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摘要：文章通過采用Logistic回歸分析，對高管人員現金薪酬激勵與股權激勵和上市公司績效之間的關系進行了實證檢驗。研究表明，高管人員現金薪酬激勵并不對公司價值增值的實現構成顯著的影響；相反持有上市公司股份高管人員在管理層中所占的比例越高，上市公司實現價值增值的概率越大。

關鍵詞：上市公司；高管人員；薪酬激勵；績效

上市公司需要制定完備的薪酬激勵契約，以約束和激勵高管人員以最大化全體股東利益為目標而努力工作，避免其為了個人私利而損害股東的利益。本文根據目前上市公司高管人員薪酬激勵的特點，實證研究高管人員薪酬激勵的設計對上市公司績效的影響，試圖為上市公司設計合理的管理層激勵模式提供理論借鑒和實踐參考。這對于優化我國上市公司治理結構，提高上市公司股東財富和投資者回報，從而促進資本市場良性發展具有深遠的現實意義。

1高管人員薪酬激勵與上市公司績效的實證研究

1.1實證研究設計

1.1.1實證研究假設

上市公司高管人員薪酬激勵可以分為基于公司盈余的現金薪酬激勵和基于股權激勵的薪酬激勵。以盈余為基礎的管理者給予薪酬，從形式上可能更方便股東對管理者的行為作出評價，因為管理者是否能對公司盈余作出改善更容易被觀察，但實質上公司盈余的改善也可能是利潤操縱的結果。同時公司的盈余反映的是管理者過去行為所產生的結果，基于盈余的現金薪酬會激勵管理者追求短期利益，當盈余結果沒有達到公司既定的要求時，管理者有動機通過操縱利潤以保證自己的既得利益不會受到損害。股票價格反映了對公司未來現金流量的預期，因此，股權激勵在管理者薪酬和股東價值之間建立了更為緊密和直接的聯系，使管理者的個人利益與公司未來價值成長連接在一起，從而會激勵管理者考慮其當前的行為對公司未來價值的影響，促使其采取富有遠見的行為。

有鑒于此，本文提出以下一個實證研究假設，即：

H：高管人員現金薪酬激勵與股權激勵對上市公司的績效存在不同的影響，相比與現金薪酬激勵，股權激勵可以提升企業的績效。

1.1.2實證研究方法

為對研究假設進行有效的實證檢驗，本文嘗試以EVA作為上市公司績效的評價變量，通過對高管人員現金薪酬激勵和股權激勵設定變量，采用構建Logistic回歸模型，對現金薪酬變量與股權激勵變量對上市公司績效的影響進行回歸分析。

1.1.3研究變量設定

基于本文的實證研究思路，本文設定了以下研究變量用于構建Logistic回歸模型，并進行實證檢驗：

(1)上市公司繼續的評價變量。本文選擇經濟增加值(Eco-nomicValueAdded，EVA)作為上市公司績效的變量。EVA根源于一個基本的經濟學概念，即剩余收益(residual，income)，在西方國家企業中被廣泛采用，成為績效管理和薪酬激勵評價體系所考察的核心指標之一。在本文的研究中，通過計算研究樣本的EVA，將EVA大于0的樣本界定為實現了價值增值的公司，將EVA小于0的樣本界定為未實現價值增值的公司。研究中因此設定一個虛擬變量Y，如果研究樣本的EVA大于0，則Y值為1，否則Y值為0。如此設定變量的理由是，本文使用統計軟件SPSSl1.5中BinaryLogisticRegression模塊對樣本數據進行分析，而SPSS軟件默認對觀測數量較多樣本賦值為1，而在本文的研究中，EVA大于0的樣本居多，因此設定EVA大于0時，Y值為1。EVA的計算公式為：

EVA=息前稅后凈營業利潤一資本成本

=息前稅后凈營業利潤一資本總額×加權平均資本成本

息前稅后凈營業利潤由損益表調整得到，資本總額包括股權資本和債務資本；加權平均資本成本由股權資本成本和債權資本成本加權平均計算得到。

(2)高管人員現金薪酬激勵(CASH)。根據上市公司年報中披露的信息，以報告期間上市公司中薪酬最高的前3名管理人員的薪酬總額為基數，取自然對數計算確定。取自然對數的目的在于消除樣本觀測數據量綱的差異。

(3)高管人員股權激勵(STOCK)。在中國上市公司中，對高管人員的激勵普遍是以現金薪酬激勵為主。中國證監會于2006年1月4日了《上市公司股權激勵管理辦法》(試行)，同年1月和9月國務院國資委先后了《國有控股上市公司(境外)實施股權激勵試行辦法》和《國有控股上市公司(境內)實施股權激勵試行辦法》，使得中國上市公司實施股權激勵有了法律依據，但是上市公司實施股權激勵尚在試行之中，股權激勵數據尚無法取得，因此。本文以持有上市公司股份高管在管理層中所占的比例作為股權激勵的變量，即以管理層中持有上市公司股份的高管人數除以高管總人數作得到的比例作為該變量的賦值。本文中高管人員指上市公司總經理、副總經理、財務總監、運營總監，即上市公司年度報告中披露的高管人員構成。

(4)控制變量。同時為了控制年度系統性差異，本文以2004年度樣本公司為參照系，設置兩個虛擬變量YEAR05，YEAR06，當觀測樣本屬于2005年度時，YEAR05為1，否則為0；當觀測樣本屬于2006年度時，YEAR06為1，否則為0。轉貼中國論文聯盟-1.1.4研究樣本的選取

本文選擇2004年-2006年期間滬深兩市全部上市公司為初選樣本。然后對初選樣本進行了以下篩選：①剔除掉了金融保險行業的上市公司，因為同其他行業相比，金融保險行業公司的經營特征和會計制度具有特殊性；②剔除掉當年新上市的公司，由于上市融資，公司規模和股本結構都會發生較大變化，這使得對上市前后財務數據的比較的實際意義減弱；③剔除掉全部ST及*ST上市公司。經過以上程序，本文最終確定了836個上市公司作為本文的研究樣本。本文樣本數據來源于中國證券市場數據庫(CCER)和CSMAR中國上市公司財務數據庫。

1.1.5回歸模型的構建

根據上文設定的研究變量，本文構建以下Logistic回歸分析模型，用于對研究假設進行實證檢驗：

Logit(Y)β0+β1×CASH＋β2×STOCK+β3×YEAR_05+β4×YEAR_06+ε

式中：Y：根據研究樣本EVA是否大于0對研究樣本的分組賦值；

β0，β1，β2，β2，β4：待估計的回歸系數；

ε：殘差項。

1.2實證研究的結果

表1列示了本文研究變量的描述性統計特征。從中可以發現，在全部3年觀測樣本中有60.1％的觀測樣本的EVA>0；而管理層中高管持股比例最高達到了100％，最少的為0，平均接近20％。

表2列示了回歸分析的結果。從表2中可以看出，股權激勵變量STOCK的回歸系數為正，且用于顯著性檢驗的Wald2統計量的值為5.194，P值為0.045，即在0.05的顯著性水平下，股權激勵變量STOCK通過了顯著性檢驗，上市公司管理層中持有公司股份的高管人數所占的比例越高，上市公司實現價值增值的可能性越高；現金激勵變量CASH的回歸系數為主，但是用于顯著性檢驗的Wald2統計量的值為0.982，P值為0.530，即在0.1的顯著性水平下，研究變量未能通過顯著性檢驗，即上市公司高管人員所獲的現金激勵的大小與上市公司價值增值情況之間沒有直接的聯系。此外，控制變量YEAR_05和YEAR_06均未能通過顯著性檢驗，表明回歸分析中不存在限制的年度系統性差異。

2結論

本文所做的研究在于實證檢驗當前我國上市公司高管人員薪酬激勵對于上市公司績效的影響。在對高管人員薪酬激勵的內涵和目標進行理論分析的基礎上，本文通過采用Logistic回歸分析，對高管人員現金薪酬激勵與股權激勵和上市公司績效之間的關系進行了實證檢驗。本文研究發現，高管人員現金薪酬激勵并不對公司價值增值的實現構成顯著的影響；相反持有上市公司股份高管人員在管理層中所占的比例越高，上市公司實現價值增值的概率越大。

基于這一研究發現，高管人員持有上市公司股份可以顯著地提高上市公司的績效，并由此進一步推論股權激勵制度的實施將會對完善上市公司高管人員激勵機制，促使其為最大化所有股東財富而盡職工作，從而提高上市公司的績效。