一、中國股市從建立那天起就暴露出不健全性，政府的監管力度不夠，政府沒有建立起對股民的信托責任

以1990年上海與深圳兩個交易所的成立為標志，中國的證券市場得到了迅速發展。但國內證券市場的制度性準備不足，中國的證券市場從推出那天起，中國的股市不是投資者參與財富創造及規避未來風險的市場，而成了解決國有企業財務危機的方式，中小投資者承擔的不是財富的創造成果而是國有企業改革的成本與風險。

在此情況下，股東權利及權益保護機構、合約履行制度、證券市場發展的信用制度無法健全起來。因為政府與證券市場利益沖突過多，政府對證券市場的干預力度過大，使得證券市場的法治建立由政府所主導，而證券市場發展的前提———股票市場的信用體系更沒有確立。政府被迫成為整個中國證券市場發展的最終信用擔保人。

信托責任是指企業管理層要全心全意為股東利益(而非管理層自身的利益，比如說辦公條件，薪酬水平，通過安排損害企業的交易拿回扣等)而運作企業資產的責任。要建立好的股市，就要有好的信托責任，政府對股民要有信托責任。

但目前中國政府的監管力度不夠，沒有能力干涉上市公司的經營活動，相反上市公司的虧損卻往往由政府買單。而在英國，政府為了確保對股民的信托責任，始終在企業保有一股黃金股，如果有傷害股民的事情發生，英國政府有一票否決權。

二、當代企業的經營者缺少信托責任，A股市場“大小非”問題嚴重

一、中國股市從建立那天起就暴露出不健全性，政府的監管力度不夠，政府沒有建立起對股民的信托責任

以1990年上海與深圳兩個交易所的成立為標志，中國的證券市場得到了迅速發展。但國內證券市場的制度性準備不足，中國的證券市場從推出那天起，中國的股市不是投資者參與財富創造及規避未來風險的市場，而成了解決國有企業財務危機的方式，中小投資者承擔的不是財富的創造成果而是國有企業改革的成本與風險。

在此情況下，股東權利及權益保護機構、合約履行制度、證券市場發展的信用制度無法健全起來。因為政府與證券市場利益沖突過多，政府對證券市場的干預力度過大，使得證券市場的法治建立由政府所主導，而證券市場發展的前提———股票市場的信用體系更沒有確立。政府被迫成為整個中國證券市場發展的最終信用擔保人。

信托責任是指企業管理層要全心全意為股東利益(而非管理層自身的利益，比如說辦公條件，薪酬水平，通過安排損害企業的交易拿回扣等)而運作企業資產的責任。要建立好的股市，就要有好的信托責任，政府對股民要有信托責任。

但目前中國政府的監管力度不夠，沒有能力干涉上市公司的經營活動，相反上市公司的虧損卻往往由政府買單。而在英國，政府為了確保對股民的信托責任，始終在企業保有一股黃金股，如果有傷害股民的事情發生，英國政府有一票否決權。

二、當代企業的經營者缺少信托責任，A股市場“大小非”問題嚴重

摘要：近一年來，股票市場低迷，中小股民損失慘重。本文從這種現象出發，對中小股民的悲慘現狀進行具體分析，得出導致此情況的四個原因。一是政府的監管力度不夠、二是企業經營者缺少信托責任、三是中小股民沒有認清中國經濟的基本面，盲目投資，且沒有真正行使知情權。四是股票發行定價不合理、發行定價普遍過高。

關鍵詞：中小股民；信托責任；政府監管；經濟基本面；發行價格

一、中國股市從建立那天起就暴露出不健全性，政府的監管力度不夠，政府沒有建立起對股民的信托責任

以1990年上海與深圳兩個交易所的成立為標志，中國的證券市場得到了迅速發展。但國內證券市場的制度性準備不足，中國的證券市場從推出那天起，中國的股市不是投資者參與財富創造及規避未來風險的市場，而成了解決國有企業財務危機的方式，中小投資者承擔的不是財富的創造成果而是國有企業改革的成本與風險。

在此情況下，股東權利及權益保護機構、合約履行制度、證券市場發展的信用制度無法健全起來。因為政府與證券市場利益沖突過多，政府對證券市場的干預力度過大，使得證券市場的法治建立由政府所主導，而證券市場發展的前提———股票市場的信用體系更沒有確立。政府被迫成為整個中國證券市場發展的最終信用擔保人。

信托責任是指企業管理層要全心全意為股東利益(而非管理層自身的利益，比如說辦公條件，薪酬水平，通過安排損害企業的交易拿回扣等)而運作企業資產的責任。要建立好的股市，就要有好的信托責任，政府對股民要有信托責任。

摘要：近一年來，股票市場低迷，中小股民損失慘重。本文從這種現象出發，對中小股民的悲慘現狀進行具體分析，得出導致此情況的四個原因。一是政府的監管力度不夠、二是企業經營者缺少信托責任、三是中小股民沒有認清中國經濟的基本面，盲目投資，且沒有真正行使知情權。四是股票發行定價不合理、發行定價普遍過高。

關鍵詞：中小股民；信托責任；政府監管；經濟基本面；發行價格

一、中國股市從建立那天起就暴露出不健全性，政府的監管力度不夠，政府沒有建立起對股民的信托責任

以1990年上海與深圳兩個交易所的成立為標志，中國的證券市場得到了迅速發展。但國內證券市場的制度性準備不足，中國的證券市場從推出那天起，中國的股市不是投資者參與財富創造及規避未來風險的市場，而成了解決國有企業財務危機的方式，中小投資者承擔的不是財富的創造成果而是國有企業改革的成本與風險。

在此情況下，股東權利及權益保護機構、合約履行制度、證券市場發展的信用制度無法健全起來。因為政府與證券市場利益沖突過多，政府對證券市場的干預力度過大，使得證券市場的法治建立由政府所主導，而證券市場發展的前提———股票市場的信用體系更沒有確立。政府被迫成為整個中國證券市場發展的最終信用擔保人。

信托責任是指企業管理層要全心全意為股東利益(而非管理層自身的利益，比如說辦公條件，薪酬水平，通過安排損害企業的交易拿回扣等)而運作企業資產的責任。要建立好的股市，就要有好的信托責任，政府對股民要有信托責任。

一、中國股市從建立那天起就暴露出不健全性，政府的監管力度不夠，政府沒有建立起對股民的信托責任

以1990年上海與深圳兩個交易所的成立為標志，中國的證券市場得到了迅速發展。但國內證券市場的制度性準備不足，中國的證券市場從推出那天起，中國的股市不是投資者參與財富創造及規避未來風險的市場，而成了解決國有企業財務危機的方式，中小投資者承擔的不是財富的創造成果而是國有企業改革的成本與風險。

在此情況下，股東權利及權益保護機構、合約履行制度、證券市場發展的信用制度無法健全起來。因為政府與證券市場利益沖突過多，政府對證券市場的干預力度過大，使得證券市場的法治建立由政府所主導，而證券市場發展的前提———股票市場的信用體系更沒有確立。政府被迫成為整個中國證券市場發展的最終信用擔保人。

信托責任是指企業管理層要全心全意為股東利益(而非管理層自身的利益，比如說辦公條件，薪酬水平，通過安排損害企業的交易拿回扣等)而運作企業資產的責任。要建立好的股市，就要有好的信托責任，政府對股民要有信托責任。

但目前中國政府的監管力度不夠，沒有能力干涉上市公司的經營活動，相反上市公司的虧損卻往往由政府買單。而在英國，政府為了確保對股民的信托責任，始終在企業保有一股黃金股，如果有傷害股民的事情發生，英國政府有一票否決權。

二、當代企業的經營者缺少信托責任，A股市場“大小非”問題嚴重

關鍵詞：股市亂象；原因分析

提要：我國股市頻頻出現怪異現象，其中很多是有悖于常理的，有悖于經濟學原理的，有悖于實體經濟運營和發展的。基于種種股市怪異現象，有必要分析其產生的原因，并進行相關分析和研究。

一、我國股市亂象叢生

1、要綠大片綠，要紅大片紅。在我國，很多股民包括一些機構投資者和廣大普通散戶，他們當中有很多靠聽消息和政策來炒股，特別是相當多的散戶到處打聽小道消息，希望能夠得到有效和可靠的內部消息。他們如果得知上市公司即將會公布一些利空的消息，這些人會提前大肆拋售股票，會提前大量減倉或者平倉，意圖躲過風險，躲過下跌；他們如果得知上市公司即將會公布一些利好消息，他們會偷偷地買入股票，潛入其中，持股待漲，以圖期待股價沖到一定高位再出貨，從中大賺一筆。

2、中國股市受政策的影響極大。當政府提高準備金率或者提高銀行利率時，多數股票的股價一般會一路飄綠，而且還有慣性下跌。當出現這樣的利空消息時，股價會在一個星期甚至在連續的幾個星期處于下跌通道之中，累計跌幅超過10%，甚至部分股票連續幾個交易日一路跌停，累計跌幅更大。我國政府對上市公司和股市干預太多，廣大普通散戶或者一般小型的機構投資者會因此而蒙受很大的損失。

3、中國股市在反映基本面上是有問題的，甚至嚴重偏離實體經濟的發展狀況。該種亂象有悖于股市是經濟的晴雨表這種說法。說起來也很奇怪，一些上市公司的業績很差，甚至幾年來連年虧損，但是該上市公司股票的股價卻一直在攀升，而且連創新高。甚至我們覺得越是那些業績差的公司或者連年虧損的上市公司的股票越是有人炒，股票交易越活躍，越受到人們的關注。

一、對實行股份制和開辦股票市場，急于求成，缺乏認真研究，選擇模式不當。從西方發達國家股市看，一種以美英為代表的資本市場上的機構投資者雖然越來越多，但都沒有擺脫追求高流動性和短期效益的弊病，投機性很強。另一種以德、日為代表，發展機構投資者的法人投資，法人投資有一種戰略眼光，能著眼于對企業和整個社會的發展，注重對企業的管理，而不是像美、英的法人投資者那樣追求短期效益。當時，我國發展股市如選擇德、日模式，情況就會比現在好得多。二、我國股市倉促上馬，立法滯后。1998年底，才出臺《中華人民共和國證券法》，立法滯后，也是造成目前股市不理想、不規范的一個原因。

三、輿論和導向失誤。在《證券法》公布前，理論界和輿論界只宣傳股市有利于企業經營機制的轉換，有利于企業從股市籌資，而不重點宣傳股市首先要：“保護投資者合法權益”，“應當遵守自愿、有償、誠實信用的原則。”因而將股市引入僅僅是“籌資和圈錢場所，使好多股份制企業老總不把投資者作為“上帝”，而看成是“阿斗”，不給投資者以應有的回報。《經濟日報》記者陳劍夫同一位準備上市的企業老總聊天，問他為啥要爭著上市，回答是：“這錢不一樣，等于是白白揀來的，花起來沒有還貸壓力”(見1998年8月2日《經濟日報》“募資使用叫人難放心”一文)。

四、信息披露失真。有些上市公司在財務上搞虛假包裝，以欺投資者上當，使股民投資權益遭受損失，逼著投資者只好進行短期投機。最為典型的是紅光公司，編造虛假利潤達1.57億元，騙取了上市資格，使廣大投資者上當，遭受了巨大損失。

五、嚴格規范監管缺位，有法不依，執法不嚴，使內幕人員和大戶聯手操縱股市有寬松的環境。我國《證券法》第71條、184條明確規定：“操縱證券交易價格……獲取不正當利益或者轉嫁風險的，沒收違法所得，并處以違法所得1-5倍的罰款。構成犯罪的，依法追究刑事責任”。但多年來，我國股市上大戶做莊、聯手操縱哄抬股票價格，從中獲得取暴利，廣大小股民遭殃的事例屢見不鮮，至今對違規聯手操縱的違法案例處理的很少。

六、我國股市投資者主要是4400萬投資者散戶。據上海證交所的資料，在我國證券市場上，公眾股民散戶占94%，機構投資者只占5%，自營者占1%。在西方發達國家成熟的股市中，大量的機構投資者的退休養老金、保險基金、銀行信托基金和投資基金等擁有長期穩定的資金來源，占股市的50%以上。在每天的股市交易額中，2/3的交易額是由機構投資者進行的，因而，西方發達國家的股市具有較強的穩定性。我國目前以散戶為主的股市存在著很大弊病：一是投機性強，換手率高，頻繁的股票交易，導致股市狂漲狂跌；二是缺乏參予股市經驗的散戶，往往成為股市的犧牲品，大戶的“美中餐”。據《中國證券報》調查，1994年-1998年股市中賠錢的戶占50%-60%，多是散戶。三是股市中散戶多，缺乏眾多的機構投資者，不利于參與對上市公司治理結構的改革。通過上述分析來看，要做到保護投資者的合法權益，使股市穩定發展，除了必須端正、辦好資本市場的指導思想，牢牢樹立投資者—股民是“上帝”的觀念，堅決摒棄股民是“阿斗”、“圈錢的對象”的錯誤觀念；證券監管機構除必須依法履行監管職責、嚴格進行監管外，還要加快發展機構投資者，把我國目前散戶為主的資本市場早日改造成為機構投資者為主的資本市場。

加快發展機構投資者具有重要意義，一是能減少和降低小投資者、小股民的風險。通過加快發展機構投資者，允許機構投資者通過發行基金、債券、信托投資等方式把城鄉居民和小股民手中的錢吸引進來，由機構投資的專家進行投資組合，既能減少投資風險，又可給投資者以較多回報。二是機構投資者采取“直接介入”，或“挑選優勝者”進行“間接介入”，以發揮其上市公司治理結構中的作用，遠比小股民的作用大。三是股市中機構投資者比重越大，股市發展越穩定，但這里有一個先決條件，證券監管部門必須對機構大戶在證券市場中的運作嚴格進行監管，誰違規操縱股市必須嚴懲，要引導和鼓勵機構投資者對企業進行戰略投資，注重對企業的管理，追求長期效益。三是發展眾多的機構投資者，有利于增強股市發展的穩定性。德、日的證券市場并沒有多大的交易量，但這兩個國家已發展到了能與美國抗衡的地步。過去，我國股市追求交易量和股民人數，這是片面的。如何加快發展機構投資者，我的思路是：必須繼續推進金融體制改革。目前，我國金融體系處于長線商業銀行、短線投資銀行(其中特別是投資基金)不協調跛足狀態下運轉。據我測算，1997年底，我國投資銀行業總資產(系證券業)僅為2055.5億元，只及國有商業銀行總資產66228億元的3%；投資基金總資產為100億元(系1998年底數)，只及國有商業銀行總資產的0.1%。1997年底，美國銀行業總資產為47000億美元，基金業總資產也達到45000億美元，美國投資銀行多達一萬家，其中美林公司和摩根—斯坦利公司總資產就已達到4100億美元以上。相比之下，目前我國投資銀行業、投資基金業還處于弱小的地位，是難以實現黨的十五大提出的加快國民經濟市場化進程，要著重發展資本市場要求的，也難以適應推進國有企業股份制改革、資產重組、資產運營、資產證券化需要的。發達的資本市場必須有發達的投資銀行業，資本運營即資本的市場化運營，包括企業兼并、收購、分拆、破產、重組、股份制與股票上市等操作方式，都是投資銀行的業務范圍。資本市場包括股票市場和債券市場。企業改制、企業股權證券化和債權證券化就是依靠投資銀行業中投資銀行家、金融工程師運用專業技術和金融工具幫企業籌劃設計完成的，企業資本運營、兼并、重組和基金業的發展離開投資銀行家是寸步難行的。我國國有工商企業巨額的(約在3萬億元)閑置存量資產，如果沒有強大的投資銀行業加以重新組合和證券化，要想較快搞活也是不大可能的。由此可見，為了早日改變目前投資銀行業處于弱小地位的狀況，為了改善資本市場投資者結構，必須把加快發展投資銀行業和機構投資者作為金融體制改革的重點。

對辦成機構投資者為主的資本市場的思考

時間：2003-1-21作者：秩名

為了貫徹《證券法》，保護投資者的合法權益，需要研究在我國如何加快發展機構投資者，改善資本市場投資者結構，建立以機構投資者法人持股為主的資本市場。發展眾多的機構投資者，既有利于參予國有企業的公司治理結構改革，又有利于我國資本市場的穩定健康發展，保護投資者權益。

眾所周知，一個成功的國內資本市場應具有以下一些特征：有足夠的證券發行者和機構投資者，有嚴格的信息批露標準，以便于投資者對證券進行投資收益與風險評價；有標準的交易票據和交易手段，以便于交易的進行和市場流動性提高；能實現較低的稅收和交易成本；有嚴格的監管制度，能做到保護投資者的權益，對泄露內幕信息、制造虛假信息者和操縱股市者進行嚴懲等。而我國現今的股市，雖經過10多年的發展，已有了一些規模，也立了法，已有法可依，但尚是一個不規范的、投機大于投資、非理性的股市。造成這種狀況有多種原因：

一、對實行股份制和開辦股票市場，急于求成，缺乏認真研究，選擇模式不當。從西方發達國家股市看，一種以美英為代表的資本市場上的機構投資者雖然越來越多，但都沒有擺脫追求高流動性和短期效益的弊病，投機性很強。另一種以德、日為代表，發展機構投資者的法人投資，法人投資有一種戰略眼光，能著眼于對企業和整個社會的發展，注重對企業的管理，而不是像美、英的法人投資者那樣追求短期效益。當時，我國發展股市如選擇德、日模式，情況就會比現在好得多。二、我國股市倉促上馬，立法滯后。1998年底，才出臺《中華人民共和國證券法》，立法滯后，也是造成目前股市不理想、不規范的一個原因。

三、輿論和導向失誤。在《證券法》公布前，理論界和輿論界只宣傳股市有利于企業經營機制的轉換，有利于企業從股市籌資，而不重點宣傳股市首先要：“保護投資者合法權益”，“應當遵守自愿、有償、誠實信用的原則。”因而將股市引入僅僅是“籌資和圈錢場所，使好多股份制企業老總不把投資者作為“上帝”，而看成是“阿斗”，不給投資者以應有的回報。《經濟日報》記者陳劍夫同一位準備上市的企業老總聊天，問他為啥要爭著上市，回答是：“這錢不一樣，等于是白白揀來的，花起來沒有還貸壓力”(見1998年8月2日《經濟日報》“募資使用叫人難放心”一文)。

西安達爾曼股份公司A股股東上訴書

───強烈要求西安市政府、中國證卷監督管理委員會、上海證卷交易所、．．．，還A股股民一個真實的達爾曼股份公司

一、我哭，我叫，我悔，我恨，...

我哭，我叫，我悔，我恨，我無奈，我無助，．．．，為什么，為什么，這都是為了什么？

我哭，面對著父、母、兒、女，我拿什么來照顧你們？十余年來的積蓄已化為烏有，身上還背負著從親朋們處借來又在股市中打了水漂的無法還清的外債啊，啊，啊，．．．

我叫，因為不是我不用心、不努力，而是這吃人的股市缺乏誠信，我一不小心栽在了達爾曼股票上，今生、今世我再也無法爬起，我死也罷又放心不下我的父、母、兒、女啊，啊，啊，．．．

論文摘要：本文認為經營者和職工作為企業發展的動力源泉。應在制衡機制下給予充分的激勵:對國有大中型企業的所有者.應采取相應的措施，約束其“一股獨大”的股權結構，最終實現激動與約束下的制衡。

論文關鍵詞：法人治理結構激勵約束國有大中型企業

法人治理結構是現代企業制度中一組規范股東、董事、經理班子權、責的制度安排。其重要原理是“委托—”制度，其運行的機制是在“激勵與約束”的環境下達到制衡。具體地講，是股東（委托方)通過一定的機構設置和程序化的運作，對方既激勵又約束，在達到制衡的效果下實現自己利潤的最大化:

當前.我國的企業.特別是國有大中型企業.正處在建立和形成具有中國特色的公司法人治理結構的重要歷史進程中，由于體制‘觀念、歷史等因素的影響，激勵與約束的發展并未真正實現制衡，出現了一些不合實際的做法刁本文試從激勵與約束兩個環節入手，分析其失誤，尋找解決方法。

一、激勵機制中存在的問題與對策

在所有權和經營權分離的現代公司制企業中，經營者是企業的戰略決策的制定者和主要管理者，擁有企業的控制權;職工是企業戰略決策的直接實施者。因此他們的行為往往決定著企業的興衰。作為企業的經營者，他們追求的是個人價值和收入的最大化;作為企業的職工，他們最終關心的是自己的付出能否得到相應的回報，能否在個人收益上與社會同步、他們的行為取決于自身的效用函數，而企業的分配制度是該效用函數中的一個極其重要的變量，直接影響著經營者的決策安排和職工的生產主動性發揮。如果經營者的薪王結構和職工的收人結構仍是由傳統的工資和年度獎金構成，那么經營者和職工，作為企業發展的主要動力源泉，其積極性創造性會受到阻礙，從而無法實現所有者收益的最大化。