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摘要：在公司治理結構爭論上有傾向于以保護股東利益為重點和以保護相關者共同利益為重點兩種學派。兩種治理觀各有其優缺點，股東治理觀是目前的主流觀點，但利益相關者治理觀代表一種趨勢，有著重大的理論和實踐意義。

關鍵詞：股東治理觀；利益相關者治理；公司治理

公司治理理論中核心問題是信息不對稱條件下的委托——關系問題。到目前為止，圍繞公司治理的目標、公司治理安排如何影響公司的業績及公司治理的規則應如何變革等系列問題，學者們在公司治理領域形成了兩種主要派別：一種是偏重以股東利益為中心的治理理論；另一種是偏重利益相關者利益的共同治理理論。

一、股東治理理論

股東治理理論認為股東是企業的真正所有者，其他潛在的公司利益相關者的利益被嚴格限定了，“剩余”的權利——控制權和收益權兩方面都是股東的。據此，這個理論有一個顯然的推論：假定其他利益相關者的權利被很好的界定，則股東會使自身利益最大化，這樣一來，他們就使社會效率最大化了。這個“以股東為中心”的理論，當它明確指“剩余控制權和所有權的持有者”時，常常被稱作“股東至上”或“股東主權”理論。它把股東利益放在首位，追求股東財富最大化，把經營者放在為股東打工服務的位置。

(一)股東治理理論的優點。英、美國家主要采用股東治理理論。股東依靠龐大且發達的資本市場，根據公司股票的漲落，通過股票買賣方式或是“用腳投票”的機制，在實現其對公司影響的同時，掌握對公司的控制權，并以此對人形成間接約束。這種通過外部的控制權市場方式比較好的解決了股東與經理人的委托問題。而且它通過建立健全的法律體系來保護投資者的利益和保障信息的披露。使投資者與經營者由于信息不對稱而使經營者產生的逆向選擇和道德風險得到遏制，從而進一步解決了股東與經營者之間的委托關系。這樣，經營者的激勵與約束通過外部控制權和外部法律體系得到了強化，保障了投資者的利益，刺激了投資。從另外一個角度來說，公司由股東所有，所以公司應該按照股東的利益來管理。在有效市場理論下，公司的價值可在金融市場得到體現。根據這一理論，金融市場能夠比較有效地解決問題。

(二)股東治理理論的缺陷。以股東利益為中心的治理觀，有非常明顯的優點，但股東中心理論忽略了包括政府在內的許多利益相關者的利益，把問題想象得過于簡單。雖然它目前仍是英、美國家的主流理論，但近幾年的理論研究和企業實踐已充分暴露出它的缺陷：

1．在“股東治理模式”下，公司把追求股東財富最大化作為公司目標，忽視了企業對員工、對債務人、對社會的責任，甚至促使公司管理層缺乏誠信，為追求公司利益而不擇手段。安然、施樂、世通等公司發生的假賬丑聞充分暴露出“股東至上”理論的重大缺陷。同時，由于此理論強調股東至上的“單邊治理”，使得以資本市場、并購市場、產品市場、經理市場為主要內容的外部治理機制功能缺失，外部治理者治理職責懈怠。然而，外部治理是良好的公司治理不可或缺的組成部分，缺少外部市場的監管，公司治理結構的天平就會失衡，公司治理結構的效果就會減弱。

2．雖然股東是公司所有者，享有公司的剩余索取權，并承擔公司的經營風險，但由于公司是有限責任公司，股東只承擔投入資本的風險，并不承擔公司全部風險，債權人、經理人、業務合作者、員工等利益相關者都承擔了公司的風險，但股東至上理論并沒有賦予這些利益相關者應有的權力。

3．股東擁有公司股權，但公司發展到一定規模時，股權相當分散，由于信息不對稱和監督收益、監督成本不對稱，股東“搭便車”行為普遍存在，不能對公司實施有效的監督和管理，因此股東難以對公司實施有效的控制。因為監督收益與監督成本不對稱，眾多分散的中小股東沒有參與公司治理的意愿和能力，大多數中小投資者都采取了“搭便車”的行為。他們只能采取買賣股票這種“用腳投票”的方式實現對企業的間接控制。在這種情況下，大股東利用手中的權利侵犯中小股東利益就成了司空見慣的現象。而無論是在企業內部，還是在企業外部，依據此種公司治理理論構建的公司治理結構都很難對大股東這種“侵略”行為有所監督和抵制。所以，“股東至上”的公司治理結構就變異為“大股東控制”的公司治理結構。

4．股東至上理論強調股東至上，忽視人力資本的重要作用。股東至上理論是建立在委托——理論基礎上的公司治理理論，強調“資本雇傭勞動”，認為股東利益至高無上，勞動者處于被動地位，只能從屬于資本。企業的惟一所有者是股東，公司治理的目標就是要約束經營者侵犯股東利益的機會主義行為。在現代企業中，所有權與經營權分離后，股東變成了企業的“外部人”，企業的經營管理職能由經理人來擔任，企業價值創造的重任落在了經營者的身上。企業的價值創造主要靠人力資本來推動，所以人力資本才是主動性的資本，是企業價值增值的最重要源泉。而企業創造財富只能依靠技術和管理上的創新，因此公司的技術創新者和經理人應處于公司的中心地位，而不應僅是被動激勵或被雇用的對象。

二、利益相關者共同治理理論

利益相關者共同治理理論認為，公司存在的目的不是單一地為股東提供回報。這種觀點又有兩種不同的意見(吳曉求：《中國上市公司：資本結構與公司治理》[M]．北京：中國人民大學出版社2002年4月版，第19頁－21頁)：一種觀點認為，公司應是一個社會責任的組織，它必須服務于一個較大的社會目的，這種觀點在20世紀60年代、20世紀70年代和20世紀80年代初普遍被消費者主權的倡導者、環境保護主義者和社會活動家等接受，并于20世紀80年代為部分公司經理人員用來支持其反接管政策；另一種觀點認為，公司的存在是為社會創造財富。股東們實際上十分了解他們擁有資本的自我利益。但股東利益的最大化往往同整個社會的財富最大化不一致，也就是說，公司政策可為股東創造更多的財富，卻未必形成最佳的社會總財富。

1．利益相關者治理結構的優點。首先，利益相關者治理結構模式強調了合法性、權威和責任的平衡。羅伯茨和米勒認為，民主社會中公司享有巨大權利，實踐中，公司對政府產生的影響已至少同政府對企業的影響一樣大。具有政治言論權的公司“市民”，對影響它的法律已產生強有力的影響，如，它可以說服政府，通過立法設置競爭壁壘或減輕負債，幫助他們應付自由競爭。但在享受權利的同時，必須符合社會整體利益，承擔社會責任，否則就失去合法性和可信任性。因此，公司在“合法性、權威和責任”之間必須達成平衡。其次，利益相關者治理結構模式

注重制度系統的內在平衡。新制度經濟學認為，制度安排的特征和方式要受到制度環境的作用和影響。公司治理屬于一種制度安排，它同樣要受到歷史文化、法律規章等制度環境的影響。制度因素(包括法律環境、產業規則等)對利益相關者在董事會中的地位具有重要影響。因為，正如鮑威爾指出，制度模式影響了什么是合法的行為，道德合法性與一套寬泛的、社會的、標準化的判斷和價值觀緊密聯系，這些判斷和價值觀能增進道德合法性，并推動社會福利。這樣，隨著社會環境對道德合法性的關注，組織需要考慮利益相關者的地位，以提高其對社會道德標準的認同。最后，利益相關者治理結構模式符合組織(企業)系統的互動和開放式網絡。阿可夫把利益相關者的概念放到組織系統內部來加以論述，他認為將利益相關者置入組織系統內部，來對組織結構進行重新設計安排，可形成一個利益相關者的互動和開放網絡，從而有助于解決社會問題。2．利益相關者共同治理理論的不足。首先，傳統的企業理論假設企業生產經營目標是一元的，即實現經濟利潤最大化，而利益相關者模式將企業的生產經營目標定義為多元的，其中既有社會性的、政治性的，也有經濟性的。這樣的企業實際上是一個政治經濟目標合一的組織，帶有很強的公益色彩，其結果必然引起企業經營效率的損失。這樣便會導致一個兩難困境：任由企業追求利潤最大化，從而提高社會成本、造成社會福利損失；采用各類管制手段，包括通過外部調控方式和利益相關者的內嵌方式，雖能部分地解決市場失效或降低企業活動的負外部性，但會造成經濟效率的損失。其次，該模式涵蓋的權益主體過于寬泛，不便于實際操作。在現實操作中具體說來有以下幾個方面的不足：(1)利益相關者共同治理是建立在所有權集中分散對稱配置給所有利益者的基礎上的。而實際上，把企業所有權集中分散對稱分布給所有利益相關者是不可能的，因為這樣做企業將會面臨著相當高昂的成本，從而與經濟主體的本性相違背。(2)容易導致“公地的悲劇”。企業所有權作為契約不完全的產物，其本質是一種剩余要求權，應該是每一個產權主體都應有份，但這樣將會釀成“公地的悲劇”，將企業的所有權看成所有利益相關者都有份的公共蛋糕，而當一項產權被作為公共地，未加以明確界定時，必然會導致過度使用而無效率(楊瑞龍，周業安：《一個關于企業所有權安排的規范性分析框架及其理論含義》，載《經濟研究》，1997年第1期，第12頁－22頁)。(3)企業多重目標的存在可能會使政府所關心的問題與企業所關心的問題之間產生混亂。它也可能使得那些達不到任何類似目標的公司經理僅僅追求部分目標，如企業擴張或技術改善，而忽略了這些目標與效率或價值之間的平衡。讓高級經理們對所有的利益相關者都負責任相當于讓他們對誰都不負責任。(4)利益相關者治理模式忽視了治理主體的主導力量。并未從定量的角度去回答誰是企業真正意義上的利益相關者，因為從一個廣泛的角度來看，任何組織和個人都可以看成是企業的利益相關者，從而不能給企業未來的發展提供一個比較清晰的方向。

三、利益相關者共同治理理論的發展意義

利益相關者共同治理理論與股東治理理論都有著自身的優點和缺點，股東治理理論是目前的主流公司治理理論，但利益相關者共同治理理論卻代表公司治理理論發展的一種趨勢，具有重大的理論和現實上意義。

1．利益相關者共同治理理論的理論意義。強調利益相關者的學者首先對傳統公司治理理論關于企業所有者提出質疑，認為股東并不是企業唯一的所有者。把股東作為唯一所有者完全是源于這樣的認識：公司是屬于股東的實物資產的集合體，而經理和董事們則被視為雇傭的工具。這樣的認識無助于人們真正認識企業是如何創造財富的。事實上，公司并非是簡單的實物集合體，而是一種法律框架，其作用在于治理所有在企業財富創造過程中做出特殊投資的主體之間的相互關系(梁能：《公司治理結構：中國的實踐與美國的經驗》[M]，北京：中國人民大學出版社，2000年4月版，第116頁－121頁)。其投入并不限于股東，供應商、顧客、債權人都作了特殊的投資，這些投資的價值極大程度上依賴于他們與公司持續長久的關系。企業從本質上來看，可看成是上述利益相關者締造的一種契約。其中每個產權主體向企業投入了專項資產，構成企業剩余生產(財富創造)的物資基礎?？梢?，對企業財富創造作出貢獻的不僅僅是股東投入的實物資產，而且還有雇員投入的人力資本，債權形成的資產等等。按照誰貢獻誰受益的原則，這些產權主體都有權參與剩余分配，都是企業的所有者。其次，可從產權的角度來論證新所有權觀的合理性([美]亨利·漢斯曼：《企業所有權論》[M]，北京：中國政法大學出版社，2001年12月版，第66頁－69頁)。出資者投資形成的資產與債權人的債權及公司營運過程中的增值和無形資產共同構成企業的法人財產。公司憑借法人財產獲得相對獨立的法人財產權，由此形成人格化的永續的獨立法人實體(肖元濤：《利益相關者共同治理與所有權邊界研究》[J]，載《技術經濟與管理研究》，2004年第3期，第55頁)。顯然，公司行為的物資基礎是法人財產，而不是股東資產。其權利基礎是法人財產權，而不是股權。因此，忽視股東以外的其他利益相關者對公司財富的創造是沒有好處的。

2．利益相關者共同治理理論的現實意義。如何在公司、股東、債權人、供應商、公眾及社區等利益相關者之間建立一套有效的制衡機制與監督機制，已成為歷史發展的必然要求。首先，人們對公司價值的判斷有了新的理解。在現代市場經濟條件下，公司作為一個責任主體，不僅要實現股東財富最大化的目標，且還必須承擔一定的社會責任。公司的價值不只體現在股東利益方面，還要體現在整個公司的社會價值方面。一個公司如果盲目追求自身利益而造成了環境污染，破壞生態平衡，或無法與顧客、經銷商、供應商等維護良好長期的合作關系等，都會損害公眾形象，勢必不能得到可持續的發展。事實上，人們對公司治理的責難也證實了這一點，自20世紀70年代以來，一些公司領導就由于不履行社會責任而廣受責難，由此美國頒布了一系列限制公司行為的環境保護相關法案。其次，在過去的工業經濟時代，非人力資本(如土地、財物)在企業資源中最具重要性，因而非人力資本的所有者即出資者或股東居于公司的主導地位；而隨著知識經濟時代的來臨，占有知識的人力資本在企業活動中的作用日益凸現。據統計，20世紀20年代，知識資源對經濟增長的貢獻率不到20％，而70年代以來，知識資源對經濟增長的貢獻率達到50％左右，到了90年代后期，知識資源對經濟增長的貢獻率已達到60％——80％，隨著科技的進步，這一比率還將提高。知識資源的所有者隨著自己在公司地位的提高，必然會追求自己相應的權益，參與公司的治理。在實踐中，職工參與公司治理日益得到各國的認可，在德國，職工在公司最高權力機關所占比例與股東相同。歐盟頒布的《公司法第五號指令(草案)》規定了職工參與的四種可選擇模式。最后，還可從對企業發展的貢獻上說明重視非股東的其他利益相關者的重要性。在現實經濟活動中，絕大多數資本所有者只不過是資本市場上的尋利者，真正為企業發展和操心的是為企業投入了大量的人力資產的經營者和職工。另外，物資資本對人力資本的依賴性也越來越大。企業面臨著越來越復雜的生存環境，員工的素質對企業的發展起到愈來愈重要的作用。物資資本與人力資本地位的相對變化增強了企業中人力資本所有權的談判力。物資資本的所有者要想獲得更多的投資收益，就必須依賴人力資本所有者，與人力資本所有者合作。