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摘要:我國經濟進入新常態，傳統產業升級，創新驅動勢在必行。科創型小微企業缺少抵質押物，信貸風險相對較大，傳統信貸模式難以有效支持，亟須變革。國內外已經開展了對商業銀行投貸聯動支持科創型小微企業的研究和實踐，本文進行了綜述評論，提出下一步應從價格機制上深入研究的建議。

關鍵詞:投貸聯動;商業銀行;科創型小微企業;風險投資

近年來，我國經濟進入新常態，經濟高速增長難以為繼，中高速發展成為常態，發展動力也從要素驅動、投資驅動轉向創新驅動。與此同時，隨著傳統產業和傳統信貸業務的低迷，商業銀行也告別了過去利潤高速增長的“黃金時代”，四大行平均利潤增速曾從2012年的14.9%下降到最低時2015年的不到1%。以創新驅動為特色的科創型小微企業，未來發展前景良好，增速較快，但由于缺少抵質押物，風險較大，難以得到傳統信貸的支持，商業銀行也難以享有科創型小微企業未來的高增長和高收益。在這一矛盾背景下，投貸聯動業務通過債務融資與股權投資的有機結合，成為當前商業銀行適應新常態下經濟發展客觀需求、推動業務模式創新、打造新利潤增長極的重要突破口。本文在充分收集、閱讀、研究相關文獻基礎上，對商業銀行投貸聯動服務科創型小微企業的相關研究進行綜述，以期找出下一步的研究方向。

一、投貸聯動模式綜述

(一)定義。由于商業銀行設立投資子公司開展投貸聯動的模式尚未普及，本文所討論的投貸聯動，廣義地指商業銀行在合法、合規框架下，通過與股權投資機構合作，或通過設立子公司等若干模式，“股權+債權”相結合，為具有發展前景的科創型小微企業提供融資支持。(二)常見業務模式。在國內，由于資本市場發展不完善，市場化程度低，直接融資較少，間接融資仍是主要渠道，因此投貸聯動更多地由商業銀行主導。然而，受《商業銀行法》對于混業經營的限制，雖然國家確定了10家投貸聯動試點行，但進展相對緩慢。目前，有幾種方式試水:一是直接投資模式。目前僅適用于作為政策性銀行的國家開發銀行，可直接持股投資，其他商業銀行暫不允許直接投資。二是商業銀行與境外子公司聯動模式。四大行等通過海外股權投資子公司在國內成立孫公司的方式，合理規避境內分支機構直接投資的限制，由孫公司間接持股，境內分支機構發放貸款，實現投貸聯動。該模式的優點是投貸雙方在一個集團、一個體系，溝通和管理成本相對較低;缺點是股權債權實際控制人相同，風險分散作用有限，容易相互影響，需要建立行之有效的防火墻。三是商業銀行與風投機構合作模式。商業銀行與外部風險投資機構聯動，客戶可由雙方分別推薦，銀行貸款融資，風投機構股權融資。該模式的優點是能有效分散風險，缺點是投貸雙方風險偏好、業務邏輯、思維方式差異較大，溝通成本高，尋找雙方都能認可的客戶較難。四是合資銀行模式。浦發銀行和硅谷銀行合資成立浦發硅谷銀行，針對科技類創新企業，國內外合作開展投貸聯動。

二、投貸聯動理論基礎

通過文獻研究表明，商業銀行開展投貸聯動支持科創型小微企業的理論基礎主要有融資結構理論、中小企業成長理論、融資次序理論和成本理論。(一)融資結構理論融資結構(FinancialStructure)是指企業在獲取融資時，通過不同渠道籌集資金的比例構成關系。其主要觀點是企業的市場價值與資本結構無關，因此一個公司無論在實際中選擇了什么樣的融資組合，其資本成本的加權平均數保持不變;企業投資決策的選擇點只能以權益流量資本化率為基礎，完全不受投資提供融資類型的影響。(二)中小企業成長階段理論中小企業成長階段理論認為，企業的發展是一個呈現動態變化的過程，即創立、成長、成熟、衰退四個階段。因此，在企業不同的發展時期要尋找與其特點相適應的資金以促進其有效率的發展。(三)融資次序理論融資次序理論認為，中小企業主要出于控制權分散等因素考慮，在融資時優先考慮對企業控制權的最小融資方式，而不是選擇以最優資本結構為目標的方式進行融資。即企業融資次序是先體內資金循環使用再進行外部融資，為了不稀釋對企業的控制權，外部來源的資金則盡可能地避免股權類資金，以債務性資金為主。(四)成本理論成本理論是指人(信息優勢一方)和委托人(信息劣勢一方)各自行為遵循利益最大化的原則，人和委托人之間存在利益沖突，因此，委托人通過激勵機制來約束人的行為，而使自身的利益實現最大化。在投貸聯動中，一方面，企業管理層是人，股東是債權人;另一方面，投貸聯動的投方掌握信息較多，是人，貸方掌握信息較少，是委托人。

三、投貸聯動模式的國內外研究綜述

“投貸聯動”是我國當前特定金融格局的產物，因此國外學者少有完全對應的研究，更多的是從商業銀行進行風險投資的角度。也正是由于“投貸聯動”的探索性質，國內學者對“投貸聯動”的研究也更多地集中在定性描述，深層次機制分析的研究則比較少見。(一)國內研究。1.投貸聯動運行模式的運行機制。胡艷、劉霞(2010)及王嬋、田增瑞(2012)等介紹和分析了商業銀行參與創業投資或開展投貸聯動的運作模式和參與方式，探討其運行機制。廖岷、王鑫澤(2016)實證檢驗了科技型企業信貸風險顯著有別于非科技型企業，認為這是造成股權投資缺口的根本動因，并以資產的最優化和跨期組合模型來說明投貸聯動機制對商業銀行具有微觀激勵效應。陳邦強(2016)從創新科技企業的融資特點和資金供給情況出發，得出投貸聯動中銀行業的著力點在于加強與創投機構的合作，開展業務模式創新，而監管的著力點在于確立游戲規則。2.投貸聯動運行模式的作用。張陸揚、劉崇光、范建年(2007)及陳谷良(2008)和王中、卞英丹(2008)等認為，商業銀行可作為風險投資體系中的重要資金來源，投貸聯動可豐富我國銀行業的發展模式，擴展自身業務范圍，增加中間業務收入。蔡洋萍、肖勇光(2015)對投貸聯動模式與傳統金融機構信貸的模式進行了對比，結果是股權類資金相比債權類資金對科創企業的匹配度更高。楊再平(2015)認為，“投資+貸款”的組合模式能有效調動社會投資資本，優化了金融資源配置，在金融對實體的服務有增益。魏國雄(2016)從投貸聯動的潛在風險出發，認為投貸聯動業務應積極審慎開展，避免相關法律風險、操作風險，更要避免將商業銀行貸款視同甚至異化為股權投資。3.投貸聯動策略。余豐慧(2011)提出將知識產權、專利等評級機構引入到商業銀行的投貸聯動運行模式中，并增加此類抵質押物的授信。顧海峰(2011)認為，可以將信貸風險分散到擔保融資中，建議商業銀行在信貸資金結合投資資金的基礎上增加擔保類投資。金煌(2015)提出我國商業銀行探索投貸聯動業務模式要依靠綜合性經營的新型思維。陸岷峰、楊亮(2016)以互聯網金融與科技金融兩者結合為研究視角，提出將貸款、債權、股權三類投資行為相結合。張惠(2016)提出投貸聯動要鏈式開發、龍頭帶動、定向營銷。(二)國外研究1。.投貸聯動的組織形式和資金來源。DiamondT.Tyebjee(1984)認為，風險投資機構能夠有效抑制在融資過程中出現的融資雙方的信息不對稱、搭便車等使得市場配置不優化的情況，因此，科創型小微企業更加青睞于這類資金。Colin等(1995)認為，商業銀行非正式地參與風險投資，有利于解決中小企業融資難問題。ColinM.Mason、RichardT.Harrison(1996)認為，面對中小企業融資難及小企業不歡迎風險投資進行資金扶持的問題，銀行應該積極參與風險投資。GeoffS.Parkinson(1998)提出風險投資是高新科技企業融資的主要途徑，對美國資本市場的發展和完善貢獻較大。GarryD.Bruton(2003)認為，在企業和風投機構訂立契約關系及基金公司價值創造方式等方面差異巨大。針對科技類中小企業融資難問題，DeepaPakianathan(2006)認為，大企業貸款規模大，銀行等機構可以批量授信，成本低且收益高，但科創型小微企業融資規模較小，貸款成本高收益低，風險投資是很好的替代渠道。AlexanderPopov(2012)通過研究歐洲國家樣本數據，得出風險投資對創新有高度相關性。2.信息不對稱問題。StiglitzWeiss(1981)通過建立包含信息不對稱的信貸市場模型，從信息經濟學角度提出并解釋了信貸配給現象。Bester(1985、1987)在此基礎上進一步討論了抵押品在信貸配給模型中的作用。其他學者，如Williamson(1986)、Schmidt－Mohr(1997)等也在這一理論框架的基礎上進一步研究了商業銀行的信貸投放特征。Cassar、IttnerCavalluzzo(2015)分析發現，采用更加規范的企業財務會計制度，能夠通過顯著提升信息質量，進而緩解信貸市場的信息不對稱問題。3.融資約束問題JaruneeWonglimpiyarat(2013)對比了新加坡和泰國的小微企業融資狀況及政府對風險投資的干預程度，指出新加坡的創新融資政策對經濟發展的推動作用更大，而這一創新融資政策中的政府性資金如貸款則是股權投資的補充。GabrielaPrelipcean與MirceaBoscoianu(2014)研究認為，貸款擔保、政府投資基金等政府性資金在幫扶困難企業方面具有更快的市場反應。MirceaBoscoianu、GabrielaPrelipean、EmiliaCalefariu等(2015)對羅馬尼亞小微企業的創新性融資工具開展了討論，提出可設立混合貸款與政府資本、定期引入風險投資基金或私人股權基金的半開放式投資基金。

四、研究綜述評論

總體而言，對商業銀行投貸聯動支持科創型小微企業的研究，國內學者主要關注投貸聯動運行模式的運行機制、作用、策略，國外學者重點研究了投貸聯動的組織形式、資金來源、信息不對稱、融資約束等問題。國內研究對國外經驗的借鑒也更多停留在對運行模式的參考和對比，少有用適應性的模型進行具體分析，也沒有對各投資方的投資博弈進行分析，使投貸聯動模式的研究文獻看似不少，但不夠完善。筆者認為，國內混業經營尚不成熟，商業銀行集團內部投貸聯動雖然能降低投貸雙方信息不對稱的不利影響，但投貸雙方實際為一致行動人，其風險隔離始終無法妥善解決。因此，一方面要繼續鼓勵混業經營，但投貸雙方應以不同商業銀行集團為宜;另一方面要大力發展風險投資機構，形成穩定的風投市場和長效的風控機制，并更多地由銀行和風投實現投貸聯動。從投貸聯動參與方的需求分析，科創型小微企業對于投貸聯動的主要期望在于獲取合理、優惠的融資價格和寬限期長、總期限長的融資償還期限;商業銀行希望獲取較高收益并盡可能降低風險;風投機構主要目標是識別出高成長高收益客戶，對風險容忍度相對較大，如何綜合考慮三方的需求和風險偏好，尋求以價格形成機制為基礎的收益平衡，是實現投貸聯動健康發展的核心要義。從商業銀行理論與實務相結合的角度，研究者可以以資金成本(C)、違約率(PD)、違約損失率(LGD)、綜合回報率(R)為變量，以收益覆蓋成本和風險為條件，尋求商業銀行和風投機構各自的最低回報率，并測算不同投貸比例下的平均綜合回報率與企業期望融資價格曲線進行交叉得出三方平衡的區間。此外，運用外國成功的投貸聯動模式及今后我國試點銀行投貸聯動業務的具體數據進行量化與建模分析，也會對投貸聯動的發展產生積極作用。

作者:黃衛平 黃 都 竇 森 單位:中國人民大學