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摘要：本文首先分析了金融深化與經(jīng)濟增長之間相互促進、相互制約的關系，然后解析中國金融業(yè)的現(xiàn)狀，同時對中國的金融深化程度作了綜合評價，最后對中國金融業(yè)進一步進行金融深化的“攔路虎”提出了相關解決策略，以致最終實現(xiàn)經(jīng)濟增長和金融發(fā)展的良性循環(huán)。

關鍵詞：金融深化；金融自由化；金融約束；經(jīng)濟增長；金融創(chuàng)新

一、金融深化與經(jīng)濟增長的理論分析

西方經(jīng)濟學家羅納德·麥金農和愛德華·肖最早提出金融深化理論，他們都認為金融抑制妨礙了儲蓄投資的形成，造成資源配置的不合理，從而阻礙了經(jīng)濟發(fā)展。他們提出的金融深化，其實質就是放棄政府對金融領域的過度干預和保護，依靠市場機制的作用提高金融體系的效率，優(yōu)化金融結構和金融資源的合理配置，形成正的投資、就業(yè)、收入和結構優(yōu)化效應，從而建立起經(jīng)濟發(fā)展和金融發(fā)展的良性循環(huán)。金融深化的基本政策是實行金融自由化，金融自由化現(xiàn)在被概括為3P自由化，即價格自由化、產品自由化、參與自由化。

但在實踐中拉丁美洲南錐體國家發(fā)生的一系列銀行恐慌與倒閉，使人們對贊成金融自由化的一般論點產生懷疑。實際上，1994年發(fā)生的墨西哥金融危機和1997年席卷東南亞的金融風暴，導致東南亞以至整個世界的經(jīng)濟萎靡不振，無不與過度金融自由化有關，金融自由化理論及其主張日益受到懷疑與批評。此時作為金融自由化的對立理論——金融約束論由斯蒂格利茨等人提出，但是通過透析該理論我們不難發(fā)現(xiàn)，金融約束實質上是在一國金融經(jīng)濟發(fā)展沒有達到一定程度而進行金融自由化的前期準備，因此這兩個理論并不矛盾，它們都是金融深化的途徑和手段，目的都是為了促進經(jīng)濟發(fā)展和金融發(fā)展的良性循環(huán)。

隨后，雷蒙德·戈德史密斯在其《金融結構與發(fā)展》一書中明確提出了金融深化與經(jīng)濟發(fā)展的互動作用，并就評價金融深化的程度提出了一系列的指標：（1）貨幣化比率(M2／GDP)；（2）金融相關率，是金融資產與國內生產總值之比；（3）金融資產的多樣化，是社會融資方式變化發(fā)展的標志；（4）金融機構種類和數(shù)量的增加，是金融深化的另一特點，這是金融資產增長和金融市場擴大的主體；（5）金融資產發(fā)展的規(guī)范化。經(jīng)過幾十年的發(fā)展，金融深化理論已發(fā)展為一國的金融體制與該國的經(jīng)濟發(fā)展之間存在一種相互刺激和相互制約關系的理論。

二、改革開放以來中國金融深化所取得的成果

1．20多年來我國金融改革的成果。

20世紀70年代，麥金農和肖針對發(fā)展中國家的金融發(fā)展提出了金融深化理論，成為指導發(fā)展中國家進行金融體制變革的重要理論依據(jù)。我國自1979年改革開放以來，金融發(fā)展以史無前例的速度在前進，在金融深化進程中取得了巨大的成就，具體表現(xiàn)如下：

（1）銀行業(yè)建立了多元化的銀行體系。以中國人民銀行為中心的二級銀行體制，形成了以4大國有銀行，3家政策銀行，20多家股份制商業(yè)銀行、外資銀行的多元化的銀行體系。

（2）證券市場的建立與發(fā)展。自1990年和1991年分別在上海和深圳建立了證券交易中心以來，中國的證券業(yè)形成了一定規(guī)模，特別是股票市場最為顯著。從1993年～2000年我國上市股票數(shù)從217只增長到1099只，增長5倍多，而市價總額從3541.0億元增長到41000.0億元，增長11.6倍，上市公司數(shù)從183家發(fā)展到1025家，增長5.6倍。（資料來源：《中國統(tǒng)計年鑒》<1990年~2001年>）。

（3）外匯市場的改革。外匯市場1994年以后，中國實行了結售匯制，建立了一個統(tǒng)一的銀行間外匯市場。1996年實現(xiàn)了經(jīng)常項目下的人民幣自由兌換，1998年取消了外匯調劑市場。根據(jù)中國人民銀行的最新統(tǒng)計，我國的外匯儲備已達3200億（美元），2003年底估計達3500億，可以說我國的外匯市場取得了重大成果，具備強大的抵御外匯風險和外債風險的能力。

（4）保險市場的多元化發(fā)展。中國保險市場以1949年10月25日中國人民保險公司的成立為標志，經(jīng)歷了半個多世紀的發(fā)展，中國的保險業(yè)打破了中保的完全壟斷，形成了國有、民營、外資共同競爭的局面。

（5）利率市場化。1996年開始逐步放開了部分利率，取消了同業(yè)拆借利率的最高限制，部分國債發(fā)行利率實行市場招標，公開市場操作的回購利率實行了市場招標。這些都表明利率朝市場化的方向邁出了一大步，為最終的基準利率市場化創(chuàng)造了條件。

（6）金融法律法規(guī)的逐步完善。至今中國已出臺了各項金融業(yè)的相關金融法，如：《中國人民銀行法》、《銀行法》、《證券法》、《保險公司管理條例》、《保險公司投資證券投資基金管理辦法》等等。

以上只是重點說明，我國金融業(yè)在其他方面也取得了許多的成績，如：我國金融的電子化、基金市場的迅速擴大等等。這些說明了我國的金融體系的雛形已形成，有些方面已向國際接軌，特別是金融機構的會計制度，商業(yè)銀行的信貸管理等。

2．中國金融深化程度的綜合判斷。

以上從各個方面粗略地說明我國金融改革的成效，但是我國金融深化的程度如何呢？我想以雷蒙德·戈德史密斯提出的有關指標來判斷我國金融深化的綜合程度。

從金融資產結構分析來看，改革開放以來，國民生產總值與廣義貨幣量M2均呈快速增長趨勢，二者比值由1979年的0.361上升到1996年的1.121，平均每年上升4.2個百分點(見表1)。金融相關比率則從1979年的4.9％上升至1996年的81.6％，增長了15.65倍，年平均增長率為4.26％(見表2)。這些充分反映了我國經(jīng)濟貨幣化與金融深化程度的明顯加深。事實上，1996年我國金融深化程度已達到發(fā)達國家金融水平的一半以上，并初步邁入發(fā)達金融結構水平的行列。

三、對我國金融深化和經(jīng)濟增長的實證分析及啟示

對于金融體系發(fā)展和經(jīng)濟增長兩者的理論聯(lián)系，近幾年西方的經(jīng)濟學者進行了一些實證研究，他們的測試結果都認為經(jīng)濟水平與金融發(fā)展之間有著重要的相關性。1996年帕特里克為研究兩者的因果關系也設計了一個有用的參考框架，提出了金融發(fā)展中“供給導向法”和“需求導向法”之間的區(qū)別。帕特里克的假設強調了金融發(fā)展和經(jīng)濟增長之間可能存在兩方面的因果關系，隨后一些經(jīng)濟學家進行了實證研究，測試證明了帕特里克提出的一系列因果關系假設是正確。

自從1992年以來我國的經(jīng)濟每年平均保持8％的速度增長，金融發(fā)展也取得了可喜的成就，那我國金融發(fā)展和經(jīng)濟增長之間是否也存在這種相互激勵、相互制約的關系呢？在這里我用實證分析來說明，選取了1979～2000年的有關數(shù)據(jù)(數(shù)據(jù)來源：《中國統(tǒng)計年鑒》（1990～2001年）)，以GDP作為經(jīng)濟增長的指標，以貨幣化比率(M2／GDP)來衡量金融深化的程度，將數(shù)據(jù)作因果關系（Granger）檢驗，結果如下：

用強制回歸或逐步回歸檢驗得出，因變量與所有自變量的關系均不顯著，說明接受H假設，即經(jīng)濟增長不影響金融深化。

實證的結果說明，我國的金融發(fā)展處于帕特里克提出的“供給導向”的金融發(fā)展模式，金融發(fā)展對經(jīng)濟增長起著積極的推動作用，而經(jīng)濟的增長并未反過來促進金融發(fā)展，金融發(fā)展和經(jīng)濟增長的相互促進的循環(huán)機制尚未建立，我認為這與發(fā)展中國家處于經(jīng)濟轉軌的特征是相符的。因此，我國要加快經(jīng)濟發(fā)展，加速金融深化，使之更有力的促進經(jīng)濟增長，實現(xiàn)帕特里克的“需求導向”的金融發(fā)展模式，而最終實現(xiàn)經(jīng)濟發(fā)展和金融發(fā)展的相互激勵，相互制約關系，即金融深化的核心。

四、我國金融深化進程中仍存在的問題及其策略分析

盡管我國的金融深化取得了相當?shù)某煽儯谶M一步深化的進程中仍存在許多問題，這也是我國金融業(yè)進一步改革的“攻堅問題”，主要是：（1）金融資產結構的不合理；（2）銀行存在大量不良資產以及國有商業(yè)銀行的經(jīng)濟主體地位尚未建立；（3）金融市場的缺位問題和金融機構的結構不合理；（4）利率市場化存在許多不合理之處；（5）金融市場法律法規(guī)不夠健全，執(zhí)法的嚴格和監(jiān)督機制有待完善；（6）股票市場的分割狀態(tài)和存在大量非流通股；（7）外匯兌換自由化問題。這些都是我國進一步金融深化的“攔路虎”，要真正實現(xiàn)金融自由化，必須認真解決上述問題。

從前面的實證分析可以看出，我國金融深化和經(jīng)濟發(fā)展的紐帶尚未建立，經(jīng)濟發(fā)展和金融發(fā)展均存在許多需要解決的問題，在這里對我國進一步深化金融體制改革的策略提出自己的見解。我認為解決問題主要從兩個方面入手：一是金融深化的次序安排；二是中國金融深化所采取的方式和機制的合理性，在金融深化的過程中這兩個方面是相互融合的。按麥金農在《經(jīng)濟市場化的次序——向市場經(jīng)濟過渡時期的金融控制》一書中提出的最優(yōu)次序，我將上述問題中的（1）、（2）、（3）、（4）（5）分為A類；（6）分為B類；（7）分為C類。A類問題是我們現(xiàn)階段要解決的；B類在A類問題解決基礎上和借助加入WTO的國際力量下逐步解決；最后解決C類問題。

首先，A類問題基本上是國內金融市場完善和自由化的問題。重點是銀行改革、資本市場的發(fā)展和利率市場化，涉及金融體制、金融機構、金融市場和金融法律法規(guī)等方面的改革，因此我認為重點要引入金融創(chuàng)新機制，金融創(chuàng)新在解決上述問題上將產生一個綜合效應。具體來說，一是進行金融制度創(chuàng)新，確保金融資產發(fā)展的規(guī)范化；二是進行金融市場的創(chuàng)新，優(yōu)化金融資產內部結構；三是進行金融機構創(chuàng)新，提高我國貨幣化進程的質量；四是進行金融工具的創(chuàng)新，促進金融資產的多樣化。

其次，B類問題，即股票市場的分割狀態(tài)和存在大量非流通股。資本市場的分割主要指股票市場的A、B股問題；A、B不僅針對不同的投資對象，而且同股不同價、同股不同權。解決的同股不同價的關鍵是A股和B股的并軌。就目前而言，我國的證券市場的發(fā)展已具一定規(guī)模，在此基礎上主要借助加入WTO后的外資力量實現(xiàn)A股和B股的并軌。解決同股不同權的關鍵是實現(xiàn)國有股和法人股的流通。2002年，政府已經(jīng)嘗試將非流通股拋向資本市場，試驗的結果是引起了股市的動蕩，不得不暫停試點。這說明非流通股的減持并非一朝一夕事，而要循序漸進。我認為主要采取“轉”的方式，如建立“公股減持基金”、“債轉股”、“債轉股基金”等等來實現(xiàn)非流通股的減持。

最后是C類問題，即外匯市場的自由化。我國的外匯市場的改革走的是漸進式的道路，從亞洲金融危機的教訓來看，這種策略是正確。只有在國內實現(xiàn)金融自由化的前提下，才能盡量避免因外匯市場的開放對國內的金融業(yè)產生重大沖擊。我國外匯市場的自由化應是一個循序漸進的過程，條件不成熟，是決不能貿然實行資本項目下人民幣可自由兌換。

總之，中國金融深化的進程應當始終與其經(jīng)濟和金融市場化改革相適應，同時借鑒發(fā)達國家的經(jīng)驗，對不同的金融問題采取不同的方式和策略，盡快縮小與發(fā)達國家的差距，實現(xiàn)金融深化對經(jīng)濟增長的促進作用。