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一、企業與市場

由企業的契約理論可知，企業不過是各種要素所有者基于自愿交易關系形成的“合約紐結”（阿爾欽和德姆塞茨，1976；Jensen＆Meckling,1976）。這種自愿的交易關系，也就是市場關系。所以，企業本質上是要素所有者市場交易的產物（注：在科斯（1937）、阿爾欽和德姆塞茨（1976）看來，企業合約本質上仍然還是市場合約，不過是一種特殊的市場合約。而張五常（1983）更明確地指出企業合約只有要素所有者間的合約。），市場關系是企業存在的前提（周其仁，1996）。

關于企業的市場交易，以要素所有者對生產要素的排他性產權為基礎。它意味著，在達成企業合約之前，要素所有者或所有權持有者擁有對要素排他性控制、使用、處置及通過這些行為獲取排他性收益并承擔損失的權利。排他性的要素產權，使要素所有者之間得以進行相應的市場交易，并通過這種交易構造企業合約。但是，通過企業合約，排他性要素產權所有者對各自擁有的要素初始產權進行了置換和重組，要素所有者擁有的初始產權轉化為了企業產權，并構造了相應的企業制度和內部治理結構。企業所有權，不過是由要素產權或要素所有權派生出來，由企業合約所規定的各種相關權利的集合。它們規定了相關要素所有者在企業內部的行為和獲取報酬的方式：如特定的要素所有者是通過對企業的控制從事經營活動，還是接受他人控制，在他人指揮下從事特定活動；是以利息、薪金或工資等固定收益權的形成獲取收益，還是作為剩余索取者，獲取剩余收益并承擔相應的經營損失。

既然企業產權或所有權是市場交易的結果，作為排他性產權主體，要素所有者是否進入企業合約，或以何種方式進入合約，以其擁有的要素初始產權換取何種企業產權，是他對其擁有的生產要素在各種可能用途間進行比較、選擇的結果。只有當其資產以特定的方式進入企業合約所有能帶來的凈收益高于其他使用方式時，他才會以這種方式進入企業合約。

二、要素所有者的選擇

要素所有者的選擇，依存于他們的財富、能力、偏好、風險意識、可獲取的均衡信息量，特定企業活動面臨的市場環境、生產的技術條件等等，它們決定了進入特定企業合約的不同收益和成本預期，并成為構造特定企業所有權安排的基礎。為了簡化分析，本文將只限于說明財務資產所有者和經營才能所有者的選擇。為了行文方便，下文的資產所有者只是財務資產所有者，而經營才能這種特殊人力資產的所有者被稱為經營者，而且假定他們都有相同的風險偏好。

1.資產所有者

實物或金融資產所有者有多種可供選擇的資產運用方式，他（們）可以直接進入企業合約，也可以其他方式運用其資產。

（1）如果資產所有者本身擁有經營企業的能力，愿意承擔經營風險，則他會自己控制企業，進行經營決策，獲取企業剩余收益。按這種所有權安排，資產所有者一經營者獲得的總收益R[,p]將直接等于企業凈收益R[N][,P]，并等于資產收益R[W][,P]與經營收益R[M][,P]之和，即

R[,P]＝R[N][,P]＝R[W][,P]＋R[M][,P]

這是一種通行于古典時期的企業所有權安排。

剩余收益權或剩余索取權，是未在合約中事前規定，而是在企業總收益中支付契約費用后的余留收益權利。既然是剩余，它決定于“事后”的企業績效，是企業績效的正相關函數。在其他條件給定時，經營者的經營能力及努力程度，是特定企業經營績效或企業凈收益R[N][,P]的決定性因素，即

R[N][,P]＝f（C[,p]，S[,p]）

式中，C[,p]是經營者的經營能力，它與企業凈收益成正相關；S[,p]表示經營者偷懶（或不努力）行為，它與企業收益成負相關關系。為了獲得更多的剩余收益，避免財務損失，資產所有者—經營者會盡力運用自己的經營才能，增進企業績效，降低風險，剩余索取權構造了古典企業內在的激勵—約束機制，剩余權利的對稱性安排保證了企業行為的合理性（MilgromandRoberts,1992）。因此，可以假定古典式企業的S[,p]趨于零。企業經營績效、企業收益或資產所有者收益直接是其經營能力的正相關函數，即

R[,p]＝R[N][,P]＝f（C[,p]，0）＝f（C[,p]）

（2）如果資產所有者缺乏足夠的經營能力，他可能選擇持有企業剩余索取權，但委托經營者為其經營企業。由于假定資產所有者缺乏足夠的經營能力，所以，除了經營者的選擇權及投資決策權、資產處置權外，經營者將持有企業的其他經營決策權或控制權。由于經營者沒有剩余索取權，不存在對其內在約束和激勵，因此只能由資產所有者實施外部監督和控制，通過適當手段激勵和約束經營者（注：周其仁（1996）說明了為什么需要激勵經營者。）。在不能有效激勵—約束經營者時，就會出現經營者以自己的效用目標替代資產所有者最大化剩余目標的問題和成本（Jensen＆Meckling,1976）。

假定經營者的經營才能C[,M]大于資產所有者的經營才能C[,P]。所以在其他條件不變，且都努力經營企業（即S[,P]＝0）時，必然有專業經營者帶來的企業凈收益R[N][,M]大于資產所有者自己經營企業帶來的企業收益R[N][,P]。但是，經營者由于缺乏內在激勵和約束，必然有S[,M]＞0和A（A＞0）的成本。在委托經營者經營的企業存在成本A時，資產所有者預期能夠獲得的總收益也即是資產收益為：

R[,M][W]＝R[,M][N]－A＝F（C[,M]）－A

在這種所有權安排中，資產所有者的收入是經營者能力的正相關函數和成本A的負相關函數。成本A可以包括兩個部分，一是經營者獲得的薪金、獎金及合約事前規定的其他福利性好處，以及職位消費獲得相應的效用，它們構成了經營者收入R[,A]。如果經營者市場是完善的，R[,A]的大小將取決于經營者的經營能力C[,M]，即R[,A]＝h（C[,M]）；二是經營者缺乏有效約束和激勵帶來的效率損失A[,S]，是經營者偷懶程度S[,M]的正相關函數，A[,S]＝l（S[,M]）。這樣，資產所有者的預期資產收益就為：

R[,M][W]＝F（C[,M]）－R[,A]－A[,S]＝F（C[,M]）－h（C[,M]）

－l（S[,M]）

給定資產所有者的經營能力C[,P]或R[,P]時，資產所有者是由自己經營企業，還是委托他人經營企業，決定于R[,M][W]。在資產所有者無力自己經營企業時，即使存在成本，只要專業經營者能夠給他帶來的凈資產收益R[,M][W]＞R[,P]，資產所有者也會委托人而非自己經營企業。

（3）如果資產所有者既無力自己經營企業，又不能委托他人經營企業，他還可以通過購買企業債券，作為企業的債權人或外部投資者進入企業。由于債券收益是合約事前規定的，只要企業有債務清償能力，就能獲得確定的預期資產收益，而不需要承擔一般性財務損失風險。如果特定企業的資產所有者只是持有企業債權，獲取固定契約資產收益，則企業經營者成了全部剩余權利的持有者。他（們）既是剩余控制權的持有者，控制、支配著企業的活動；又是剩余收益權的擁有者，獲取企業剩余收益。資產所有者作為外部投資者，其資產收益與企業績效沒有直接關系，也不必直接控制、監督企業經營活動。

但當資產所有者完全脫離企業經營活動時，則可能面臨經營者過度風險行為導致企業資產損失而由資產所有者承擔的風險。人力資本是附著于個人的特殊資產，個人行為及預期收益既依存各種外部條件，也取決于個人的努力程度，具有強烈的不確定性，人力資本的現值很難計算。特別是，人身自由在現代社會已經成為最基本的人權，道德和法律都不允許以人力資本作為財產損失的補償。所以，如果人力資產所有者沒有其他實物或貨幣資產，事實上不可能承擔嚴重的企業財務損失。當出現資產損失時，只能由資產所有者承擔損失。在這種產權安排下，經營者由于無力承擔財務損失，資產所有者作為外部投資者又不能監督企業經營活動，企業經營者或“內部人”就有可能從事過度風險的投資及經營活動，謀求盡可能大的剩余收益，將資產損失風險留給資產所有者（Jensen＆Meckling，1976；張維迎，1995）。

如果資產所有者購買企業債券以外部投資人的方式進入企業，而企業債券的合約收益為R[,B]，資產損失的概率為P（P＜1），則資產所有者持有企業債券的預期凈收益為：

R[,B][W]＝R[,B]·（1－P）

資產所有者作為企業債權人的資產收益，決定于企業債券利息率和資產損失概率。前者是企業績效R[,M][N]的正相關函數，而后者則依存于對企業風險行為的約束。越是能夠約束企業的風險行為，則資產損失概率越低。

（4）如前所述，除了直接將資產投資于企業，資產所有者還可以有多種其他資產運用方式：他可以簡單地持有貨幣資產獲取流動性，或是存入銀行、儲蓄機構、信托公司、購買政府債券等獲取穩定的利息收入，也可以購買諸如房地產、機器設備等獲取租金，還可以收藏名畫、郵票等待其升值，獲取價格差。如果以R表示考慮到收益、安全性和流動性的特定資產的綜合報酬率，在有效的資產市場，則各類資產的綜合收益率將趨于一致，R[G]可以視為非企業資產的一般預期報酬率。

當資產所有者通過銀行、信托等中介機構，以及購買政府債券等方式運用他的資產，獲取資產收益時，本質上與購買企業債券是相同的，都是將自己的資產委托他人經營，獲取固定的合約收益。只是購買企業債券是將自己的資產委托給特定的企業運用，而其他方式則是委托給特定的金融機構或政府。只要政府能夠延續，購買政府債券通常有高度的安全性。而一般金融機構相對于特定的工商企業，有更高的信用，所以違約風險低于工商企業。而購買其他實物資產，則相當于自己在經營這些資產，無須與他人進行企業式交易。

2.經營者

如果經營者自己擁有資本，那么他的選擇也就是如前所述的擁有經營才能的資產所有者的選擇，或資產所有者—經營者的選擇。所以假定經營者只有經營才能而沒有任何實物或貨幣資本。按這樣的假定，經營者有兩類可供選擇的人力資產運用方式：自己籌集資金，自己開業；或只是作為企業雇員，獲取固定的合約薪金。

當經營者只是作為固定收入的獲取者進入企業，資產所有者從事經營活動時，他可以得到R[,A]的確定收入。經營者若以固定的合約利息為代價籌集資金，自己開業，持有企業全部剩余權利，則他能夠獲取的收益R[,A][M]依存于企業績效（凈收益R[N]）和籌資成本（I），即R[,A][M]＝g（R[,M][N]，I），與前者成正相關關系，而與后者負相關。由于這種所有權結構能夠最有效激勵經營者努力經營，故不存在偷懶等問題，S[,M]＝0。企業績效R[,M][N]完全依存于經營者的經營才能C[,M]。而籌資成本I，則依存于金融市場發育狀況及資金供求。即

R[,A][M]＝g（R[,M][N]，I）＝g［F（C[,M]），I］

三、技術、市場和要素所有者的選擇

理性的資產所有者如何運用他的資產，將基于自己經營能夠獲得的收益R[,P]、委托人經營可能獲得的收益R[,M][W]、購買企業債券收益R[,B][N]和持有其他資產收益R[G]間的比較，選擇能夠給他帶來最大化收益的用途。為了集中討論企業所有權安排，假定非企業資產的一般收益率R[G]既定，則資產以什么方式直接進入企業，決定于對不同所有權安排下的資產所有者收益R[,P]、R[,M][W]和R[,B][N]的比較，即選擇

Max｛R[,P]，R[,M][W]，R[,B][N]對應的產權安排。

經營者選擇哪種方式進入企業，決定于作為人的可能收入R[,A]和自己開業的R[,A][M]，即選擇

Max｛R[,A]，R[,A][M]對應的產權安排。

企業作為要素市場交易的結果，是資產所有者和經營者市場博弈而形成的均衡解。

由前述分析可以看到，R[,P]依存于資產所有者的經營者的經營能力C[,P]；R[,M][W]依存于經營者的經營能力C[,M]，費用A，而費用又是經營者的收入R[,A]和偷懶狀況S[,M]的函數；R[,B][N]則是依存于經營者經營能力C[,M]的企業績效和風險損失概率P的函數；R[,A][M]依存于經營者的經營才能C[,M]和資本市場的籌資成本I。由此，資產所有者和經營者的選擇，決定于資產所有者的經營能力C[,P]和C[,M]，經營者的收入R[,A]，經營者的偷懶狀況S[,M]，資產損失風險概率P和經營者的籌資成本I。

（1）經營才能（C[,P]，C[,M]）：特定企業對經營才能的要求，依存于該企業的生產技術條件和面臨的市場環境。對于分工簡單、技術單一的小規模企業，其面臨的市場狹小、供求穩定，則對經營才能的要求相對就低，經營活動通常可以憑經驗進行。反之，當一個企業從事由大量不同專業活動構成的復雜內部分工系統的大規模生產，且面臨較大的市場空間，市場環境不確定性強，由專業經營者協調、組織、指揮、監督生產活動，對市場進行分析、判斷，作出生產經營決策就是必需的。

（2）經營者收入（R[,A]）：經營者的薪金及契約福利，可以看作是經營服務或經營者的人力資本合約價格，決定于經營者市場的供求及特定經營者的經營才能。隨著生產技術的進步和市場的擴張，專業經營者的邊際生產力不斷提高，越來越難以替代。相應地，對專業經營者的需求及經營者收入有不斷上升趨勢。而決定職位消費的因素同下述決定偷懶的因素基本相同。

（3）偷懶（S[,M]）：經營者是否偷懶和擴大職位消費，一方面決定于合約收入是否能夠形成充分的激勵；另一方面依存于企業所有者基于對經營行為的監測所實施的約束控制程度，兩者成負相關關系（楊曉維，1994）。經營行為越是不可監測，就越是難以實施對經營者的控制和監督，在缺乏有效激勵時，經營者就越是有可能以各種方式擴大職位消費。而能否有效地監督經營活動，同樣依存于生產技術和市場環境。生產經營活動依附于可以由一系列技術指標加以刻劃的機器設備，對經營行為的監督就容易一些。生產技術及生產過程越是復雜，越是需要生產者和經營者的主動精神和創造性，就越難以監督經營活動。同樣，在充分發育的競爭性產品市場和要素市場，一方面可以從市場對經營結果進行觀察和監督，另一方面，會對經營者形成有效的競爭壓力，這些都會減少偷懶，增進經營者的努力程度。

（4）資產損失風險概率（P）和經營者的籌資成本（I）：資產所有者持有企業債券的損失風險與經營者的籌資成本不過是同一問題的兩個方面，風險越高，資產供給就越少，籌資成本就越高。資產損失風險的大小，取決于能否有效約束企業的風險行為，而這首先又依存于生產經營的技術性質、可用于監督企業行為的技術手段等條件。一般而言，企業生產技術越是穩定，越是易于觀測和監督，投資風險越低；其次，取決于企業運行的法律環境。對企業風險決策行為嚴格的法律限制，有效實施對帶來嚴重財務損失的過度風險行為的懲處，完善的會計、審計制度等等，都會降低資產損失風險；再次，市場環境對投資風險有重要意義。充分發育的資本市場，發展起來了一整套防范、化解市場風險的制度安排和技術，會大大降低投資風險，擴大資本供給，降低籌資成本。

因此，要素所有者的選擇及企業所有權安排，最終依存于生產的技術條件和包括產品市場及要素市場在內的市場環境。

1.技術

技術從以下幾個方面影響到企業合約或所有權安排：（1）生產經營活動的技術性特征，決定了經營才能是否是一種不可替代的專用性資產，進而決定了資產所有者是否需要委托人經營企業；（2）能否有效監督經營行為，是企業所有權選擇的重要因素。監督他人行為的成本依存于生產經營活動的技術性質。（注：AlchianandWoodward，Susan（1987）把某些由于技術或物理屬性，而要花費成本來監督資源經營者的資產或投資稱為“可塑性的”：“我們猜想一些擁有‘智力型研究和資本’的企業，如時裝設計，以及諸如工程技術、法律、建筑和計算機軟件設計這類專業服務的企業，是特別有可塑性的，并對道德風險特別敏感。相反，那些使用較少創造性資源的行業是鐵路、公用事業、航空、石油提煉（但不包括勘探）和其他很大程度以某種方式涉及‘硬（hard）’資源”。）（3）監督的有效性還依存于包括會計、審計技術在內的監督技術；（4）防范、化解資本市場風險的技術，資產證券化技術及交易技術等，會推動資本市場的發展。

2.市場

市場對企業合約的影響也是多重的：（1）市場的發育，使交易過程趨于復雜，不確定性增強，對經營才能有更高的要求，需要專業經營者從事經營活動；（2）監督、檢測經營活動的成本依存于市場環境。有效的產品和要素市場形成的競爭壓力，有助于降低監督檢測要素行為的履約成本，降低費用；在競爭性行業資產所有者能夠低成本并通過利潤、股息、市場占有率等指標獲取經營績效信息，監督經營活動（林毅夫等，1997）。（3）充分發育的、有效運行的資本市場，會降低籌資風險，從而為資產所有者選擇購買企業債券而非直接作為內部投資者進入企業創造了條件；同時，也是經營者籌集資本，自己作為企業所有者，持有剩余權利的市場基礎。從而擴大了資產所有者和經營者的選擇空間和企業所有權的選擇。（4）充分發育的、有效的市場是要素所有者實現充分、理性的選擇，從而能夠為包括實物及金融資產、經營者的人力資產在內的各種生產要素合理定價，達成優化的企業合約。

四、企業所有權的演變

下面將基于技術和市場的變化，對本世紀企業所有權的一般演變趨勢作一簡要說明。

受市場和技術限制，企業內部分工相對簡單的小規模生產，容易協調、組織企業內部活動；相應地，企業所面臨的市場相對狹小，產品和要素的供求相對穩定。在這種條件下，企業并不需要很強的專業經營才能，經驗在企業決策中有重要的意義。加上資本市場未能充分發育，獲取資本并承擔企業財務損失的能力相對于經營能力更為重要（注：“比如說，在一百年前，很多人可能就已經知道怎樣去建一座鋼鐵工廠，但是沒有太多的人能夠得到建廠所需要的資本。因此，進入這種經濟社會就要受限制。”（奈斯比特，1982）因此，萊特〔1921（1971）〕將財務風險承擔者定義為企業家。）。這時，通行的是擁有資本，從而能夠承擔財務損失的資本所有者持有企業的全部剩余權利，資產所有者和經營者合二為一的古典企業所有權安排。所有權的完整性或剩余權利的對稱性安排，保證了企業行為的合理性或企業的有效運行。

隨著技術的進步、市場的擴展。首先，生產規模不斷擴大，生產組織及由不同專業活動構成的企業內部分工趨于復雜；其次，企業面臨一個不斷擴大和細分的要素和產品市場，交易方式多樣和復雜化。技術和市場的變化，降低了經驗在企業經營中的影響，能否對企業實行標準化和專業化管理（注：托夫勒在談到工業時代創建美國電報電話公司的西奧多·伐爾時說，“他不但使電話機標準化，而且使公司的業務程序和行政管理也標準化了。”（托夫勒，1980）），從而有效組織、指揮、協調、監督企業的生產和經營活動，對企業具有決定性意義。而財務責任的承擔者并不一定擁有這個能力。為了在新的環境下保證企業有效經營，形成了資產所有者持有企業剩余權利，但委托專業經營人員經營企業，從事生產經營活動的企業所有權安排。

進而，由于個別資產所有者難以提供大規模生產所必需的財務資產，隨著資本市場的發展，越來越多的資產所有者進入企業，股權分散，出現了貝利和米恩斯［1932（1967）］所描述的控制權和剩余索取權相互分離的現象。持有剩余索取權的資本所有者退出經營活動，而受過專業訓練的職業經營人員則成為企業的控制者。但是，由于職業經營者更有效的經營帶來的企業績效遠遠超過資產所有者自己經營的績效，且由于生產和管理的標準化，資產所有者能通過對經營行為的有效監督而將費用限制在一定范圍。當職業經營者為資產所有者帶來的資產凈收益大于資產在其他用途可能帶來的收益時，資產所有者持有剩余索取權而由經營者控制企業的所有權安排成為普遍現象。可以認為，兩權分離的這種所有權安排，是標準化、專業化的大規模工業生產的產物。在《看得見的手——美國企業的管理革命》中，小艾爾弗雷德·D·錢德勒〔1977（1997）〕對本世紀由技術進步和管理革命引起的所有權結構變化，給予了充分的描述。

當我們從工業社會進入到后工業社會、或信息社會、知識經濟，生產活動越來越脫離可以由一系列技術指標加以描述的機器設備，生產和經營者的主動精神和創造性對企業績效越來越重要；市場需要也越來越多樣化、復雜化。傳統的標準化、專業化管理正在讓位于以激發員工主動精神和創造性的管理方式，信息、知識、創意等人力資本在企業活動中的重要性不斷增強。相應地，對生產經營活動的監督、控制和約束越來越困難，傳統的兩權分離的所有權結構中，包括薪金、福利和職位消費等在內的經營者收入或成本呈不斷擴大趨勢。并且，越來越多的經營者開始成為事實上甚至合約剩余的分享者，而資產所有者持有的剩余收益，正在逐漸成為一種近似于附加風險貼水的債券利息，也就是人們通常所說的“令人滿意的利潤”。現存的企業所有權安排正面臨著合法（合約）權利與事實權利的劇烈沖突。

如果經營決策對企業是決定性的，需要相當專業能力經營企業，且經營行為本身難以監測和控制，則經營者作為企業所有者，既實施對企業的控制，同時獲取企業剩余收益的產權安排應該是更有效的。因為這種產權安排使企業的控制者或經營決策者既有充分的激勵，又有有效決策能力。在這種所有權安排中，資本所有者只是作為外部投資者，通過投資獲取固定的資本收益（如作為企業的債權人），但不控制企業行為。但是，由于經營者不具有承擔財務責任的能力，只能由資產所有者承擔企業財務損失，因而缺乏對經營者的有效財務約束。因此，這類產權安排可能會存在企業控制者的道德風險問題，出現高風險決策及投機性行為，增大企業經營風險。為了規避風險，在信息不對稱的條件下，則可能出現債權人的逆向選擇，企業不能獲得足夠的資本。因此，這種所有權安排的現實性，還依存于資本市場的充分發育，發展起有效的防范、控制和化解風險的制度安排和技術裝置，降低外部投資者的資產損失風險。這樣，既為資產所有者提供了更多的資產選擇機會，也使具有經營才能的人力資產所有者能夠在資本市場低成本獲取財務資本。在后工業社會，隨著資本市場的發展和完善，經營者持有剩余似乎正在成為一種趨勢。（注：崔之元（1995），周其仁（1996），方竹蘭（1997）和洪智敏（1998）從不同的視角說明了這一趨勢，但本文的依據與他們并不一致。）

五、市場交易與最優企業所有權

雖然企業所有權安排存在一個大致的演進趨勢，但在不同的國家、不同歷史發展階段的不同企業，所面臨的技術和市場環境會存在很大差別，從而每個企業實際上都有自己獨特的所有權安排。而且，財務資產所有者完全缺乏經營能力，而有經營能力的人缺乏財務實物資產，只是一種方便分析的假定。事實上，往往資產所有者也有相當經營能力，而經營才能擁有者也或多或少有一些資本。考慮到這種現實，企業合約或企業所有權安排更為復雜，更難得到一般性的最優企業所有權安排。經營者分享剩余，不過是介于上述人力資本運用方式的兩種極端選擇之間的選擇（楊瑞龍和周業安，1997）。因此，事實上很難描繪或設計一個一般化的最優化企業所有權安排。而且，由于每個企業所處的市場環境、所使用的技術的差異，也很難通過企業的績效觀察所有權結構是否合理。正如過去的這個世紀，盡管起主導的是兩權分離的公司，但選擇任何一個時間斷面，都可以發現古典式企業、合伙企業仍大量存在的事實。而且在任何一種相同類型的企業制度框架下，還存在著形形色色的具體所有權安排。

在市場經濟背景下，特定的企業所有權安排，是排他性要素所有者市場選擇的結果。資產所有者的選擇，決定了資產所有者以什么方式、在什么條件下提供資本；在什么條件下，以什么方式需要經營者；反之，經營者的選擇則形成了經營者的供給和對資本的需求。在形成企業合約的這個特殊要素市場，資產所有者的選擇和經營者的選擇，將共同決定特定企業的所有權結構，為相關財務資產和人力資產定出合理的價格。這些選擇既決定于各要素所有者的風險偏好、經營活動與閑暇時間的替代選擇、經營能力、資信狀況，也包括產品市場、要素市場、生產的技術條件等一系列還可以進一步細分的因素。如果市場是完善的，理性的要素所有者就會基于自己能夠獲得的相關信息，或基于他自己的均衡信息量，作出最有利于自己的選擇。正如我們可以相信產品市場的自愿交易能夠形成優化的產品價格一樣，我們也可以相信，如果相關的要素市場是有效的、充分發育的，通過自愿的市場交易，同樣可以得到優化的要素價格或企業所有權安排。

一個優化的企業合約，是一個能夠形成有效約束—激勵，從而獲得最大化租金，即超過要素所有者單干所得到的收益總和的合約。從交易過程來看，優化的企業合約是在自愿交易基礎上，合約參加者都感到滿意，從而一致同意的合約。無論是資產所有者還是經營者，他們接受了特定的企業合約，意味著他們認為這個合約所規定的要素行為和利益，優于其他可能得到的合約。或者說，他所接受的，必然是其資本在約束條件下的最優使用方式。如果其中任何一種要素所有者不滿意合約條件，合約就不能達成，企業就不能形成。反過來說，以一個充分發育的市場體系為背景，將企業合約視為相關要素所有者自愿選擇的結果，并且存在自由退出企業合約的機制，則只要企業“存在”，它必然是“一致同意”的，即每個要素所有者都認為他們會因達成企業合約會過得更好，特定的企業合約或所有權安排處于納什均衡狀態，或實現了給定約束條件下交易各方的最優選擇。當資產所有者持有企業剩余權利時，他實現了對企業行為的預期控制，或給定各種約束，如信息、他自己的經營才能等，企業按其預期的方式在運行，并預期能夠獲得相應的剩余收益。對經營者來說，如果他同意獲取一定數量的薪金，控制企業，從事經營活動，表明他由此獲得的各類好處，如薪金、獎勵、職位消費、對他人行使控制權，以及不承擔財務損失風險所獲得的安全感等帶來的總效用超過了其他方式運用其人力資本的總效用。企業僅僅是為了所有成員利益而存在（或達成一組合約）的團隊。有的人更富有；有的人更偏好風險，有人則是風險規避者；有人具有監督和選擇才能，而另一些人作為生產者在精力、知識和技能上有更多的比較優勢。如果在這些不同的個人之間存在產權，他們就會自由交易，每個人在交易的談判過程中都只會關心各自的利益，只有在每個人都認為他們會因達成作為企業的合約過得更好，企業才會存在。因而企業不過是雙方獲益交易的一個例子。在一個充分發育和完善的資本市場及經營者市場中，即使企業已經存在，但如果隨著條件或可獲取信息的變化，某種要素所有者不滿意既存的合約條件或所有權安排，他同樣可能通過出售股權或其他方式撤出其投入的財務資產或人力資產，退出合約。

當所有要素所有者都認為選擇這個特定的企業合約是最優化時，表明其擁有的要素得到了最有效的運用，或者說在各種可供選擇的用途中，這種選擇能夠帶來的收益是最高的。在一個特定的企業合約中，如果所有的要素都能夠得到比在其他用途上更好的使用，帶來更高的收益，顯然就是一個最有效的合約或最優的所有權安排。這時，無論資產所有者是否持有剩余權利，在持有剩余權利時是否存在相當的成本，經營者是否能夠承擔財務損失，是否得到了有效激勵。斯蒂格勒等（1983）對美國一些大公司的經驗研究證實，自貝利和米恩斯以來，雖然剩余索取權與經營權的分離成為普遍現象，但至少在統計意義上，并沒有發現清楚的證據，證明在經營者占主導的公司，在諸如使用資本生產利潤等企業行為方面與資產所有者占主導的公司有明顯的不同。

六、簡要的結論

企業所有權安排或企業制度的有效性，依存于特定企業面臨的技術和市場條件。而技術和市場環境是隨時間推移不斷變化的。即使在同一時代，每個企業又面臨不同的技術條件和市場環境，尤其在整個社會經濟結構重大調整和轉變過程中的中國，所以并不存在通行于所有國有企業的最優企業所有權安排或企業制度。

但是，只要市場交易能在排他性要素所有權基礎上充分展開，自由、自愿的市場交易總是能夠實現約束下的最優企業所有權安排，盡管各個企業的所有權安排并不相同。所以，應力求為國有資產（而非國有企業）建立可讓渡、可細分的排他性產權，努力培育包括資本市場、人力資本市場在內的市場體系，從而在有效的市場交易過程中自發優化企業所有權安排。