮其引導經理人長期行為的積極作用。經理人的行為是否符合股東的長期利益，除了其內在的利益驅動以外，同時受到各種外在機制的影響，經理人的行為最終是其內在利益驅動和外在影響的平衡結果。股權激勵只是各種外在因素的一部分，它的適用需要有各種機制環境的支持，這些機制可以歸納為市場選擇機制、市場評價機制、控制約束機制、綜合激勵機制和政府提供的政策法律環境，具體如圖5所示。

1．市場選擇機制：

充分的市場選擇機制可以保證經理人的素質，并對經理人行為產生長期的約束引導作用。以行政任命或其他非市場選擇的方法確定的經理人，很難與股東的長期利益保持一致，很難使激勵約束機制發揮作用。對這樣的經理人提供股權激勵是沒有依據的，也不符合股東的利益。職業經理市場提供了很好的市場選擇機制，良好的市場競爭狀態將淘汰不合格的經理人，在這種機制下經理人的價值是市場確定的，經理人在經營過程中會考慮自身在經理市場中的價值定位而避免采取投機、偷懶等行為。在這種環境下股權激勵才可能是經濟和有效的。

2.市場評價機制：

沒有客觀有效的市場評價，很難對公司的價值和經理人的業績作出合理評價。在市場過度操縱、政府的過多干預和社會審計體系不能保證客觀公正的情況下，資本市場是缺乏效率的，很難通過股價來確定公司的長期價值，也就很難通過股權激勵的方式來評價和激勵經理人。沒有合理公正的市場評價機制，經理人的市場選擇和激勵約束就無從談起。股權激勵作為一種激勵手段當然也就不可能發揮作用。3.控制約束機制：

控制約束機制是對經理人行為的限制，包括法律法規政策、公司規定、公司控制管理系統。良好的控制約束機制，能防止經理人的不利于公司的行為，保證公司的健康發展。約束機制的作用是激勵機制無法替代的。國內一些國有企業經營者的問題，不僅僅是激勵問題，很大程度上是約束的問題，加強法人治理結構的建設將有助于提高約束機制的效率。

4.綜合激勵機制：

綜合激勵機制是通過綜合的手段對經理人行為進行引導，具體包括工資、獎金、股權激勵、晉升、培訓、福利、良好工作環境等。不同的激勵方式其激勵導向和效果是不同的，不同的企業、不同的經理人、不同的環境和不同的業務對應的最佳激勵方法也是不同的。公司需要根據不同的情況設計激勵組合。其中股權激勵的形式、大小均取決于關于激勵成本和收益的綜合考慮。

5.政策環境：

政府有義務通過法律法規、管理制度等形式為各項機制的形成和強化提供政策支持，創造良好的政策環境，不合適的政策將妨礙各種機制發揮作用。目前國內的股權激勵中，在操作方面主要面臨股票來源、股票出售途徑等具體的法律適用問題，在市場環境方面，政府也需要通過加強資本市場監管、消除不合理的壟斷保護、政企分開、改革經營者任用方式等手段來創造良好的政策環境。

五、關于股權激勵的幾點討論

1.股權激勵并不能使經理人和股東的利益完全一致。

公司股價與公司長期價值并不一定完全一致，兩者的相關性取決于市場的有效程度。而在股權激勵中，經理人關心的是其股票出售的價格而不是公司長期價值本身。由于激勵成本的限制和經理人投資能力的限制，經理人持有股份的數量是有限的，經理人持股時間也是有限的，這些都制約了股權激勵的效果。股權激勵中，經理人的收入與股權的價值變動有關，但是股權價值的變動不僅僅取決于經理人本身努力，同時還受到經濟景氣、行業發展等因素的影響。國外已經有人對經理人因經濟景氣而獲得的巨額股權增值收益提出質疑。

2.過小的持股數量起不到激勵效果。

有人對滬深兩地上市公司作了實證分析⑥，發現中國上市公司的經營者持股占總股本的比例普遍偏低，并且經理的持股情況與公司業績并不存在明顯的相關性，從而認為過低的持股比例并不具有激勵作用。但是如何確定合適的持股數量，一種觀點是提高經理人持股占總股本的比例。在具體的實施過程中，由于目前國內企業經理人的風險承擔能力和投資能力的限制，不可能大量購股，從激勵成本考慮，也不可能給予過多的獎勵股份。而期權激勵不需要經理人承擔風險，所以相對來說，可以通過提高期權數量使經營者的利益與公司價值增加更多地結合起來。另一種觀點認為，經理人持股不在于占總股本的比例大小，也不在于持股多少，關鍵在于經理人在公司的投資占其自身總收入和自身總財產的比例，但實際上這是一廂情愿的想法。經理人不會愿意接受過多的風險，而且即使經理人將其有限的資產投入企業，由于其持有股份在公司總股本所占的比例極小，使得公司的收益損失落實到經理人的份額很小，過小的影響當然也就不可能具有足夠的激勵作用。3.政企不分的情況下不宜實行股權激勵。

政企不分的情況下很難界定經理人的績效。當政企不分有利于企業時，經理人獲得股權增值收益是不合理的，對公司股東和其他員工也是不公平的；當政企不分不利于企業時，經理人當然也就不會愿意承擔股權貶值的風險。

4.股權激勵并沒有解決經理人的選擇機制問題目前一些國企的問題不是單純的激勵機制的問題，而是經理人本身就不合適。對不合適的經理實施股權激勵是沒有意義的。經理人的選擇要通過市場機制來實現。經理人市場的建立健全是真正解決經理人選擇機制的關鍵。

5.經營者持股不能解決經營者拿“黑錢”的問題，只是在一定程度上緩解了矛盾。

對于拿“黑錢”的經營者來說，“黑錢”收入是百分之百，而公司損失落到他頭上是千分之幾，甚至萬分之幾。只要沒有足夠的管理約束機制情況下，簡單的股權激勵并不能解決“黑錢”問題。目前有些地方在討論關于國企經營者與其他企業經營者的收入差距問題（包括在討論“59歲現象”）時，常常強調的是國企經營者收入過低的問題。然而卻忽略了另一個非常重要的問題，這些國企經營者很多本身就是行政任命出來的，是計劃經濟的產物，他所在企業的業績很大程度上也是靠政府扶植出來的，在這種情況下，國企經營者的身價是不可能和市場經濟條件下的經理人的身價進行比較的。實際上很多國企經營者的腐敗不僅僅是激勵機制的問題，更大程度上是一個約束機制的問題。在所有者主體不明確、法人治理結構不完善、政企不分的情況下，國企經營者的約束機制是非常薄弱的。簡單的給予這些經營者股權激勵，不僅不能引導經營者的長期行為，而且在管理機制不完善的條件下，有可能變成一種不平等的福利，甚至演化成一種新的腐敗。

6.政府的作用

股權激勵本質上是企業所有者與經理人的市場交換關系，政府的作用在于提供建立健全經理人市場的政策法律環境，而不是具體規定激勵條款。各個企業的情況不同，政府“一刀切”的規定，將破壞股權激勵的使用效果。

7.股權激勵并不只適用于企業經營者。

在市場激烈競爭和企業面臨復雜經營環境時，除了企業經營者，同樣需要其他員工的積極努力，股權激勵同樣適合于普通員工。國外很多公司已經實施了雇員持股計劃（ESOP）。

8.股權激勵是有成本的，而并不是“公司請客，市場買單”。

公司給予經理人的期權、遠期貼息或股票增值收益權都是有成本的，公司在設計股權激勵方案時必須考慮投入產出的平衡和公司內不同成員的利益平衡。

六、小結

股權激勵有利于引導經理人的長期行為。按照基本的權利義務關系不同，股權激勵可以分為現股、期股、期權三種類型，不同的類型對經理人的權利義務要求不同，其激勵指向也不同。在具體的股權激勵設計中，可以通過六個方面因素的調節來組合不同效果的激勵方案。

股權激勵的適用是有條件的，應該把股權激勵作為引導經理人行為的手段來使用，要根據公司的不同情況來設計激勵組合，提高激勵效率，同時不能忽視約束的作用，不能把激勵手段當作約束手段來使用。股權激勵的效率同時受到資本市場、經理市場和其他經營環境的影響，在條件不適合的情況下，股權激勵將發揮不了應有的作用。政府的作用在于創造一個良好的政策和法律環境，塑造一個良好的經理人市場。

隨著國內各種要素市場的不斷成熟和企業經營環境的不斷改善，股權激勵將越來越發揮出獨特的作用。

參考文獻：

①股權激勵走近上市公司.朗朗.上海證券報99.8.17

②國企高層經理人員激勵約束機制的調查.中國社科院工業經濟研究所企業高層管理人員激勵約束機制課題組.經濟管理99.10

③地方政府對管理人員采取的股權激勵措施.葛洪偉等.上市公司99.11

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關鍵詞：股權激勵；現狀；問題；對策

一、股權激勵現狀

股權激勵是指以本公司的股票作為標的，對其公司的董事、高管人員、監事會成員和其他人員進行的一種長期性的激勵機制。目前，從我國實施股權激勵的情況來看，其表現形式是多種多樣的，包括員工持股計劃，管理層持股，管理層收購，管理層員工收購等。

一般情況下，我國的股權激勵制度主要指的是管理層持股，其主要形式有六種：股票期權激勵模式、虛擬股票激勵模式、股票增值權激勵模式、業績股票激勵模式、管理層收購激勵模式、延期支付激勵模式。股權激勵在我們雖然已經有了長足的發展，然而，股權激勵在我國還是一個新生事物，行政法規方面還沒有出臺相關的規定，到目前為止我國上市公司股權激勵的操作主要還是依據上述規章和規范性文件。我國市場并不穩定，不確定因素很多，股權激勵的實施也起步晚，在激勵過程中，出現了許多問題，因此本文以2011年我國實施股權激勵的上市公司為例，分析了其發展現狀及存在的問題。

（一）上市公司股權激勵實施數量

從2009-2011年實施股權激勵上市公司的比較來看，可以明顯發現實施股權激勵上市公司的總數正在逐年增加，不僅是進入實施階段和完成階段的上市公司，新通過股權激勵方案的上市公司也呈現出增加的趨勢。

2011年我國實施股權激勵上市公司的方案進度，由圖

3-2可以明顯看出，在224家實施股權激勵的上市公司中，有

122家上市公司的股權激勵方案正在實施或者已經完成，而且共有66家上市公司股東大會或董事會已經通過準備實施股權激勵，還有3家上市公司董事會正在提出股權激勵預案。

（二）上市公司股權激勵行業分布

從2011年我國實施股權激勵的上市公司的行業分布情況來看，可以明顯地發現實施股權激勵的上市公司主要集中在計算機、機械、電子、基礎化工、電力設備、通信、房地產及建筑行業，合計占比為74%。表現出上述行業特點的主要原因是這些市場競爭較為充分，基本上不存在市場的壟斷者，即使有的公司的細分行業具有競爭優勢，但是因其規模小、抗風險能力相對較弱，并不能完全控制市場。而銀行、金融、鋼鐵及能源行業的上市公司，實施股權激勵的公司就數量有限，合計還不到

1%。較為集中的行業分布反映出身處競爭行業中的上市公司比較迫切需要股權激勵。

（三）股權激勵規模、類型和股份來源分布

1.股權激勵規模

從2011年我國實施股權激勵的上市公司的激勵規模來看， 發現我國上市公司實施股權激勵的數量差別很大，公司平均股權激勵規模為1421.02萬股，占公司總股本的比例為

3.3%，其中最大的是科大訊飛10%，最小的是海油工程0.04%。基本上，公司實施股權激勵的數量都在1000萬股以下，雖然有大于1000萬股的公司，但只是少數。由此可見，在我國，股權激勵數量占總股本比例很低，這導致了股權激勵的作用得不到很好的發揮。

2.股權激勵方式

總體而言，我國上市公司股權激勵方式較為單一，以股票期權最為常見，很少有公司采取兩種以上的組合方式。圖3-5反映的是2011年我國實施股權激勵的上市公司股權激勵類型的分布，其中可以看出，使用股票期權的上市公司占71%，使用限制性股票的占25%，只有很少的公司使用股票增值權。

3.股份來源方式

從2011年我國實施股權激勵的上市公司股份來源情況來看，定向增發是股權激勵最為主要的股份來源方式，占全部公司的96%。也有一部分公司采用不涉及實際股票，只用某一只股票作為虛擬股票標的的方式，這與他們采用股票增值權作為股權激勵方式是相關的。只有很少的公司采用直接回購二級市場的股票來授予激勵對象的方式，這反映出我國上市公司股份來源方式單一。

（四）股權激勵人數分布

從2011年我國實施股權激勵的上市公司激勵人數分布，發現占61%以上的實施股權激勵的上市公司激勵人數都小于100人，不過也有大于300人以上的上市公司。平均來看，公司股權激勵的人數為66人，最大值為810人，而最小值僅為1人，可見，各個公司之間股權激勵在人數上差別很大。形成這種情況的原因是，大部分上市公司在激勵過程中，僅僅只是對持有公司股份的董事給予股權激勵，而對其他人員并沒有。只有少數公司，不僅對公司的董事給予股權激勵，而且也對公司的高層管理人員、監事、核心技術業務骨干人員和有特殊貢獻人員給予股權激勵。

綜上所述，越來越多的上市公司開始認識到股權激勵的作用，并在公司治理過程中實施股權激勵，但是大多數實施股權激勵的上市公司主要集中在競爭比較強的行業，而壟斷性的行業實施股權激勵的公司很小。在實施股權激勵的公司中，股權激勵規模也不是很大，占整個公司股本比例很少，股權激勵方式也十分單一，大部分都是以股票期權為主，股份來源傾向于定向發行，而獲得股權激勵的人數也較少，大多傾向于向公司的董事或者少數高管人員激勵，而對其他人員的激勵很少。

二、我國上市公司股權激勵存在的問題

（一）與股權激勵相關的法律法規不健全

雖然，截止到目前，股權激勵制度的法規障礙得以逐一被解除，特別是2005-2006年《上市公司股權激勵管理辦法》（試行）三部規章和2008年《股權激勵有關事項備忘錄》四部規范性文件的出臺，對股權激勵在各種細節問題上作了明確細致的規定，具有很強的可操作性，從而使上市公司實施股權激勵有了統一明確的準繩。然而股權激勵在我國還是一個新生事物，行政法規方面還沒有出臺相關的規定，到目前為止我國上市公司股權激勵的操作主要還是依據上述規章和規范性文件。我國市場并不穩定，不確定因素很多，股權激勵的實施也起步晚，在激勵過程中，出現了許多問題，因此需要進一步完善與之相關的法律法規。

（二）股權激勵行業分布集中

目前股權激勵的行業分布主要集中在競爭性的行業中，而存在市場壟斷者的行業則少有股權激勵，盡管有的公司在細分行業具有競爭優勢，但是因其規模偏小、抗風險能力相對較弱，并不具有控制市場的能力，因此也少有股權激勵。例如，2011年實施股權激勵的上市公司主要分布在計算機行業、電子元器件行業、電力設備行業、機械制造行業、基礎化工行業及房地產行業等競爭比較激烈的行業，而銀行、金融、鋼鐵及能源等行業實施股權激勵的公司占比則偏小。

（三）股權激勵規模小、激勵方式和股份來源方式單一

在我國，目前股權激勵的規模還較小，股權激勵數量占公司的總股權本的比例較低，2011年股權激勵數量還不到總股權比例的15%，公司實施股權激勵的數量差別較大，這導致我國目前股權激勵的作用得不到很好的發揮。

股權激勵方式單一，通常只有股票、期權和股票增值權三種方式，而且一半以上的公司都是采用期權激勵方式。

股份來源方式十分單一，目前我國的股份來源方式通常有三種方式：定向發行方式；不涉及實際需要，以某只股票為虛擬股票標的方式；回購二級市場股票，授予激勵對象方式。在這

2011年實施股權激勵的上市公司中，96%以上的上市公司都是以定向發行的方式作為股份來源方式，這反映了我國上市公司的股份來源方式十分單一。

（四）公司內部股權激勵差別大

在我國的上市公司中，大多數公司傾向于向公司的董事或者少數的高管人員激勵，而對公司的其他人員，如公司其他管理人員、監事、核心技術業務骨干和對公司有特殊貢獻人員，則很少給予股權激勵，這不利于充分發揮他們的工作積極性。

三、促進我國上市公司股權激勵的對策

通過以上分析，我們提出了進一步促進股權激勵發展的對策：

（一）完善與股權激勵相關的法律法規

我國的股權激勵制度明顯要遠遠晚于西方發達國家，因為起步晚，使得股權激勵的實施未能起到應該有的效果，呈現出多種弊端，面臨多方面的阻礙和挑戰。

因此今后還應該不斷完 善有關股權激勵方面的法律法規，例如：可以將股權激勵募集資金納入上市公司募集資金管理的范疇，及時披露其使用情況以解決因采用定向發行股份而形成募集資金尚無統一管理規范的情況；修訂《證券法》和《證券發行管理辦法》關于股權激勵發行及股份來源方面的相關規定，使其與《股權激勵管理辦法》在股權激勵發行及股份來源方面的相關規定相一致；完善會計制度、稅收制度等方面的相關規定，對股權激勵的公允價值的確定，等待期如何界定及分攤給予明確的規范和解釋。由于市場不斷變化，為了更好地為股權激勵提供法律保障，必須不斷完善這些法律法規以適應不斷變化發展的市場環境，讓各種激勵的措施在激勵過程中有法可依，為股權激勵實施營造一個健康有利的市場環境。

（二）處理好各激勵對象間所獲激勵數量的關系

由于不同的公司在資產規模和資產負債率及其他方面都有不同的特點。因此，在充分了解公司自身特點的條件下，應該根據本公司的實際情況制定一個切實符合本公司的激勵方案，盡量在一個合適的范圍選擇不均勻的股權激勵方案，以提高公司經營者的工作熱情，提高公司的價值，但與此同時，也不能讓各激勵對象所獲激勵數量差距過大，以免起到負面影響。

（三）制定切實符合本公司實際的股權激勵方案

從本文股權激勵的現狀也可以看出，首先，盡管實施股權激勵的公司在增加，但是實際上股權激勵規模并不是很大，占總股本比例還很小，因此可以根據公司的實際情況，適當地擴大股權激勵在總股本中的比例，提高股權激勵在公司中的影響力；

其次，股權激勵的方式和來源也是十分單一，所以在激勵過程中，可以根據公司實際情況選擇其他的激勵方式或者幾個方式的組合，也可以增加股票來源，讓股權激勵起到更好的作用；

最后，在獲得股權激勵的人數上，由于公司一般能夠得到股權激勵的人數很少，只有核心高管和董事能夠得到股權激勵，因此，可以根據公司具體情況適當地增加得到股權激勵的人數，讓公司的其他高管、監事、核心技術業務骨干人員和有特殊貢獻的人員都可以得到股權激勵，以此來提高他們的工作熱情，讓他們更好地為公司服務，提高公司價值，這樣才能更好地發揮股權激勵的作用。

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