導(dǎo)語(yǔ)：中小投資者生存狀態(tài)探究論文一文來(lái)源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點(diǎn)，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

一、文獻(xiàn)綜述

國(guó)外的相關(guān)研究表明很多因素可能影響投資者的選擇。例如，稅收（Bergstresser和Poterba，2000）、股票市場(chǎng)的收益、個(gè)人可支配收入（Ssntini和Aber,1998）、長(zhǎng)期利率的滯后項(xiàng)等因素均會(huì)對(duì)投資者的決策產(chǎn)生影響。但是由于我國(guó)的投資環(huán)境、經(jīng)濟(jì)制度建設(shè)、投資者偏好等方面與發(fā)達(dá)國(guó)家存在較大的差異，因此影響我國(guó)投資者決策的因素與國(guó)外投資者所側(cè)重的不同。我國(guó)投資者對(duì)于股價(jià)的變化的敏感程度要遠(yuǎn)高于其他國(guó)家的投資者。在股票價(jià)格與投資者交易策略的關(guān)系方面主要研究行為金融理論的反饋交易模型。

反饋交易理論模型由Shiller(1984)，DeLong等(1990)，Kirman(1993)，CampbellKyle(1993)，Shleifer(2000)等人提出并擴(kuò)展。行為金融理論把不以證券的基本面作為制定交易的基礎(chǔ)，而是依靠市場(chǎng)歷史走勢(shì)來(lái)制定交易策略的投資者稱為反饋交易者。其中正反饋交易者認(rèn)為市場(chǎng)趨勢(shì)將會(huì)繼續(xù)，市場(chǎng)上漲時(shí)能夠產(chǎn)生“持有更多效應(yīng)(holdmoreeffect)”，在市場(chǎng)下跌時(shí)則加速賣出，即所謂“追漲殺跌”的交易策略；而負(fù)反饋交易是指逢低吸吶，逢高拋出的反向交易行為。反饋交易使股票價(jià)格不再隨機(jī)運(yùn)動(dòng)，而存在確定性的自相關(guān)關(guān)系。

Koutmos(1997)對(duì)意大利、比利時(shí)、德國(guó)、日本、澳大利亞和英國(guó)等六個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家資本市場(chǎng)進(jìn)行考察,結(jié)論為正反饋交易行為是影響股票價(jià)格波動(dòng)的重要因素；Koutmos和Saidi(2001)考察了亞洲香港、臺(tái)灣、新加坡、馬來(lái)西亞、菲律賓和泰國(guó)等6個(gè)新興資本市場(chǎng)，檢驗(yàn)結(jié)果也支持正反饋交易是造成市場(chǎng)報(bào)酬波動(dòng)的重要因素。本文通過(guò)對(duì)特定時(shí)期內(nèi)的股票價(jià)格與投資者交易策略的相關(guān)性的分析來(lái)檢驗(yàn)我國(guó)市場(chǎng)中的反饋交易行為，并與其他國(guó)家和地區(qū)的相關(guān)結(jié)果進(jìn)行比較，深入了解我國(guó)中小投資者的生存狀態(tài)。

2、數(shù)據(jù)分析

（注：圖中上證A股指數(shù)線表示的是上證A股指數(shù)的五日均線圖。新增開戶數(shù)是表示上證A股的月新增開戶數(shù),通過(guò)EXCEL處理得到圖中曲線。A股指數(shù)線是由大智慧軟件所得；新增開戶數(shù)據(jù)來(lái)自中國(guó)證券統(tǒng)計(jì)年鑒。來(lái)源：中國(guó)證監(jiān)會(huì)。）

如圖一所示，從2005年股權(quán)分制改革至2007年十月中旬，我國(guó)上證指數(shù)大漲。隨著股市賺錢效應(yīng)的顯現(xiàn)，場(chǎng)外投資者加快了進(jìn)入股票市場(chǎng)的步伐。大量新增中小投資者的加入使中國(guó)滬深兩市的總賬戶達(dá)1億多戶。上證A股的月新增開戶量在2007年5月份到達(dá)最高的5594364戶。歷史反復(fù)證明，當(dāng)一波行情不斷吸引中小投資者參與以至達(dá)到極致時(shí)，這就是明顯的風(fēng)險(xiǎn)信號(hào)。大批新增資金要想賺取利潤(rùn)，必然要求有更大量的資金來(lái)接盤。資金總是有極限的，當(dāng)增量資金出現(xiàn)爆發(fā)式增發(fā)時(shí)，就加速消耗潛在的資金資源。圖中的新增開戶數(shù)與上證走勢(shì)曲線恰好說(shuō)明了這一問(wèn)題。

根據(jù)對(duì)圖一的分析，如果把新增開戶數(shù)作為中小投資者參與度的指標(biāo)，顯然上證指數(shù)的走勢(shì)與中小投資者參與度并沒(méi)有明顯的正相關(guān)或者負(fù)相關(guān)關(guān)系，這說(shuō)明我國(guó)的投資者行為在整體上并不能用單純的正（負(fù)）反饋交易模型來(lái)解釋，更多的是階段性相關(guān)。因此，本文將2006至2008年的A股市場(chǎng)分為四個(gè)階段進(jìn)行分析：

1.2006年5月至9月，新增開戶數(shù)與上證走勢(shì)明顯的反向變動(dòng)，說(shuō)明在這一時(shí)期，中小投資者資金不是大盤溫和上漲的主要原因，中小投資者存在參與滯后的特征，真正使得股指上漲的資金是對(duì)政策高度敏感，準(zhǔn)確把握國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)政策的一部分資金。從本質(zhì)上來(lái)看，啟動(dòng)我國(guó)牛市行情的也正是這部分資金。

2.2006年10月至2007年5月，新增開戶數(shù)與上證走勢(shì)明顯正相關(guān)變動(dòng)的關(guān)系，說(shuō)明這一期間，中小投資者資金是推動(dòng)大盤急速上漲的重要原因。

3.另外，當(dāng)國(guó)家有抑制股市政策時(shí)（2007年5月31日上調(diào)印花稅），市場(chǎng)震蕩調(diào)整行情，中小投資者的入市量出現(xiàn)急速下調(diào)，這也是股市后期缺乏上漲動(dòng)力的預(yù)測(cè)性指標(biāo)。此后，當(dāng)股指經(jīng)過(guò)短期調(diào)整后繼續(xù)上漲，新增開戶數(shù)雖有所增加，但增速明顯減少，說(shuō)明投資者進(jìn)入股市的意愿減弱，但是中小投資者仍然為市場(chǎng)最主要的投資者。

4.2007年10月至2008年5月，隨著上漲動(dòng)力的減弱，股市進(jìn)入了下行通道，加之機(jī)構(gòu)投資者的大量出逃，使中國(guó)股市加速下跌。我們通過(guò)對(duì)證券市場(chǎng)的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)大多數(shù)的中小投資者并沒(méi)有及時(shí)撤離股市，從而導(dǎo)致投資損失慘重。

3、實(shí)證分析

1.樣本數(shù)據(jù)描述

本文主要是對(duì)單個(gè)股票價(jià)格波動(dòng)與散戶量的關(guān)系的分析，了解我國(guó)中小投資者的生存狀態(tài)。受可獲數(shù)據(jù)的限制，研究樣本采用上證50指數(shù)的成份股的相關(guān)數(shù)據(jù)。上證50指數(shù)的成份股是由上交所所有A股股票中最具有市場(chǎng)代表性的50種股票組成，分析得出的研究結(jié)論具有一定的普遍性。我們選擇上證50指數(shù)的成份股的個(gè)股股價(jià)及散戶量作為對(duì)上海股票市場(chǎng)上單個(gè)股票價(jià)格與散戶量相關(guān)關(guān)系的總體代表進(jìn)行分析。通過(guò)對(duì)它們的研究來(lái)探索整個(gè)國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)的個(gè)人投資的情況。樣本空間為2007年7月2日至2007年12月28日共130個(gè)交易日，個(gè)股股價(jià)均為當(dāng)日收盤價(jià)X，散戶量Y采用大智慧軟件的數(shù)據(jù)（散戶量是由大智慧軟件的散戶線指標(biāo)所得，散戶線指的并不是散戶數(shù)量，只是一個(gè)指標(biāo)。主要是根據(jù)對(duì)市場(chǎng)交易數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)和判斷而得出的大約的散戶持股數(shù)（單位為十萬(wàn)股））。

2.對(duì)50只成份股的回歸分析

Xi，Yi分別表示i日任一成份股的股價(jià)和散戶量。從散點(diǎn)圖（散點(diǎn)圖是利用EXCEL將成份股的個(gè)股股價(jià)和散戶量作為變量制作而成，可以判斷變量的相關(guān)性。）可以看出散戶量Yi股價(jià)Xi大體呈現(xiàn)為線性關(guān)系，所以建立的計(jì)量經(jīng)濟(jì)模型為以下線性模型：

Yi=β1+β2Xi+Ui

Ui為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)，β1和β2通統(tǒng)稱為回歸模型參數(shù)。

本文利用EXCEL對(duì)上證50指數(shù)的成份股的散點(diǎn)圖進(jìn)行回歸擬合，得到的結(jié)果說(shuō)明了通過(guò)所選取的簡(jiǎn)單線性回歸模型，能夠明顯得出成份股的股價(jià)與散戶量之間的變動(dòng)關(guān)系，該模型雖然不能得到變量間相關(guān)程度的精確數(shù)值，但總體上可以反映變量間的相關(guān)度，而且對(duì)股票間橫向比較的影響可以忽略不計(jì)。部分回歸結(jié)果見表一。

（注：①受所獲數(shù)據(jù)的限制，編號(hào)600331的股票宏達(dá)股份的數(shù)據(jù)采用的是2007年07月02至2007年09月26日共60個(gè)交易日。

②2007年10月10日臨時(shí)調(diào)整上證50指數(shù)樣本：由股中國(guó)神華（代碼601088）替代火箭股份（代碼600879）；2007年11月6日臨時(shí)調(diào)整上證50指數(shù)樣本：由中國(guó)石油（代碼601857）替代贛粵高速（代碼600269）。但由于中國(guó)神華與中國(guó)石油均為新股發(fā)行，散戶的波段操作不明顯，所以根據(jù)模型需要，并沒(méi)有進(jìn)行修正③受所獲數(shù)據(jù)的限制，所以散戶量具體數(shù)據(jù)尚不完整，所以部分回歸的自由度df偏小。）

4、回歸結(jié)果分析

(一)50只成份股的參數(shù)β2除個(gè)別股票外均為負(fù)值，即絕大多數(shù)股票中股價(jià)的波動(dòng)引起散戶量的反向變動(dòng)。可見個(gè)人投資者不是推動(dòng)股價(jià)上漲的主要?jiǎng)恿Γ@說(shuō)明中國(guó)股民追漲的操作并不明顯，有以落袋為安來(lái)規(guī)避股價(jià)波動(dòng)所帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)的操作特點(diǎn)。

(二)β2為負(fù)值還說(shuō)明了個(gè)人投資者的買賣行為并沒(méi)有引起股票價(jià)格的同向變動(dòng)，表明個(gè)人投資行為的波段性操作行為本身對(duì)于整個(gè)市場(chǎng)的波動(dòng)性影響并不強(qiáng)，反而是價(jià)格的波動(dòng)加劇了個(gè)人投資的波段性操作。

(三)我國(guó)個(gè)人投資者對(duì)股價(jià)的反映過(guò)于敏感，股價(jià)略微上漲便有大量散戶平倉(cāng)或減倉(cāng)，導(dǎo)致股票較為集中，意味著機(jī)構(gòu)或者大戶實(shí)力雄厚，股票集中到一定程度的時(shí)候很可能是股價(jià)高風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候，從而使得股票在高位運(yùn)行時(shí)風(fēng)險(xiǎn)加大。因此，股票價(jià)格往往過(guò)度反應(yīng)或反應(yīng)不足，這都將導(dǎo)致我國(guó)股票市場(chǎng)不能正常履行價(jià)格發(fā)現(xiàn)職能。

(四)我國(guó)證券市場(chǎng)與香港、馬來(lái)西亞、菲律賓、新加坡、臺(tái)灣和泰國(guó)等6個(gè)新興證券市場(chǎng)有明顯區(qū)別：與單純的反饋交易模型不同，投資者的交易特征為階段性：2006年10月至2007年5月，正反饋交易行為是影響股票價(jià)格波動(dòng)的重要因素；2007年7月2日至2007年12月28日，我國(guó)證券市場(chǎng)則表現(xiàn)逢低吸吶，逢高拋出的負(fù)反饋交易特征。

通過(guò)對(duì)50只成份股價(jià)格波動(dòng)與中小投資者集中度相關(guān)性的實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，2007年5月份至12月份，我國(guó)股票市場(chǎng)雖然有較高的中小投資者參與度，但是股票市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)與個(gè)人投資者的投資策略有明顯的反向變動(dòng)趨勢(shì)，這說(shuō)明個(gè)人投資者的投資策略并不能推動(dòng)股價(jià)的上漲。在股市轉(zhuǎn)入下行通道時(shí)，中小投資者又在高位進(jìn)入，形成一定的支撐，隨著新增開戶量的銳減，股市上漲已經(jīng)缺乏原動(dòng)力，機(jī)構(gòu)投資者的大量出逃使得股市深跌，中小投資者損失嚴(yán)重。中小投資者在這一投資過(guò)程中承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)顯然遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于可能的機(jī)會(huì)收益。

5、改善中小投資者生存狀態(tài)、促進(jìn)我國(guó)證券市場(chǎng)健康發(fā)展的政策建議

隨著我國(guó)宏觀實(shí)體經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)，居民的投資意識(shí)和理念不斷增強(qiáng)，投資資金規(guī)模不斷增

大，能否在一定程度上改善中小投資者生存狀態(tài)，對(duì)我國(guó)今后的實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展乃至社會(huì)穩(wěn)定都有深遠(yuǎn)的影響。結(jié)合本文的相關(guān)結(jié)論，我們提出減少個(gè)人投資者決策滯后、反向選擇以及風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)薄弱等問(wèn)題的相應(yīng)建議，進(jìn)而可以降低市場(chǎng)的波動(dòng)，有利于市場(chǎng)發(fā)揮優(yōu)化資源配置的功能，同時(shí)維護(hù)中小投資者的長(zhǎng)期利益。具體建議如下：

(一)重視對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r以及宏觀經(jīng)濟(jì)政策的分析

經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r決定了證券市場(chǎng)的基本走勢(shì)。中小投資者可以利用一些宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)來(lái)判斷經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，如國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP），通貨膨脹率，消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）等。同時(shí)，也要及時(shí)關(guān)注對(duì)股市產(chǎn)生影響的宏觀經(jīng)濟(jì)政策變化，如利率，匯率，貨幣政策，財(cái)政政策等，并迅速調(diào)整相應(yīng)的投資策略，避免后知后覺(jué)，導(dǎo)致失去了投資的最佳時(shí)機(jī)。

(二)加強(qiáng)投資者的風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)知教育、學(xué)習(xí)科學(xué)理性的投資理念

證券市場(chǎng)中投資者的投資理念和行為決定是否為理性投資或非理性投資，只有以投資為主體的理性證券市場(chǎng)才可能長(zhǎng)期穩(wěn)定的發(fā)展，實(shí)現(xiàn)所有投資者的共贏及發(fā)揮證券市場(chǎng)作為資本市場(chǎng)的基本功能。適度投機(jī)能夠增強(qiáng)市場(chǎng)流動(dòng)性，但投資者要把握好投機(jī)時(shí)機(jī)以及投機(jī)程度，因此我們應(yīng)加強(qiáng)對(duì)中小投資者的風(fēng)險(xiǎn)教育，使他們形成以發(fā)現(xiàn)價(jià)值為路徑，資本增值為目的，管理風(fēng)險(xiǎn)為前提的投資理念。

(三)完善證券市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制、加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管

我國(guó)證券市場(chǎng)應(yīng)在實(shí)施股權(quán)分置改革的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步深化證券市場(chǎng)的基礎(chǔ)制度建設(shè)，加快市場(chǎng)化、規(guī)范化、國(guó)際化的步伐，為投資者提供更加公平、公正、公開的投資環(huán)境，以便能夠更加安全有序的運(yùn)行。證券交易所必須加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)的監(jiān)控，對(duì)于市場(chǎng)中的不規(guī)范操作及違法交易進(jìn)行嚴(yán)厲的打擊，為中小投資者提供持續(xù)地監(jiān)管保障。

綜上所述，改善中小投資者的生存狀態(tài)需要多方面的共同努力：一方面，中小投資者只有注重學(xué)習(xí)和運(yùn)用科學(xué)的投資理念，通過(guò)不斷積累并總結(jié)投資經(jīng)驗(yàn)，提高自身的分析思辨能力，進(jìn)而結(jié)合運(yùn)用長(zhǎng)期對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)和微觀視市場(chǎng)的認(rèn)真分析并做出相應(yīng)的投資決策，才能夠有效地抵御市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，保持長(zhǎng)期穩(wěn)定的收益。另一方面，投資者作為弱小的群體，在資金、信息均處于劣勢(shì)的情況下，更加需要公平透明的市場(chǎng)環(huán)境。因此，證券市場(chǎng)及監(jiān)管部門應(yīng)長(zhǎng)期關(guān)注中小投資者的生存狀態(tài)，不斷的探索和研究證券市場(chǎng)，改善自身機(jī)制方面的問(wèn)題，促進(jìn)證券市場(chǎng)健康持續(xù)的發(fā)展。

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【摘要】本文通過(guò)對(duì)2006至2008年證券市場(chǎng)相關(guān)數(shù)據(jù)的分析發(fā)現(xiàn),我國(guó)中小投資者存在參與滯后，風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)薄弱，對(duì)市場(chǎng)認(rèn)識(shí)不足等諸多問(wèn)題，最后提出了改善投資者生存狀態(tài)，促進(jìn)證券市場(chǎng)健康發(fā)展的政策建議。

【關(guān)鍵詞】中小投資者生存狀態(tài)數(shù)據(jù)分析