一、利率市場化的內涵

利率市場化是指利率的決定權交給市場、由市場主體自主決定利率的過程。在利率市場化條件下，如果市場競爭充分，則任何單一的經濟主體都不可能成為利率的單方面制定者，而只能是利率的接受者。

利率市場化至少應該包括如下內容。

（一）金融交易主體享有利率決定權。金融活動不外乎是資金盈余部門和赤字部門之間進行的資金交易活動。金融交易主體應該有權對其資金交易的規模、價格、償還期限、擔保方式等具體條款進行討價還價，討價還價的方式可能是面談：L招標，也可能是資金供求雙方在不同客戶或者服務提供商之間反復權衡和選擇。

（二）利率的數量結構、期限結構和風險結構應由市場自發選擇。同任何商品交易一樣，金融交易同樣存在批發與零售的價格差別；與其不同的是，資金交易的價格還應該存在期限差別和風險差別。利率計劃當局既無必要也無可能對利率的數量結構、期限結構和風險結構進行科學準確的測算。相反，金融交易的雙方應該有權就某一項交易的具體數量(或稱規模)、期限、風險及其具體利率水平達成協議，從而為整個金融市場合成一個具有代表性的利率數量結構、期限結構和風險結構。

（三）同業拆借利率或短期國債利率將成為市場利率的基本指針。從微觀層面上看，市場利率比計劃利率檔次更多，結構更為復雜，市場利率水平只能根據一種或幾種市場交易量大、為金融交易主體所普遍接受的利率來確定。根據其他國家的經驗，同業拆借利率或者長期國債利率是市場上交易量最大、信息披露最充分從而也是最有代表性的市場利率，它們將成為制定其他一切利率水平的基本標準，也是衡量市場利率水平漲跌的基本依據。

摘要：萬類霜天競自由。利率市場化是一個世界性的問題，自20世紀70年代以來，對經濟轉軌中包括利率市場化在內的金融體系市場化就作為“不得不玩的一個游戲”(theonlygameintown)風行全球，并正在中國大地上蓬勃進行。中國利率的決定和傳導機制正在發生深刻的變化，改革已進入到存貸款利率市場化的最后攻堅階段，利率市場化改革的階段性目標基本得以實現。為確保我國利率市場化改革活動按照適應金融資源特征、符合金融可持續發展思路進行，在此承前啟后的重要時刻，對中國利率市場化改革進行階段性評價具有十分重要的現實意義，它將在某種意義上指導甚或決定著我國利率市場化改革剩余道路的前進方向、路徑選擇和制度安排。

一、我國利率市場化改革總體評析

利率市場化是一個國家金融深化質的標志，是提高金融市場化程度的重要一環，它不僅是利率定價機制的深刻轉變，而且是金融深化的前提條件和核心內容。利率市場化首先是一個過程，是一個逐步實現利率定價機制由政府或貨幣當局管制向市場決定的轉變過程，是一個利率體制和利率決定機制變遷的過程，隨著這一過程的不斷深化，整個利率體系由借貸雙方根據市場供求關系決定的利率的比例越來越多，由政府或貨幣當局直接干預的成分越來越小。從范圍過程來看，即是從部分利率市場化向全部利率市場化過渡的過程；從程度過程來看，即是從較低程度的利率市場化向較高程度的利率市場化轉變的過程；從階段過程來看，完整的利率市場化過程包括利率市場化準備、利率市場化進展和利率市場化成熟三個階段。作為一個動態過程，利率市場化從時間上觀察，在短期內利率可能會維持在相對穩定的水平上，但從長期來看，其變動由市場貨幣供求決定。同時，利率市場化又是一種狀態，是一種金融生態的可持續狀態，在理論上是指利率能否靈敏地反映資金供求狀況，其衡量標志主要是金融機構有沒有確定利率的自主權；作為其階段性目標，利率調整頻度以及浮動幅度，也是衡量利率市場化的重要指標，其最終目標是實現社會資金及社會資源的優化配置、金融經濟的和諧發展與可持續發展。

利率市場化作為一項既涉及金融體制改革，又涵蓋了經濟體制改革的系統性改革，中國經濟特定的體制背景和金融環境決定了中國利率市場化改革的長期性、多樣性和復雜性。利率市場化的長期性是指始于1978年的中國利率市場化的過程，直至1996年6月，才真正揭開了我國利率市場化改革的第一幕，放開了銀行間同業拆借市場利率；直至2000年9月21日，才邁出具有真正實質性的第一步，實現外幣貸款利率的市場化；到目前為止才基本走到了存貸款利率市場化的最后攻堅和破解階段，這不僅與激進式改革相差甚遠，與中國經濟其它領域的漸進改革比較，利率體制改革也是滯后的。利率市場化的多樣性是指利率市場化的改革模式、體系內涵、程度范圍、次序安排等是層多面廣、不一而同的，既有利率市場化內涵的多樣化，包括利率決定的市場化、利率傳導的市場化和利率形成機制的市場化；也有利率市場化體系的多樣化，包括中央銀行基準利率市場化、金融機構法定存貸款利率市場化、銀行間利率市場化和債券利率市場化，只有以上部分均得以實現市場化，才是真正實現利率市場化。利率市場化的復雜性是指衍生于融資活動的利率制度與金融產權制度、金融市場建設、社會信用體系建設等錯綜交雜，相伴相隨，無論是對宏觀經濟社會，還是對銀行、企業和個人，都將產生較為深遠的影響。由于與中國市場經濟改革相符合的金融產權制度約束的弱化、金融市場機制及結構的不完善、中國企業和銀行的不完全市場化、金融救援機制的不健全等障礙的存在，不可避免地給中國利率市場化未來的改革增添了變數和難度。

二、我國利率市場化改革進程評析

從1978年起，我國開始了對整個經濟體制的改革，金融體制改革隨之進行。利率體制改革作為金融體制改革的重要內容之一也在逐步深化，根據利率走勢和利率改革內容，可將我國利率改革分為前期的調整利率水平和結構、改革利率生成機制和利率市場化快速推進等三個階段。在調整利率水平和結構階段（1978年—1993年）：經過近15年的改革，基本改變了負利率和零利差的現象，偏低的利率水平逐步得到糾正，利率期限檔次和種類得到合理設定，利率水平和利率結構得到了不同程度的改善，銀行部門的利益逐步得到重視。在改革利率生成機制階段（1993年—1996年）：利率改革主要任務是不斷通過擴大利率浮動范圍，放松對利率的管制，促使利率水平在調整市場行為中發揮作用，以逐步建立一個有效宏觀調控的利率管理體制。中央銀行的基準利率水平和結構是金融市場交易主體確定利率水平和結構的參照系，中央銀行主要是根據社會平均利潤率、資金供求狀況、通貨膨脹率和宏觀經濟形勢的變化及世界金融市場利率水平，合理確定基準利率，利率逐漸被作為調節金融資源配置的重要手段，成為國家對經濟進行宏觀調控的杠桿。但在此期間，我國的利率管理權限仍然是高度集中的。在利率市場化快速推進階段（1996年—至今）：從1996年開始，中央銀行才在利率市場化方面進行了一些根本性的嘗試和探索，推出一些新的舉措，其目的在于建立一種由中央銀行引導市場利率的新型體制，實現利率管理直接調控向間接調控的過渡。同業拆借利率、貼現率與再貼現率、政策性銀行金融債券發行利率、國債發行利率、3000萬元以上和期限在5年以上的保險公司存款利率、外幣貸款利率、300萬元美元（或等值的其他外幣）以上外幣定期存款利率先后得以放開，開展了利率衍生工具試點，銀行間市場利率基本實現市場化，金融機構存貸款利率的市場化機制正在逐步增強和深化。盡管部分金融市場的利率市場化程度大大提高，但利率市場化改革的進程還遠未結束。其主要表現特征如下：

中國人民銀行研究局局長謝平:到目前為止,中國宏觀經濟運行當中始終沒有解決政府和市場的關系這個問題,這是我們在具體工作當中碰到的比較尖銳的問題。也就是說,在中國,盡管市場經濟進展到現在,政府究竟哪些事情能干,哪些事情不能干,實際上還不是很清楚。現在采取的許多宏觀經濟措施還是政府主導的,比如積極的財政政策、三年國企解困、債轉股、開發大西北、發債1000億、配套貸款1000億、限產壓庫等等。這些宏觀政策實際上都暗含一個前提,政府是可以駕馭市場經濟的。實際上,這個前提本身不存在。為什么呢?一個很重要的前提是,政府在市場經濟情況下,已經不可能、沒有這個能力、沒有這個信息、沒有這個知識、沒有這個資源來確保經濟運行逼近多重目標。對于一些經濟總量,比方說總投資、總消費、總股價、總價格水平、總儲蓄,政府目前也沒有辦法確保它們的總量和速度。

第二,有關金融改革。目前,對金融改革的不同學術觀點相當多,存在很多爭議。金融改革進展到現在,實際上剩下的是三個比較簡單的問題:國有商業銀行改革、利率自由化、人民幣可兌換。中國金融改革的順序和其它國家相反,我國是金融改革都改完了,最后利率還沒有市場化。別的國家金融改革的第一個階段就是利率市場化。從中國整個價格體系來看,所有的價格基本上都放開了,唯獨利率價格目前還是管著的。能不能管得住是個問題。

第三,在中國宏觀經濟運行中,貨幣政策效果有多大?這兩年來,原來覺得財政政策可以引致出需求來,現在看來也不如想象的那么多,特別是在消費和非國有投資的增加方面,引致出來的總需求也不是那么大。貨幣政策究竟在中國有多大作用?現在看來,貨幣政策在中國是困難重重。基礎貨幣增加比較慢,基礎貨幣投放的渠道比較堵塞。利率已經連續7次下降。1年期存款的名義利率已經到了2．25%,名義利率已經基本降到谷底。盡管通貨膨脹率是-3%,實際利率是5．5%,但一個國家的名義利率不可能再低。其它政策,如公開市場政策也不行。工農中建現在手中拿的國庫券是最好的資產,不可能賣給央行。擴大再貸款,現在大家不要你的再貸款,這也比較困難。

國民經濟研究所所長樊綱:講兩個問題。第一個問題是中國宏觀經濟與金融改革。在過去20年中國經濟改革和結構變化中,最大的變化是我們發展起了一個很大的非國有部門,它占74%的工業增加值,63%的GDP。但是,我們沒有發展非國有的金融機構,這是一個大問題。非國有機構在整個金融資產中所占的比重不到20%,這還算上那些國有股份制企業。自然產生的問題是,創造了不到40%國民總產值的國有部門占有著大多數的金融資產,而創造了70%產值的非國有部門占有著少部分的金融資產。這就產生了雙重問題。一方面,國有企業壞債發展到了難以容忍的地步。另一方面,非國有經濟的融資渠道不暢,發展受到融資的限制。1998年中央政府、中央銀行積極鼓勵銀行向中小企業、非國有企業貸款。但是1998年盡管增量有所增加,但非國有經濟總的感覺是融資渠道在收縮、在下降。因此,1998年非國有投資第一次出現歷史上下降的局面。一方面,國有企業已經難以為繼;另一方面,非國有經濟也不能發展。因此,當前宏觀經濟的問題確實直接和金融體制的問題相關。從這個角度來看,要想根本解決問題,金融改革是當務之急。

怎么實現金融體制的改革呢?中國改革的一個重要經驗和教訓是,你想改革這個體制,第一步要做的是去發展新的東西,而不是先去改舊的東西。第二,沒有新體制的發展,沒有競爭的發展,是不會改革的。國有經濟現在之所以改革,是因為非國有經濟的很大發展,市場競爭的很大發展,逼著它去改革。金融體制也是這樣,金融體制現在最缺的是競爭。現在很多人寄希望于開放和外資機構的進入。對外開放了,對內競爭怎么發展。而且對內競爭的發展能夠培養對金融市場的管理水平,能更好地應付國外歷史悠久的機構進入中國后的管理問題。我認為,現在從金融改革的角度來看,發展非國有金融機構、非國有銀行和非國有金融應該作為首要的任務來做。這件事情做好了,其它很多事情會跟上,包括國有企業的改革、國有銀行的改革。最近我們作了一些調研。浙江有些信用社是真正私人的信用社,壞帳率為0．06%。地方的中小銀行之所以能更好地為中小企業服務,是因為它運用了許多地方的信息,它的交易成本可以很低,效率可以很高。因此,第一步是創造競爭性的環境。

第二個問題是關于貨幣政策和宏觀政策的運用問題。貨幣政策現在的效果確實有限,其基本原因就是剛才所說的,因為我們現在的通貨緊縮、宏觀經濟的運行狀況恰恰是由于金融體制的問題造成的。但是,貨幣政策效果不大,并不是說不需要貨幣政策的配合。即使搞財政政策,也需要貨幣政策的配合。這一點,我們需要有所認識。謝平剛才講過,財政發債券,銀行巴不得拿債券,它可以當好資產,一年就可以不干事了。然后基礎貨幣不能增加,債券就有了擠出效應,政府投資的增加實際上擠掉了一部分私人部門投資的增加,因為政府投資等于把貸款吸過去了,而基礎貨幣并沒有增加。如果可以通過其它渠道,比如增加基礎貨幣來發債券。因此,在此提出的問題是財政政策和貨幣政策的配合問題。當然,這是一個比較具體的技術操作問題,也是這幾年在宏觀政策研究和操作方面值得吸取的教訓和值得進一步研究的問題。

萬類霜天競自由。利率市場化是一個世界性的問題，自20世紀70年代以來，對經濟轉軌中包括利率市場化在內的金融體系市場化就作為“不得不玩的一個游戲”(theonlygameintown)風行全球，并正在中國大地上蓬勃進行。中國利率的決定和傳導機制正在發生深刻的變化，改革已進入到存貸款利率市場化的最后攻堅階段，利率市場化改革的階段性目標基本得以實現。為確保我國利率市場化改革活動按照適應金融資源特征、符合金融可持續發展思路進行，在此承前啟后的重要時刻，對中國利率市場化改革進行階段性評價具有十分重要的現實意義，它將在某種意義上指導甚或決定著我國利率市場化改革剩余道路的前進方向、路徑選擇和制度安排。

一、我國利率市場化改革總體評析

利率市場化是一個國家金融深化質的標志，是提高金融市場化程度的重要一環，它不僅是利率定價機制的深刻轉變，而且是金融深化的前提條件和核心內容。利率市場化首先是一個過程，是一個逐步實現利率定價機制由政府或貨幣當局管制向市場決定的轉變過程，是一個利率體制和利率決定機制變遷的過程，隨著這一過程的不斷深化，整個利率體系由借貸雙方根據市場供求關系決定的利率的比例越來越多，由政府或貨幣當局直接干預的成分越來越小。從范圍過程來看，即是從部分利率市場化向全部利率市場化過渡的過程；從程度過程來看，即是從較低程度的利率市場化向較高程度的利率市場化轉變的過程；從階段過程來看，完整的利率市場化過程包括利率市場化準備、利率市場化進展和利率市場化成熟三個階段。作為一個動態過程，利率市場化從時間上觀察，在短期內利率可能會維持在相對穩定的水平上，但從長期來看，其變動由市場貨幣供求決定。同時，利率市場化又是一種狀態，是一種金融生態的可持續狀態，在理論上是指利率能否靈敏地反映資金供求狀況，其衡量標志主要是金融機構有沒有確定利率的自主權；作為其階段性目標，利率調整頻度以及浮動幅度，也是衡量利率市場化的重要指標，其最終目標是實現社會資金及社會資源的優化配置、金融經濟的和諧發展與可持續發展。

利率市場化作為一項既涉及金融體制改革，又涵蓋了經濟體制改革的系統性改革，中國經濟特定的體制背景和金融環境決定了中國利率市場化改革的長期性、多樣性和復雜性。利率市場化的長期性是指始于1978年的中國利率市場化的過程，直至1996年6月，才真正揭開了我國利率市場化改革的第一幕，放開了銀行間同業拆借市場利率；直至2000年9月21日，才邁出具有真正實質性的第一步，實現外幣貸款利率的市場化；到目前為止才基本走到了存貸款利率市場化的最后攻堅和破解階段，這不僅與激進式改革相差甚遠，與中國經濟其它領域的漸進改革比較，利率體制改革也是滯后的。利率市場化的多樣性是指利率市場化的改革模式、體系內涵、程度范圍、次序安排等是層多面廣、不一而同的，既有利率市場化內涵的多樣化，包括利率決定的市場化、利率傳導的市場化和利率形成機制的市場化；也有利率市場化體系的多樣化，包括中央銀行基準利率市場化、金融機構法定存貸款利率市場化、銀行間利率市場化和債券利率市場化，只有以上部分均得以實現市場化，才是真正實現利率市場化。利率市場化的復雜性是指衍生于融資活動的利率制度與金融產權制度、金融市場建設、社會信用體系建設等錯綜交雜，相伴相隨，無論是對宏觀經濟社會，還是對銀行、企業和個人，都將產生較為深遠的影響。由于與中國市場經濟改革相符合的金融產權制度約束的弱化、金融市場機制及結構的不完善、中國企業和銀行的不完全市場化、金融救援機制的不健全等障礙的存在，不可避免地給中國利率市場化未來的改革增添了變數和難度。

二、我國利率市場化改革進程評析

從1978年起，我國開始了對整個經濟體制的改革，金融體制改革隨之進行。利率體制改革作為金融體制改革的重要內容之一也在逐步深化，根據利率走勢和利率改革內容，可將我國利率改革分為前期的調整利率水平和結構、改革利率生成機制和利率市場化快速推進等三個階段。在調整利率水平和結構階段（1978年—1993年）：經過近15年的改革，基本改變了負利率和零利差的現象，偏低的利率水平逐步得到糾正，利率期限檔次和種類得到合理設定，利率水平和利率結構得到了不同程度的改善，銀行部門的利益逐步得到重視。在改革利率生成機制階段（1993年—1996年）：利率改革主要任務是不斷通過擴大利率浮動范圍，放松對利率的管制，促使利率水平在調整市場行為中發揮作用，以逐步建立一個有效宏觀調控的利率管理體制。中央銀行的基準利率水平和結構是金融市場交易主體確定利率水平和結構的參照系，中央銀行主要是根據社會平均利潤率、資金供求狀況、通貨膨脹率和宏觀經濟形勢的變化及世界金融市場利率水平，合理確定基準利率，利率逐漸被作為調節金融資源配置的重要手段，成為國家對經濟進行宏觀調控的杠桿。但在此期間，我國的利率管理權限仍然是高度集中的。在利率市場化快速推進階段（1996年—至今）：從1996年開始，中央銀行才在利率市場化方面進行了一些根本性的嘗試和探索，推出一些新的舉措，其目的在于建立一種由中央銀行引導市場利率的新型體制，實現利率管理直接調控向間接調控的過渡。同業拆借利率、貼現率與再貼現率、政策性銀行金融債券發行利率、國債發行利率、3000萬元以上和期限在5年以上的保險公司存款利率、外幣貸款利率、300萬元美元（或等值的其他外幣）以上外幣定期存款利率先后得以放開，開展了利率衍生工具試點，銀行間市場利率基本實現市場化，金融機構存貸款利率的市場化機制正在逐步增強和深化。盡管部分金融市場的利率市場化程度大大提高，但利率市場化改革的進程還遠未結束。其主要表現特征如下：

摘要：我國利率市場化改革的不斷推進，為經濟轉型發展提供了新動力，是金融市場改革發展的核心工作。我國利率市場化改革自1996年啟動，在二十余年的改革進程中，形成了良好的改革成效，為經濟轉型發展提供了有力保障。當前，我國正處于轉型發展的新階段，如何依托利率市場化改革，構建更具活力的市場經濟環境，成為我國市場經濟發展的重要領域。本文立足對利率市場化研究，分析了利率市場化的風險影響，并從經濟背景闡述了利率市場化對經濟轉型的影響力。最后，從宏觀效應、微觀效應兩個層面，具體論述了新時期利率市場化對經濟轉型發展的作用力。

關鍵詞：新時期；利率市場化；經濟轉型；影響；措施

1996年，我國利率市場化改革啟動，標志著我國利率市場化的開啟，也是我國深入推進金融市場改革的重要開始。在二十余年的改革進程中，利率市場化的探索與實施成效，為經濟發展、轉型提質提供了重要保障。利率市場化是市場經濟發展的必然趨勢，更是構建中國特色社會主義利率管理模式的重要基礎。面對新一輪改革發展，利率市場化改革的持續推進，為打造高質量經濟發展體系，提供了新的引擎。利率市場化對經濟轉型發展的影響是多方面的，在風險影響的基礎之上，對于經濟轉型的正面作用力更加顯著，能夠從宏觀效應、微觀效應兩個層面為經濟轉型發展形成作用效能，為新時期的經濟發展提供良好的環境條件。因此，本文立足對利率市場化改革研究，分析了新時期利率市場化對經濟轉型的影響表現。

一、利率市場化及其風險

在新的金融發展環境之下，利率市場改革的推進，是構建具有中國特色社會主義金融體制的重要組成部分。我國利率市場化改革自1996年開始實施，至今已有二十余年，初步建立了利率市場化改革的架構，改革所需的環境條件日益完善。因此，在新的歷史時期，以市場化改革為導向，著力深化利率市場化改革符合發展需求，在改革成效與風險并存的情形之下，審視利率市場風險，是構建經濟轉型發展的重要目標，應在深化改革進程中轉化成為發展的動能。

（一）利率市場化

我國加入WTO的過渡期已經進入第二年，4年之后，國內金融業將與國際市場完全接軌。面臨即將到來的國際金融業的強大競爭壓力，我國以利率市場化為先導的金融自由化改革勢在必行。2000年7月，人民銀行行長戴相龍已經明確表示，要用3年左右的時間，按照當年初制定的“先外幣后本幣，先貸款后存款，先農村后城市”的步驟，完成利率市場化的漸進改革。時至今日，兩年多過去了，我國利率市場化改革究竟到了何種地步？對于這個問題大家也許是仁者見仁，智者見智。不過我國利率市場化改革仍有很多問題亟待解決。3年利率市場化改革的目標是要在我國建立當今世界上市場經濟國家通行的現代利率制度——政府間接調控下的利率市場決定制度。因此，科學分析、比較和借鑒其他市場經濟國家成功改革的經驗，客觀分析和評價我國利率市場化改革的模式和歷程，對于繼續推進并最終完成利率市場化改革具有十分重要的指導意義。

利率市場化改革的兩種模式

綜觀世界上其他國家利率市場化的過程，不論是發達資本主義國家、新興工業化國家還是發展中國家，其利率市場化改革的模式大體上被歸為激進和漸進兩種。而激進和漸進改革模式的劃分標準卻一直比較模糊，學術界只是通過各個國家利率市場化過程的互相比較來加以區分。對于那些改革進程比較迅速，利率管制的取消比較直接，很少運用“增量改革”手段的國家，我們一般稱其改革模式為激進式改革；反之，對于改革進程比較慢，利率管制的取消比較拖沓，經常進行“增量改革”的國家，我們一般稱之為漸進式改革。

一、激進式改革模式

采用激進式改革模式并成功實現利率市場化的國家不多，其中最具有代表性的是德國和馬來西亞。德國在1962年～1967年短短的6年時間里就通過逐步縮小利率限制對象實現了利率市場化。馬來西亞的利率市場化進程則有所反復，主要經歷了兩個階段，1971年～1981年馬來西亞商業銀行存款利率的完全放開和基準貸款利率的出臺屬于第一個階段；第二個階段從1985年存款利率由于貨幣流動性吃緊又重新納入管制開始，一直到1991年馬來西亞貨幣當局再次完全放開利率管制。

德國和馬來西亞之所以能夠如此迅速地推行利率市場化改革主要有幾個方面的原因：第一，德國和馬來西亞的金融市場比較發達：第二，德國和馬來西亞的銀行監管體系比較有效，可以執行穩健的貨幣政策；第三，德國和馬來西亞的宏觀經濟長期穩定：最后就是德國的金融機構業務領域比較寬松，一直被人們稱為“全能型銀行”。

利率市場化,顧名思義就是指政府完全或部分放棄對利率的直接管制,使利率由金融市場上資金的供求關系決定,按價值規律自發調節,從而引起其上下波動。而利率作為貨幣體系的內在變量,又是中央銀行貨幣政策工具之一,因而利率市場化也指在一定時期內中央銀行根據現實經濟環境、經濟政策要求,通過在市場機制調節下的利率政策效應來影響和促進貨幣政策目標的實現與國民經濟的發展。以利率市場化為核心的利率改革已成為國外金融業在不斷研究的主題,80年代以來西方主要國家已取得了不少發展經驗。從我國實際情況看,為適應社會主義市場經濟體制改革要求,保證中央銀行貨幣政策的有效性,利率市場化將是我國金融體制改革的方向。我國利率市場化的最終目標就是形成在社會資金供求關系中,以基準利率為中心,市場利率為主體,既有國家宏觀調控功能,又具有市場自我調節功能的一種利率管理系統。

七次利率政策調整,為我國利率體系改革積累了不少經驗,這在當前宏觀經濟穩定、金融市場初具規模、人們對利率波動敏感性和預期心理不斷增強的形勢下,無疑已使我國利率市場化進程向前推進了重要的一步。因此,探討和研究推進利率市場化改革,是現實發展的迫切要求。但是,現行利率管理體制中利率改革的基礎條件、傳導機制與外部環境尚不完備,直接影響我國利率市場化改革的全面實施。

一是目前我國利率管理體制較為單一,利率彈性較低,影響了利率政策效應的傳導與發揮。貨幣政策的有效性很大程度上取決于傳導機制的有效性。利率作為貨幣政策工具,它的傳導機制一直主要依靠行政手段,而非經濟手段。首先,我國對利率目標的確定和調整具有相當程度的短期性,只重利率調節利益分配、減輕企業負擔等財政化作用,忽視了利率對優化資源配置方面的功能,市場傳導作用(如儲蓄———投資———消費的轉化)沒有得到充分發揮;其次,中央銀行制定各項法定利率,各金融機構只有遵照執行,而其自行確定利率標準的自主權很小,金融機構經營風險與收益不成正比,很難形成市場化的利率及其政策效應。

二是利率市場化的條件及其重要組成部分尚不完善。首先,從國外利率市場化的發展經驗看,在開放的金融市場中,利率(資金的價格)主要取決于銀行間同業拆借利率水平。我國銀行間同業拆借市場雖已建立,但沒有形成真正意義上的市場基準利率,發展中還需進一步完善。其次,我國國債發行市場化程度不高,國債利率未發揮帶動作用。另外,目前我國各種金融市場之間還處于相互分割狀態,各個金融市場之間的利率關聯度各不相同,因而中央銀行以金融市場為調控對象的貨幣政策實施效應不理想。

三是作為資金需求方———企業,尚未建立自主經營、自負盈虧、自我約束、自求發展的現代企業制度,企業管理機制不規范,企業行為未完全市場化,預算軟約束,對利率(尤其是貸款利率)信號反應不敏感,加之部分企業信用觀念淡薄,“三角債”嚴重,經濟合同和信貸約束淡化,使利率的約束性幾乎喪失。

四是作為資金供給方———銀行,商業化改革也并不到位。經營觀念上的轉變不夠徹底,內部管理制度還有待健全。尤其是商業銀行經營本身講求的就是“三性”原則,可現階段銀行對信貸風險的認識程度、防范能力及處理手段等方面尚存在諸多亟需提高的問題;對獲利的保障和保護能力也不足,對貸款定價水平與質量衡量標準不定,對完全利率市場化可能帶來的金融腐敗行為也缺乏有力、有效的監督、控制手段。

隨著2000年9月21日外幣貸款利率的放開，標志著我國利率市場化將呈加速之勢。很多學者認為，我國的利率市場化改革已經取得了實質性進展，并將我國利率進一步改革的進程安排得十分緊湊，大有利率不日就有完全市場化之勢。筆者認為，探討利率市場化問題必須要認清我國利率改革的現狀及其與利率完全市場化的差距，以及我國目前利率市場化的難點，只有認清這些問題，才能科學地把握利率市場化改革的重點，我國目前利率市場化的重點應放在為利率市場化創造條件方面，而不是去為利率市場化設計進程和制訂時間表。

一、我國利率市場化存在的問題和難點

目前我國的這種低利率管制在一定程度上扭曲了金融商品的價格，也使得利率這一重要的經濟杠桿難以充分發揮作用，因此很多人主張通過利率市場化來理順金融商品的價格體系，提高利率的敏感性和彈性，恢復利率杠桿應有的作用。我們認為，利率市場化是隨著我國市場經濟改革不斷深化的一個必然進程，誰也沒有理由反對利率市場化，但目前我國宏微觀經濟環境都不利于利率市場化的過快推進。

1、市場經濟發育程度低。我國過去長期搞計劃經濟，建立市場經濟的時間不長，許多方面都與成熟市場經濟的要求有較大差距。

2、利率運作主體行為不規范。（1）中央銀行的獨立自主性不強。中央銀行并未真正擁有利率的制訂權和調整權。（2）國有商業銀行行為非市場化。國有商業銀行由于產權制度建設落后，銀行的產權界定模糊，加上管理層和一般員工沒有利益驅動機制，使得所有者和經營者難以實現利益的激勵兼容，經營者非市場化選擇的傾向很強，這是引致銀行效率低下的根源所在。國有商業銀行的大量非市場化行為的存在，即使利率自主權放開，銀行也難以按照市場規律借貸資金。（3）企業的行為不規范。到目前為止，我國國有企業的現代企業制度改革并未達到預定目標，其在資金使用方面的風險約束機制和利益推動機制尚不健全，大多數企業只負盈不負虧，在國家的保護傘下安穩過日子，利率高低對其來講并不很重要。

3、企業對利息的承受能力低下。

摘要：為了推進金融市場的發展，構建完善的市場經濟體制，我國一直在實行利率市場化的改革，利率市場化的推進對我國居民消費的影響也成為了關注的焦點。為了探析利率市場化與我國居民消費的動態關系，本文首先梳理中國利率市場化進程及發展現狀，從理論上分析其對我國居民消費的影響。其次通過構建VAR模型，采用脈沖響應分析和方差分解來研究利率市場化與居民消費的動態關系。結果發現，我國利率市場化的推進對于居民消費水平有著正向的促進作用，且居民消費的方差分解結果表明利率市場化的貢獻率曾逐年上升的情形，故利率市場化對居民消費的影響會隨著時間的推移而加深。

關鍵詞：利率市場化；經濟發展；居民消費；VAR模型央行

在2019年8月中旬正式決定開始LPR即貸款市場報價利率形成機制的推進工作，這一決定意味著長期以來我國存在的利率雙軌問題（存貸款利率和貨幣市場利率分別運行）開始得到解決。這是自2015年我國完全放開人民幣存款利率浮動范圍以來又一影響深遠的改變。長久以來我國存在著貨幣市場利率與存貸款利率之間傳導不通暢的現象，這一改革的實施不僅意味著將逐漸掃清阻礙利率傳導的障礙，也表明利率市場化改革將向更深處進發。自1986年我國開始利率市場化改革，至今已歷經了33個春秋。1986年是利率市場化改革的突破年，這一年我國試探性的開始放開銀行間拆借利率，期間歷經不斷的努力直到1996年才實現徹底放開。自此，利率市場化改革步伐加快，到1999年經過多年的探索利率市場化改革再摘碩果，實現了債券市場利率的放開。而針對改革的重中之重——存貸款市場，我國則按照分幣種、分市場、分范圍等步驟一步一步進行改革。到2013年終于把貸款利率的浮動范圍限制徹底去除，到2015年又實現了人民幣存款利率的自由浮動。至此我國各種利率的浮動范圍基本上可以實現由市場來決定。回望利率市場化的改革歷程，在不同的時期，隨著改革的目標和力度的變化，其也從不同方面對經濟發展和居民消費帶來了改變。利率市場化的發展首先會使我國金融市場發展更加完善，貨幣政策實施更加有利，與此同時它增強了我國經濟的抗沖擊能力，則必然會使我國經濟的波動性降低，從而給居民創造了一個更加穩定的消費環境。而在整個利率市場化改革的進程中最重要也是影響最深遠的部分莫過于存貸款利率市場化的改革。存貸款利率市場化的改革使得銀行擁有自主定價的權利，一方面加強了銀行的競爭能力，另一方面為了吸引存款，銀行會提高存款利率，而存款利率的提高則會使居民財富得到增值。因此無論是對宏觀經濟變量的影響又或者對微觀主體的影響，利率市場化的改革最終會影響到居民消費的變動，那么這種變動是正向的還是負向？是長期的還是短暫的？本文將對這些方面展開探索。

1文獻綜述

近年來隨著內外部經濟環境的改變，我國GDP增速有所放緩，經濟發展也面臨著來自各方的沖擊。此時，進行產業結構升級、拉動居民消費成為經濟改革發展的重點，但一直以來居民消費的整體表現卻差強人意，且自2010年以來社會消費品零售總額增速持續放緩，雖然這幾年我國有著消費升級的趨勢，但總體來看居民消費率仍然偏低，內需不足仍然是制約我國經濟發展的重要因素。如何有效拉動內需、增加居民消費及其在經濟中的比重，成為各方思考的問題。諸多學者也從不同的方面探索了影響我國居民消費的原因，其中金融市場的發展程度無疑是影響居民消費的重要因素。不發達的金融市場不利于居民財產性收入的增長從而會抑制居民對服務消費的支出，而金融發展程度提高則會增加居民對各類消費品的支出。此外，長期以來我國金融市場存在著流動性約束的現象，而流動性約束的存在成為制約我國居民消費發展的重要因素。甘犁等（2018）采用微觀數據對此進行了研究，結果表明我國金融市場流動性約束的存在顯著提高了家庭儲蓄率，且對低收入家庭的影響更大，而低收入家庭的消費傾向明顯高于高收入家庭，因此流動性約束大大制約了我國居民消費的增長。而利率市場化的推進則會推動我國金融市場的發展程度，加速銀行競爭進而推動居民消費信貸的發展。然而，一直以來我國的利率管制政策抑制了居民消費的提升。原因是多方面的，一方面利率管制使得不同的企業取得資金成本有所差異，大企業特別是國企取得的貸款利率低于中小企業，資金成本的降低會帶來產出效率的提高，則企業便會降低勞動投入，那么勞動收入占比的下降會直接導致消費支出的降低，這也是我國居民消費率下降的原因。陳彥斌等人（2014）的研究印證了這個結論，他們認為利率管制的存在使得貸款利率降低了，從而降低了整個社會的資本成本，促進了產出的提高，但這一增長帶來了投資率的上升和消費率的下降，此外在利率管制下由于政府還要征收“扭曲稅”，使得居民可支配收入減少，消費水平下降。陳小亮和陳偉澤（2017）則通過構建一個一般均衡模型研究了利率管制的影響，結果表明利率管制的存在強化了垂直生產結構的影響，這種影響的存在弱化了非國有企業的投機動機，導致資源錯配，從而不利于居民消費的增長。而利率市場化的推進則會弱化這種影響，從而提高產出，使居民消費可以增加66.9%。金中夏等（2013）的研究表明，單純的提高實際工資僅僅促進了居民消費水平的提高，但不會帶來消費投資結構的改變，而利率市場化的推進則會通過提高實際利率，進而提高生產效率，使得消費在GDP中的比重上升。利率的提升不僅增加了居民獲得財產性收入增長的機會進而購買更多消費品，而且生產效率的提高會推動投資和經濟的發展來刺激消費。此外，利率上升還會使居民預期收入增加從而提高現在和未來的消費水平，但當期的消費還要受到財富效應和替代效應等兩方面的影響。因此要想提高居民消費，改善收入分配制度就需要堅定不移地推進利率市場化改革（陳斌開和李濤，2019）。

2理論機制

一、市場利率化概述

利率市場化是指金融機構在貨幣市場經營融資的利率水平由市場供求來決定,它包括利率決定、利率傳導、利率結構和利率管理的市場化。強調在利率決定市場因素的主導作用，強調遵循價值規律，真實地反映資金成本與供求關系，靈活有效地發揮其經濟杠桿作用，因此是一種比較理想的、符合社會主義市場經濟要求的利率決定機制。

利率市場化的原則：漸進性原則，利率管制由行政化轉向市場化已是一個必然的趨勢，但是利率市場化既是改革的目標，也是一個復雜的過程；正利率原則，有利于控制投資需求擴張，如果同時具有合理的利息支付渠道，必然增強利率的彈性，有利于產業結構合理調整和促使經營不善的企業努力改進經營管理；利率水平適度原則，確立一國利率水平的最終基礎是經濟效率，而當經濟體系運行非市場化或不具備市場運行條件時，此時應選擇經濟效率為確定利率水平的基礎，而非缺乏市場效率的、不反映效率的資金供求這一形式

二、市場利率話對中小企業影響

對于作為國民經濟重要組成部分和增長點的中小企業來說，利率市場化對其投融資活動也將帶來重大影響：有利條件（1）中小企業資金可得性增加。利率市場化的核心就是金融交易主體雙方自主商定資金借貸利率。而利率市場化之后，商業銀行可根據不同企業的風險、成本確定與之對應的資金價格（2）中小企業將會獲得更多金融機構服務機會。隨著利率市場化、直接融資渠道拓展及外資銀行進入，大型企業面臨更多的投融資選擇，銀行脫媒現象將增加，這將迫使各商業銀行對目標市場、客戶、業務重新進行戰略思考，樹立全新的營銷觀念、服務意識。加強對中小企業金融服務規律、特點的研究，調整組織結構，重新設計、整合業務運作模式、操作流程，以適應中小企業投融資特點；在中間業務方面，不斷提高服務靈活性，為中小企業提供個性化、全方位金融服務，中小企業獲得更多的金融服務機會（3）中小企業面臨更多的投融資工具、產品選擇。利率市場化將進一步強化商業銀行之間的競爭，金融創新將成為商業銀行的首選，各種新的投融資工具將不斷涌現。隨著利率自由化和金融工程引入發展，使中小企業在投融資方面享有更大的自由選擇權；不利影響（1）中小企業融資風險將加大。除前述因素外，融資結構將成為其重要風險來源。表現在：以浮動利率短期融資可能面臨市場利率升高的風險，以固定利率長期融資，可能會面臨融資后市場利率降低的風險，這些均會增加融資成本（2）中小企業投資將面臨更大風險。利率市場化的顯著特點就是市場利率復雜多樣而且頻繁變動，在此環境下，中小企業投資金融產品，利率升高會降低固定利率債券的市場價值，利率降低會減少浮動利率債券的利息所得；投資實體項目也面臨類似風險（3）中小企業的財務風險增加。首先，利率的非預期變化可能對企業資產價值造成不利影響，如利率升高會造成股價下跌，增加股份制企業股權再融資成本，同時抵押資產價值降低還可能減少債務融資規模。其次，投融資期限不匹配還會造成企業現金流風險，降低資金利用率或周轉困難，甚至帶來財務危機。

三、金融自由化概述