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[摘要]金融風險產生后，如果未被及時化解而長時積累，就會引起金融風險的傳導。金融風險的傳導有其特定的路徑，包括金融機構內部各部門之間的風險傳導、金融機構之間的風險傳導、金融市場之間的風險傳導和金融機構與金融市場之間的風險傳導。要防止金融危機的爆發，一定要將金融風險控制在其產生及傳導階段，從而剪斷風險傳導的鏈條，從根本上抵御金融危機爆發。

[關鍵詞]金融風險；傳導；路徑

隨著經濟全球化和金融自由化的發展，金融風險也在加劇，并嚴重地影響著各經濟主體的發展。金融風險是金融活動的伴生物，是在金融活動過程中產生和發展的，是一個動態的發展過程，金融風險不是某種孤立的系統內風險，而會擴散、輻射到經濟運行的各個方面。金融風險產生后，如果未被及時化解而長時積累，就會引起金融風險的傳導。

一、金融機構內部各部門之間的風險傳導

金融機構內部某個部門發生了風險，如果沒有及時化解，就會引起風險的傳導，即傳導到該機構的其他部門，然后使該金融機構面臨風險。如信貸部、國際業務部、資產管理部、財務部等部門之間風險的傳導。當信貸部在發放貸款時，由于信息的非對稱性，很難確保在資金配置上的合理和安全，所以發生資產和收入損失的可能性也在所難免；當貸款不能及時全額收回時，銀行會產生不良資產(即信用風險)，如果不良資產的比例達到一定程度，會造成其資產質量不佳、收益質量下降；如果此時銀行的大部分債務到期，該銀行將面臨不能償債的風險，其信用風險就會傳導到該金融機構的財務部、資產管理部等，從而使該金融機構面臨風險，這就是風險在金融機構內部各部門之間的傳導。

英國1995年著名的“巴林事件”，就是由巴林期貨公司的交易員里克.尼森越權交易衍生工具帶來巨額虧損，再加上巴林銀行缺少合理的獨立監督機制，為交易員提供了可乘之機，管理層無法及時獲取交易的真實情況，最終因金融衍生產品交易的失控引起巴林銀行的破產。尼森在進行衍生品初期交易失敗后，為了贏回損失，利用杠桿率(在金融市場上，金融機構自有資金和實際控制的資金存在一個比例關系，這就是所謂的“杠桿率”)買入價值70億美元的日經股票指數期貨及其期權，并在日本債券和短期利率合同期貨市場進行涉及200億美元的空頭投機，最終使得巴林銀行損失10億美元自有資本而破產。

該事件說明，由于金融機構內部某個部門的失職(或某個人員的違規操作)，將會造成某金融機構的倒閉。如果巴林銀行建有完備的交易記錄、強有力的內部控制制度、獨立的風險管理、清晰的人事限制以及有效的風險管理和控制政策，則不會倒閉。

二、金融機構之間的風險傳導

由于現代金融機構存在極其密切的聯系，如銀行同業支付清算系統把所有銀行聯系在一起，多邊清算差額的支付清算系統面臨的任何微小的支付困難都會釀成全面的流動危機。隨著經濟全球化的發展，世界金融機構的聯系也更加緊密，個別金融機構經營出現危機，會迅速波及到其他金融機構。因為金融機構與一般工商企業不同，其經營和發展是建立在社會公眾高度信任的基礎上；同時，金融機構作為儲蓄和投資的信用中介，連接和聚集著眾多的儲蓄者和投資者；另外，還向社會提供信用中介服務，這就使得各金融機構之間緊密聯系、互為依存，再加上金融機構之間的同業拆借，造成金融機構之間時刻在發生著復雜的債權債務關系，一旦某一金融機構出現危機，會引起公眾對所有金融機構信心的喪失，從而使某金融機構的風險傳導到其他金融機構。

另外，如果金融機構某大型貸款客戶無力償還貸款時，可能造成金融機構支付安排上的困難對其存款客戶無力支付。在金融機構的客戶與客戶之間、金融機構與客戶之間、金融機構與金融機構之間，形成了一個個錯綜復雜的債權債務關系網絡鏈條，任何一個鏈條被破壞都可能引起一系列的連鎖反應，導致整個市場出現危機。

我國海南發展銀行(以下簡稱“海發行”)是我國自建國以來首家關閉的銀行。海發行是海南省政府提出組建的一家區域性股份制商業銀行，成立時有大量的高成本資金壓在房地產上，債務壓力極大，已經積累了較嚴重的金融風險。1995年，房地產建設熱潮剛剛退去，資金來源匱乏，高息攬存成為海南省金融機構的主要手段之一，海發行也很快陷入高息攬存的怪圈。另外，就資產管理而言，海發行在短短的3年內新增了大量壞賬，即從開業到1995年末，海發行總部先后向5家分支機構借出資金58筆3.56億元，未收回一筆；到1996年3月，海發行總部對5家分支機構的支持資金達85筆，累計發生額8.49億元。

巨額的債務、高息攬存、大量壞賬是海發行經營的三大困境。在政府的行政干預下，海發行被迫兼并和托管海南省數十家陷入支付危機的城市信用社。海發行原本是“自身難保”，但行政干預的后果把海發行引向了深淵。1997年12月，海發行各營業網點排起了長龍，并很快演變成擠兌風潮，建國以來幾乎從未發生過的擠兌情況突然在中國最南端的最大經濟特區發生了。海南原有城市信用社34家，分布在14個市縣，大都是1992年前批準的，管理混亂，問題很多。1997年5月，海口市人民信用社主任出逃，接著引起了支付危機，隨后，全省十多家城市信用社受到傳染，引發了大面積的支付危機。海南省政府和金融監管當局為解決城市信用社的金融風險，最后決定由海發行接受這批債務累累的信用社。1997年12月16日，海南省28家城市信用社并入海發行，接管之后，原以為取款無望的儲戶很快在海發行營業部的門口排起了長隊，恐慌很快積累成擠兌風潮。最初的幾天，現金以每天一兩個億的速度流出，到12月31日，海發行10天共兌付原城市信用社存款9.87億元，其中92.5%是居民儲蓄存款。由于原城市信用社和海發行均存在高息攬存現象，當海發行出現危機尤其是接管原城市信用社時，海發行便停止向儲戶支付高息，甚至開始追扣原已發出的部分高息，其結果是嚴重損害了海發行的信譽，并對儲戶的利益形成直接沖擊，大批海發行儲戶加入到提取大軍中來，有的大戶甚至不惜損失數萬元的利差，提前將定期存款取走。

原城市信用社和海發行的兩股擠兌大軍，使海發行脆弱的資金鏈面臨越來越大的支付壓力，1997年初海發行先后從人民銀行獲得共30多億元的再貸款。1998年3月22日，中國人民銀行總行拒絕增加再貸款，海發行隨后推出的限額取款進一步加劇了公眾的恐慌，兌付限額從2萬元、5千元、1千元、200元一路下滑，到6月19日，海南省委大院里的海發行網點的兌付限額已經下降到100元。兩天之后，海發行被公告關閉。

銀行作為經營信貸資金的企業，自有資本所占比例極低，在經營不善的情況下，客觀存在的風險就會擴大甚至演變成危機。從海發行的教訓來看，導致其關閉的根本原因在于巨額的債務、高息攬存、大量的壞賬，這反映了金融風險的客觀性，在風險擴大的情況下，其傳染性將引發儲戶擠兌風潮。

三、金融市場之間風險的傳導

金融市場包括貨幣市場、債券市場、股票市場、外匯市場、期貨市場等，在全球金融自由化背景下，國際游資的頻繁流動，市場之間的環環相聯，使股市、債市、匯市、期市等不僅緊密地聯系在一起，而且互動性也大大加強，大有牽一發而動全身的態勢。隨著金融自由化的深入，這種態勢將不會減弱。

美國1987年股市危機的爆發引起了世界股市風潮。從1982年開始，美國的財政赤字便居高不下，貿易赤字也逐年上升。這是美國經濟發展中的極大隱患。而此時美國的股市卻仍是一片繁榮景象，直到1987年7月16日，道.瓊斯指數為2496.97點，到8月25日達到2722.42點，人們對股市上升到3000點充滿信心。然而，在繁榮背后已隱藏著危機，市場已經出現過幾次拋售風潮，出于對美元貶值的擔心，部分外國資本撤出美國股市。1987年9月，大約350億美元的日本資金從美國撤出，其他投資者對美國股市的信心開始動搖。10月14日，美國商務部宣布8月份美國貿易逆差為157億美元，比預計數高出50%。這一消息引起了外國投資者的擔心，因為財政赤字和貿易逆差可能會使美元貶值，由此對美國的金融市場產生了懷疑和恐懼，這些投資者所采取的措施就是大量拋售股票，到1987年10月19日星期一這天，其交易是以延續周五的下滑開始的，這表明上周末積累了大量賣單。但是當證券交易機構的電腦系統開始不堪重負的時候，混亂就一發而不可收了，下賣單的電話線完全堵塞，那些好不容易沖過了忙音阻擾的顧客發現，他們的人根本不愿意接電話。在紐約證券交易所，那些站在交易臺前維持秩序的專家們發現他們自己也在面臨可怕的金融風險。

1987年10月19日紐約股票交易所開盤后半小時，道.瓊斯指數下跌了93.18點，隨后繼續暴跌到201點。下午，道.瓊斯指數雖有升降波動，但已經無力回天，到收盤時，道.瓊斯指數從2246.72點跌至1738.40點，下跌了508.32點，下跌幅度為22.6%，創下了一天下跌的最高紀錄，股票市值在1天內損失了大約5000億美元，這就是著名的“黑色星期一”。

就在“黑色星期一”這一天，東京日經225種股票平均指數下跌了620點，跌幅為2.3%；香港恒生指數下跌了421點，跌幅為11.3%；倫敦金融時報30種股票指數下跌了183.7點，跌幅為10.1%，100種股票指數下跌了249.6點，跌至2053.3點；新加坡海峽時報指數下跌了169點，跌幅為12.1%；吉隆坡綜合指數下跌了51點，跌幅為12.4%；悉尼指數下跌了80點，跌幅為3.7%。此外，巴黎、法蘭克福、斯德哥爾摩、米蘭、阿姆斯特丹等股市均有6%至11%不同程度的下跌，形成了全世界范圍內的股市沖擊波。

“黑色星期一”之后的星期一，即1987年10月26日，在亞太地區股票市場爆發了危機。由于受美國和歐洲股市暴跌的影響，10月19日，香港股民大量拋售股票，恒生指數一日猛跌420點，以3362.79收市，下跌幅度為11%，創空前最大跌幅。10月20日，香港聯交所宣布停市4天，以采取救市措施。10月26日，經過停市整頓的香港股市復市，不料開市即出現拋售浪潮，恒生指數狂瀉，下跌1120.70點，以2241.69點收市，跌幅創下33.5%的歷史最高紀錄。香港股市暴跌的沖擊波迅速傳回到歐洲大陸，在26日當天，紐約股市下跌10%，倫敦股市下跌6.2%，其他各地股市也又一次急驟下跌。

通過上述分析可以看出，美國股市的崩盤傳導給了歐洲股市、倫敦股市、亞太股市等，使這些國家和地區的股市發生了不同程度的下跌；反過來，這些國家和地區股市的暴跌又進一步加劇了美國股市的震蕩。由此可見，國際證券市場的關聯性和互動性逐漸加強，也為金融風險的傳導提供了新的路徑。

四、金融機構與金融市場之間風險的傳導

在一個統一的金融市場上，各種金融資產、各類金融機構密切相連，相互交織成一個復雜的金融體系，金融資產價格波動相互影響傳遞，不同種類的金融機構也基本上呈現出一榮俱榮、一損俱損的網絡性效應。

從2006年第四季度開始的美國次級債抵押貸款違約率達到四年新高，拖累全球股市大幅度下跌。次級抵押貸款是一個高風險、高收益的行業。與傳統意義上的標準抵押貸款的區別在于，次級抵押貸款對貸款者信用記錄和還款能力要求不高，貸款利率相應地比一般抵押貸款高很多。那些因信用紀錄不好或償還能力較弱而被銀行拒絕提供優質抵押貸款的人，會申請次級抵押貸款購買住房。在房價不斷走高時，次級抵押貸款生意興隆。即使貸款人現金流并不足以償還貸款，他們也可以通過房產增值獲得再貸款來填補缺口。但當房價持平或下跌時，就會出現資金缺口而形成壞賬。

美國次級債房貸風險引發全球股市震蕩，英國、法國、歐元區市場、亞太地區股票指數大幅度下跌。2007年4月2日美國第二大次級抵押貸款新世紀金融公司向法院申請破產保護。美國次級抵押貸款危機引起的風暴已經越來越大，8月9日法國巴黎銀行的三只基金凍結贖回引發市場的恐慌，從當日歐洲市場重挫2%開始，到美國股市，再到亞洲股市，甚至每個商品市場乃至黃金市場。8月10日下午，歐洲股市開盤后仍延續周四跌勢，幾大股指數全面重挫，泛歐績優300指數、英國富時100指數、法國CAC40指數各下跌1.7%，德國DAX指數下跌1.9%。為避免金融機構的流動性危機，世界各國央行開始向金融市場注資，美聯儲下屬紐約聯邦儲備銀行于2007年8月10日連續三次注資，總額已達380億美元；全球央行在48小時內向金融市場注資超過3262億美元。

美國次級債風險首先出現在美國金融機構，后引發到美國資本市場，隨后傳導到英國、法國、歐洲市場、亞太地區的股票市場。可見，金融風險無論產生于金融體系內部還是來自外部，風險產生后就會在金融機構內部、金融機構之間、金融市場之間、金融機構與金融市場之間沿著特定的路徑傳導，從而形成錯綜復雜的傳導路徑網絡。金融風險的傳導路徑可用下圖描述：

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