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摘要：金融市場對一國經濟社會發展而言是一柄“雙刃劍”，金融市場健康發展可以極大的推動經濟社會的發展，但是如果不能有力的控制住金融風險則會導致經濟嚴重衰退甚至出現金融危機，東南亞的金融危機便是最好的例證。隨著我國金融市場的發展和壯大，金融產品創新層出不窮，我們面臨的金融風險也逐漸增大，如何從制度方面優化金融監管架構，便成為一個具有重要意義的課題。

關鍵詞：金融市場監管貨幣政策中央銀行

金融市場從廣義上理解包括貨幣市場、資本市場、外匯市場和黃金市場。現代經濟已經進入金融經濟時代，金融已成為經濟的核心，金融市場便理所當然的成為了所有經濟活動的中心舞臺，無論是理論界還是實業界都已經承認這一觀點，同時也認為金融市場是柄“雙刃劍”。1929-1933年的經濟危機、1997年的東南亞金融危機及日本近年來的經濟大衰退都在一個側面反映了金融市場風險失控時對經濟的巨大破壞性。

我國的金融市場隨著改革開放步伐的邁開而發展壯大并不斷規范著，其對我國經濟的發展起到了無可爭辯的重大推動作用，但在當前WTO框架下開放金融市場的承諾逐步兌現和不斷顯現的混業經營的大環境下，各自為政或者說分業監管、多頭監管的監管架構制度安排將很難滿足市場監管需要，金融風險難以得到有效監控，金融市場的運行效率也將受到相當大的限制。

一、我國金融市場發展及監管現狀

經過20多年的建設和改革，我國金融市場的規模日益壯大，金融市場運作、監管等方面的理論研究水平和實踐能力不斷加強。據相關資料顯示，截止到2003年底，我國銀行各項存款余額達20.8萬億元，比上年末增長21.7%，各項貸款余額15.9萬億元，比上年末增長21.1%；證券市場融資規模不斷擴大，上市公司達1313家，全年股票市場融資額達32115.13億元，財政部全年累計發行國債6355億元；基金市場從無到有，各類基金有80余只，全年累計發行各類基金總份數達到1164.8億份；保險市場也空前壯大，全年各類保險公司實現保費收入3880.4億元，較上年增長27.1%；外匯市場由封閉到開放，產品由單一逐漸多樣，全年銀行間外匯交易額達12450.64億元，國家外匯儲備余額截止2004年9月達4700億美元，如此規模的外匯儲備為將來我國外匯市場的進一步繁榮將起到根本的保障和推動作用；黃金市場全年總成交量235.35噸，總成交金額229.62億元，黃金日均交易量960.59公斤，日均成交金額9372.28萬元，交易品種、交易方式、交易主體和成交量不斷拓展或放大，進一步繁榮了我國金融市場。

金融市場的健康穩定發展，有力的推動了國家宏觀經濟的健康穩定發展，但是金融市場和其他產品市場一樣是建立在委托——關系的基礎之上的，如銀行系統是接受客戶的存款委托從而運營資金而存在的，證券市場是建立在客戶買賣股票、債券進行股權、債權投資的資金委托運營的基礎上的。整個金融市場由于依托這種委托——關系，便導致兩種風險不斷發生，其一是道德風險，其二是逆向選擇風險，兩種風險的存在或發生均是因為信息不完全或信息不對稱發生且難以消除的。同時由于金融市場在整個經濟體系中主要擔當的是資金融通的作用，其風險的危害程度是依乘數而擴張的，如此金融風險發展成經濟發展的根本障礙便具有了極大的可能性。因此，各國政府都力圖通過加強監管、信息公開等的方式來解決或者弱化風險的危害問題或程度。我國政府在國內金融市場逐步發展的同時也營造了一個比較穩定、相對有效的金融監管架構。

從圖1和表2可以看出，由于我國當前的金融業以分業經營為基本運作形式，因而便當然的出現了分業監管的監管架構，這種監管制度安排很難滿足金融發展的需要和金融風險控制的需要，具體包括：

1、由于金融市場各類別市場間關系密切，因而分業監管形式會人為的割斷信息交流，不僅不能解決信息不完全的問題反而會進一步加劇這種信息不完全，從而不利于監管應有效能的發揮，同時也不利于金融市場的高效運行。如貨幣市場（主要以銀行為例）和資本市場（以股票市場為例）之間存在著非常復雜的業務和交易上的關聯性，股票市場資金存放、資金匯劃、結算無不與銀行有關；另外由于貨幣市場資金與資本市場資金在數量上存在此消彼長的關系，因而有存在相當的沖突可能。然而監管方卻人為的對市場進行了劃分，致使銀監會與證監會權力交合，界限不明朗，同時容易出現推諉而致使監管真空，監管部門為了控制風險的發生，便嚴格限制兩市場邊緣產品創新行為，這樣對整個貨幣和資本市場都將造成極大的危害，市場的運行效能受到極大影響；或者監管部門對此種邊緣產品創新行為不聞不問，這樣又必定導致金融風險失控的可能，畢竟邊緣性的金融產品引致金融風險的概率是很高的。

此外，由于分業監管，原本各市場的信息不完全和不對稱造成的風險監控漏洞由于監管部門的平級運作和直接協調機構缺位而導致信息不完全和不對稱的問題加劇，進而出現更大的監控漏洞，這樣的監管架構制度安排必將歸于低效甚至無效。

2、多頭監管模式難以有效支持金融政策的實施。金融政策的制定是為國家宏觀經濟目標的實現為目的的，而這與金融監管的根本目標即保障金融市場促進經濟穩定發展是一致的。財政政策和貨幣政策的有效運行是以穩定的金融市場為基礎的，尤其后者對金融市場的穩定性要求更高，否則就會出現政策與市場運行風險同向乘數擴大的可能。以中央銀行的貨幣政策做具體分析，其為達到政策目標通常可以運用三個手段：法定存款準備金、公開市場操作和再貼現率。很明顯這一政策涉及的不僅是政策本身制定這個層面，還要涉及到實際運行中的貨幣市場和資本市場，然而當前的監管架構制度下的中央銀行卻對這兩個市場沒有直接的監管權，這樣必定導致貨幣政策的制定和執行脫節，進而政策目標的實現程度必將受到影響。

3、各行業自律組織名義上是各市場主體的自愿組織，但事實上卻帶有很濃厚的官方性質，這樣的自律組織建設明顯有違設立的初衷。政府對這部分自控機構的介入必將給很多原本只需市場主體間協商解決的問題復雜化、扭曲化，不僅政府監管的成本加大，同時市場效率的流失也必將是嚴重的（市場主體缺乏主動權而致使其市場行為缺乏主動性和靈活性）。

綜上，目前存于我國的監管架構制度在對金融風險的控制效能上較低，對金融市場運作上具有較大的負面作用，當然總體的組織要素還是合理的，因而這種制度安排需要優化。

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二、優化的金融監管架構設想

西方國家的金融市場發展得比較成熟，其監管機構設置和具體制度安排相對而言也是比較成熟的、科學的，因而在這方面我們應該借鑒。

（一）、西方主要發達國家金融監管架構及運作簡介

1、英國和其他歐洲國家的混業監管模式。英國1986年建立了由財政部領導的三級混業監管架構。第一級是財政部，其負責督察國內的所有銀行、證券等金融監管機構的監管活動和對市場主體的資格進行認定；第二級是證券與投資管理委員會（SIB），該機構是一個非政府組織，負責全面監管金融市場；第三級是自律性的各類民間協會組織，負責一些行業內的自律性監督職責。1997年英國成立了金融管理局（FSA，FinancialServicesAuthority），由其負責對金融市場進行系統全面的監管。此外，德國也計劃把德意志聯邦銀行和保險監管、證券監管機構等監管主體進行合并，成立類似于英國FSA的監管組織。在歐洲歷史上的和新近出現的混業經營傾向是促成這種監管體制轉變的根本動力，如德國歷史上就是以混業經營為金融市場運作為基本模式的，另外法國也取消了商業銀行、儲蓄銀行和中長期信貸銀行的區別，逐步放松了其他主體間業務范圍的限制。

2、日本的大一統監管模式。在1998年日本金融監管體制改革前，金融監管主體是大藏省和日本銀行，而且日本銀行在行政上接受大藏省監管，所以大藏省成為真正意義上的唯一監管者，這種過于大一統的金融監管模式由于大藏省監管力量和協調能力的限制沒能發揮很好的金融監管作用。1997年日本提出“金融監督廳設置法案”，1998年6月金融監督廳開始在總理府直接管轄下運作，證券委也從大藏省劃歸金融監督廳管轄。1998年12月金融再生委員會成立，該委員會由國務大臣任委員長，是與大藏省平級的行政機構，并且在金融危機時，有首相處理危機的權力，金融監督廳直屬于金融再生委。從2000年起，金融廳開始承擔原大藏省檢查、監督和審批備案的全部職權，大藏省（現財務省）只保留與金融廳對證券市場的合作監管權。

3、美國的混業經營現狀和分業監管模式。在1998年以前美國實行的是嚴格的分業經營模式，這是由其政治組織形式和各州的權限及立法的限制導致的，此種經營模式導致了美國的分業監管，各類市場和各州間的市場被人為的割斷。但是隨著金融業的迅速發展和金融創新能力的不斷增強，金融市場上的分業經營的限制被不斷打破，終于導致了《格拉斯－斯蒂格爾法》的破產，新的金融法規對混業經營沒有嚴格的限制，與此種金融市場運作模式相對應的應該是混業一統的監管，但是由于美國聯邦制度的存在，致使其監管架構上的制度創新難度較大，但是這只是暫時的，其發展方向必定是大一統的。

（二）、優化后的我國金融監管架構和制度安排

針對前面分析的結果，我國分業監管、多頭監管的監管架構是不能滿足金融監管的需要的，在借鑒國外金融監管制度安排的基礎上，筆者提出了優化后的監管架構和制度安排，如圖2。

具體運作安排如下：

第一層次：財政部和中央銀行。財政部主要負責對金融市場各機構主體的財務、會計、審計、稅收等進行監督；中央銀行則主要負責對各類金融機構具體的交易行為的合法性、效率性及行為與貨幣政策一致性等的宏觀監督，具體權力行使包括：（1）對第二層次的各具體監管機構的督察，主要指的是對銀監會、證監會等執行監察市場的行為進行監督，以確保市場風險能得到有效控制；（2）對第二層次的監管機構的行為進行協調，促進信息的及時、有效的溝通。這主要指的是對各類具體市場監管者監管過程中需要全面信息及職責明確劃分等的問題提出的，中央銀行應該負起這方面的職責；（3）全面協調各監管主體的具體監管行為，保持貨幣政策穩定、統一、高效。中央銀行的主要職責是制定和執行貨幣政策，通過對第二層次的監管機構的監管的實時監控，可以確保金融監管主體的行為朝著有效執行貨幣政策的方向發展。

第二層次：各類具體的金融市場監管者。（1）銀監會負責對銀行及其他以信貸業務為主的金融機構的監管，涉及到的主要是貨幣市場，監管的重點是此類機構的自身運作行為的規范性、合法性、對貨幣政策的執行情況等；（2）證監會負責對資本市場的全面監管，以保障資本所有者的利益為監管的根本出發點，加強對上市公司經營業績的考核，確保證券市場能朝著更加健康和更具吸引力的方向發展，同時注重對市場行為主體配合貨幣政策執行方面的引導；（3）保監會針對保險市場的運作進行全面監督，以確保保險市場資金的安全性為重點；（4）國家外匯管理局依舊負責整個外匯運營及操作方面的監管；（5）金融創新監管局主要負責黃金市場、期貨市場及其他邊緣性創新產品市場的監管。目前這幾個市場的規模還不大，但是他們可能引發的金融風險的危害程度卻并不亞于其他市場，尤其創新產品形成的市場更是如此，因而要加強這方面的監管，同時該部門還要負擔起鼓勵和支持金融產品創新的責任，確保其活力不斷增強并對運作風險進行有效控制。

第三層次：民間各行業自律性組織。考慮到政府監管成本和監管效率的問題，這類行業自律性的組織應該負擔的是對政府監管機構無法深入監管或監管效率較低的一些業務和一些應該由市場決定的業務運作方式等的業務監管上，如行業服務標準、服務定價等的監督和協調問題等；另一方面是作好市場信息的反饋工作，保障市場動向、市場發展障礙等的信息能及時有效的傳遞給政府監管部門，使其制定出更好的政策或及時消除發展障礙，促進金融市場的健康發展。三、進行上述優化安排的利益分析

前面已經明確提出了優化的金融監管架構，并且對其具體的運作亦已作了安排，筆者認為這種優化相對于目前我國金融市場現狀和發展趨向，在促進社會經濟發展方面具有重大意義。

1、有利于財政政策和貨幣政策的統一協調。財政政策主要是政府利用財政的手段如稅收、轉移支付、財政投資等對宏觀經濟進行調節；貨幣政策則是中央銀行利用貨幣供應量的變動來影響經濟的運行，具體有三種方式：法定存款準備金、再貼現率和公開市場操作。從優化的架構之第一層次看，財政部和中央銀行直屬于國務院，在行政上統屬一個層次，而且無其他政策制定者（指具體市場監管者）干擾，因而可以確保政策制定上和執行上的協調和統一。（1）財政部和中央銀行歸于國務院直接領導，有利于意見的統一，在具體政策的制定上容易協調。通常財政政策的效果比較快，運用比較方便，對經濟全局的影響可控程度高，因而一般用于經濟增長的“助推器”；貨幣政策直接通過控制市場貨幣供應量的方法來影響經濟運行，而且控制的通常是基礎貨幣，因而其乘數作用明顯，容易引起經濟大幅波動，一般用于控制通貨膨脹。如果這兩種政策的制定者不能很好的協調，將極大可能的導致財政政策的運行無效，甚至于導致經濟大幅波動、出現嚴重經濟衰退；（2）財政部和中央銀行負責制定和執行金融政策，其他市場運行方面的監管者全部納入中央銀行統一協調監管，在沒有其他強權監管機構的干擾下，更有利于保證金融政策的穩定和高效。

2、有利于保障貨幣政策得到統一、完整的執行。由于各具體市場行為監管者統屬于中央銀行管理，中央銀行便有權監督其行為，確保政策的傳導機制高效運作，從而保障貨幣政策能得到統一、完整的執行。第一，法定存款準備金。在現行的監管模式中，調整權掌握在中央銀行手中，而具有真正監管銀行經營行為的銀監會卻無權調整，而中央銀行又沒有市場直接監管權，這種制度安排導致了監管權和調控權的人為分割，不利于市場信息的及時反饋和市場行為的及時調整，一方面是中央銀行無權得到第一手資料，及時修正貨幣政策，另一方面監管部門無權對市場的健康發展提供制度保障，這樣一來，貨幣政策的制定執行效果和監管的效率都受到了影響。而優化后的架構安排有效的避免了這一點，所有市場調節工具運用權統歸具體監管部門具體運用，但是又必須在中央銀行統一領導下運用，這樣上面出現的尷尬問題便得到了有效的解決；第二，再貼現率。這一貨幣政策運用手段是通過對信貸市場的直接調控從而調節社會資金流量的，其作用的有效發揮基本類似于第一點的分析；第三，公開市場操作。它是中央銀行為達到貨幣政策目標而與證券市場相聯系的一種政策手段，依照當前的金融監管架構，證監會除非在國務院直接授意的情形下才有可能主動支持中央銀行貨幣政策的實施，否則資本市場將不會主動協助貨幣政策的運行，如此貨幣政策的及時性和效率必定會大打折扣。而優化后的架構安排中，中央銀行直接監督證監會的行為，市場信息傳遞、反饋準確和及時，故而可以確保證券市場能為貨幣政策的實施提供有效的保障，突顯公開市場操作手段的迅捷和可控性強的優勢。

3、優化后的監管架構職責安排清晰，通過國務院和中央銀行的協調可以確保金融市場監管的完整。各層次、各類市場監管者的職責分工明確，且監管邊緣部位由于存在有權機構（金融創新監管局）的協調，可以減少監管效能的漏損，提高監管效率，降低金融市場風險。

4、設立金融創新監管局，為有效填補因市場發展而帶來的監管漏洞及推動金融創新提供了保障。隨著我國經濟的發展和金融市場的開放，各種創新業務和創新產品將越來越多，越來越復雜，越來越朝著高杠桿方向發展，而且這些創新牽涉到的將是多個市場，如目前國家已經允許保險、銀行資金通過適當的途徑進入資本市場，這種情況的出現給現存的監管架構帶來了挑戰，是多頭分業監管還是限制這種創新，依現實情況，已經選擇了前者，但是這種多頭監管會給監管效率帶來極大的影響，同時也在一定程度上影響了創新的效率。而優化后的監管架構和職責安排不僅讓這種源于多個市場邊緣的產品創新行為得到完整的監管，同時還采用積極有效的激勵機制促進金融市場的創新，一方面金融風險的發生和擴散得到了有效控制，另外也有力的促進了金融市場的繁榮和進步。

5、自律性行業監管組織由官方色彩轉向純民間性質，不僅有利于充分發揮金融市場各主體的自律主動性，同時也有利于節約政府監管的成本，降低市場運作過程中濃厚的政府干預色彩。

對一個現存制度進行優化甚至變遷，需要付出相當的成本，但是當這種成本能夠被這種優化或變遷所帶來的收益所超越時，這種制度的優化或變遷就是必要和可行的了。