導(dǎo)語：政治關(guān)聯(lián)與企業(yè)海外并購績效分析一文來源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點(diǎn)，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

一、引言

隨著“一帶一路”倡議的提出和不斷推進(jìn)，越來越多的中國企業(yè)希望通過并購沿線國家的企業(yè)來獲取海外資源，拓展海外市場。而中國特有的歷史文化背景和社會(huì)環(huán)境產(chǎn)生了許多具有中國特色的政治行為，其中包括了企業(yè)與政府之間的政治關(guān)聯(lián)。建立了政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)在跨國并購的過程中容易被認(rèn)為受政府控制，從而引起東道國利益相關(guān)者的抵制和誤解，最終降低了并購績效[1]。但由于我國企業(yè)跨國并購的目標(biāo)主要為發(fā)達(dá)國家的戰(zhàn)略性資源和創(chuàng)造性資產(chǎn)[2]，因此有必要探討并購目標(biāo)為發(fā)達(dá)國家企業(yè)或新興國家企業(yè)的并購績效是否存在顯著差異。本文的貢獻(xiàn)在于：第一，進(jìn)一步細(xì)分我國企業(yè)海外并購目標(biāo)，為政治關(guān)聯(lián)對企業(yè)海外并購績效的影響提供更準(zhǔn)確的證據(jù)。已有文獻(xiàn)主要研究了我國企業(yè)并購發(fā)達(dá)地區(qū)企業(yè)的并購績效，但其研究結(jié)果不能很好地解釋與其存在顯著差異的新興國家的企業(yè)。本文將我國企業(yè)的政治關(guān)聯(lián)與海外并購目標(biāo)置于同一框架，以新都化工并購馬來西亞嘉施利為例，探討我國企業(yè)并購“一帶一路”沿線國家企業(yè)的并購績效，進(jìn)一步完善并購理論體系。第二，為我國政治關(guān)聯(lián)企業(yè)提高海外并購績效提供參考。本文的重點(diǎn)是探討我國政治關(guān)聯(lián)企業(yè)并購“一帶一路”沿線國家企業(yè)是否能取得財(cái)富效應(yīng)，為我國的政治關(guān)聯(lián)企業(yè)是否應(yīng)借此契機(jī)投資海外市場提供理論參考。

二、文獻(xiàn)綜述

基于我國特殊的制度環(huán)境，政府會(huì)通過經(jīng)濟(jì)、法律和行政等手段進(jìn)行宏觀調(diào)控，影響資源配置。民營企業(yè)家可以利用政治資源來獲取政府的特殊待遇[3]。當(dāng)前我國正處于轉(zhuǎn)軌時(shí)期，企業(yè)家與政府的密切聯(lián)系可以幫助企業(yè)減輕市場和制度失靈的消極影響，提升企業(yè)的業(yè)績與價(jià)值[4]。政治關(guān)聯(lián)可以幫助企業(yè)減輕融資約束[5]，獲得更多的銀行貸款和更長的貸款期限[6]，更有利于獲取公開債務(wù)投資[7]。企業(yè)家的政治背景還有利于企業(yè)享受稅收優(yōu)惠[8]、尋求產(chǎn)權(quán)保護(hù)[3]和弱化行政監(jiān)管[9]等。相反，也有研究表明，政治關(guān)聯(lián)并沒有提高我國企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績，沒有政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績優(yōu)于有政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)[10]。袁建國等[11]進(jìn)一步考察了政治關(guān)聯(lián)與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)政治關(guān)聯(lián)會(huì)降低市場競爭、助長過度投資，從而導(dǎo)致企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新能力下降，不利于企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展。我國歷史上長達(dá)30多年的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制孕育了我國企業(yè)獨(dú)特的政治基因，直至現(xiàn)在這只“隱形的手”依然影響著處于市場經(jīng)濟(jì)體制下企業(yè)的并購行為[12]。許多學(xué)者針對政治關(guān)聯(lián)與海外并購績效進(jìn)行了研究，但尚未得出一致的結(jié)論。一方面，有學(xué)者認(rèn)為具有政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)在實(shí)施國際化戰(zhàn)略時(shí)更容易提升公司績效[13]。企業(yè)可以利用政治關(guān)聯(lián)來保護(hù)產(chǎn)權(quán)免受政府的損害，從而提高并購績效[14]。政治關(guān)聯(lián)還可以降低民營企業(yè)的融資成本和打破行業(yè)進(jìn)入壁壘，有助于股東獲取財(cái)富效應(yīng)[15]。另一方面，也有學(xué)者認(rèn)為企業(yè)在母國所建立的政治關(guān)聯(lián)會(huì)導(dǎo)致其跨國并購績效的降低[1]。企業(yè)在進(jìn)入海外市場時(shí)會(huì)存在合法性缺失和信息不對稱現(xiàn)象，這種外來者劣勢導(dǎo)致了企業(yè)難以取得正的并購績效[16]，并且，企業(yè)利用政治關(guān)聯(lián)獲取了融資便利往往使得企業(yè)在海外并購時(shí)存在盲目性，由此對并購績效產(chǎn)生了不利的影響[17]。目前，大部分關(guān)于企業(yè)跨國并購績效的研究主要從母國與東道國的制度差異、文化差異等出發(fā)[16]，雖然有少部分學(xué)者關(guān)注主并企業(yè)在母國建立政治關(guān)聯(lián)對跨國并購的影響，但其主要采用了股票市場指標(biāo)來研究其短期并購績效[17]。因此，本文從東道國利益相關(guān)者的視角出發(fā)，考慮他們對中國企業(yè)構(gòu)建政治關(guān)聯(lián)的看法，從而深入考察政治關(guān)聯(lián)與海外并購績效之間的關(guān)系，以此來彌補(bǔ)現(xiàn)有研究的缺陷，為政治關(guān)聯(lián)企業(yè)海外并購提供參考。

三、案例分析

（一）研究設(shè)計(jì)。根據(jù)已有的研究結(jié)果，發(fā)現(xiàn)目前衡量企業(yè)政治關(guān)聯(lián)的方法主要有兩種：一是按企業(yè)高管曾擔(dān)任的行政級別的高低來衡量政治關(guān)聯(lián)程度的高低。張洪剛[18]將企業(yè)實(shí)際控制人的政府職務(wù)分為省部級、地廳級、縣處級、科局級、科級以下以及無行政職務(wù)六個(gè)級別，賦予其相應(yīng)的分值來衡量其政治關(guān)聯(lián)指數(shù)。二是以企業(yè)高管中具有政治背景的比例來代表政治關(guān)聯(lián)的強(qiáng)度[13]。本文采用案例研究法，借鑒張洪剛的分類標(biāo)準(zhǔn)將企業(yè)高管分為曾在政府任職和無政府任職經(jīng)歷兩種。企業(yè)的高管曾在政府任職即表示該企業(yè)存在政治關(guān)聯(lián)。目前，使用事件研究法或會(huì)計(jì)研究法來衡量企業(yè)的并購績效得到了大多數(shù)學(xué)者的認(rèn)可。事件研究法適用于研究短期并購績效，通過觀察并購事件前后企業(yè)股票價(jià)格的變動(dòng)情況來計(jì)算超額收益率，以此來判斷并購事件是否給企業(yè)帶來財(cái)富效應(yīng)。會(huì)計(jì)研究法通過分析關(guān)鍵財(cái)務(wù)指標(biāo)來評價(jià)公司的經(jīng)營績效，以考察并購事件對企業(yè)的長期影響。本文以東道國利益相關(guān)者對我國企業(yè)政治關(guān)聯(lián)的看法為切入點(diǎn)，致力于研究政治關(guān)聯(lián)對企業(yè)跨國并購的影響。而東道國利益相關(guān)者對我國企業(yè)政治關(guān)聯(lián)的了解是一個(gè)較為長期的過程，因此本文借鑒張新[19]的研究成果，選取每股收益（EPS）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）和主營業(yè)務(wù)利潤率（Margin）這3個(gè)指標(biāo)來衡量企業(yè)的長期并購績效。本文立足于“一帶一路”倡議背景，研究我國企業(yè)在國內(nèi)建立的政治關(guān)聯(lián)是否會(huì)影響企業(yè)的海外并購績效。為更清晰了解企業(yè)政治關(guān)聯(lián)與海外并購績效之間的關(guān)系，在分析已建立了政治關(guān)聯(lián)的新都化工的海外并購績效后，引入不存在政治關(guān)聯(lián)的旗濱集團(tuán)海外并購事件作為對比案例。選擇該案例主要基于以下原因：第一，新都化工與旗濱集團(tuán)所并購的標(biāo)的企業(yè)均為馬來西亞企業(yè)，且并購時(shí)間均為2015年，這兩個(gè)并購事件的背景相同，可減少宏觀因素的干擾，更具有可比性；第二，并購目的均為橫向并購，旨在開拓海外市場，提高企業(yè)競爭力；第三，并購方式均為并購后增資，并控股標(biāo)的企業(yè)。本文通過對比存在政治關(guān)聯(lián)企業(yè)和不存在政治關(guān)聯(lián)企業(yè)海外并購的績效，分析政治關(guān)聯(lián)是否對企業(yè)海外并購績效產(chǎn)生影響。（二）新都化工并購馬來西亞嘉施利。1.企業(yè)概況。成都市新都化工股份有限公司（以下簡稱“新都化工”）成立于1995年，2011年在深交所上市，2016年更名為成都云圖控股股份有限公司。經(jīng)過多年的發(fā)展，新都化工形成了以復(fù)合肥業(yè)務(wù)為核心、延伸和拓展調(diào)味品業(yè)務(wù)、開發(fā)中小城市電商業(yè)務(wù)的產(chǎn)業(yè)格局，是中國西部規(guī)模最大、銷量最大的復(fù)合肥制造商之一。目前，新都化工有超過100家分子公司，其中包括6家海外子公司。新都化工董事長牟嘉云，曾擔(dān)任四川省化工研究所供銷科長、四川省科委技術(shù)交流中心項(xiàng)目部副主任，2000年至今任新都化工董事長。從其任職經(jīng)歷可以發(fā)現(xiàn)，牟嘉云曾在政府部門任職，因此新都化工存在政治關(guān)聯(lián)。嘉施利（馬來西亞）有限公司（以下簡稱“馬來西亞嘉施利”），主要經(jīng)營各類化肥、肥料進(jìn)出口貿(mào)易銷售業(yè)務(wù)以及各類農(nóng)副產(chǎn)品進(jìn)出口與銷售業(yè)務(wù)。馬來西亞是棕櫚油出口大國，肥料大多依靠進(jìn)口，投資馬來西亞嘉施利有利于新都化工進(jìn)入馬來西亞廣闊的肥料市場，快速擴(kuò)展銷售渠道。新都化工還成立了全資子公司越南嘉施利以及收購了泰國嘉施利，并以此為落腳點(diǎn)開發(fā)東南亞市場，進(jìn)一步提高知名度和海外市場占有率。2.并購過程。并購前，馬來西亞嘉施利的股東為三個(gè)自然人：陳宏偉、SoonYiHui和YongKetLeong。新都化工于2015年8月25日與馬來西亞嘉施利股東簽訂了《股權(quán)轉(zhuǎn)讓及增資協(xié)議》，協(xié)議規(guī)定新都化工收購陳宏偉持有的60%股權(quán)，并向馬來西亞嘉施利增資449997令吉（約合人民幣701590.32元）。此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓及增資完成后，新都化工將成為馬來西亞嘉施利的控股股東，持有其90%的股權(quán)。2015年8月27日，新都化工董事會(huì)審議通過了此次議案。如表1。3.并購績效分析本文采用會(huì)計(jì)研究法，選取每股收益、凈資產(chǎn)收益率和主營業(yè)務(wù)利潤率這三個(gè)指標(biāo)來評價(jià)新都化工并購馬來西亞嘉施利的長期績效。以并購前一年2014年為基準(zhǔn)，觀察并購當(dāng)年、并購后一年、并購后兩年財(cái)務(wù)指標(biāo)的變動(dòng)情況，對這一并購事件的績效進(jìn)行分析。如表2。由圖1可以看出，并購當(dāng)年即2015年，凈資產(chǎn)收益率和主營業(yè)務(wù)利潤率呈上漲趨勢，凈資產(chǎn)收益率上漲幅度高達(dá)54%，但每股收益卻下降了32%。導(dǎo)致兩者變化方向不一致的主要原因是新都化工在2015年8月因非公開發(fā)行股票和資本公積轉(zhuǎn)增股本而增加了股本總數(shù)。而凈資產(chǎn)收益率不受股權(quán)稀釋的影響，能更準(zhǔn)確地考察企業(yè)整體的盈利能力，主營業(yè)務(wù)利潤率則能夠反映企業(yè)主營業(yè)務(wù)的獲利能力和企業(yè)的發(fā)展?jié)摿Α榱讼杀驹黾拥挠绊懀詢糍Y產(chǎn)收益率和主營業(yè)務(wù)利潤率來衡量新都化工2015年度績效更為科學(xué)。由此，本文認(rèn)為新都化工在并購馬來西亞嘉施利當(dāng)年獲得了正的并購績效。新都化工并購馬來西亞嘉施利的時(shí)間為2015年8月，而本文主要研究跨國并購的長期績效，因此需要對并購事件發(fā)生后更長時(shí)間的財(cái)務(wù)指標(biāo)的變化進(jìn)行分析，才能進(jìn)行更合理的判斷。從圖1可以發(fā)現(xiàn)，從并購當(dāng)年開始，直至并購后兩年，每股收益、凈資產(chǎn)收益率和主營業(yè)務(wù)收益率均呈大幅下降趨勢，且遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于并購發(fā)生前的數(shù)值。這表明新都化工此次并購馬來西亞嘉施利沒有實(shí)現(xiàn)財(cái)富效應(yīng)，取得了負(fù)的并購績效。（三）旗濱集團(tuán)并購馬來西亞旗濱。公司旗濱集團(tuán)成立于1988年，于2011年在上交所上市。經(jīng)過多年的積累，旗濱集團(tuán)已經(jīng)發(fā)展成為一家以生產(chǎn)、銷售平板玻璃以及節(jié)能工程玻璃為主的大型現(xiàn)代化企業(yè)，擁有亞洲最大規(guī)模的浮云玻璃生產(chǎn)線。旗濱集團(tuán)擴(kuò)展海外市場、優(yōu)化國際銷售網(wǎng)絡(luò)、布局海外生產(chǎn)基地，在對東盟自貿(mào)區(qū)成員國進(jìn)行調(diào)研后，認(rèn)為馬來西亞在多個(gè)方面存在優(yōu)勢，符合其海外擴(kuò)張戰(zhàn)略的推進(jìn)。因此，旗濱集團(tuán)在圖3兩次并購事件前后財(cái)務(wù)指標(biāo)走勢對比圖2015年1月6日與馬來西亞旗濱公司的股東簽署了《股權(quán)轉(zhuǎn)讓表》，并向其增資約70萬元人民幣。1月13日，馬來西亞旗濱公司辦理了股權(quán)轉(zhuǎn)讓、增資變更登記手續(xù)。根據(jù)旗濱集團(tuán)披露的2015年度報(bào)告，俞其兵在2011年8月至2016年4月任其董事長。通過查詢俞其兵任職經(jīng)歷可以發(fā)現(xiàn)，俞其兵一直在民營企業(yè)任職，并未擔(dān)任過政府職務(wù)，因此，旗濱集團(tuán)在并購馬來西亞旗濱公司時(shí)并不存在政治關(guān)聯(lián)。如表3。由圖2可以看出，旗濱集團(tuán)在并購當(dāng)年的各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)出現(xiàn)了大幅下降，這可能是由于2015年經(jīng)濟(jì)下行、房地產(chǎn)市場不景氣以及產(chǎn)能過剩的影響，導(dǎo)致玻璃價(jià)格下跌，經(jīng)營壓力加大。查閱其披露的2015年年報(bào)可知，2015年旗濱集團(tuán)營業(yè)總收入較2014年略有提升，但由于玻璃價(jià)格下跌導(dǎo)致的存貨跌價(jià)損失巨大，凈利潤與2014年相比反而下降了。從并購后一年即2016年開始，旗濱集團(tuán)的各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)急劇上升，2017年每股收益、凈資產(chǎn)收益率和主營業(yè)務(wù)利潤率分別是并購前的159.4%、281.3%和252.9%。這表明旗濱集團(tuán)并購馬來西亞旗濱公司取得了正的并購績效，增加了股東財(cái)富。（四）兩次海外并購事件績效對比分析。由圖3可以看出，總的來說，新都化工并購后的各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)是下降的，此次海外并購并沒有獲取正的財(cái)富效應(yīng)；而旗濱集團(tuán)的各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)是上升的，此次海外并購給旗濱集團(tuán)帶來正的財(cái)富效應(yīng)，增加了股東的財(cái)富。在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)大背景相同、標(biāo)的企業(yè)所處地區(qū)相同且并購方式和并購目的都一致的情況下，本文認(rèn)為形成并購績效存在較大差異的原因可能是標(biāo)的企業(yè)的利益相關(guān)者對主并企業(yè)是否在母國建立了政治關(guān)聯(lián)存在不同的態(tài)度。旗濱集團(tuán)在國內(nèi)不存在政治關(guān)聯(lián)，因此標(biāo)的企業(yè)的利益相關(guān)者會(huì)認(rèn)為其進(jìn)行海外并購是遵循市場規(guī)律和競爭原則的結(jié)果。但在國內(nèi)的政治關(guān)聯(lián)可能使新都化工被打上了“政治烙印”，馬來西亞國內(nèi)的利益相關(guān)者可能會(huì)認(rèn)為此次并購受到了中國政府出于政治利益的驅(qū)動(dòng)，是中國政府意志的體現(xiàn)，尤其是在“一帶一路”背景下，我國政府給予企業(yè)“走出去”的政策支持更有可能被誤解成政府干預(yù)的表現(xiàn)，從而導(dǎo)致了他們對此次交易的警惕和抵制。在遭受這種外來者劣勢情況下，新都化工在并購后的經(jīng)營和整合過程會(huì)遇到較多的困難和較大的阻力，從而無法實(shí)現(xiàn)并購的協(xié)同效應(yīng)。另外，新都化工不僅并購了馬來西亞嘉施利，還成立越南嘉施利和收購了泰國嘉施莉，目的在于開拓東南亞市場，加速公司的海外戰(zhàn)略布局。但新都化工的資金、文化和人才儲(chǔ)備可能無法滿足此戰(zhàn)略的需求，最終無法達(dá)到預(yù)期的目標(biāo)，導(dǎo)致了并購績效的下降。

四、研究結(jié)論與啟示

已有研究表明，政治關(guān)聯(lián)會(huì)影響企業(yè)的并購績效。本文通過新都化工并購馬來西亞嘉施利這一案例的深入剖析，并將其與旗濱集團(tuán)并購馬來西亞旗濱公司進(jìn)行對比，探討政治關(guān)聯(lián)對我國企業(yè)海外并購績效的影響。本文的分析表明，沒有建立政治關(guān)聯(lián)的旗濱集團(tuán)在并購馬來西亞旗濱公司后取得了顯著為正的并購績效，增加了股東財(cái)富；而存在政治關(guān)聯(lián)的新都化工在并購馬來西亞嘉施利后的長期并購績效為負(fù)，損害了股東的利益，即政治關(guān)聯(lián)對企業(yè)的海外并購績效有負(fù)面影響。基于以上分析，本文得出了以下啟示：第一，在進(jìn)行海外并購時(shí)，中國企業(yè)應(yīng)通過提高信息透明度、建立有效的溝通機(jī)制等多種方式撕下政治關(guān)聯(lián)這一標(biāo)簽，消除東道國利益相關(guān)者對我國企業(yè)的誤解，建立清晰明確的企業(yè)形象，這樣才能克服外來者劣勢，實(shí)現(xiàn)跨國并購的協(xié)同效應(yīng)；第二，減少甚至消除通過政治關(guān)聯(lián)獲取政府支持的行為，注重企業(yè)核心競爭力的建設(shè)，轉(zhuǎn)變?yōu)橥耆氖袌龈偁幹黧w，這樣才會(huì)有利于企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展；第三，制定和實(shí)施符合自身?xiàng)l件的國際化戰(zhàn)略，不能盲目擴(kuò)張。

作者:池昭梅 李慧芳 單位:廣西財(cái)經(jīng)學(xué)院